El valor, el precio y las opciones de las empresas
1. El VALOR
1.1 Valor Actual Y Costo De Oportunidad.
El Valor Actual (VA)
Indica el valor de hoy de una inversión a recibir en el futuro.
Se calcula mediante la siguiente ecuación:VA = VF / (1+i) ^n Siendo:VF: Valor futuro de la inversiónn: número de años de la inversión (1,2,…,n)i: tasa de interés anual expresada en tanto por uno El VA será mayor cuando menor sean i y n.
Coste de Capital
El coste de capital, o coste promedio ponderado de capital
(cppc o wacc en inglés), se define como la suma del coste ponderado de
los recursos ajenos y de los recursos propios.
cppc = [ Cte RA * (1-t) * (RA / (RA+RP)) ] + [ Cte RP *
(RP / (RA+RP)) ]
Siendo:
RA: recursos ajenos
RP: recursos propios
RA / (RA+RP): proporción de recursos ajenos sobre recursos
totales
RP / (RA+RP): proporción de recursos propios sobre
recursos totales
Cte RA * (1-t): coste de los recursos ajenos después
de impuestost: tasa impositiva
Cte RP: coste de los recursos propios
1.2 Valor Actual Y Riesgo.
Valor Actual Neto (Van)
Es la suma de valores positivos (ingresos) y de valores negativos (costos) que se producen en diferentes momentos. Dado que el valor del dinero varia con el tiempo es necesario descontar de cada periodo un porcentaje anual estimado como valor perdido por el dinero durante el periodo de inversión. Una vez descontado ese porcentaje se pueden sumar los flujos positivos y negativos. Si el resultado es mayor que cero significara que el proyecto es conveniente. Si es menor que cero no es conviene.
Valor Actual Y Riesgo.
En cuanto al riesgo asociado al proyecto (s), es preciso señalar
que cuanto más grande sea más valiosa será la opción
sobre la inversión. Ello se debe a la asimetría existente entre
pérdidas y ganancias; así, un aumento de las operaciones hará
aumentar la positividad del VAN mientras que un gran descenso de aquéllas
no necesariamente hará que el VAN sea negativo (porque, en este caso,
se pueden eliminar las pérdidas al no ejercer la opción de inversión
-véase la figura 1).
Claro que hay que tener en cuenta que aunque un aumento del riesgo del
proyecto puede aumentar el valor de la opción, en el contexto del presupuesto
de capital, podría aumentar el coeficiente de volatilidad beta del activo
y reducir el valor actual neto del escenario base a través del incremento
de la tasa de descuento. Por ello, habrá casos en que el aumento de valor
de la opción supere al descenso del VAN básico pero existirán
otros en que ocurra exactamente lo contrario. Concretando, un aumento del valor
de la opción de invertir no significa que aumente el deseo de hacerlo,
puesto que el aumento del riesgo reduce el deseo de invertir (o retrasa la decisión
de inversión) debido a que el incremento en el valor de la oportunidad
de inversión se debe, precisamente, al valor de la espera. Por tanto,
el aumento del valor de la opción de inversión refleja exactamente
la necesidad de esperar todo lo que se pueda antes de proceder a realizar el
proyecto de inversión.
Por la misma razón un aumento del tipo de interés sin riesgo (rf) produce un descenso del valor del activo (al penalizar el valor actual de los flujos de caja esperados) y, al mismo tiempo, reduce el valor actual del precio de ejercicio. Por lo general, pero no siempre, el efecto neto resultante induce a pensar que un aumento del tipo de interés sin riesgo provoca un ascenso del valor de los proyectos con opciones de expansión (esto es, que un aumento del tipo de interés sin riesgo suele reducir con más fuerza el valor actual del precio de ejercicio que el valor del activo).
El Valor en Riesgo (VAR) es una estimación estadística del riesgo de mercado que representa algunas ventajas:
1.- Globaliza todas las posiciones de activo/pasivo y divisa/interes.
2.- Tiene en cuenta correlaciones, no solo entre los distintos puntos de la curva, sino entre distintos mercados.
Cuantifica el riesgo de mercado expresandolo en una única magnitud.
1.3 ¿Por Qué el Valor Actual Neto (VAN) Conduce a Mayores Decisiones de Inversión?
