El análisis de las decisiones de inversión

Objetivos y clasificación de las inversiones

En el contexto empresarial la inversión es el acto mediante el cual se adquieren ciertos bienes con el ánimo de obtener unos ingresos o rentas a lo largo del tiempo. La inversión se refiere al empleo de un capital en algún tipo de actividad o negocio con el objetivo de incrementarlo. Dicho de otra manera, consiste en renunciar a un consumo actual y cierto a cambio de obtener unos beneficios futuros y distribuidos en el tiempo.

Desde un punto de vista más estricto la inversión comprendería solo los desembolsos de recursos financieros destinados a la adquisición de instrumentos de producción, que la empresa va a utilizar durante varios periodos económicos. En el caso particular de inversión financiera los recursos se colocan en títulos, valores y demás documentos financieros, a cargo de otros entes, con el objeto de aumentar los excedentes disponibles por medio de la percepción de rendimientos, intereses, dividendos, variaciones de mercado u otros conceptos.

Un proyecto o análisis de una inversión tratara de planear en detalle los diferentes objetivos de las operaciones y preparara cálculos completos de los costos de inversión y costos de operación. Como los procedimientos son tan diversos y dependen de los sistemas que se emplean, es difícil sugerir un modelo simplificado de análisis del proyecto, pero los objetivos que comprende pueden ordenarse apropiadamente como sigue:

• A. Elección del criterio de inversión (comercial, social o combinación de ambas.

• B. Estimación de los costos de inversión (capital, servicios necesarios para organizar los medios de trabajo – terreno – ingeniería y proyectos – construcción de estanques y otras instalaciones – viveros, vehículos – almacén de alimentos-almacén de combustible – instrumentos – generador de energía eléctrica – equipo – planta de elaboración – capital de operación para hacer frente a los costos de operación antes de que se reciban ingresos en efectivo).

• C. Estimación de los costos de operación sobre base anual (si no se produce internamente – stock de material, si la materia se produce internamente – operaciones – precio– productos químicos – manutención – energía – seguros y revisión de cuentas – servicios técnicos – administración – mano de obra – transporte y almacén – viajes – comunicaciones – mercadeo y corretajes – seguros – contingencias).

• D. Hacer una previsión del movimiento anual de caja (disponibilidad para emergencias – cálculo de los ingresos de la empresa basados en la previsión de ventas y luego de deducir los costos de operación. El movimiento anual de las operaciones de caja podrá indicar como puede financiarse la empresa a corto, medio y largo plazo).

• E. Calcular los beneficios financieros expresados comúnmente como rédito financiero interno (RFI) que es la tasa a la cual el valor corriente del superávit futuro de la explotación iguala el costo de la inversión. Esto implica el uso de tipos de descuento adecuados, en el supuesto de que los beneficios que se harán hoy son de mayor valor que los que se harán en ocasiones futuras. En un proyecto que tiene un RFI del 20 por ciento, la capacidad promedio de beneficio del capital empleado a lo largo del proyecto es del 20 por ciento o, de otra forma, el proyecto debe poder pagar un 20 por ciento de interés al capital, si se tomase prestado todo el capital.

• F. Calculo del impacto de las empresas en la economía nacional. La técnica del descuento en el movimiento de ingresos en metálico, utilizada para calcular el RFI puede utilizarse para estimar el rendimiento para la economía nacional de un proyecto, expresado como rédito económico interno (REI). Mientras que los cálculos financieros se basan en los precios de mercancías y servicios en el mercado libre, los cálculos económicos se basan en los costos de las oportunidades sociales, o el valor del empleo de los mejores medios alternativos para el empleo del recurso. En muchas economías desarrolladas los precios de mercado pueden ser casi equivalentes a los costos de la oportunidad social. En otros, los precios del mercado pueden estar influenciados en gran parte por los controles de precios, las restricciones de importación, las leyes de salarios, subsidios, etc. En tales casos los economistas usan "precios sombra" o sea los precios que habrían existido para tales evaluaciones bajo una situación de perfecta competencia. El impacto en otros objetivos nacionales, como la producción, ganancias en el cambio exterior, creación de empleos y distribución del ingreso, puede calcularse separadamente como un complemento del REI. A menos de que los beneficios sociales y otros tengan un papel importante, el análisis económico y financiero debe servir de guía para tomar decisiones. Sin embargo, vale la pena subrayar que muchas empresas de producción están apoyadas con importantes subsidios por los gobiernos por razones sociales, políticas y otras, y que este apoyo puede influir considerablemente en las decisiones sobre la inversión incluso cuando las utilidades sobre la inversión financiera no sea adecuada.

