Estructura del capital y políticas de dividendos

1. Teoría
de Modigliani y Miller

La historia del pensamiento acerca del efecto de los
impuestos sobre la estructura de capital se remonta al trabajo
seminal que Modigliani y Miller (M & M), realizaron en 1958,
en el que supusieron la ausencia de impuestos y concluyeron que
el valor de la empresa no se ve afectado por la estructura de
capital. En un artículo posterior introdujeron los
impuestos corporativos (pero no los costos de quiebras) y
demostraron que la estructura óptima de capital es un 100%
de deudas. Finalmente, en 1977, el profesor Miller sostuvo
nuevamente que, en un mundo con impuestos personales y
corporativos, la estructura de capital es irrelevante.

A continuación se presentan los tres
postulados de M&M. Proposiciones o Postulados de la
Teoría de Modigliani y Miller

PROPOSICIÓN 1. La irrelevancia de la
política de dividendos

Modigliani y Miller (MM) demostraron que, en un mercado
de capitales eficiente, la política de dividendos de la
empresa es irrelevante en cuanto a su efecto sobre el valor de
sus acciones, puesto que éste viene determinado por su
poder generador de beneficios y por su tipo de riesgo; esto es,
dependerá de la política de inversiones de la
compañía y no de cuántos beneficios son
repartidos o retenidos.

M&M demostraron que si la empresa pagaba unos
dividendos mayores, debería emitir un mayor número
de acciones nuevas para hacer frente a dicho pago, siendo el
valor de la parte de la empresa entregada a los nuevos
accionistas idéntico al de los dividendos pagados a los
accionistas antiguos.

PROPOSICIÓN 2. Costo de capital versus
apalancamiento ante impuestos corporativos

Esta proposición de M&M afirma que el costo
de capital contable aumenta con un mayor grado de apalancamiento
financiero, porque los accionistas se encuentran expuestos a una
mayor cantidad de riesgo. Suponga una tasa fiscal corporativa de
naturaleza proporcional a la cual nos referiremos inicialmente
como T. En la proposición 2 de M&M con impuestos
corporativos, se afirma que el costo del capital contable es
igual al costo de capital de una empresa no apalancada más
la diferencia después de impuestos entre el costo de
capital de una empresa no apalancada y el costo de las deudas,
ponderado por la razón de apalancamiento

PROPOSICIÓN 3. Costo de capital vs apalancamiento
ante impuestos personales

Habiendo mostrado que la estructura de capital no debe
ser importante para una compañía en conjunto,
M&M extiende la irrelevancia a una inversión
individual. Esta proposición indica que el instrumento
usado para financiar una inversión, esto es, su estructura
de capital, es irrelevante de la pregunta de si la
inversión vale la pena.

Una posible ampliación consiste en considerar los
impuestos personales además de los impuestos corporativos.
Utilizaremos los siguientes símbolos:

Se analizan los efectos de los dos tipos de impuestos
personales, lo cual consiste en comparar el capital contable de
una empresa apalancada versus la compra del capital contable de
la empresa no apalancada.

Contradicciones a la teoría de M&M

La relevancia de la política de dividendos

Un supuesto importante de la teoría de Modigliani
y Miller es que la política de dividendos no afecta a la
tasa de rendimiento requerida de los inversores en acciones (ke).
Para Gordon y Lintner esto no es así, sino que le aumenta
al reducirse la tasa de reparto de beneficios debido a que, desde
el punto de vista de los inversores, los pagos vía
dividendos son más seguros que los que provienen
vía ganancias de capital. Esto es, desde el punto de vista
del accionista, el valor de un euro de dividendos es mayor que el
de uno de ganancias de capital por ser el rendimiento sobre los
dividendos (D1/P0) más seguro que la tasa de crecimiento
de los mismos (g) en la siguiente ecuación:

El efecto de los impuestos La mayoría de
los especialistas están de acuerdo en que las ideas de
M&M son las adecuadas siempre que se cumplan los supuestos
básicos de que ambos parten. Por ello la posible
relevancia de la política de dividendos con
relación al valor de la empresa podría existir
cuando dichos supuestos básicos no se cumplen. Uno de
dichos supuestos es que la política fiscal es neutral con
relación a los dividendos y a las ganancias de capital,
pero ¿qué ocurre cuando esto no es así?.
Desde el punto de vista fiscal, las ganancias de capital tienen
una ventaja sobre los dividendos porque sólo se realizan a
voluntad del inversor, mientras que los dividendos le vienen
dados.

La empresa actual

En efecto, M&M entra en contradicción con las
empresas que intentan hacer dinero a sus accionistas ajustando
los niveles de deuda, porque (por lo menos en el mundo idealizado
en que los economistas operan, y a veces en la práctica),
esto no funciona. En contradicción con M&M, la
estructura de capital de las compañías mas
importantes es uno de los apoyos de los funcionamientos e
inversiones del negocio. En otros términos, según
M&M, mucho de lo que los mayores ejecutivos financieros hacen
hoy en día es también irrelevante.