El objeto del presupuesto de capital es encontrar proyectos de inversión cuya rentabilidad supere al coste de llevarlos a cabo. El principal problema, dejando a un lado el de la determinación del coste de oportunidad del capital del proyecto, es el de la valoración del activo que se creará al realizar la inversión (una fábrica, un barco, una refinería, etcétera). Así, cuando valoramos un proyecto de inversión realizamos una previsión de los flujos de caja que promete generar en el futuro y procedemos a calcular su valor actual con objeto de poder comparar, en un momento determinado del tiempo (el actual), el valor global de dichos flujos de caja con respecto al desembolso inicial que implica la realización de dicho proyecto. Uno de los criterios de comparación más comúnmente empleados en las empresas es el del valor actual neto (VAN) que, además, es el criterio más acorde al objetivo general de todo directivo: la maximización del valor de la empresa para el accionista; puesto que indica exactamente cuanto aumentará de valor una empresa si realiza el proyecto que se está valorando. Su ecuación general es la siguiente:
Donde el desembolso inicial del proyecto viene representado por A, los diversos flujos de caja por FCj, el horizonte temporal del proyecto por n, y la tasa de descuento (el coste de oportunidad del capital) apropiada al riesgo del proyecto por k. Este criterio considera efectuable un proyecto de inversión cuando el VAN es positivo, es decir, cuando la totalidad de los flujos de caja esperados descontados a una tasa apropiada al riesgo del proyecto supera al coste de realizarlo. Por el contrario, si el VAN fuese negativo, sería desaconsejable realizar el proyecto.
Sin embargo, es necesario tener en cuenta que cuando se analiza un proyecto de inversión bajo la óptica del criterio de valoración VAN se están realizando una serie de supuestos que afectan al resultado obtenido. Los principales son:
1. Los flujos de caja que el proyecto promete generar pueden reemplazarse por sus valores medios esperados y éstos se pueden tratar como valores conocidos desde el principio del análisis. Este supuesto implica ignorar que la directiva puede alterarlos al adaptar su gestión a las condiciones imperantes en el mercado durante toda la vida del proyecto. Esta flexibilidad crea valor para el proyecto de inversión, valor que el método VAN, por ejemplo, es incapaz de reflejar.
2. La tasa de descuento es conocida y constante, dependiendo únicamente del riesgo del proyecto. Lo que implica suponer que el riesgo es constante, suposición falsa en la mayoría de los casos, puesto que el riesgo depende de la vida que le quede al proyecto y de la rentabilidad actual del mismo a través del efecto del apalancamiento operativo. Por tanto, la tasa de descuento varía con el tiempo y, además, es incierta.
3. La necesidad de proyectar los precios esperados a lo largo de todo el horizonte temporal del proyecto es algo imposible o temerario en algunos sectores, porque la gran variabilidad de aquellos obligaría a esbozar todos los posibles caminos seguidos por los precios al contado a lo largo del horizonte de planificación. Como esto es muy difícil de hacer, de cara a la aplicación del VAN, arbitrariamente se eligen unos pocos de los muchos caminos posibles.
En resumidas cuentas, las principales limitaciones del VAN surgen básicamente por realizar una analogía entre una cartera de bonos sin riesgo y un proyecto de inversión real. Mientras que la analogía apropiada dependerá del tipo de proyecto analizado, así en el caso de los recursos naturales, en los proyectos de I+D y en otros tipos de proyectos reales las opciones financieras resultan ser una mejor analogía que las carteras de bonos.
El desafío para el analista financiero consiste en la elección
de un activo cuyo valor es conocido y cuyas características sean lo más
parecidas posibles al activo cuyo valor es necesario determinar. Como esto implica
un elemento de juicio, el presupuesto de capital es más un arte que una
ciencia, aunque después de la lectura de determinados libros de texto
parezca, equivocadamente, que todo el problema se circunscribe a la mera aplicación
de la regla del descuento de los flujos de caja esperados.
En todo caso, los métodos clásicos de valoración de proyectos, que son idóneos cuando se trata de evaluar decisiones de inversión que no admiten demora (ahora o nunca), infravaloran el proyecto si éste posee una flexibilidad operativa (se puede hacer ahora, o más adelante, o no hacerlo) u oportunidades de crecimiento contingentes. Lo que sucede cuando la directiva puede sacar el máximo partido del riesgo de los flujos de caja. Por tanto, "la posibilidad de retrasar un desembolso inicial irreversible puede afectar profundamente la decisión de invertir. Esto, también, erosiona la sencilla regla del valor actual neto, y desde aquí el fundamento teórico de los típicos modelos de inversión neoclásicos".
Esto último nos lleva a redefinir la regla de decisión del VAN que, recordemos, recomendaba aceptar un proyecto cuando el valor de una unidad de capital era superior o igual a su coste de adquisición e instalación. Esta regla es incorrecta porque ignora el coste de oportunidad de ejecutar la inversión ahora, renunciando a la opción de esperar para obtener nueva información.
Por tanto, para que un proyecto de inversión sea efectuable el valor actual de los flujos de caja esperados deberá exceder a su coste de adquisición e instalación, al menos, en una cantidad igual al valor de mantener viva la opción de inversión.
1.4 Criterio del Valor Actual Ajustado.
Con el método de valor actual, todos los flujos de caja se descuentan del valor actual, utilizando la tasa de rendimiento requerida.