Clasificación de las inversiones

• Según su función

• Inversiones de renovación o reemplazo

• Inversiones de expansión

• Inversiones de modernización o innovaciones

• Inversiones estratégicas

• Según el sujeto

• Inversiones efectuadas por el Estado

• Inversiones efectuadas por particulares

• Según el objeto

• Inversiones reales

• Inversiones financieras

Carteras de inversión

La cartera de inversión la componen los distintos activos financieros y bienes tangibles en los que invertimos nuestro dinero en busca de una rentabilidad.

Una cartera es el conjunto de activos con un objetivo y plazo determinados para reducir el riesgo y maximizar la rentabilidad. Las carteras pueden responder a diferentes criterios, distinta titularidad, plazo de inversión, objetivo de inversión, banco o entidad.

La clasificación de carteras de inversiones es una opinión sobre la protección ante pérdidas asociadas a incumplimientos del conjunto de instrumentos financieros que conforman el portafolio.

La metodología de clasificación comprende dos procesos: la evaluación de la administración y el análisis de la cartera. La evaluación de la administración entrega una opinión sobre su capacidad para gestionar adecuadamente la cartera, conforme con sus políticas de inversión. Para otorgar una opinión sobre la administración se analizan factores cualitativos referentes al management y las políticas de inversión.

El análisis de la cartera busca determinar el riesgo de crédito de sus inversiones, a través de la evaluación de la pérdida esperada de los instrumentos que lo conforman y otros factores particulares del mismo. Se estudia la metodología de determinación de la pérdida esperada efectuada por la administración, para establecer si el nivel de provisiones cubre adecuadamente los riesgos crediticios de la cartera de inversiones. La calificación final de las carteras de inversiones se obtiene a partir de la evaluación de la administración y el análisis de cartera. La opinión es el resultado de una ponderación no rígida de los componentes antes señalados. Estas ponderaciones dependen estrechamente del tipo de carteras y sus características.

Por ello, no es posible establecer un criterio general único a priori. Sin embargo, en general, la evaluación de la administración otorga una opinión del manejo de las inversiones, que incide sobre la suficiencia de las provisiones de la cartera a lo largo del tiempo.

La evaluación se realiza sobre la base de la información solicitada y que proporciona voluntariamente la compañía. Entre la información requerida se encuentra los manuales de inversión, historial de comportamiento crediticio de las carteras, informes de composición de la cartera y concentraciones, entre otros. También incluye reuniones con la administración superior y con unidades operativas y de control.

Presupuesto de capital y análisis de inversiones

La elaboración de presupuesto de capital

La elaboración de presupuesto de capital es el proceso mediante el cual una organización selecciona y evalúa proyectos de inversión a largo plazo. El método de devolución es utilizado ampliamente por negocios pequeños, pero resulta poco confiable para repartir los escasos recursos de capital de una empresa. Las dos principales deficiencias de este método son que no tiene en cuenta el valor del dinero con el tiempo y que hace caso omiso de los flujos de efectivo más allá del periodo de devolución. El método de valor presente neto para elaboración de presupuesto de capital compara el valor presente de los beneficios futuros esperados de un proyecto con el valor presente de los costos del proyecto. Los proyectos que tienen un valor presente neto —la diferencia entre el beneficio y el costo— positivo son aceptables para una inversión.

Además del valor presente neto, se calcula la tasa interna de rendimiento de los proyectos de elaboración de presupuesto de capital. Este parámetro mide la tasa de rendimiento compuesta anual promedio después de impuestos que se espera ganar en un proyecto. Matemáticamente, la tasa interna de rendimiento es la tasa de descuento que iguala con exactitud el valor presente de los beneficios esperados y el valor presente del costo esperado. El índice de rentabilidad es la razón entre el valor presente de los beneficios y el valor presente de los costos.

En condiciones normales, el valor presente neto, la tasa interna de rendimiento y el índice de rentabilidad se apoyan y son coherentes entre sí, aunque existen algunas circunstancias poco usuales en las que pueden estar en conflicto. Por regla general se escoge el método de valor presente neto cuando hay algún conflicto, pues los supuestos en que se basa casi siempre están más cerca de la realidad. El problema de la incertidumbre en un contexto de elaboración de presupuesto de capital suele resolverse asignando tasas de descuento más altas a los proyectos más riesgosos.

Análisis de inversión

Nuestros análisis de los proyectos (algunos) no tienen en cuenta cómo se financia el proyecto. Puede ser que se decida financiar una parte con deuda, pero, si se hiciera, no deberíamos restar de la inversión necesaria los fondos que provienen de la deuda, ni considerar como salidas de tesorería los pagos de intereses y principal. Trataremos el proyecto como si se financiara totalmente con recursos propios, considerando todas las salidas de tesorería como provenientes de los accionistas y todas las entradas como si fueran para ellos.

