RESUMEN EJECUTIVO
El presente documento revisa las proyecciones macroeconómicas publicadas en el Marco Macroeconómico Multianual 2016-2018, aprobado en sesión de Consejo de Ministros del 28 de abril del presente año, con las cuales se elabora el proyecto de presupuesto público para el año fiscal 2016.
Panorama Macroeconómico Internacional
Las perspectivas económicas mundiales se han deteriorado significativamente en un contexto de mayor incertidumbre respecto del desempeño futuro de la economía china: precio de materias primas en niveles mínimos de los últimos 6 años, abruptas depreciaciones de monedas de países emergentes, volatilidad y ajustes en mercados bursátiles no vistos desde la crisis griega del 2011 o la crisis de crédito sub-prime en EE.UU. del 2008. Si bien no se ha modificado la proyección de crecimiento de PBI de China del MMM de abril (2015: 6,8%; 2016: 6,3%), los datos recientes de menor actividad manufacturera e industrial y los ajustes abruptos en el mercado bursátil sugieren que los riesgos a futuro son a la baja.
Esta mayor incertidumbre proveniente de China, junto con el fortalecimiento del dólar debido a la aparente proximidad del primer incremento de la tasa de interés de referencia de la Reserva Federal de los EE.UU., han originado una fuerte revisión a la baja de los precios de las materias primas que exportamos: en el caso del cobre se ha revisado la proyección de niveles de cUS$ 270 por libra para el 2015-2016 a niveles de cUS$ 250 – 245 por libra, mientras que en el caso del oro se ha revisado de US$ 1 230 por onza troy a US$ 1 150 – 1 000 por onza troy para el mismo periodo.
En este contexto, la región más afectada será América Latina y el Caribe cuya proyección de crecimiento se revisa de 1,1% en abril a 0,4% (FMI: 0,5%), acumulando cinco años consecutivos de desaceleración económica. Adicionalmente, el deterioro en las condiciones internacionales, junto con factores internos, ha impactado adversamente en las expectativas de inversión y consumo de los agentes económicos en la región. De acuerdo al FMI, en la actualidad tanto el índice de confianza de consumidores como el de empresarios para la región se encuentra en el tramo pesimista y es 25% inferior al registrado en el 2011. De la misma manera, las perspectivas de crecimiento, tanto para el 2015 como 2016, han continuado corrigiéndose a la baja.
Es importante destacar que el choque externo se está absorbiendo de forma heterogénea entre las economías de la región. Mientras países como Argentina, Brasil y Venezuela se contraerán, la desaceleración es más marcada en las economías exportadoras de materias primas y financieramente integradas que en el resto de países: países exportadores de materias primas como Colombia, México y Chile crecerán 2,5% en el 2015, y 3,2% en el periodo 2016-2018, mientras que las economías de América Central y el Caribe, en especial, registrarían un crecimiento de 3,8% en el periodo 2015-2018, explicado por el dinamismo del sector turismo, la reducida dependencia de materias primas, el abaratamiento de las importaciones de energía, y el mayor vínculo comercial con EE.UU.
Panorama Macroeconómico Local
En la primera mitad del año la economía peruana creció 2,4%, acelerando su ritmo de expansión por dos trimestres consecutivos (1,8% en 1T2015 y 3,0% en 2T2015) y se espera que esta tendencia continúe en los próximos trimestres sustentada, principalmente, en un mayor impulso del gasto público, en especial, del Gobierno Nacional y la consolidación en la recuperación de los sectores primarios.
En este contexto, la proyección de crecimiento de la economía peruana para el 2015 se revisa de 4,2% a 3,0%, dentro de un intervalo de [2,5% – 3,3%], con lo cual se registraría una brecha del producto negativa de -2,9% del PBI potencial (2014: -1,5%). Cabe señalar que este proceso de revisión a la baja de las proyecciones de crecimiento es parte de una tendencia regional, en la que la economía peruana mantiene su posición de liderazgo entre los países LA6. Así, entre marzo y agosto 2015, la proyección de crecimiento del PBI del consenso de mercado (encuesta de Consensus Forecasts) con respecto a Brasil se ha revisado de -0,7% a -1,9%; Chile de 2,8% a 2,2%; Colombia de 3,6% a 2,9%; México de 3,0% a 2,4% y Uruguay de 3,3% a 2,9%. Incluso, se espera que la economía peruana sea la economía que más acelere su ritmo de expansión respecto del 2014. Por ejemplo, Perú se aceleraría en 0,5 p.p., de 2,4% en el 2014 a 2,9% en el 2015, seguido por Chile (0,3 p.p., de 1,9% en el 2014 a 2,2%) y México (0,3 p.p., de 2,1% en el 2014 a 2,4%). Caso contrario, Colombia se desaceleraría en -1,7 p.p., de 4,6% en el 2014 a 2,9% en el 2015.