El valor actual neto (NPV) de una propuesta de inversión es:
NPV = " [At ÷ (1 + k)t] = 0
t=0
El criterio de aceptación consiste en decir que se aceptará el proyecto si el valor actual de los flujos de ingresos de efectivo excede el valor actual de los flujos de salida de efectivo.
1.5 Valor Económico Agregado. (EVA)
Valor Económico Agregado.
El EVA es un concepto que se ha conocido en Latinoamérica en la década de los años noventa, a pesar que las teorías económicas y financieras desarrollaron elementos aproximados desde hace algo más de un siglo.
Alfred Marshall fue el primero que expresó una noción de EVA, en 1980, en su obra capital The Principles of Economics: "Cuando un hombre se encuentra comprometido con un negocio, sus ganancias para el año son el exceso de ingresos que recibió del negocio durante al año sobre sus desembolsos en el negocio. La diferencia entre el valor de la planta, los inventarios, etc., al final y al comienzo del año, es tomada como parte de sus entradas o como parte de sus desembolsos, de acuerdo a si se ha presentado un incremento o un decremento del valor. Lo que queda de sus ganancias después de deducir los intereses sobre el capital a la tasa corriente es llamado generalmente su beneficio por emprender a administrar".
La idea del beneficio residual apareció en la literatura de la teoría contable en las primeras décadas de este siglo; se definía como el producto de la diferencia entre la utilidad operacional y el costo de capital. La empresa General Electric lo estuvo utilizando a partir de los años veinte. Posteriormente, en los 70, algunos académicos finlandeses lo estuvieron usando y, entre ellos, Virtanen lo define como un complemento del retorno sobre la inversión (Return Over Investement, ROI) para la toma de decisiones.Peter Drucker en un artículo para Harvard Business Review se aproxima al concepto de creación de valor cuando expresa lo siguiente: "Mientras que un negocio tenga un rendimiento inferior a su costo de capital, operará a pérdidas". no importa que pague un impuesto como si tuviera una ganancia real. La empresa aun deja un beneficio económico menor a los recursos que devora…mientras esto sucede no crea riqueza, la destruye".
Teniendo en cuenta estos antecedentes, por qué la aparición de EVA sólo en los años recientes? Simplemente porque la compañía consultora estadounidense Stern Stewart & Co. ha desarrollado una metodología sobre el tema y patentado ese producto denominado EVA como marca registrada, pero que es un concepto general basado en la teoría financiera y económica de muchos años.
EVA resume las iniciales en inglés de las palabras Economic Value Added o Valor Económico Agregado en español.
EVA es también llamado EP (Economic Profit) o utilidad económica, término usado por otra firma consultora, Mc Kinsey & Co.. Otros términos derivados del Ingreso Residual son aproximados a EVA, aunque no tengan las características de la marca registrada por Stern Stewart. Simplemente cada consultora ha desarrollado su propio concepto, aunque todos se refieren a aspectos semejantes.
La metodología de EVA supone que el éxito empresarial está relacionado directamente con la generación de valor económico, que se calcula restando a las utilidades operacionales el costo financiero por poseer los activos que se utilizaron en la generación de dichas utilidades.
El Modelo Del Eva
Toda empresa tiene diferentes objetivos de carácter económico – financiero. A continuación se enuncian los más importantes:
1. Aumentar el valor de la empresa y, por lo tanto, la riqueza de los propietarios. Este objetivo incluye las siguientes metas:
Obtener la máxima utilidad con la mínima inversión de los accionistas.
Lograr el mínimo costo de capital.
2. Trabajar con el mínimo riesgo. Para conseguirlo, se deben lograr las siguientes metas:
Proporción equilibrada entre el endeudamiento y la inversión de los propietarios.
Proporción equilibrada entre obligaciones financieras de corto plazo y las de largo plazo.
Cobertura de los diferentes riesgos: de cambio, de intereses del crédito y de los valores bursátiles.
3. Disponer de niveles óptimos de liquidez. Para ello se tienen las siguientes metas:
Financiamiento adecuado de los activos corrientes.
Equilibrio entre el recaudo y los pagos.
Explicación Del Concepto
El valor económico agregado o utilidad económica es el producto obtenido por la diferencia entre la rentabilidad de sus activos y el costo de financiación o de capital requerido para poseer dichos activos.
EVA es más que una medida de actuación, es parte de una cultura: la de Gerencia del Valor, que es una forma para que todos los que toman decisiones en una empresa se coloquen en una posición que permita delinear estrategias y objetivos encaminados fundamentalmente a la creación de valor.
Si a todos los ingresos operacionales se le deducen la totalidad de los gastos operacionales, el valor de los impuestos y el costo de oportunidad del capital se obtiene el EVA. Por lo tanto, en esta medida se considera la productividad de todos los factores utilizados para desarrollar la actividad empresarial. En otras palabras, el EVA es el resultado obtenido una vez se han cubierto todos los gastos y satisfecho una rentabilidad mínima esperada por parte de los accionistas.