Se presentan casos de esa forma para que se pueda separar el análisis de las decisiones de inversión y de las decisiones de financiación. Entonces, cuando se haya calculado el VAN, puede hacerse un análisis separado de la financiación. Las decisiones de financiación y su posible interacción con las decisiones de inversión queda en manos de los analistas.

Decisiones de inversión bajo incertidumbre

El resultado de casi todas las decisiones de negocios está rodeado de cierto grado de incertidumbre, y las decisiones de elaboración de presupuesto de capital no son la excepción. Existen muchas teorías y no pocas controversias con respecto al tratamiento de la incertidumbre, pero en la práctica el asunto muchas veces se resuelve a través del sencillo mecanismo de asignar tasas de descuento más altas a los proyectos más riesgosos. Así, por ejemplo, si estamos evaluando los proyectos A y B y el segundo es mucho más riesgoso que el primero, «cobraremos» al proyecto B una tasa de descuento más alta. Si el proyecto A implica un riesgo normal y el costo normal de capital de la empresa es, digamos, del 10%, A se evaluará utilizando un costo de capital de 10%, pero B se evaluara con un costo de capital mayor; qué tanto mayor dependerá de la estimación por parte de la gerencia del riesgo de B comparado con el de A y de la compensación adicional que se exigirá a B debido a ese riesgo.

Es importante señalar aquí que si el proyecto B se evalúa empleando una tasa de descuento de, digamos, 14% y resulta que tiene un valor presente neto mayor que el proyecto A (que se evaluaría empleando un costo de capital del 10%), debe elegirse B sobre A. El rendimiento adicional que exige la tasa de descuento del 14% asignada a B sirve para compensar el riesgo de B. Hacemos hincapié en esto porque muchas veces se comete el error de escoger A sobre B a pesar del mayor valor presente neto, ajustado por el riesgo, de B alegando que como A es menos riesgoso que B debe tener preferencia. Éste es un procedimiento lógico incorrecto, pues ya se ha compensado el riesgo mediante el mecanismo de aumentar la tasa de descuento del proyecto B; seguir discriminando en contra de B después de haber realizado los cálculos de valor presente neto ajustado por el riesgo sería ilógico.

Reglas misceláneas de decisión para incertidumbre completa

En esta sección describiremos algunas reglas o principios de decisión para elegir entre las diversas alternativas, en situaciones en las que existe una completa incertidumbre respecto a ciertas probabilidades. Estas reglas de decisión se aplican a situaciones en las cuales hay varias alternativas (cursos de acción) y varios resultados posibles (estados naturales), y en donde se conoce el resultado (efecto) de cada alternativa relacionado con cada resultado posible, pero se desconoce la probabilidad de ocurrencia de cada uno de estos últimos.

El aspecto más difícil al aplicar las reglas de decisión es determinar cuál deberá usarse para tomar una decisión. De hecho, estas reglas de decisión reflejan diversos grados de optimismo o pesimismo y deben elegirse en concordancia con las que reflejen ciertas opiniones de la administración, que a su vez implican la intuición y la conveniencia para una situación particular. El mayor elogio para cualquiera de estas reglas es que su uso promoverá la explicitud y consistencia en la toma de decisiones bajo incertidumbre completa.

Regla del maximínimo o del minimáximo

La regla del maximínimo sugiere que quien toma la decisión determina la utilidad mínima (pagos) asociada con cada alternativa y después selecciona la alternativa que maximiza la utilidad mínima. Asimismo, en el caso de los costos, la regla de! minimáximo indica que quien toma la decisión determina el costo máximo asociado con cada alternativa y también sugiere la alternativa que minimiza el costo máximo. Estas reglas de decisión son conservadoras y pesimistas, porque dirigen la atención al peor resultado y después lo convierten en lo más conveniente posible.

Regla de maximáximo o minimínimo

Las reglas de maximáximo o minimínimo son los opuestos directos de sus contrapartes que acabamos de analizar y, por consiguiente, reflejan un optimismo extremo. La regla de maximáximo sugiere que quien toma la decisión determina la utilidad máxima asociada con cada alternativa y después elige la alternativa que maximiza la utilidad máxima. Asimismo, en el caso de los costos, la regla de minimínimo indica que quien toma la decisión debe determinar el costo mínimo asociado con cada alternativa y después seleccionar aquella que minimiza el costo mínimo.

Principio o regla de Laplace

La regla de Laplace simplemente supone que todos los resultados posibles son igualmente probables y que se puede elegir con base en los resultados esperados de acuerdo a como se calcularon, usando probabilidades iguales para todos los resultados. Existe una tendencia común hacia esta suposición en situaciones en las que no hay una evidencia de lo contrario, pero tanto la suposición como la regla son de un mérito muy cuestionable.