2. Teoría
de la agencia o costos de agencia

Modigliani y Miller demostraron que si los mercados
financieros eran eficientes, la política de dividendos era
irrelevante a la hora de aumentar el valor de la empresa. Por
otro lado, para que esto último fuese así, uno de
los supuestos básicos implicaba que los directivos
deberían cumplir el objetivo de maximizar el valor de la
empresa para sus accionistas, lo que haría que los
intereses de los accionistas fuesen acordes a los de los
directivos.

2.1 Costos de agencia

La medida de los costes de agencia consiste en la
diferencia entre el valor de mercado de la empresa cuando su
equipo directivo es el propietario de la totalidad de la misma y
su valor cuando dicho equipo posee menos del cien por ciento de
la misma. Los costos de agencia están estrechamente
relacionados con los costos de quiebra, en relación con su
repercusión sobre la estructura del capital.

3. Teoría
o estructura contractual.

La "teoría contractual" sobre la naturaleza de la
empresa se ha convertido en una teoría ampliamente
apoyada. Considera a la empresa corno una red de contratos,
reales e implícitos, los cuales especifican los papeles
que deben desempeñar los diversos integrantes de la misma
(trabajadores, administradores, propietarios y prestamistas) y
definen sus derechos y obligaciones, así como la
rentabilidad y productos que deberán generarse bajo
distintas condiciones.

4. Estructura de
propiedad de la empresa

Los estudios que versan sobre la estructura de propiedad
pueden clasificarse en dos grandes grupos; en primer lugar,
aquellos que consideran la propiedad como la variable dependiente
o variable a explicar a partir de una serie de factores, y
aquellos que la consideran como una variable explicativa
fundamental del valor de la empresa. Sin embargo, dentro de este
segundo grupo existe discrepancia respecto al tratamiento de la
propiedad como una variable exógeno o
endógeno.

5. Costos de
transación en la empresa y el mercado

5.1 Concepto de costo de
transacción.

En términos generales los costos de
transacción pueden definirse como los necesarios para
ordenar o crear y operar las instituciones y garantizar la
obediencia de las reglas. Los costos de transacción
afectan la elección de los agentes, así como el
marco institucional en el cual se desempeñan.

5.2 Determinantes de costos de
transacción en la nueva teoría de la
firma.

Para Williamson, las instituciones surgen con el
objetivo de minimizar los costos de transacción. Retoma a
Coase, y plantea que la empresa se explica más como una
estructura de poder, que como una función de
producción.

5.3 Costos de transacción en el teorema
de Coase

Bajo costos de transacción nulos, se
llevará a cabo un intercambio eficiente de derechos de
propiedad, independiente de la decisión legal. Esta
proposición, conocida como el Teorema de Coase, no se
cumple cuando se consideran los costos de transacción, la
negociación resulta costosa, por lo cual el marco
institucional de leyes determinarán la eficiencia de los
intercambios.

5.4 Costos De Transaccion Y Eficiencia
Neoclasica.

A partir del trabajo de Coase (1960) y de su
formulación del teorema de Coase, se ha reconocido que el
modelo neoclásico formula su teoría suponiendo cero
costos de transacción. Bajo esta perspectiva, el agente
puede decidir dentro del mercado instantáneamente, sin
costos de información ni búsqueda, ni costos de
cumplimiento de los contratos de intercambio, ni en su monitoreo.
Bajo costos de transacción de cero, los agentes pueden
prever o decidir bajo los posibles estados de la naturaleza que
se presenten (en el sentido de contratos Completos).

6. El capital, su
costo y estructura

6.1 El capital

6.1.1 Concepto de capital

Es la medida de todo el efectivo que ha sido
depositado en una empresa, sin importar la fuente de
financiación, el nombre contable o propósito del
negocio. Es toda aquella cantidad de dinero o riquezas de la que
dispone una persona o entidad.

6.1.2 Tipos de Capital6.1.2.1 Inversión
de los Propietarios (Aportaciones de capital)

Consiste en todos las erogaciones en dinero, especie o
de industria que realizan a tiempo indefinido o a largo plazo,
las personas que tienen en su poder los derechos primarios de la
empresa para su constitución, es decir, los accionistas;
en este sentido sus fuentes de aportación están en
las acciones comunes, acciones preferentes y las utilidades
retenidas de periodos anteriores, cada una con un costo diferente
y asociado con cada una de ellas.

6.1.2.2 Por
inversión de deuda (Capital por Deuda)

Incluye cualquier tipo de recurso obtenido por la
entidad por préstamos o créditos a largo plazo, con
o sin garantía, por medio de venta de obligaciones o
negociado. Una empresa puede utilizar solamente una cantidad dada
de financiamiento por deuda a causa de los pagos fijos
relacionados con ella.