El principal factor que explica la revisión a la baja de la proyección de crecimiento 2015 es la menor inversión privada (de 1,5% a -4,5%), que resta 1,3 puntos porcentuales (p.p.) al crecimiento del PBI, como reflejo de un menor crecimiento de nuestros socios comerciales, mayor caída de precios de materias primas, mayores costos financieros, presiones depreciatorias y deterioro de las expectativas de inversión: los términos de intercambio caerían -3,7% en el 2015, casi el triple de la caída proyectada en el MMM de abril1, la depreciación esperada para el 2015, de acuerdo a la última encuesta del BCRP, es de 11,3% (MMM abril: 10,2%) mientras que las expectativas de inversión para los siguientes 6 meses, medidas por el indicador de APOYO Consultoría, se encuentran en niveles mínimos desde junio del 2011.
Asimismo, en un contexto de menor demanda externa por parte de América Latina y EE.UU. (65% de la demanda de los productos no tradicionales peruanos de mayor valor agregado), se revisa a la baja la proyección de crecimiento real de las exportaciones no tradicionales (de 4,5% a -2,5%). En el 1S2015, las exportaciones no tradicionales se contrajeron -7,5% (volumen: -4,9%) ante menores envíos, principalmente, de productos textiles y prendas de vestir (-27,2%), maderas y papeles (-13,4%), químicos (-7,6%) y sidero- metalúrgicos (-6,7%), por una menor demanda de los socios comerciales de la región y de EE.UU. Para el mismo periodo, ocurrió un caso similar con las exportaciones no tradicionales de nuestros principales pares de la región como Colombia (-5,2% textiles, -8,9% agropecuarios y -0,2% químicos), México (-16,9% plásticos y -11,1% químicos), Chile (-14,7% alimentos, -12,3% celulosa y papel y -11,7% químicos) y Brasil (-7,8% químicos)2. En este contexto de menor demanda externa, la manufactura no primaria exportable (40% de la manufactura no primaria total) mostrará una importante desaceleración respecto de lo esperado en el MMM (de 0,2% a -2,8%).
A pesar de la desaceleración económica, un aspecto positivo a resaltar es la resiliencia que ha mostrado el consumo privado, en comparación a otros países de la región exportadores de materias primas y financieramente integradas. Así, mientras en el 2011 el consumo privado de la región crecía a tasas de 4,0% – 5,0%, en la actualidad ésta variable se ha desacelerado a tasas de 3,0% – 3,5% en el caso peruano mientras que en países como Chile, Colombia, Brasil o México la desaceleración ha sido más marcada registrando tasas de crecimiento en torno a 1,0% – 2,0%. Esto se explicaría por una demanda laboral (urbana) que crece en torno a 1,0%, similar al crecimiento de la fuerza laboral o Población Económicamente Activa. A esto se añaden otros factores como: i) crecimiento del ingreso real proveniente del trabajo (2,7% en lo que va del año, reflejando cierta inercia en la fijación de las condiciones laborales); ii) expansión del crédito a personas (consumo, vehiculares, tarjetas de crédito e hipotecario) que, a julio, crece 12,0%, muy por encima del consumo privado y con un ratio de morosidad bancaria bajo de 2,6% (promedio histórico 2001-2014: 3,4%); iii) reducción de impuestos a trabajadores; y iv) exoneración del pago de Essalud en las gratificaciones y mayor disponibilidad de la CTS.
Para el próximo año se espera que se mantenga la senda de recuperación, con una economía creciendo 4,3%, liderada por una política fiscal moderadamente expansiva, adoptada de forma preventiva a través del Decreto de Urgencia 003-2015, que contempla fortalecer la respuesta del Estado frente al Fenómeno El Niño, así como maximizar su efecto multiplicador sobre la actividad económica, a través de una mayor inversión pública. Adicionalmente, se espera un incremento significativo en la inversión en infraestructura de envergadura mediante la modalidad de Asociaciones Público Privadas (APP), una mayor demanda externa que impulsará las exportaciones no tradicionales y un mayor volumen de producción minera.
La inversión pública crecerá 15,3% mientras que la inversión pública a través de la modalidad de Asociaciones Público Privadas casi duplicaría su nivel de ejecución en proyectos como Línea 2 del Metro de Lima, el Aeropuerto Internacional de Chinchero, los proyectos de irrigación Chavimochic III y Majes Siguas II (destrabado mediante adenda), la Red Dorsal Nacional de Fibra Óptica y la carretera Longitudinal de la Sierra (Tramo 2); a la vez que, continuará desarrollándose la Modernización de la Refinería de Talara (obra pública). Asimismo, los niveles de inversión de las APP auto sostenibles serán mayores en el 2016, gracias a la ejecución del Gasoducto Sur Peruano, el Nodo Energético del Sur (Centrales Termoeléctricas de Ilo y Puerto Bravo), la línea de transmisión Mantaro-Montalvo, entre otros.
El mayor crecimiento de los principales socios comerciales, en especial, de América Latina y EE.UU. impulsará la demanda por las exportaciones no tradicionales, que crecerían 5,8% en el 2016 (volúmenes: 6,7%).
Un mayor crecimiento de la minería metálica dado el inicio de la producción del proyecto Las Bambas, Ampliación de Cerro Verde, mayor producción de proyectos como Toromocho y Constancia, así como por la recuperación de la producción de Antamina.