Principio o regla de Hurwicz

La regla de Hurwicz pretende reflejar cualquier grado de moderación entre un optimismo y un pesimismo extremos, que quien toma la decisión pretendiera elegir. La regla se plantea explícitamente como:

• 1) Seleccione un índice de optimismo, a tal que (O <. a <. 1). Para todas las alternativas.

• 2)  calcule el resultado ponderado: a x (valor de la utilidad o costo si ocurre el resultado más favorable) + (1 — a) x (valor de la utilidad o el costo si ocurre el resultado menos favorable).

• 3) Elija la alternativa que optimiza el resultado ponderado.

Una dificultad práctica de la regla de Hurwicz es que quien toma la decisión no puede determinar con facilidad un valor correcto para a, el factor de ponderación. La regla de Hurwicz también carece de varias de las propiedades de conveniencia de una buena regla de decisión, y puede conducir incluso a resultados que son obviamente contrarios a la propia intuición.

Regla de mini-máximo arrepentimiento.

La regla del minimáximo arrepentimiento, propuesta por L. J. Savage, es similar a las reglas de minimáximo y maximínimo, pero pretende contrarrestar algunos de los resultados ultraconservadores producidos por esas reglas. Esta regla sugiere que quien toma la decisión debe examinar el máximo arrepentimiento posible (una pérdida por no haber elegido la mejor alternativa para cada resultado posible) asociado con cada alternativa y después seleccionar la alternativa que minimice el máximo arrepentimiento.

Análisis de inversiones en condiciones de inflación

Cuando hablamos de una inversión a largo plazo nos encontramos con que la inflación juega en nuestra contra por lo que deberemos tener en cuenta la inflación esperada durante la vida de la inversión para analizar de una forma más veraz su resultado.

La inflación podrá por tanto afectar de dos formas distintas a nuestra inversión:

1ª La inversión es independiente de los flujos de netos de caja

En este caso los flujos netos de caja se mantienen constantes. Es el caso de las inversiones donde los flujos de cobros y pagos se han fijado mediante un contrato.

Recibimos los flujos contratados pero cada vez con un menor valor real.

2º La tasa de inflación afecta por igual a los distintos flujos de cobros y pagos.

Se trata del caso más habitual, decidimos realizar una inversión pero nos encontramos con que la inflación juega en nuestra contra pues no hemos fijado ni nuestros cobros ni nuestros pagos a través de un contrato.

3º La inflación afecta de una forma distinta a la corriente de cobros que a la de pagos.

Este es el caso más habitual; en muchas ocasiones la empresa se encuentra con que no todo el efecto de la inflación en sus compras lo puede trasladar a sus ventas, bien en su importe bien en el momento de producirse el incremento de costes.

Impuestos

Otro aspecto de vital importancia cuando realizamos una inversión es el gravamen que vamos a sufrir cuando realicemos los flujos negativos de la misma y las posibles ventajas fiscales que podemos obtener por el hecho de realizar la inversión.

Así pues con respecto a las inversiones nos tenemos que fijar en dos aspectos básicos:

1º- Tipo impositivo que vamos a soportar en los beneficios obtenidos con ella.

Fórmula para el desarrollo del modelo con un tipo impositivo que grave los flujos de caja netos:

Donde:

VAN = Valor Actual Neto de la Inversión.

A = Valor de la Inversión Inicial

Qi = Valor neto de los distintos flujos de caja. Se trata del valor neto así cuando en un mismo periodo se den flujos positivos y negativos será la diferencia entre ambos flujos.

ki = Tasa de retorno del periodo.

t = Tipo impositivo sobre los beneficios del periodo.

Como podemos observar el tipo impositivo aminora el importe de los flujos netos de caja provocando en muchos casos el paso de una inversión aconsejable a una inversión no aconsejable.

2º- Ventajas fiscales obtenidas como consecuencia de la realización de una inversión.

Fórmula del VAN en este entorno:

Donde:

VAN = Valor Actual Neto de la Inversión.

A = Valor de la Inversión Inicial.

Qi = Valor neto de los distintos flujos de caja. Se trata del valor neto así cuando en un mismo periodo se den flujos positivos y negativos será la diferencia entre ambos flujos.

ki = Tasa de retorno del periodo.

t = Tipo impositivo sobre los beneficios del periodo.

A = Parte de la inversión susceptible de ser amortizada.

n = Años en los que se va a amortizar la inversión.

Como vemos en la anterior fórmula la existencia de unos coeficientes de amortización también van a influir en el resultado del modelo. Vemos como el efecto de la amortización aminora la disminución de los distintos flujos de caja producidos por el modelo.