6.1.3 Nueva Concepción de Capital

 Para Paúl A. Samuelson, los dos factores
originarios de la producción en una empresa son la tierra
y el trabajo, pero hay que añadir una nueva
categoría que enmarca el nuevo sistema productivo global,
los bienes de capital que producidos por el sistema
económico y empleándolos en la producción de
bienes de consumo u otros de producción, y de
servicios.

6.1.4 El origen del capital

Para hacer una precisión de este tema, se debe
distinguir la procedencia de los fondos y el capital en una
empresa, entre el propio y el ajeno o de terceros.  El
capital propio es el que fue deliberadamente acotado para la
constitución de una empresa, y que, en principio, no tiene
por qué ser reembolsado. El capital ajeno lo integran
fondos prestados por elementos exteriores a la empresa, deudas de
estas últimas y frente a los proveedores,
etcétera.

6.1.5 El ahorro y el interés: base del
capital

El capital se constituye por el ahorro, es decir, por la
utilización de una parte de la producción con fines
posteriormente productivos, dicho capital se consume por la
terminación del periodo de uso de los bienes que se
compran o por la pérdida de su eficacia
económica..

6.1.6 El capital y la inversión

"Cuando los bienes no son consumidos o su equivalente
monetario es utilizado para la compra o la creación de
bienes de producción se hablará de
inversión", teniendo en cuenta la anterior
definición se puede distinguir entre inversión
pasiva e inversión activa. Por pasiva se entiende la
inversión monetaria del particular que compra bonos del
Estado, acciones y papeles comerciales que se puedan tranzar en
el mercado de valores.

6.1.7 Clases de inversión6.1.7.1
Según el origen

Inversión pública cuando la lleva a cabo
la Administración Inversión privada cuando la
llevan a cabo particulares.

6.1.7.2 Según la
utilización

Inversión neta cuando en ella se incluyan fondos
destinados a la creación o a la ampliación de
medios productivos  Inversión bruta, cuando a la neta
se le suma la reposición del capital productivo
desgastado.

6.1.8 El problema del capital y su consolidación en
América Latina

Partiendo de una situación de subdesarrollo que
es la que mayoritariamente enmarca a los países
latinoamericanos se deben afianzar las estructuras de capital de
las empresas, se requiere de una fuerte tasa de inversiones, con
el consiguiente problema que, al ser la producción poco
elevada, las posibilidades de ahorro y las de inversión,
son muy limitadas.

6.2 Costo de capital

Las inversiones realizadas por la empresa son
fundamentales para el desarrollo del objeto social de la
organización, el costo de capital surge como un factor
relevante en la evaluación que el administrador financiero
realiza de los proyectos de inversión que se tengan a
corto plazo.

6.2.1 Concepto de costo de capital

El costo de capital es la tasa de rendimiento que debe
obtener la empresa sobre sus inversiones para que su valor en el
mercado permanezca inalterado, teniendo en cuenta que este costo
es también la tasa de descuento de las utilidades
empresariales futuras, es por ello que el administrador de las
finanzas empresariales debe proveerse de las herramientas
necesarias para tomar las decisiones sobre las inversiones a
realizar y por ende las que más le convengan a la
organización.

6.2.2 Factores implícitos fundamentales en el costo
de capital

El grado de riesgo comercial y financiero. Las
imposiciones tributarias e impuestos. La oferta y demanda por
recursos de financiamiento

6.3 Estructura del capital

  La estructura de capital representa la mezcla (o
porción) de financiamiento a largo plazo permanente de una
empresa representado por deuda, acciones, preferentes y capital
en acciones comunes.

6.3.1 Ventajas tributarias

6.3.2 Probabilidad de quiebra La posibilidad, o
posibilidad de que una empresa se declare en quiebra debido a la
capacidad para cumplir con sus obligaciones conforme a
éstas se venzan, depende en gran parte de sus niveles de
riesgo, tanto empresarial como financiero.

6.3.3 Riesgo empresarial o Riesgo operativo

En términos generales, cuanto mayor sea el
apalancamiento operativo de la empresa mayor será su
riesgo empresarial. Si bien el apalancamiento operativo es un
factor importante que afecta al riesgo empresarial, existen otros
dos factores: la estabilidad de los ingresos y la estabilidad de
los costos. Estabilidad de los ingresos La estabilidad de los
costos

6.3.4 Riesgo Financiero

El riesgo de que la empresa no sea capaz de cumplir con
sus obligaciones financieras requeridas (interés, pago de
arrendamiento, dividendos de acciones preferentes), se supone
inalterado. Este supuesto implica que los proyectos son
financiados en forma tal, que la capacidad de la empresa para
cumplir con sus costos de financiamiento requeridos queda
inalterada. La sanción por no cumplir con las obligaciones
financieras es la quiebra.