En el frente externo, el déficit en cuenta corriente para el 2015 se ha revisado a la baja de 4,6% a 4,0% del PBI en un contexto de menor actividad económica, para ir reduciéndose gradualmente a niveles de 2,0% del PBI en el 2018, como reflejo del inicio de producción de nuevos proyectos mineros de cobre como Las Bambas y la ampliación de Cerro Verde, y la estabilización de los precios de metales que exportamos.
Finanzas Públicas
En este entorno de desaceleración económica, la posición fiscal es moderadamente expansiva en el 2015, con un déficit fiscal de 2,7% del PBI, por encima del previsto en el MMM de abril (2,0% del PBI) y del déficit registrado en el año 2014 (0,3% del PBI); sin embargo, la subejecución de inversión pública regional y local limita el efecto multiplicador de esta política fiscal expansiva. En el 2016 se proyecta un mayor déficit fiscal transitorio (3,0% del PBI), de forma de darle soporte a la recuperación económica, para converger gradualmente a 2,2% del PBI hacia el 2018.
Dada la fuerte subejecución regional y local en el 1S2015, se han adoptado medidas para acelerar el impulso del gasto público en el 2S2015:
El Poder Ejecutivo, en el marco de la delegación de facultades otorgadas por el Congreso de la República, publicó el pasado 4 de julio el Decreto Legislativo N° 1176 que busca agilizar la inversión pública y el gasto en mantenimiento y equipamiento, a través de la reasignación de recursos desde las entidades públicas con alta subejecución (oferta de fondos) hacia las entidades públicas con una demanda efectiva de ejecución. Esta medida permitirá, en primer lugar, impulsar la inversión pública y, en segundo lugar, expandir el gasto en equipamiento y mantenimiento, que es de más rápida ejecución que la inversión, en lo que resta del año.
A esto se añadiría una aceleración en el ritmo de ejecución respecto del 1S2015 de la inversión del Gobierno Nacional, como reflejo de la puesta en ejecución de importantes proyectos de infraestructura como la Línea 2 del Metro de Lima.
Como se ha señalado previamente, durante el 2016, de forma preventiva, el sesgo de la política fiscal será moderadamente expansivo para darle soporte a la recuperación económica esperada, tomando en cuenta la elevada probabilidad de materialización y el fuerte impacto de algunos riesgos como el Fenómeno El Niño de magnitud extraordinaria, una desaceleración abrupta de la economía china, entre otros. A pesar de la caída de ingresos fiscales, este mayor impulso al gasto público tiene el objetivo de evitar una política fiscal procíclica en caso se materialicen los escenarios de riesgo contemplados y reduzcan los ingresos fiscales proyectados. Asimismo, en los siguientes años se reducirá gradualmente el déficit fiscal estructural hasta que converja a la guía ex ante de -1% del PBI, manteniendo el compromiso con la disciplina fiscal, la estabilidad del marco macro fiscal vigente y el restablecimiento del espacio fiscal para ser utilizado cuando sea necesario.
El Perú viene haciendo uso de su fortaleza fiscal, la cual es reconocida por los agentes del mercado, sin afectar la sostenibilidad de las finanzas públicas. Por ejemplo, el 28 de agosto pasado, la agencia calificadora de riesgo Standard & Poor´s mantuvo la perspectiva y calificación crediticia de la economía peruana y señaló que "…Perú mantiene buenas condiciones para conducir una política contracíclica moderada dado los niveles de deuda neta de menos de 10% del PBI"3. Por su parte, esta buena percepción de los agentes económicos se vio reflejada en la exitosa emisión de deuda en dólares para pre financiar las necesidades de financiamiento en moneda extranjera del 2016, realizada el pasado 18 de agosto: se emitió el Bono Global 2027 por un monto de US$ 1 250 millones a una tasa de rendimiento de 4,15%, convirtiéndose así en la referencia líquida para la parte media de la curva de rendimiento del Perú. A pesar de la turbulencia financiera existente en esos días, la emisión tuvo una demanda total de aproximadamente
US$ 5 400 millones, 4,3 veces la oferta, demostrando la confianza de los inversionistas en la economía peruana. Cabe resaltar que el Gobierno Peruano no emitía una nueva referencia en dólares americanos desde el año 2010, por lo que esta emisión contribuye a contar con una curva de rendimientos más completa y eficiente.
En un contexto de reducción gradual del déficit fiscal en los próximos años, el nivel de endeudamiento 2015 se ha revisado al alza de 20,7% (MMM de abril) a 22,9% del PBI para estabilizarse en niveles promedio de 25% del PBI para el periodo 2016-2018. Así, se mantendrá como uno de los niveles más bajos entre las economías emergentes y entre aquellas con similar calificación crediticia. Es necesario un manejo eficiente de los activos financieros del sector público en el marco de la Estrategia de Gestión Global de Activos y Pasivos, con el objetivo de estabilizar la trayectoria del ratio de deuda pública sobre PBI, manteniendo un perfil de riesgo bajo, y mitigando parcialmente el menor espacio fiscal en el horizonte del MMMR.