En caso de que realicemos la inversión a través de una financiación el tipo de interés de dicha financiación también resultará determinante en el desarrollo del modelo, de tal forma que la rentabilidad de la inversión se verá condicionada por las posibles fluctuaciones del tipo de inversión.

Decisiones de inversión con riesgo

En materia de inversiones, riesgo significa que la inversión futura no es predecible.

Al analizar el proyecto con sus flujos de fondo y suponiendo una distribución normal, éstos se pueden presentar en tres estados:

En estado de certidumbre: se conoce exactamente que va a suceder con los flujos de fondos. Se tiene total certeza de lo que va a ocurrir con los mismos;

En estado de incertidumbre: se desconoce que sucederá con los flujos

En estado de riesgo: no se tiene certeza de lo que va a ocurrir, pero se conocen las distribuciones de probabilidades de los flujos de fondos futuros.

Este último es un estado intermedio. El riesgo provoca un desvío del rendimiento esperado y el real de la inversión.

Si trabajamos con valores esperados, los flujos netos estarán asociados a una probabilidad de ocurrencia. Por lo tanto, el riesgo económico del proyecto es la variabilidad entre el rendimiento esperado y el rendimiento real del proyecto.

Por otra parte, el riesgo afecta a la rentabilidad de la inversión.

Para efectuar la medición del riesgo, nos valemos de herramientas estadísticas como la variación estándar. Estas herramientas se utilizan aplicadas a dos conceptos financieros: el valor presente neto y la tasa interna de rentabilidad.

Para este análisis se consideran dos situaciones distintas: los flujos de fondos son independientes entre sí: en este caso, si bien los flujos de fondos están sujetos a riesgo, se conoce su distribución de probabilidad. En este sentido, el valor presente neto esperado es uno de los valores a obtener. Los flujos de fondos son dependientes entre sí: Es la situación más corriente, en la que se deben observar los diferentes grados de correlación entre los flujos que se pueden presentar. Mientras mayor sea el grado de correlación entre los flujos, la desviación estándar será mayor.

El crecimiento empresarial y las inversiones

Toda empresa busca como objetivo principal incrementar sus riquezas, o mejor dicho la maximización de su patrimonio. La mejor manera de hacerlo es invirtiendo. Normalmente la empresa que ofrece paquetes de acciones para la venta lo hace con el fin de disminuir el riesgo y facilitar la transferencia de fondos.

Un país en donde no se de el flujo normal de las inversiones, es un país pobre en lo que respecta al crecimiento empresarial, pues la expansión empresarial implica inversión en bienes de infraestructura esta constituye la mayor parte del capital inicial con el cual se debe contar cuando se inicia en el mercado de competencia empresarial.

Se puede decir que el rol mas importante en el campo empresarial es el que cumple el empresario, pues éste a través de su acción se logra una potenciación de la capacidad de producción de los otros factores productivos.

El hecho de que la inversión financiera no tiene una función económica directa, no quiere decir que la inversión en activos reales no la tenga, sino, todo lo contrario, estos son bienes que producen otros bienes, esta es la manera mas efectiva de que la empresa aumente su patrimonio para así tener respaldo a la producción.

Interrelación de las decisiones de inversión y de financiamiento

Las decisiones de inversión siempre tienen efectos derivados sobre la financiación, "cada dólar empleado tiene que haberse obtenido de algún modo". A veces, los efectos derivados son irrelevantes o al menos poco importantes. En un mundo ideal sin impuestos, costos de transacción u otras imperfecciones del mercado, únicamente las decisiones de inversión afectarían al valor de la empresa. En ese mundo las empresas podrían analizar todas las oportunidades de inversión como si estuvieran financiadas totalmente por capital propio. Las empresas decidirían que activos comprar y luego se preocuparían por la forma de obtener el dinero para pagarlos. A nadie le importaría de dónde viniese el dinero, porque la política de endeudamiento, la política de dividendos y todas las demás decisiones de financiación no tendrían ningún impacto sobre la riqueza de los accionistas.

Los efectos derivados no pueden ignorarse en la práctica. Por tanto, La técnica es sencilla. Primero, calculamos el valor actual del proyecto como si no hubiese importantes efectos derivados. Luego, ajustamos el valor actual para calcular el impacto total del proyecto sobre el valor de la Empresa. El criterio consiste en aceptar el proyecto si el valor actual neto ajustado (VAA) es positivo:

Aceptar el proyecto si VAA = VAN del caso básico + valor actual de los efectos financieros derivados ( 0

El VAN del caso básico es el VAN del proyecto calculado suponiendo financiación total por capital propio y mercados de capital perfectos. Considere el valor del proyecto como si fuera creada una mini-empresa aparte. Calcularíamos el valor de esta miniempresa proveyendo sus flujos de tesorería y descontándolos al coste de oportunidad del capital para el proyecto. Los flujos de tesorería deberían ser netos de los impuestos que pagase una mini-empresa financiada totalmente con capital propio.