6.3.5 Riesgo total

Es el riesgo que resulta de la combinación del
riesgo empresarial y el riesgo financiero y determina la
posibilidad de quiebra de una empresa, es decir, es una especie
de apalancamiento total.

7. Costos de las
fuentes de capital y consideraciones fiscales

7.1.1 Costo de endeudamiento a largo plazo

El costo de deuda a largo plazo (ki) se considera, por
lo general, como el costo después de impuestos al
vencimiento de la emisión de fondos a largo plazo, es
decir, la emisión y venta de bonos. Esta fuente de fondos
tiene dos componentes primordiales, el interés anual y la
amortización de los descuentos y primas que se recibieron
cuando se contrajo la deuda.

7.1.2 Valores netos de realización

Los valores netos de realización de la venta de
un bono, o de cualquier valor, son los fondos recibidos realmente
por dicha venta. Los costos de emisión (costo total de
emisión y venta de un valor) reducen los valores netos de
realización de un bono, sea vendido éste con prima,
con descuento o en su valor nominal.

7.1.3 Costo de la deuda antes de impuesto

El costo de la deuda antes de impuesto, kd de un bono,
puede obtenerse mediante uno de los tres
métodos:

Cotización de costos: Cuando los valores netos de
realización de un bono equivalen a su valor nominal, el
costo antes de impuestos será igual a la tasa establecida
de interés.

Cálculo del costo: Esta técnica encuentra
el costo antes de impuesto de la deuda mediante el cálculo
de la tasa interna de rendimiento (TIR) sobre los flujos de
efectivo del bono. Desde el punto de vista del emisor, se puede
referir este valor como el costo al vencimiento de los flujos de
efectivo relacionados don la deuda.

7.1.4 Costo de acciones comunes

El costo de las acciones es el nivel de rendimiento que
la empresa debe obtener sobre las mismas, a fin de mantener se
valor accionario. Por otro lado, representa el rendimiento
requerido por los inversionistas de mercado sobre las
acciones.

7.1.4.1 Calculo del costo de capital de
las acciones comunes.

El costo de capital de las acciones comunes Ks es
la tasa a la cual los inversionistas descuentas los dividendos
esperados de la empresa a fin de determinar el valor de sus
acciones. Emplea el modelo de "Valuación de Crecimiento
Constante (De Gordon)" y de "Asignación de precio del
activo de Capital (MAPAC)".

El modelo De Gordon: Este modelo se basa en la premisa
de que el valor de una acción es igual al valor presente
de todos los dividendos futuros, que se espera proporcione a
ésta a lo largo de un período infinito. La
ecuación es la siguiente:

Po = D1 = Ks – g Donde Po = valor de las acciones
comunes D1 = dividendo por acción esperado al final del
año 1.

ks = rendimiento requerido sobre las acciones
comunes.

g = tasa constante de crecimiento en
dividendos.

El modelo MAPAC: describe la relación existente
entre el rendimiento requerido, o costo de capital de las
acciones comunes, Ks y el riesgo no diversificable de la empresa
medido por el coeficiente beta, b. la expresión
básica del MAPAC, se representa en la siguiente
ecuación:

Ks = Rf + [b x (Km – Rf)] Donde Rf = tasa de
rendimiento libre de riesgo.

Km = rendimiento de mercado; rendimiento sobre la
cartera del mercado de activos.

Características de la acción
común

Valor a la par: La acción común se
puede vender con un valor o sin un valor a la par. Un valor a la
par es un valor que se da a la acción en forma arbitraria
en el acta de emisión. Colocación Las acciones
comunes se colocan directamente en el mercado solo cuando se crea
una oferta de derechos y se vayan a suscribir por parte de los
dueños de la empresa.

Acciones emitidas y suscritas: Un acta de
emisión debe establecer el número de acciones
comunes que la empresa está autorizada a emitir. No todas
las acciones emitidas están suscritas
necesariamente.

Derecho al voto: Generalmente cada acción
da derecho al tenedor a un voto en la elección de
directores o en otras elecciones especiales.

División de acciones: Esta se utiliza
usualmente para rebajar el precio de mercado de las acciones de
la empresa. Se hacen a menudo antes de una emisión nueva
para acrecentar la facilidad de mercadeo de las acciones y para
estimular la actividad del mercado.

Dividendos: El pago de dividendos corporativos
queda a discreción de la junta directiva. Los dividendos
pueden pagarse en efectivo, acciones o en especie.

Readquisición de acciones: Las acciones
que se hayan readquirido por parte de la empresa se llaman
acciones en tesorería. Esto se hace para cambiar su
estructura de capital o para aumentar los rendimientos de los
dueños.