En cuanto a la política de financiamiento, en el marco de la Estrategia de Gestión Global de Activos y Pasivos, el Ministerio de Economía y Finanzas ha venido implementando una política de financiamiento orientada a profundizar el mercado de capitales doméstico, incrementar la participación de la moneda local en el portafolio de deuda pública y optimizar su perfil de vencimientos, minimizando el costo financiero y el riesgo de refinanciamiento. En este sentido, durante el último año, se implementaron varias operaciones en el mercado de capitales internacional, destinadas a financiar necesidades futuras y mejorar el perfil de deuda. Al respecto, se realizaron intercambios de instrumentos de deuda en soles y dólares, por emisiones en soles, las cuales se han convertido en las referencias más líquidas de la curva de rendimientos de bonos soberanos. De otro lado, tácticamente se emitieron bonos globales ya existentes de largo plazo, con la finalidad de aprovechar las favorables condiciones de tasas en dólares en niveles mínimos. De ser necesario y ante un contexto donde se prevé mayores tasas de interés y presiones depreciatorias, se continuará aprovechando las condiciones favorables en los mercados financieros para prefinanciar necesidades de financiamiento de años posteriores.
Riesgos
Tal como se señaló en el MMM de abril, el contexto internacional plantea múltiples riesgos a la baja:
Desaceleración abrupta de China y caída de precios de materias primas,
Incertidumbre respecto del inicio y la magnitud del incremento de la tasa de política monetaria de la Reserva Federal,
Salida súbita y masiva de capitales desde economías emergentes activada por una mayor caída de precios de materias primas y/o retiro del estímulo monetario en EE.UU.,
Contagio de un menor crecimiento de Japón, Zona Euro y China sobre la economía de EE.UU., y
Posible burbuja bursátil en EE.UU.
Cabe señalar que se ha incrementado la probabilidad de ocurrencia de escenarios de riesgos como una desaceleración abrupta de China y una salida masiva de capitales desde economías emergentes activada por una mayor caída de precios de materias primas y/o retiro del estímulo monetario en EE.UU. A esto se suman nuevos riesgos:
Un mayor deterioro en el desempeño económico de Brasil y el efecto que podría tener sobre la región la reciente reducción de su calificación crediticia. El gobierno brasileño recientemente anunció un ajuste en la meta fiscal para el 2015 de US$ 20,5 mil millones a US$ 2,7 mil millones, que resultaría en un superávit primario de 0,15% del PBI, inferior al estimado por el FMI de 1,2% del PBI en abril último. Esta revisión también reduciría el resultado primario en aproximadamente 1% del PBI para el 2016 y 2017, generando incrementos en la deuda pública. Como resultado de lo anterior, el pasado 28 de julio la agencia calificadora de riesgo Standard & Poor"s revisó la perspectiva de la calificación crediticia de "estable" a "negativa", y el 11 de agosto 2015, Moody's redujo la calificación crediticia en moneda extranjera de Brasil en una escala de "Baa2" a "Baa3", solo a un peldaño de perder el grado de inversión.
Deterioro en las expectativas de inversión y consumo de los agentes económicos en América Latina que golpean aún más el ya debilitado círculo virtuoso de inversión-empleo-consumo. En lo que va del 2015, la confianza empresarial se ha deteriorado en la región. En julio, Chile el indicador de confianza empresarial se mantiene en el tramo pesimista por 16 meses consecutivos alcanzando 42,6 puntos; en Colombia, registró 50,1 puntos, desacelerándose desde 54,7 puntos del año anterior; en México, continúa ubicándose por 8 meses consecutivos en zona pesimista con 49,4 puntos; y en Brasil, bajó a 37,2 puntos, ubicándose por 16 meses consecutivos en zona pesimista.
En cuanto a los riesgos internos presentados en el MMM de abril, se ha incrementado la probabilidad de ocurrencia de un escenario de deterioro de expectativas del sector privado, así como de un Fenómeno de El Niño de magnitud fuerte o extraordinaria. Respecto a éste último, el Comité Multisectorial encargado del Estudio Nacional del Fenómeno "El Niño" (ENFEN) menciona, en su Nota Técnica N° 02-2015 del 28 de agosto, que existe un 95% de probabilidad que El Niño costero continúe durante el verano 2015-16, con una probabilidad de 55% que alcance una magnitud fuerte o extraordinaria. Asimismo, con información al 19 de agosto, la temperatura superficial del mar se encuentra en niveles ligeramente menores a los registrados en 1997. Así, tal como se señaló en el MMM de abril, la materialización de un FEN de magnitud fuerte o extraordinaria (similar a 1997-1998) podría desviar el crecimiento de la economía hasta en 3 puntos porcentuales respecto del escenario base, debido a una menor producción de sectores primarios y destrucción de infraestructura.