Es decir, el valor económico agregado o utilidad económica se fundamenta en que los recursos empleados por una empresa o unidad estratégica de negocio (UEN) debe producir una rentabilidad superior a su costo, pues de no ser así es mejor trasladar los bienes utilizados a otra actividad.
Esto obliga a un análisis más profundo que el desarrollado por los indicadores tradicionales de crecimiento en ingresos, utilidades y activos como factores de evaluación del desempeño. Esto, además, obliga a una presentación más clara de los balances para establecer los diferentes recursos, bienes y derechos empleados por cada unidad estratégica de negocio en su proceso de generación de utilidades y flujo de caja.
La toma de decisiones puede ser influida por el tipo de indicadores seleccionados para medir el desempeño.
Empresas dirigidas hacia el uso de parámetros como la utilidad neta, los diferentes márgenes de ganancias o el crecimiento de las ventas pueden desarrollar un punto de vista miope e ignoran otro elementos de análisis como la racionalización del capital de trabajo o la productividad derivada del uso de la capacidad instalada.
La evaluación de dichas oportunidades solo puede basarse en el uso de indicadores enfocados en el concepto de valor.
2. EL RIESGO.
2.1 Riesgo Y Rentabilidad.
Para estimar el valor actual neto de las inversiones arriesgadas, el directivo financiero necesita conocer como esperan los inversores ser compensados por asumir riesgos. Lo que hace que una inversión en el mercado de capitales sea arriesgada es que haya un abanico de resultados posibles. La medida usual de este abanico de posibilidades es la desviación típica o la varianza. El riesgo de una acción puede descomponerse en dos partes. Hay un riesgo único o propio, que es especifico pero cada acción, y hay un riesgo de mercado que procede de las variaciones del conjunto del mercado. Los inversores pueden eliminar el riesgo único manteniendo una cartera bien diversificada, pero no pueden eliminar el riesgo de mercado. Todo el riesgo de una cartera completamente diversificada es el riesgo de mercado.
La contribución de una acción al riesgo de una cartera completamente diversificada depende de su sensibilidad a las variaciones del mercado Esta sensibilidad es conocida habitualmente como beta. Un titulo con una beta de 1 tiene el riesgo medio del mercado (una cartera bien diversificada sobre la base de tales títulos tiene la misma desviación típica que el índice de mercado). Un titulo con una beta de 0.5 tiene un riesgo de mercado por debajo de la media (una cartera bien diversificada formada con estos títulos tiende a oscilar la mitad de lo que lo hace el mercado y su desviación típica es la mitad que la de este ultimo).
2.2 Riesgo Y Presupuesto De Capital
Mucho antes de que se desarrollaran los principios de la teoría del equilibrio de activos financieros, los directivos financieros inteligentes ya efectuaban ajustes por riesgo en el presupuesto de capital. Intuitivamente se daban cuenta de que, si las demás variables se suponían constantes, los proyectos con riesgo eran menos deseables que los seguros. Por tanto, exigían una mayor tasa de rentabilidad de los proyectos con riesgo basaban sus decisiones en estimaciones conservadoras de los flujos de tesorería.
Para efectuar estos ajustes por riesgo se solían utilizar diferentes reglas practicas. Por ejemplo, muchas empresas estimaban la tasa de rentabilidad exigida por los inversores de sus títulos y utilizaban este coste de capital de la empresa pero descontar los flujos de tesorería de todos los nuevos proyectos. Puesto que los inversores exigen una mayor tasa de rentabilidad de una empresa con mucho riesgo, una empresa de estas características tendrá un mayor coste de capital y establecerá una mayor tasa de descuento pero sus nuevas oportunidades de inversión.
Aun cuando pensemos que no podemos medir las betas o la prima por riesgo del mercado con absoluta precisión, siempre será razonable afirmar que la DEC tenia mas riesgo que la media de las empresas y que, por tanto, debería haber exigido una mayor tasa de rentabilidad de sus inversores de capital.
Pero el criterio del coste de capital de la empresa puede ser también problemático pero la empresa si los nuevos proyectos son mas o menos arriesgados que los existentes. Cada proyecto debería evaluarse según su propio coste de oportunidad de capital.
Capital Riesgo.
El Capital Riesgo (o Venture Capital en inglés) es una actividad financiera que trata de proporcionar recursos a empresas "de riesgo" -con dificultades para obtener otro tipo de financiación-, a medio y largo plazo y sin vocación de permanencia ilimitada. Toma participaciones en las empresas y les ofrece apoyo gerencial y asesoramiento empresarial como valor añadido. Los inversores son tanto públicos como privados. Su objetivo es, en cualquier caso, obtener beneficio, esto es, plusvalías si se trata de inversores privados, y, regeneración del tejido empresarial si son públicos.