Los efectos derivados de la financiación se evalúan uno a uno y sus valores actuales se suman o se restan del VAN del caso básico. Veíamos diversos casos:

• A. Costos de emisión. Si la aceptación del proyecto fuerza a la empresa a emitir titules, entonces el valor actual de los costes de emisión debería restarse del VAN del caso básico.

• B. Ahorros fiscales por intereses. Los intereses de la deuda son gastos fiscalmente deducibles. La mayoría de la gente cree que los ahorros fiscales por intereses contribuyen al valor de la empresa. Así, un proyecto que lleva a la empresa a endeudarse más, genera valor adicional. El VAA del proyecto se incrementa por el valor actual de los ahorros fiscales por intereses de la deuda que el proyecto soporta.

• C. Financiación especial. A veces, las oportunidades especiales de financiación están ligadas a la aceptación del proyecto. Por ejemplo, el gobierno puede ofrecer financiación subvencionada para proyectos socialmente deseables. Sencillamente, se calcula el valor actual de la oportunidad de financiación y se añade al VAN del caso básico.

Recordar que no hay que confundir la contribución a la capacidad de endeudamiento de la empresa con la fuente inmediata de fondos para inversión. Por ejemplo, una empresa puede, como una cuestión de oportunidad, endeudarse por 1 millón de dólares para un programa de investigación de 1 millón de dólares. Pero la investigación sería difícil que contribuyera a la capacidad de endeudamiento en 1 millón de dólares; una gran parle del millón de deuda nueva estaría respaldado por los otros activos de la empresa.

Recordar también que capacidad de endeudamiento no quiere decir que implique un limite absoluto sobre cuánto puede endeudarse la empresa. La frase se refiere a cuánto decide endeudarse. Normalmente, el nivel de endeudamiento óptimo de la empresa aumenta a medida que sus activos crecen; por esto decimos que un nuevo proyecto contribuye a la capacidad de endeudamiento de la empresa.

El cálculo del VAA puede exigir varias etapas: una etapa para el VAN del caso básico y una para cada efecto derivado de la financiación. Muchas empresas tratan de determinar el VAA en un cálculo único. Lo hacen de la siguiente forma. Se prevén los flujos de tesorería después de impuestos de la forma habitual; es decir, como si el proyecto se financiara completamente por capital propio. Pero la tasa de descuento se ajusta para reflejar los efectos derivados de la financiación.

Inversionistas internacionales

Inversión Extranjera.

Es la adquisición, por el gobierno o los ciudadanos de un país, de activos en el extranjero. Como cualquier inversión, la misma puede adoptar la forma de depósitos bancarios, compra de bonos de la deuda pública de otro país, valores industriales o asumir la forma de compra directa de activos: tierra, edificios, equipos o plantas productivas. La decisión de invertir, en el caso de la inversión extranjera, no sólo depende de la rentabilidad esperada: también inciden en ella consideraciones relativas a la estabilidad política y económica del país hacia el cual se dirigen las inversiones, a la seguridad jurídica que exista, etc.

Los países latinoamericanos, después de la Segunda Guerra Mundial, tuvieron una actitud muy negativa hacia la recepción de inversiones extranjeras. Guiados por criterios de nacionalismo económico vieron en ellas una forma en que el trabajo local enriquecería a los capitalistas foráneos, aumentando a la vez la dependencia con los centros financieros de poder. Actualmente, y luego de una larga experiencia, tal actitud ha cambiado casi totalmente. Ahora se concibe al capital extranjero como una fuente de trabajo que estimula el proceso productivo y se busca, en cambio, detener la exportación de capitales que hacen los nacionales de un país, procurando más bien la repatriación de los activos que salieron durante el período de excesiva inestabilidad política e intervencionismo gubernamental que concluyó en la década de los ochenta.

Regreso de Venezuela a los mercados financieros internacionales

Venezuela volvió a estar presente en los mercados financieros internacionales.

La última operación financiera realizada por el país con bonos globales, fue en el mes de julio de 1998. En esa oportunidad las condiciones financieras acordadas fueron: una tasa de interés nominal de 13,625%, un plazo de 20 años, a un precio de 97,639% de su valor nominal, lo que corresponde a una tasa efectiva de 13,979% para una colocación de 500 millones de US$ en el mercado norteamericano.