Además, existen dos nuevos riesgos que podrían generar un sesgo a la baja en la proyección de crecimiento presentada en el presente MMM Revisado:
Mayor incertidumbre de cara a las elecciones presidenciales del próximo año que podría acrecentar la persistencia que suelen tener los choques de expectativas. Al respecto, cabe indicar que, según el último sondeo de APOYO Consultoría, el deterioro en el escenario político constituía el factor de mayor riesgo para el entorno de negocios en los próximos 12 meses. La materialización de este escenario de riesgo reduciría la inversión privada, la generación de empleo y el consumo privado. En cuanto al consumo privado, se suma otro riesgo: alza de precios que limite la capacidad de gasto de las familias. Así, de acuerdo a APOYO Consultoría4, "en los últimos doce meses, algunos precios de bienes y servicios clave en la canasta de consumo como alimentos, tarifas eléctricas y pasajes, registraron incrementos importantes. Por eso, el alza de precios ha sido la mayor causa de deterioro en la confianza para consumir durante los últimos meses. En agosto, esta preocupación se mantuvo y cerca de 20% de las familias considera que los precios son más altos que hace doce meses (menos de 10% hace un año). Esto sugiere que la inflación ha seguido afectando la capacidad de consumo de las familias. En particular, esto impacta más a los Niveles Socioeconómicos de menores ingresos, porque estos productos clave representan una mayor proporción de su canasta de consumo y no tienen ahorros a los que recurrir para compensar la subida de precios".
Mayor desaceleración del crédito, en especial, a empresas, a pesar de los esfuerzos del BCRP por inyectar liquidez al sistema financiero.
Implicancias de política económica
El entorno macroeconómico descrito contempla múltiples riesgos por lo que la respuesta de política económica tiene que atacar diversos frentes.
Por un lado, la delegación de facultades busca apuntalar las expectativas del sector privado mediante la adopción de medidas de alcance orientadas a lograr una mayor transparencia y predictibilidad en el despliegue de infraestructura pública a través de asociaciones público privadas y obras por impuestos, además de medidas de corte sectorial que permitan desplegar el plan de diversificación productiva orientada a cerrar brechas de productividad, el impulso al mercado inmobiliario, el comercio de servicios, entre otros. Además, como se ha mencionado, la delegación de facultades ha permitido atacar la subejecución de la inversión pública regional y local a través de la reasignación de recursos desde las entidades públicas con alta subejecución (oferta de fondos) hacia las entidades públicas con una demanda efectiva de ejecución.
Otro riesgo existente es la ocurrencia de un Fenómeno de El Niño de magnitud fuerte o extraordinaria. Así, esta administración, de forma preventiva, ha venido adoptando medidas. Entre el 2011-2015, se han tomado medidas para reducir la vulnerabilidad ante desastres y mejorar la atención de emergencias por alrededor de S/. 7 300 millones. Así, destaca el Programa Presupuestal de Reducción de la Vulnerabilidad y Atención de Emergencias por Desastres, en el Marco del Presupuesto por Resultados, el cual ha dado un impulso significativo en materia de prevención, así como las medidas adoptadas mediante la Ley N° 30191 de mayo 2014 (crédito suplementario por S/. 3 100 millones). Este impulso se ha incrementado en los últimos años, sobre todo en materia de prevención de posibles terremotos y en especial para prevenir contingencias de un FEN. Es así que en el 2011 se inició el Programa Presupuestal de Reducción de Vulnerabilidad y Atención de Emergencias por Desastres con un presupuesto de S/. 63 millones y para el 2015 (Presupuesto Institucional Modificado actual) viene cubriendo acciones de prevención por S/. 2 120 millones (33 veces más que lo programado para el año 2011). De la misma manera, las reasignaciones presupuestales contempladas en el Decreto Legislativo N° 1176, además de la alta capacidad de ejecución, tienen como criterio la atención de acciones de prevención y mitigación de desastres naturales.
Bajo un escenario en el cual se materialicen riesgos como una desaceleración abrupta de China o Fenómeno El Niño de magnitud fuerte o extraordinaria, la posición de la política fiscal sería más expansiva, a través de una mayor inversión pública en proyectos priorizados y de rápida ejecución, gasto de mantenimiento y equipamiento. Ante ello, el Ejecutivo ha dispuesto un impulso fiscal moderadamente expansivo para el caso de un Fenómeno El Niño de magnitud fuerte o extraordinaria, asignando S/. 3 000 millones. Cabe señalar que, de acuerdo al proyecto de ley de presupuesto público 2016, dichos recursos se encuentran asignados a la reserva de contingencia y, por lo tanto, su uso es exclusivamente para dar respuesta al Fenómeno El Niño. De no materializarse esta contingencia, estos recursos no serían utilizados. En caso el impacto del Fenómeno El Niño fuese mayor al esperado y se requiriesen de mayores recursos, cabe señalar que el Estado cuenta, adicionalmente, con líneas de crédito contingentes para acciones específicas de atención de desastres naturales (Terremoto o un Fenómeno de El Niño) por alrededor de US$ 1 200 millones (0,7% del PBI). El tercer frente de defensa, en caso las líneas contingentes no fuesen suficientes, es el Fondo de Estabilización Fiscal.