Las entidades de capital riesgo pueden adoptar las siguientes formas jurídicas:
Sociedades de Capital Riesgo (SCR)
Fondos de Capital Riesgo (FCR)
Las Sociedades Gestoras de Entidades de Capital Riesgo (SGECR) son sociedades anónimas responsables de administrar y gestionar los activos de las SCR así como los FCR. El organismo encargado de autorizar estas instituciones es la Comisión Nacional del Mercado de Valores. Como requisito, deben incluir estas denominaciones (SCR, FCR o SGECR) en su razón social. Estas sociedades pueden, pues, facilitar financiación y realizar actividades de asesoramiento.
Cobertura Del Riesgo Financiero
En un sentido amplio, el riesgo financiero incluye tanto el riesgo de la posible insolvencia como la variabilidad en las utilidades por acción que induce por el uso de apalancamiento financiero. Según la empresa aumenta la proporción de deuda, de financiamiento por arrendamiento y de acciones preferentes en su estructura de capital, aumentan los cargos fijos. Como resultado de ello aumenta la probabilidad de insolvencia de efectivo.
2.4 Riesgo Y Decisiones De Inversión Bajo Incertidumbre
La principal hipótesis normalmente establecida en la evaluación de proyectos de inversión es la de suponer que los valores únicos del desembolso inicial y los flujos netos de caja anuales que representan la naturaleza de la inversión y por tanto, permiten su correcta evaluación. Sin embargo, estas magnitudes dependen de un conjunto de factores como son: el costo de las materias primas, el nivel de ventas, el horizonte temporal de la inversión; cuyos valores efectivos se desconocen con certeza, originando circunstancias en las que cada variable puede tomar un número de valores diferentes que al combinarse unos con otros, generarían una amplia gama de flujos netos de caja posibles y consecuentemente, el VAN, la TIR, el PRD serán variables inciertas. Para corregir estas dificultades, surge una metodología complementaria llamada Opciones Reales, la cual es una analogía a las opciones financieras. El método de Monte Carlo, utilizando la aplicación @RISK para Excel, permite establecer tantas combinaciones como se quiera de valores posibles en las variables consideradas.
Una respuesta conceptual a la pregunta de cuando y cuanto deben considerarse de riesgo e incertidumbre se reduce a simples aspectos económicos esto es, aplicar mas esfuerzo de estudio en el análisis, siempre y cuando lo que se ahorre de un estudio adicional sea mayor que el costo del estudio adicional (mientras los ahorros marginales sean mayores que el costo marginal). Dado que los ahorros marginales (y posiblemente el costo marginal también) para una cantidad determinada de estudio adicional son una variable, es necesario modificar el análisis razonado. En tal caso se considera una modificación razonable considerar los valores esperados. Por tanto, el análisis razonado se replantea como: aplicar mas esfuerzo de estudio al análisis, siempre y cuando los ahorros esperados del estudio adicional sean mayores que el costo esperado del estudio adicional.
El mayor problema que surge al aplicar este análisis razonado a la práctica es que resulta muy difícil estimar los ahorros esperados de un estudio adicional. En los análisis económicos de proyectos mutuamente exclusivos (cuando se puede elegir un proyecto como máximo) ocurren ahorros de estudios adicionales, si estos últimos provocan correctamente que se revierta o se modifique la decisión respecto al proyecto aceptado.
En los análisis económicos de proyectos mutuamente exclusivos (cuando la elección de un proyecto no afecta la elección de cualquier otro proyecto) ocurren ahorros por estudios adicionales, si estos provocan correctamente que quien toma la decisión deseche uno o mas prospectos previamente aceptados y/o correctamente agregue uno o mas proyectos no aceptados previamente."Correctamente" quiere decir "con consecuencias favorables". El estudio adicional puede crear otros ahorros. Por ejemplo, el estudio adicional puede proporcionar información que resulte útil en las decisiones operativas futuras y/o en los análisis de inversión.
2.5 Riesgo Del Negocio
El nivel de riesgo del negocio en el que esta la empresa afecta intensamente el tipo de financiamiento que se debe usar. Mientras mayor sea el riesgo del negocio resulta menos deseable el financiamiento mediante deuda en relación al financiamiento a través de acciones comunes. En otras palabras, el financiamiento por medio de capital es mas seguro debido a que no existe obligación contractual alguna de pagar intereses y principal, como sucede con la deuda. Por lo general, una empresa en un negocio con alto grado de riesgo haría mal en tomar también mucho riesgo financiero. A su vez la condición financiera y el desarrollo de la empresa influyen sobre el tipo de financiamiento que se debe utilizar. La mayor liquidez, la sólida condición financiera global, la mayor rentabilidad de la empresa y el mayor riesgo que se pueda asumir serán determinantes pero decidir el tipo de financiamiento. Es decir, el financiamiento mediante deuda se vuelve mas atractivo con mejorías en liquidez, situación financiera y rentabilidad.