Luego de realizar una evaluación exhaustiva de la percepción que tienen los mercados internacionales sobre Venezuela, el Ejecutivo Nacional consideró oportuno incursionar en el mercado europeo, a los efectos de, por una parte, rescatar la presencia del país en la comunidad financiera internacional y, por la otra, proveerse de una importante cantidad de recursos necesarios para el financiamiento del desarrollo. En ese sentido, se efectuó una emisión de bonos, denominados en euros, por un monto de 500 millones, equivalentes a 496 millones de US$. Las condiciones financieras que prevalecieron y que marcan el éxito de la operación fueron: una tasa de interés anual nominal de 10,50%, un plazo de 5 años, un precio de 99,37% de su valor facial, lo que corresponde a una tasa efectiva de 10,67%.

Para el presente año, las condiciones en los mercados financieros internacionales han evolucionado de manera favorable. Su evidencia más notoria se encuentra en la drástica reducción registrada en la percepción de riesgo país. Ella se inició en el segundo trimestre de 1999 y ha continuado en el tiempo transcurrido del presente año, hasta representar una mejoría del 55% con respecto al nivel observado a mediados de 1998. Es decir, que Venezuela ha recuperado más de la mitad del terreno que había perdido en la percepción de los inversionistas internacionales. Por eso, Venezuela consideró adecuado iniciar la estrategia prevista para el año 2000, procurando los fondos de origen externo que se requieren para estimular la actividad productiva interna y para cubrir parte de los proyectos de orden social que son prioritarios para el país en este año. Los próximos pasos de esta estrategia se orientarán, a un manejo activo y óptimo de la deuda pública, tanto interna como externa.

Esta emisión, es un reconocimiento internacional de que Venezuela cuenta con un programa económico viable y creíble, tanto para el corto, como para mediano plazo. La prueba más evidente, es la confianza depositada por numerosos inversionistas de distintas partes del mundo, que adquirieron unos bonos de alta liquidez, al ser vendidos prácticamente a su valor nominal, lo que significa que son perfectamente transables en el mercado.

La transacción realizada por la República, marca el inicio de la nueva estrategia financiera internacional del país. Venezuela se ha caracterizado por ser oportuna y constante en el pago de sus obligaciones internacionales, es decir, ha demostrado con suficiencia, su voluntad y capacidad de pago. Esto se traduce en credibilidad crediticia y confianza para los venezolanos. Importante es resaltar, que nuestra economía comienza nuevamente a ser comparable con las principales economías de América Latina. En ese sentido, los bonos emitidos son comparables a los bonos brasileños y argentinos, denominados en euros.

Es una cuestión de hechos, no de palabras. La República Bolivariana de Venezuela comienza con paso firme, su presencia en los mercados financieros internacionales. Esto es sólo el primer paso, de una nueva estrategia en el manejo del endeudamiento público internacional. Con el aval ya descrito del país y la convicción de los inversionistas internacionales y nacionales, de la seriedad del programa económico del Gobierno Nacional, Venezuela irá ganando el espacio perdido en los mercados, lo que se traducirá en mejores condiciones financieras para futuras incursiones, particularmente, las necesarias para lograr el objetivo de cambiar el perfil de la deuda pública externa.

Caso y problema

Caso nº1

Como ilustración de las técnicas de elaboración de presupuesto de capital recién descritas, consideremos el caso del Servicio de Paquetería Llegarroto, compañía que está pensando en adquirir equipo nuevo para reemplazar el existente, el cual tiene un valor contable de cero pero un valor en el mercado de $15 000. El equipo nuevo cuesta $90 000 y se espera que genere ahorros en la producción y aumentos en las utilidades de $20 000 al año durante los próximos diez años; tiene una vida útil esperada de 10 años, después de lo cual su valor estimado de salvamento será $10000. Suponiendo una depreciación en línea recta, una tasa fiscal efectiva del 34% y un costo del capital del 12%, ¿le conviene a Llegarroto reemplazar el equipo actual?

Este tipo de problema de elaboración de presupuesto de capital tan común se conoce como de «reemplazo de maquinaria», y es muy importante porque el método apropiado de resolución es una técnica general que se puede aplicar a una amplia variedad de problemas de elaboración de presupuesto de capital.

La figura 12.4 ilustra la solución a este problema. El paso 1 muestra que el costo efectivo del equipo nuevo es $80100. Para llegar a esta cifra se restó la cantidad obtenida de la venta del equipo actual de Llegarroto, ajustada por impuestos, al costo del equipo nuevo. Se hace esto porque el costo pertinente del equipo nuevo es el costo incremental de cambiar del equipo viejo al nuevo; de hecho, Llegarroto entrega su equipo viejo a cambio, vendiéndolo y aplicando la utilidad de la venta a la compra del equipo nuevo.