Distribución de utilidades y activos: El
tenedor de las acciones comunes no tiene garantía de
recibir ninguna clase de distribuciones periódicas de
utilidades en formas de dividendos, ni tampoco tiene ninguna
clase de garantía en caso de liquidación. Derechos
de tanto de acciones: Este da privilegios de compra de
ciertas acciones comunes a los accionistas existentes. Esto es
una herramienta de financiamiento interno y un sistema de control
en la organización.

Derechos de suscripción: La emisión
de acciones comunes dan a los accionistas derechos de compra que
les permite mantener su propiedad proporcional en la
corporación cuando se hacen nuevas emisiones.

Mecánica de las ofertas de derecho de
tanto: Cuando la junta directiva hace una oferta de esta
especie, fija una fecha de cierre de registro de accionistas, que
es la fecha final en la cual quien reciba un derecho debe ser el
propietario legal que se indique en el libro mayor de la empresa.
Valores fundamentales de la acción común. El valor
de una acción de capital común se puede calcular de
varias maneras. Tienen valor en libros, valor de
liquidación, valor de mercado y valor intrínseco.
Otra ventaja de la acción común sobre otras formas
de financiamiento a largo plazo es su habilidad para incrementar
la capacidad de préstamos de la empresa. Desventajas de la
acción común.  Las desventajas del
financiamiento de la acción común incluyen la
dilución del derecho al voto y las utilidades.  Otra
desventaja es el costo tan alto que tiene, esto debido a que los
dividendos no son deducibles de impuestos y porque la
acción común tiene más riesgo que la deuda o
la acción preferente.

7.1.5 Costo de las utilidades retenidas

El costo de las utilidades retenidas esta
íntimamente ligado con el costo de las acciones comunes,
ya que si no se retuvieran utilidades estas serían pagadas
a los accionistas comunes en forma de dividendos, se tiene
entonces, que el costo de las utilidades retenidas se considera
como el costo de oportunidad de los dividendos cedidos a los
accionistas comunes existentes.

7.1.6 Calculo del costo de capital

Al determinar los costos de las fuentes de
financiamiento específicos a largo plazo, se muestra la
técnica usualmente utilizada para determinar el costo
total de capital que se utiliza en la evaluación
financiera de inversiones futuras de la empresa. El principal
método para determinar el costo total y apropiado del
capital, es encontrar el costo de capital promedio
ponderado utilizando como base costos históricos o
marginales. 

7.1.7 Costo de capital  promedio ponderado

El costo de capital promedio ponderado (CCPP) refleja,
en promedio, el costo del financiamiento a largo plazo de la
empresa. Proporcionados los costos de las fuentes
específicas de financiamiento. El costo de capital
promedio se encuentra ponderando el costo de cada tipo
específico de capital por las proporciones
históricas o marginales de cada tipo de capital que se
utilice.

7.1.7.1 Ponderaciones
Históricas

El uso de las ponderaciones históricas para
calcular el costo de capital promedio ponderado es bastante
común. La utilización de estas ponderaciones se
basa en la suposición de que la composición
existente de fondos, o sea su estructura de capital, es
óptima y en consecuencia se debe sostener en el futuro. Se
pueden utilizar dos tipos de ponderaciones
históricas:  Ponderaciones de valor en libros. Este
supone que se consigue nuevo financiamiento utilizando
exactamente la misma proporción de cada tipo de
financiamiento que la empresa tiene en la actualidad en su
estructura de capital.

Ponderaciones de valor en el mercado.

Para los financistas esta es más atractiva que la
anterior, ya que los valores de mercado de los valores se
aproximan más a la suma real que se reciba por la venta de
ellos.

7.1.7.2 Ponderaciones Marginales

La utilización de ponderaciones marginales
implica la ponderación de costos específicos de
diferentes tipos de financiamiento por el porcentaje de
financiamiento total que se espere conseguir con cada
método de las ponderaciones
históricas.

7.1.7.3 Calculo del costo de
capital promedio ponderado (ccpp)

Una vez que han sido determinados los costos de las
fuentes específicas de financiamiento, puede calcularse el
costo de capital promedio ponderado (CCPP). Éste se
obtiene al multiplicar el costo específico de cada forma
de financiamiento por su proporción en la estructura de
capital de la empresa, y luego sumar los valores
ponderados

7.1.8 Consideraciones fiscales

Para el análisis de las consideraciones fiscales
es importante explicar algunos conceptos involucrados en
ellas:

7.1.8.1 Fisco

Tesoro público. Entidad encargada de recaudar los
impuestos.

7.1.8.2 Política fiscal

Conjunto de medidas tomadas para conseguir los fines
generales de la política económica, en especial el
desarrollo, la estabilidad y el pleno empleo, mediante la
utilización de los gastos e ingresos
públicos.