El VPN económico mide el valor intrínseco del proyecto,
es decir, su capacidad de generar valor agregado para las empresas. Para muchos
es el indicador más importante porque da una noción del verdadero
valor.
3. LAS OPCIONES.
Las Opciones
Las opciones se negocian en mercados OTC -over the counter- y en mercados organizados. Son los productos financieros que ofrecen mejores posibilidades de cobertura y especulación, y gozan de altos grados de liquidez y bajos costes de transacción.
TIPOS DE OPCIONES
Opciones de compra o Calls
El derecho a comprar un activo se conoce como opción de compra o call. Se puede comprar un call (comprar el derecho) o vender un call (vender el derecho). El comprador de un call tiene el derecho, pero no la obligación, de comprar el activo (activo subyacente) a un precio determinado (precio de ejercicio) en o antes de una fecha futura (fecha de vencimiento), a cambio de una prima que paga al vendedor del call.
Opciones de venta o Puts.
El derecho a vender un activo se conoce como opción de venta o
put. Se puede comprar un put (derecho a vender) o vender un put (venta del derecho).
El comprador de un put tiene el derecho, pero no la obligación, de vender
el activo (activo subyacente) a un precio determinado (precio de ejercicio)
en o antes de una fecha futura (fecha de vencimiento), a cambio de una prima
que paga al vendedor del put.
Los derechos de compra o venta son comprados por el tenedor o titular de la opción (holder).
La persona que vende la opción es el vendedor (writer).
También podemos extraer de la definición los elementos básicos que configuran un contrato de opción que serían:
Activo subyacente (underlying asset): Es el bien o activo que sobre el que se tiene derecho de compraventa.
Prima (premium):Es el precio de la opción que se paga a la parte que emite el derecho por el riesgo asumido por las posibles variaciones del precio de mercado del activo subyacente.
Cuando el tenedor ejerce el derecho de compra o de venta se dice que ejercita el contrato.
Precio de ejercicio (strike price): Es el precio al que la parte compradora puede optar para su compra o venta, y al que la otra parte está obligada a vender o comprar.
Fecha de vencimiento (expiry date):Es el momento en el que se puede optar por realizar la transacción.
Clasificación de opciones
Según su facha de vencimiento:
Existen tres tipos básicos de opciones:
Opción americana
Opción que puede ser ejercida en cualquier momento, hasta la fecha de vencimiento.
Opción europea
Opción que sólo puede ser ejercida en la fecha de vencimiento.
Opción asiática
Opción cuyo valor en el vencimiento no depende del precio del activo subyacente en ese momento, sino de la media de sus precios en un período determinado de tiempo.
Según el activo subyacente
Dentro de este apartado podríamos incluir una gran diversidad de tipos de opciones, pero podemos destacar las opciones de tipo financiero por ser éstas las más utilizadas por el inversor en general:
Opciones sobre acciones.
Opciones sobre índices bursátiles.
Opciones sobre divisas.
Opciones sobre tipos de interés y activos de renta fija.
La diferencia entre ellos es únicamente el activo al que se refieren por lo que sus características sólo variara en cuanto a las características de sus mercados. Por ejemplo, las opciones sobre acciones tendrán una volatilidad superior a las de tipos de interés.
3.1 Los Pasivos De La Empresa Y La Valoración De Opciones.
Métodos de Valoración:
Modelos de valoración absolutos
Método Flujos de Fondos Descontados (DCF por su sigla en inglés): Consiste en calcular los flujos de liquidez futuros ajustados según su valor en el tiempo, descontados a una tasa que represente el costo de oportunidad de obtención del capital empleado. El valor total de la empresa se compone del valor actual de los flujos de fondos dentro del período de pronóstico más un valor de continuación que represente los fondos de liquidez después del período del pronóstico.
Modelos de valoración relativos
Determinan el valor basado en los precios de mercado de activos similares, consiste en determinar el valor de una compañía en tomando como base el valor de una compañía similar.
El múltiplo más ampliamente utilizado es el coeficiente precio-ganancias (PER por Price Earnings Ratio) de una empresa similar que actúe en la misma industria.
Otros múltiplos: En sectores donde existe información general de varias compañías comparables, suelen usarse múltiplos de indicadores de las empresas del sector que relacionan el valor de la empresa (VA) con algún parámetro que se estima relevante a efectos de valorar la compañía.
VA / Ventas Netas
VA / EBITDA (Resultado antes de intereses, impuestos y amortizaciones)
VA / EBIT (Resultado antes de intereses e impuestos)
También se utilizan múltiplos referidos a variables propias del mercado en cuestión, como cantidad de abonados, cantidad de m2 afectados a la actividad, et
3.2 La Planificación Financiera Como Gestion De Una Cartera De Inversiones.
La cuestión que se plantea en la denominada Teoría de Carteras es si es correcta la afirmación de la existencia de una relación entre Riesgo y Rentabilidad.