Finalmente, en un entorno macroeconómico de mediano plazo con múltiples riesgos de corto como de largo plazo, es imprescindible asegurar el financiamiento de estas respuestas de política de forma sostenible en el tiempo, a través de la generación de ingresos fiscales permanentes. Por tanto, y sin distorsionar las decisiones de inversión y consumo, el reto está en implementar medidas tributarias orientadas a impulsar la equidad y eficiencia del sistema tributario, ampliando la base tributaria, racionalizando las exoneraciones tributarias, mejorando la tributación municipal y alineando el sistema de impuestos selectivos en función a la externalidad negativa.
Principales Indicadores Macroeconómicos
PANORAMA MACROECONÓMICO INTERNACIONAL
La proyección de crecimiento mundial 2015 se revisa a 3,2% desde el 3,4% del Marco Macroeconómico Multianual 2016-2018 (MMM) de abril, en un contexto de menor crecimiento en EE.UU. durante el 1T2015 respecto de lo esperado. Sin embargo, lo más llamativo de la revisión es el marcado deterioro que se registra en la región de América Latina y el Caribe, cuya proyección de crecimiento para el 2015 se revisa a la baja de 1,1% en abril a 0,4% (FMI: 0,5%), con lo cual acumula cinco años consecutivos de desaceleración económica. Además, el contexto internacional de caída de precios de materias primas y mayores costos financieros esperados, junto con factores idiosincráticos, ha generado un significativo deterioro en las expectativas de inversión y consumo de los agentes económicos en la región. En cuanto a los precios de materias primas, se ha revisado a la baja el precio del cobre y oro para todo el horizonte de proyección respecto del MMM de abril, en un contexto de aparente proximidad del primer incremento de la tasa de interés de política monetaria de la Reserva Federal de los EE.UU., la volatilidad que esta genera, el consiguiente fortalecimiento del dólar y la salida de flujos de capital desde materias primas hacia activos en dólares de bajo riesgo, con un impacto mayor al que había anticipado el mercado; además, el aumento de la incertidumbre respecto a la evolución futura de la economía china presiona a la baja los precios de materias primas. Se ha incrementado la probabilidad de ocurrencia de riesgos señalados en el MMM de abril como, por ejemplo, una desaceleración abrupta de China o salida masiva de capitales desde emergentes activada por una mayor caída de precios de materias primas. A esto se suman nuevos riesgos:
i) un mayor deterioro en el desempeño económico de Brasil sumado el efecto que podría tener sobre la región la reciente reducción en su calificación crediticia; y, ii) un mayor deterioro en las expectativas de inversión y consumo de los agentes económicos en América Latina que debilite aún más el círculo virtuoso de inversión-empleo-consumo.
Actividad Económica Mundial
La proyección de crecimiento mundial 2015 se revisa a la baja, de 3,4% en abril a 3,2%, en un contexto de menor crecimiento en EE.UU. durante el 1T2015 respecto de lo esperado y una marcada desaceleración en las economías emergentes, principalmente, América Latina. Hacia adelante, periodo 2016-2018, se espera una lenta aceleración en torno a un crecimiento anual de 3,6%. Con esta revisión a la baja para el crecimiento del 2015, se registraría el menor ritmo de expansión mundial desde el 2009, muy por debajo del promedio histórico (2000-2014: 3,9%). Aunque luego del año 2011, la economía mundial se había estabilizado en un crecimiento económico anual de 3,4%, el 2015 sería el primer año en el que se registraría una desaceleración. Por su parte, el Fondo Monetario Internacional (FMI)5 redujo su proyección de crecimiento mundial para el 2015 de 3,5% (en PPP6) en abril pasado a 3,3% en julio y para el 2016 espera un crecimiento en torno a 3,8%, manteniendo su proyección de abril.
En este contexto de reducción del crecimiento mundial para este año, se ha revisado significativamente a la baja el desempeño económico de los principales socios comerciales de Perú de 2,4% a 1,9%, en medio de una fuerte desaceleración económica en América Latina y el Caribe como resultado de menores precios de materias primas, menor dinamismo en EE.UU., el proceso de desaceleración con mayor incertidumbre en China, y un deterioro en las expectativas de los agentes económicos. Tal como se señaló en el MMM de abril, la economía peruana se encuentra expuesta a una submuestra de la economía mundial que se está viendo más afectada por el entorno internacional desfavorable; principalmente, América Latina que representa el 40% de las exportaciones no tradicionales. Asimismo, la revisión a la baja del crecimiento de EE.UU. (25% de las exportaciones no tradicionales) afecta la proyección de crecimiento de nuestros socios comerciales.