7.1.8.3 Federalismo fiscal

Política y sistema de gasto público,
basado en la libertad de acción y de un amplio margen de
actuación sobre la legislación de sus propias
leyes, convenidos a sus propios intereses y realidad local
(departamental), de acuerdo a su propio potencial
económico, ello rigiéndose sin embargo a una
política económica central que vela por el
bienestar de la nación y en pro de su desarrollo local,
siempre de acuerdo a sus propias expectativas y responsabilidad
fiscal.

7.1.8.4 Gasto público

Reparticiones de dinero, que son de necesidad para que
exista y pueda moverse el aparato estatal, en la
producción de diversos servicios de necesidad común
de una nación (educación, salud, defensa nacional,
desarrollo, empleo, etc.). Este gasto no se podría darse
si no existe en contrapartida una política fiscal de
ingresos, vía tributos.

7.1.8.5 Los
impuestos

Los impuestos son prestaciones, hoy por lo regular en
dinero, al Estado y demás entidades de derecho
público, que las mismas reclaman, en virtud de su poder
coactivo, en forma y cuantía determinadas unilateralmente
y sin contraprestación especial con el fin de satisfacer
las necesidades colectivas.

7.1.8.6 Sujetos del
impuesto

Dentro de la organización los sujetos activos
son: la Federación, las Entidades locales y los
Municipios. Son sujetos activos porque tiene el derecho de exigir
el pago de tributos; pero no tienen todos la misma amplitud; la
Federación y las Entidades, pueden establecer los
impuestos que consideren necesarios para cubrir sus presupuestos;
en cambio, el Municipio sólo tiene la facultad de
recaudarlos.

7.1.8.7 Impuesto al Valor Agregado

El impuesto sobre el valor agregado, forma parte del
grupo de impuestos a las ventas, afecta al consumidor a
través de industriales y comerciantes. Porque el impuesto
sobre el valor agregado grava aparentemente el ingreso del
industrial y del comerciante, cuando en realidad lo que grava es
el gasto del consumidor.

El IVA eliminó los resultados nocivos del
impuesto federal de ingresos mercantiles, pues destruye el efecto
acumulativo en cascada y la influencia que la misma ejerce en los
niveles generales de precios.

7.1.8.8 Obligaciones
de los contribuyentes.

Los contribuyentes tienen obligación de llevar
contabilidad de sus operaciones, separando aquellas gravadas y
exentas y de las que no den lugar al acreditamiento. Expedir
documentos que comprueben el valor de la contratación
pactada, señalando expresamente y por separado el impuesto
al valor agregado que se traslada. Estos

7.1.8.9
Impuesto Sobre la Renta

Se llama Renta, al producto del capital, del trabajo o
de la combinación del capital y del trabajo. Puede
distinguirse para los efectos impositivos la renta bruta, que es
el ingreso total percibido sin deducción alguna, como
sucede por ejemplo cuando un impuesto grava los ingresos
derivados del trabajo o derivados del capital en forma de
intereses.

7.1.8.10 Ingresos de un establecimiento
empresarial.

Son los provenientes de la actividad empresarial
desarrollada, los provenientes de honorarios y aquellos que
deriven de la prestación de un servicio personal
independiente.

7.1.8.11 Personal Moral según
la Ley del ISR

Son consideradas personas morales las sociedades
mercantiles, organismos descentralizados con actividad
empresarial, instituciones de crédito, sociedades y
asociaciones civiles. Las personas morales pagarán por
concepto de ISR el resultado de aplicar al 35% al Resultado
Fiscal obtenido en el ejercicio (Art. 10
ISR).

7.1.8.12 Resultado Fiscal

Se obtiene la utilidad fiscal disminuyendo de la
totalidad de los ingresos acumulables obtenidos en el ejercicio,
las deducciones autorizadas por la Ley. A la utilidad fiscal del
ejercicio se le disminuirán las pérdidas fiscales
pendientes de aplicar de otros ejercicios.

7.1.8.13
Exención parcial

Se concederá exención parcial a personas
morales dedicadas exclusivamente a actividades agrícolas,
ganaderas, silvícolas o pesqueras siempre que sus ingresos
en el ejercicio no excedan de 20 salarios mínimos
generales elevados al año. Dicha exención no
excederá en su totalidad de 200 veces el salario
mínimo. 

7.1.8.14 Actividades con
reducción de impuestos

Se concederá reducción del impuesto en los
siguientes casos y porcentajes:

• 50% a dedicados a agricultura, ganadería,
  pesca o silvicultura.

• 25% si dichos contribuyentes industrializan sus
  productos.

• 25% si realizan actividades comerciales o
  industriales en las que tengan como máximo al 50% de
  sus ingresos.

• 50% si se dedica a la edición de
  libros.

7.1.8.15 Ingresos

Las personas morales acumularán la totalidad de
los ingresos en efectivo, bienes, servicio, crédito o
cualquier otro tipo que obtengan en el ejercicio, inclusive los
provenientes de sus establecimientos en el
extranjero.