Partiremos, inicialmente de la Teoría de Markowitz donde introduciremos el concepto de Riesgo. Avanzaremos con el modelo de Sharpe, donde introduciremos la Beta, y finalizaremos con el modelo CAPM y APT. También comentaremos los Mercados Eficientes, Value at Risk y el Coste de Capital.
En principio y de forma intuitiva debería ser así, ya que
de lo contrario el mercado "expulsaría" a los títulos
cuya rentabilidad no se correspondiera con su nivel de riesgo. En este caso,
teóricamente, los precios de dichos títulos bajarían, por
lo que su rentabilidad subiría hasta lograr un nivel de equilibrio. Esta
proposición es una primera aproximación, ya que puede no cumplirse.
La relación rentabilidad / riesgo no es la misma para cada tipo de activo que cotiza en el mercado, y existe una relación rentabilidad / riesgo para cada una de ellas.
Así mismo, también se da en el mercado cierta variabilidad de las primas de riesgo y que es modificable a lo largo del tiempo que ha podido ser contrastada a través del coeficiente de correlación entre dos o mas periodos.
Es la vida media ponderada de una operación considerando todos los flujos en valor presente.
Se trata de la sensibilidad del precio de un bono, préstamo, o inversión respecto al tipo de interés, y por lo tanto es una aproximación de la sensibilidad del precio ante cambios en los tipos de interés.
La duración de una cartera es la media ponderada de sus componentes. Esto, unido a su fácil calculo, hace que sea una medida útil del riesgo.
Sin embargo, ha de tenerse en cuenta que la aproximación que proporciona la duración solamente es valida para pequeños movimientos en los tipos de interés debido al efecto de la convexidad, y a desplazamientos paralelos en la curva de rentabilidad.
Otro método es la utilización de la teoría de carteras, cuyo fundamento se basa en el efecto de las correlaciones entre los distintos componentes que hacen que el riesgo de una cartera sea menor que el riesgo medio ponderado de los activos que la componen.
3.3 Mercados De Futuro Y Opciones.
Futuros:
El futuro no es más que una promesa, un compromiso entre dos partes por el cual en una fecha futura una de las partes se compromete a comprar algo y al otra a vender algo, aunque en el momento de cerrar el compromiso no se realiza ninguna transacción.
Forwards Y Futuros
Este tipo de instrumento derivado es el más antiguo, este tipo de contrato se conoce también como un "contrato a plazo". Este contrato obliga a sus participantes a comprar / vender un determinado activo (subyacente) en una fecha específica futura a un cierto precio. Se construye partiendo de cierto subyacente a su precio actual y costo de financiamiento.
¿Qué mercados futuros existen en el mundo?
Los contratos de futuros pueden suscribirse sobre productos agrícolas
(trigo, café, soya), minerales (oro, plata, cobre, petróleo),
activos financieros (índices de precios de acciones, instrumentos de
renta fija, tasas de interés) y monedas, requiriéndose necesariamente
una estandarización de la cantidad y calidad del producto que se negocia.
¿Quiénes participan en los mercados de futuros?
Las personas o empresas que participan en los mercados de futuros pueden dividirse en dos categorías:
Hedgers: Son aquellos agentes que desean protegerse de los riesgos derivados de eventuales fluctuaciones en los precios de los productos que lo afectan, de los instrumentos financieros que conforman sus activos, o de las monedas extranjeras en que han pactado sus transacciones o compromisos. En consecuencia, los hedgers son adversos al riesgo.
Inversionistas en general: Son agentes que están dispuestos a asumir el riesgo de la variabilidad en los precios, motivados por las expectativas de realizar una ganancia de capital. El reducido monto de inversión necesario para operar en este mercado es un incentivo para los inversionistas que desean actuar en él.
Para los hedgers, el futuro representa una protección
en la rentabilidad de sus negocios contra perjuicios que pudieran ocurrir si
el precio de un activo o producto se moviera en sentido contrario al esperado.
A modo de ejemplo, una empresa que tiene una deuda en dólares
y cuyos ingresos son en bolivianos desea protegerse de los peligros de una devaluación.
Para ello deberá comprar contratos a futuro de dólares, lo que
le permitirá fijar durante el período de vigencia del contrato
el tipo de cambio al cual deberá pagar su deuda.
Alternativamente un inversionista institucional que mantiene una cartera de acciones, podrá tomar una posición vendedora en el mercado de futuro de índices de acciones con el objeto de proteger la rentabilidad de su cartera ante la eventual baja generalizada en los precios de las acciones.