El crecimiento proyectado para el 2015 de Estados Unidos se revisa de 3,3% en abril a 2,4%, debido a que el crecimiento del 1T2015 estuvo por debajo de lo esperado. Esto fue reflejo de factores puntuales, como un severo invierno y el cierre de puertos, que vinieron acompañados de una fuerte apreciación del dólar americano y caída del precio del petróleo que afectó la inversión en el sector energético; sin embargo, en lo que resta del año se espera una aceleración en el crecimiento sobre la base de un mayor dinamismo del consumo e inversión privada. Según la revisión oficial anual en julio7, el PBI en el 1T2015 aumentó 0,6% en términos anualizados, la tasa más baja en cuatro trimestres. Para los siguientes trimestres se espera que la economía estadounidense se dinamice. De hecho, de acuerdo al segundo avance oficial, en el segundo trimestre creció 3,7% T/T anualizado, por la mejora del gasto en consumo personal (3,1%), en un contexto en el que la tasa de desempleo oficial (U3) y aquella que considera una definición de desempleo más amplia (U6) han alcanzado tasas mínimas desde mayo y agosto 2008, registrándose 5,3% y 10,4% en julio 2015, respectivamente. Cabe señalar que en este contexto, el FMI redujo su proyección de crecimiento de EE.UU. para el 2015 de 3,1% en abril último a 2,5% en julio.
La revisión a la baja del crecimiento proyectado para el 2015 evidencia la dificultad que aún tiene la economía de los EE.UU. para alcanzar tasas de crecimiento por encima de 3,0% desde el 2004-2005, por lo que se revisa a la baja el crecimiento proyectado para el mediano plazo (2016-2018) de 3,0% a 2,8%, en un contexto de mayores costos financieros y menor competitividad cambiaria. Actualmente el Comité de la Reserva Federal de EE.UU.8, estima un crecimiento para el 2016 en un rango de [2,4%-2,7%]; y para el 2017, de [2,1%-2,5%] que, con un crecimiento potencial de alrededor de 1,7%, permitirá cerrar la brecha del PBI en el año 2017.
Si bien se mantiene la proyección para China de 6,8% para el 2015 y 6,3% para el periodo 2016-2018, se ha incrementado la incertidumbre respecto del desempeño futuro de la economía debido al menor dinamismo del sector industrial que crece por debajo del crecimiento total. Los datos del sector real confirman un debilitamiento en el dinamismo económico chino: la producción industrial, intensiva en metales, creció 6,3% en el 1S2015, la tasa más baja desde el 1S2009 (7,2%), y por debajo del crecimiento de 7,0% de toda la economía. Por su parte, los indicadores adelantados muestran que la desaceleración continuaría en los próximos meses: el PMI manufacturero preliminar de Markit disminuyó a 47,1 en agosto, ubicándose por sexto mes consecutivo en zona de contracción y es el nivel más bajo en seis años y medio. Con información al 26 de agosto, la bolsa de Shanghai ha disminuido -43,3%, desde su nivel "pico" (13 de junio del 2015), luego de subir 135% desde agosto del año anterior. Esto ha generado fuertes dudas sobre la estabilidad del mercado bursátil y preocupaciones sobre el sistema financiero en general. En respuesta a estas debilidades, desde el 11 de agosto pasado, el Banco Popular de China devaluó el Yuan en tres jornadas consecutivas, la mayor en dos décadas. Este cambio en la política cambiaria también refuerza la percepción de elevada incertidumbre respecto del desempeño futuro chino.
La región de América Latina y el Caribe es la más afectada en el actual contexto internacional de caída de precios de materias primas e incremento de los costos financieros, afectando principalmente la inversión privada. La proyección de crecimiento para el 2015 se revisa a la baja de 1,1% en abril a 0,4%, con lo cual acumula cinco años consecutivos de desaceleración económica. En el periodo 2006-2011 la región crecía a un ritmo de 4,2% anual, se desaceleró a 2,4% anual en el periodo 2012-2014 y, con la proyección actual (0,4%) para el 2015, dicha desaceleración se profundizaría, como reflejo de la caída de los precios de las materias primas que exporta. En lo que va del año continúa la desaceleración económica con cierta heterogeneidad entre los países: Colombia está en plena fase de convergencia a un ritmo de menor crecimiento, registrando una tasa de 2,8% en el 1T2015; Chile se desaceleró a 1,9% en el 2T2015, luego de tres trimestres de aceleración consecutiva; asimismo, México creció 2,2% en el 2T2015, el menor crecimiento en los últimos tres trimestres; en tanto que Brasil registró una contracción de -2,6% en el 2T2015, sumando cinco trimestres de caídas consecutivas.
Adicionalmente, el deterioro en las condiciones internacionales, junto con factores internos, ha impactado adversamente en las expectativas de inversión y consumo de los agentes económicos en la región. De acuerdo al FMI9, en la actualidad tanto el índice de confianza de consumidores como el de empresarios para la región se encuentra en el tramo pesimista y es 25% inferior al registrado en el 2011. De la misma manera, las perspectivas de crecimiento, tanto para el 2015 como 2016, han continuado corrigiéndose a la baja. El FMI revisó a la baja su proyección de crecimiento del 2015 para América Latina y el Caribe de 0,9% en abril a 0,5% (el menor registro desde el 2009), y también prevé un repunte más débil en el 2016 (de 2,0% a 1,7%).
LA6= Brasil, Chile, Colombia, México, Perú y Uruguay. (*) Datos de Colombia y Uruguay al 1T2015.