7.1.8.16 Ganancia inflacionaria

Es el ingreso que obtienen los contribuyentes por la
disminución real de sus deudas.

7.1.8.17
Otros ingresos acumulables.

Se consideran ingresos acumulables los
siguientes:

Ingresos determinados por la SHCP.

Ingresos en especie.

Diferencia entre inventarios en caso de ganaderos
Beneficio por mejoras que pasan a poder del arrendador.- Ganancia
por enajenación de activos, títulos, fusión,
escisión, etcétera. Pagos por recuperación
de un crédito deducido por incobrable.

Recuperación por seguros, fianzas.
Etcétera.

Ingresos por indemnización de seguro del hombre
clave.-

7.1.8.18 Impuestos inflacionarios

El impuesto inflación se refiere a las perdidas
de capital que sufren los poseedores de dinero como resultado de
la inflación, es decir que si en una economía con
cualquier nivel de inflación su dinero no recibe un
interés está perdiendo valor, el termino impuesto
hace referencia a que usted paga con su capacidad de consumo los
desequilibrios inflacionarios que presente la
economía.

7.1.8.19 El señoritaje

El señoritaje es el ingreso que percibe el
gobierno como resultado de su poder monopólico para
imprimir moneda. Virtualmente imprimir moneda no tiene
ningún costo pero se pueden cambiar por bienes y
servicios.

7.1.8.20 Evasión fiscal

Estos conceptos son importantes dentro de la
discusión de las restricciones presupuestarias del estado
y la financiación del gasto público a corto y largo
plazo Evasión Fiscal. Evasión Fiscal o tributaria
es toda eliminación o disminución de un monto
tributario producido dentro del ámbito de un país
por parte de quienes están jurídicamente obligados
a abonarlo y que logran tal resultado mediante conductas
fraudulentas u omisivas violatorias de disposiciones
legales"

7.1.8.20.1 Causas de evasión
fiscal.

En el marco de ideas de la complejidad del
fenómeno bajo estudio, la doctrina ha enunciado diferentes
causas que le dan origen, en ese sentido mencionaremos las que a
nuestro criterio las mas comunes agotar la existencia de
múltiples factores de carácter
extra-económicos que originan o incrementan sus
efectos.

7.1.8.20.2 Carencia de una conciencia
tributaria.

Cuando hablamos de carencia de conciencia tributaria,
decimos que ella implica que en la sociedad no se ha desarrollado
el sentido de cooperación de los individuos con el Estado.
No se considera que el Estado lo conformamos todos los ciudadanos
y que el vivir en una sociedad organizada, implica que todos
debemos contribuir a otorgarle los fondos necesarios para cumplir
la razón de su existencia, cual es, prestar servicios
públicos.

7.1.8.20.3 Sistema tributario poco
transparente.

La manera de que un sistema tributario contribuye al
incremento de una mayor evasión impositiva, se debe
básicamente al incumplimiento de los requisitos
indispensables para la existencia de un sistema como tal.
Recordamos así que la definición general de
sistemas menciona que, es el conjunto armónico y
coordinado de partes de un todo que interactúan
dependiendo una de las otras recíprocamente para la
consecución de un objetivo
común.

7.1.8.20.4 Administración
tributaria poco flexible.

Es importante resaltar que al " hablar de
administración tributaria, nos lleva indefectiblemente a
hablar de sistema tributario, y uno de los principales aspectos
que debemos tener en cuenta cuando nos referimos al sistema
tributario, es el de su simplificación.", que sin lugar a
dudas trae aparejada la
flexibilización.

7.1.8.20.5 Bajo riesgo de
ser detectado.

El contribuyente al saber que no se lo puede controlar
se siente tentado a incurrir en esa inconducta de tipo fiscal,
ésta produce entre otras consecuencias la pérdida
de la equidad horizontal y vertical. Resulta de ello que
contribuyentes con ingresos similares pagan impuestos muy
diferentes en su cuantía, o en su caso, empresas de alto
nivel de ingresos potenciales, podrían ingresar menos
impuestos que aquellas firmas de menor capacidad
contributiva.

7.1.8.20.6 Herramientas para combatir
la evasión.

En ese sentido consideramos adecuado indicar, las que a
nuestro juicio serían algunas de las herramientas a
utilizar para subsanar esas falencias que afectan en forma
directa el nivel de recaudación.

7.1.8.20.7
Conciencia Tributaria.

En este aspecto, mencionamos que el Estado
debería incrementar su rol de educador en el tema
tributos, se deberían profundizar las medidas tendientes a
informar a la ciudadanía sobre los efectos positivos del
pago de los tributos y la nocividad que produce la omisión
del ingreso de los mismos.

7.1.8.20.8 Sistema
tributario poco transparente.

Se dice que se atenta contra un sistema transparente
cuando no existe una combinación adecuada de
gravámenes tales como los que se aplican a las rentas,
patrimonios, consumo y aquellos impuestos que son creados para un
fin específico como el Fondo destinado a la
financiación del sistema
educativo.