Por otra parte, los inversionistas que desean obtener una
rentabilidad adecuada en este mercado pueden realizar variadas estrategias operacionales
aprovechando el efecto multiplicador que tiene el hecho de exigirse sólo
un porcentaje del compromiso total.
De hecho, como el abono de margen inicial para la apertura
de un contrato de futuro representa sólo una fracción de éste,
una pequeña variación de precios puede resultar en una considerable
ganancia o pérdida en relación al depósito inicial.
Los mercados de futuros son de características tan
particulares que requieren un seguimiento diario de la evolución de precios
y del volumen negociado. Incluso, cuando el mercado se presenta inestable este
control debería realizarse hora a hora, ya que las fluctuaciones de precios
pueden tener un impacto considerable en las posiciones del inversionista.
Opciones:
La Opción es un derecho a comprar o vender algo en el futuro a un precio pactado, a diferencia de los futuros en las opciones se requiere el desembolso de una prima en el momento de cerrar la operación. Las opciones además podrán ser opciones de compra.
La posibilidad de realizar un proyecto de inversión tiene un gran parecido con una opción para comprar una acción. Ambos implican el derecho, pero no la obligación, de adquirir un activo pagando una cierta suma de dinero en cierto momento o, incluso, antes. El derecho a comprar una acción recibe el nombre de opción de compra y su sistema de valoración a través de la fórmula desarrollada por Black y Scholes para las opciones de tipo europeo (las que sólo se pueden ejercer en la fecha de vencimiento) que no pagan dividendos, se basa en cinco variables: el precio de la acción (S), el precio de ejercicio (E), el tiempo hasta el vencimiento (t), la tasa de interés sin riesgo (r) y la desviación típica de los rendimientos de la acción (s).
Por su parte, la mayoría de los proyectos de inversión implican la realización de un desembolso para comprar o realizar un activo; lo que es análogo a ejercer una opción.
3.4 El Uso De Las Opciones Para Disminuir El Riesgo.
Aunque la percepción común es que estos instrumentos son inversiones de alto riesgo, esto no es siempre cierto, pues algunas posiciones en opciones conllevan un riesgo considerablemente menor al del activo subyacente.
El máximo riesgo de los tenedores (compradores) de las opciones es la prima que pagan. El máximo riesgo de los vendedores es normalmente ilimitado y su máximo beneficio es la prima de la opción.
Compra de un CALL
Esta estrategia es motivada por una percepción de subida en el
precio del activo subyacente.
Riesgo potencial.
El riesgo del inversor está limitado a la prima que paga por la
opción. Por un lado, la prima de un call será una pequeña
fracción del coste del activo subyacente, por lo que la opción
puede considerarse como menos arriesgada que la compra del activo. Pero por
otro, hay que tener en cuenta que se está arriesgando toda la prima y
que es fácil perder el 100% de la inversión, aunque ésta
sea pequeña.
Beneficio potencial. Es ilimitado.
Como el contrato confiere al comprador el derecho a comprar a un precio fijo, este derecho tendrá más valor conforme aumente el precio del activo subyacente. En la fecha de vencimiento de la opción, el beneficio vendrá dado por el precio del activo en esa fecha, menos el precio de ejercicio, y menos la prima de la opción. El precio al cual el comprador de la opción no tendrá ni perdidas ni ganancias (punto de equilibrio o break-even) es igual al precio de ejercicio más la prima de la opción. De todas formas, económicamente hablando, el precio pagado por el beneficio y riesgo potencial es justo; de eso se aseguran las fórmulas de valoración de opciones.
Imaginemos la compra de un call sobre acciones de la empresa XYZ a un precio de ejercicio de 80 ptas. y con una prima de 5 ptas. El gráfico de la figura 3 representa los beneficios del comprador del call en función del precio de las acciones, en la fecha de vencimiento.
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Figura 3. Gráfico de beneficios (del comprador del call)
Venta de un CALL
Esta estrategia se debe utilizar cuando se cree que el precio del activo subyacente va a bajar.
Riesgo potencial.
El riesgo potencial es ilimitado, pues en teoría el precio del activo puede subir indefinidamente. Del comentario anterior se deduce que la venta de un call sin tener al mismo tiempo el activo subyacente es extremadamente arriesgada.
Beneficio potencial.
El máximo beneficio que puede obtener el vendedor de un call es la prima que recibe por la venta de la opción.
Imaginemos la venta de un call sobre acciones de la empresa XYZ a un precio de ejercicio de 80 ptas. y con una prima de 5 ptas. El gráfico de la figura 4 representa los beneficios del vendedor del call en función del precio de las acciones, en la fecha de vencimiento (observe que el vendedor de un call tiene una posición de pérdidas y ganancias simétrica a la descrita para el comprador de un call).
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Figura 4.- Gráfico de beneficios (del vendedor del call)
Compra de un PUT
Esta estrategia es motivada por una percepción de caída en el precio del activo subyacente.
Riesgo potencial.
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