1/Promedio ponderado por el PBI en función de la PPA de Brasil, Chile, Colombia y México. 2/ Similar cálculo más Perú. Fuente: Bloomberg, FMI – Artículo de Alejandro Werner "El crecimiento se desacelera: Perspectivas para América Latina y el Caribe", del 15 de julio del 2015.
1/ Resto LAC: Países de América Latina y el Caribe (LAC, en inglés) que excluyen a los países de América del Sur. Fuente: FMI WEO (Actualización julio 2015), Presentación de A. de La Torre "Latin America Adjusting to A New Equilibrium: Macroeconomic and Distributional Challenges" en evento "Promoting Growth through Effective Policy".
Existe heterogeneidad en la dinámica de crecimiento de las economías de la región. Mientras países como Argentina, Brasil y Venezuela se contraerán, la desaceleración es más marcada en las economías exportadoras de materias primas y financieramente integradas que en el resto de países. Los países exportadores de materias primas como Colombia, México y Chile crecerán 2,5% en el 2015, y 3,2% en el periodo 2016-2018. De manera opuesta, las economías de América Central y el Caribe, en especial, registrarían un crecimiento de 3,8% en el 2015, explicado por el mayor dinamismo del sector turismo, la reducida dependencia de materias primas, el abaratamiento de las importaciones de energía, y el mayor vínculo comercial con EE.UU. Para el periodo 2016-2018, se proyecta un crecimiento similar.
Tal como se señaló en el MMM de abril, el entorno internacional actual plantea desafíos para América Latina y el Caribe tanto en el corto plazo (ciclo económico) como en el largo plazo (potencial de crecimiento). Así, para el periodo 2016-2018 se espera un crecimiento de 2,0% por debajo tanto de la proyección de 2,1% de abril como del potencial de crecimiento de la región (2,3%)10. En este contexto, la región muestra importantes brechas por cerrar respecto de economías de mayores ingresos, como es el caso del capital humano, infraestructura y diversificación productiva.
Fuente: WEF-The Human Capital Report 2015 (mayo 2015), Banco Mundial.
Precio de materias primas
Se ha revisado a la baja el precio del cobre y oro para todo el horizonte de proyección respecto del MMM de abril, en un contexto de mayor incertidumbre respecto de la evolución futura de la economía china y la aparente proximidad del primer incremento de la tasa de interés de política monetaria de la Reserva Federal de los EE.UU., la volatilidad que esta genera, el consiguiente fortalecimiento del dólar y la salida de flujos de capital desde materias primas hacia activos en dólares de bajo riesgo. El consenso de mercado11 espera un incremento en las tasas de interés a partir de setiembre del 2015 a 0,33%, y en diciembre a 0,53%. La presidenta de la Reserva Federal de EE.UU., Janet Yellen12, recientemente manifestó que el aumento de la tasa de política monetaria podría darse a más tardar en el 2S2015. En el caso de China, si bien la economía creció 7,0% en el 1S2015, en línea con la meta del gobierno; la producción industrial, que es intensiva en uso de metales, sólo creció 6,3%. El PMI manufacturero preliminar chino de Markit disminuyó a 47,1 en agosto, el nivel más bajo en seis años y medio. Además, entre el 11-13 de agosto 2015, el Banco Popular de China devaluó el Yuan en 3,04% respecto al dólar, la mayor en dos décadas, con el fin de impulsar el crecimiento vía exportaciones, pero encareciendo las importaciones de materias primas.
El precio del cobre se revisa a la baja para el 2015 de cUS$ 270 por libra de abril a cUS$ 250, y para el 2016-2018 de cUS$ 270 a cUS$ 245, en un contexto de expectativa de subida de la tasa de interés de la Fed, consiguiente fortalecimiento del dólar, riesgo de menor crecimiento de China (y otros emergentes) y mayor oferta cuprífera en Chile, China y Perú. Entre el 01 de enero del 2015 y 24 de agosto del 2015, el precio del cobre cayó -23,1%, mientras que el dólar estadounidense se apreció 3,3% y los precios de los bonos del Tesoro Estadounidenses a 10 años aumentaron 3,4% (desde el 26 de junio del 2015). En China, aunque la economía creció 7,0% en el 1S2015, la producción industrial, intensiva en metales, sólo creció 6,3%. Al mismo tiempo, las importaciones de cobre de China registraron una caída por segundo semestre consecutivo de -10,7% anual (vs. +37,2% del 1S2014), lo que podría deteriorarse aún más luego de la devaluación del yuan y el consiguiente encarecimiento de las importaciones. En cuanto a la mayor producción cuprífera, según la Comisión Chilena del Cobre (Cochilco)13, esta aumentaría en 3,7% en el 2015 (Chile: 2,3%, China: 2,0% y Perú: 10%) y en 4,9% en el 2016 (Chile: 2,9%, China: 1,3% y Perú: 25%), tras aumentar en el 2014 sólo 1,2%. Es importante señalar que, al 21 de agosto pasado, los futuros del precio del cobre señalan un valor de cUS$ 253 por libra para el 2015 y un promedio de cUS$ 235 para el 2016-2018.
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