Figura 12.4 problema de presupuestación de capital del servicio de paquetería llegarroto

• 1. Costo efectivo del equipo Nuevo:

a) Costo del equipo nuevo $90.000

b) Venta del equipo viejo (15.000)

c) Impuesto sobre la venta 34%) 5.100

Costo efectivo $80.000

• 2. Beneficio esperado del equipo nuevo:

Antes de Después de Años Factor de

Valor

Impuestos Impuestos
Presente Presente

a) Incremento en las utilidades $20.000 $13.200 1 – 10 5.650 $74.580

b) Beneficio fiscal por depreciación 8.000 2.720+ 1 – 10 5.650 15.368

c) Valor de salvamento del equipo nuevo 10.000 1.000 10 .0322 3.220

$93.168

3. Valor presente neto = $93,168 – 80,100 = $13,068

4. Tasa interna de rendimiento (resuelta con calculadora, computador personal o prueba y error empleando tablas de valor presente):

$ 80.100 = ($13.200 + $ 2720)((1 – (1/(1 + r)10 /r)+(10.000)(1/(1 + r)10 ) ; r = 15.7%

($ 20.000)(1 – t) = (20.000)(1 – 0.34) = $13.200

($8.000)(T) = (8.000)(0.34) = $2720

El paso 2 calcula el valor presente de los beneficios esperados del nuevo equipo. Por lógica, todas las decisiones de inversión deben tener en cuenta el efecto fiscal de las transacciones, por lo que todos los beneficios se han convertido a sus valores después de impuestos antes de calcular las cifras de valor presente. Como la tasa fiscal efectiva de Llegarroto es del 34%, el incremento en las utilidades se multiplica por 0.66 (1.00 menos la tasa fiscal) para determinar el aumento en las utilidades después de impuestos. El beneficio fiscal que resulta de la depreciación se calcula multiplicando por 0.34 (la tasa fiscal efectiva) la deducción anual por depreciación. Por último, se refleja el valor de salvamento del nuevo equipo al final de su vida útil esperada. En este caso no hay efecto fiscal, pues no implica pérdida ni ganancia.

El paso 3 indica que el valor presente neto es $13 068. En el paso 4 se obtiene la tasa interna de rendimiento de la compra de equipo mediante prueba y error empleando una calculadora electrónica. La TIR es aproximadamente 15.7%. En este caso, pues, conviene adquirir la nueva maquinaria para sustituir a la antigua, pues el valor presente neto es positivo y la TIR rebasa el costo del capital.

Problema nº1

Problema de ejemplo que implica gastos de incertidumbre completa —PW neto ($M)

Estado natural

Alternativas S1 S2 S3 S4

I 3 -1 1 1

II 4 0 -4 6

UI 5 -2 0 2

Dados los pagos para cada una de las tres alternativas y para cada uno de los cuatro estados naturales (ocurrencias de oportunidad) posibles de la tabla 1, determine cuál alternativa maximizan al mínimo pago posible.

Solución El mínimo pago posible para la alternativa I es -1, para la alternativa II es -t, para la alternativa III es -2. Por tanto, se elegiría la alternativa I para maximizar estos pagos mínimos.

Ejemplo

Dada la misma matriz de pagos de la tabla 1, determine cuál alternativa maximizaría el paso máximo.

Solución El pago máximo posible para la alternativa I es 3. Asimismo, para la II el pago máximo es 6. y para la III es 5. El más alto de éstos es 6, lo cual ocurre con la alternativa II, portante, la alternativa II es la elección de maximáximo.

Ejemplo regla de Laplace

Dada la misma matriz de pago de la tabla 13-4, determine cuál alternativa es la mejor usando la regla Laplace

Solución:

£ [alt. I]: 3 x ¼ – 1 * ¼ + 1*1/4 +1*1/4 = 1.00

£ [alt. II]: 4 x 1/4 + 0 x 1/4 – 4*1/4 + 6 x 1/4 = 1.50

£ [alt. III]: 5 x ¼ – 2 x ¼ + O x 1/4 + 2 x 1/4 = 1.25

Por tanto, la alternativa II, que proporciona el pago esperado más alto, es la mejor.

Ejemplo regla Hurwicz

Dada la misma matriz de pago de la tabla 13-4, calcule cuál alternativa sería mejor, usando la regla ¿e Hurwicz- para un índice de optimismo de 0.75. También grafíque el pago calculado para cada alternativa durante el rango completo del índice de optimismo.

Solución

alt. I: 0.75(3) + 0.25(-1) = 2.0

alt. II: 0.75(6) + 0.25(-4) = 3.5

alt. III: 0.75(5) + 0.25(-2) = 3.25

por tanto, la alternativa II, que ofrece el pago más alto. es la mejor.