7.1.8.20.9 Administración
Tributaria poco flexible.

Esta situación de exigencia de versatilidad del
sistema tributario como consecuencia de la necesidad de ensamblar
ambos objetivos, torna imprescindible una coordinación
permanente entre los administradores tributarios y los que
deciden la política fiscal.

8. Estructura
óptima de capital y apalancamiento

La forma para determinar la  "Estructura
óptima de capital" es aquella que maximiza el precio
de las acciones de la empresa vinculado con el costo de capital
que por ende tiene que ser minimizado. Expresado de otra forma,
"la estructura óptima de capital" de la empresa es el
resultado de equilibrar las ventajas y los costos de
financiamiento mediante la deuda, a fin de minimizar el costo
capital promedio ponderado de la misma.

8.1 Funciones de costo

Existen tres formas de funciones constantes, el costo de
deuda después de impuestos Ki, el costo de capital Ks y el
costo de capital promedio ponderado Ka. El costo de deuda
permanece bajo debido al subsidio tributario, pero se incrementa
lentamente al aumentar el apalancamiento a fin de compensar a los
prestamistas por el mayor riesgo.

8.2 Presentación gráfica de la
estructura óptima de capital

En la figura anterior el punto M representa el
mínimo costo de capital promedio ponderado (punto en que
se encuentra el apalancamiento financiero óptimo y, por lo
tanto, la estructura óptima de capital de la empresa). En
dicho punto M, el valor de la empresa se maximiza en V. Cuanto
menor sea el costo de capital promedio ponderado de la empresa,
mayor será la diferencia entre el rendimiento para los
propietarios. Estos rendimientos altos constituyen a incrementar
el valor de la empresa.

8.4 Enfoques de la estructura de
capital

Las guías de orientación para analizar la
"Estructura  óptima de capital"  se dividen
esencialmente en los que apoyan la teoría que este
óptimo se puede llegar a consolidar dentro de la empresa y
los partidarios de que ese óptimo no existe,  se
presentan entonces los siguientes enfoques: 

8.4.1 El enfoque tradicional

Una teoría de estructura de capital en la cual
existe una estructura de capital óptima y en la que la
administración puede incrementar el valor total de la
empresa a través del uso juicioso del apalancamiento
financiero.

8.4.2 El enfoque de la utilidad neta

En este enfoque las utilidades disponibles para los
accionistas comunes se capitalizan a una tasa constante que se
calcula dividiendo las utilidades netas operacionales de la
empresa entre el valor total de la empresa.

UN =  Utilidad Neta Capital total

8.4.3 El enfoque de utilidad neta de
operación

Una teoría de estructura de capital en la cual el
promedio ponderado del costo de capital y el valor total de la
empresa permanecen constantes a medida que se cambia el
apalancamiento financiero. La suposición para este enfoque
es que existe una tasa global de capitalización de la
empresa para cualquier grado de apalancamiento. El mercado
capitaliza el valor de la empresa en forma global y como
resultado de ello el desglose entre deuda y capital no tiene
importancia.

8.4.4 El enfoque MM

Los impulsadores de este enfoque son Franco Modigliani y
Merton H. Miller, estos en sus estudios afirman que la
relación entre el apalancamiento y el costo de capital
queda explicada por el enfoque de la utilidad neta de
operación; argumentan que el riesgo total para todos los
poseedores de valores de la empresa no resulta alterado por los
cambios en la estructura de capital y por ende es el mismo
indiferentemente de la combinación de
financiamiento. 

8.4.5 Enfoque UAII – UPA

Este se basa en la separación de la 
estructura de capital que maximice las utilidades por
acción a lo largo del intervalo esperado de utilidades
antes de intereses e impuestos. El énfasis principal no se
hace en el cálculo de los efectos de las diferentes
estructuras financieras en los rendimientos a favor de los
dueños. En conclusión la estructura de capital
afecta de manera significativa la situación de la empresa
y la pone en ventaja o desventaja frente a la competencia, es
evidente que la empresa que posea una estructura de capital muy
cerca a la "óptima" y maximice su valor frente a las
demás tendrá una mayor posibilidad de establecerse
en el nuevo orden competitivo del mercado.

9. Los
dividendos

9.1 Concepto de Dividendos

Se considera como dividendo la cuota o parte que
corresponda a cada acción en las utilidades de las
compañías anónimas y demás
contribuyentes relacionados, incluidas las que resulten de cuotas
de participación en sociedades de responsabilidad
limitada. Son utilidades que se pagan a los accionistas como
retribución de su inversión.

9.2.- Elementos que conforman el
dividendo

Generalmente se sostiene que los dividendos de las
compañías deben orientarse al acrecentamiento del
valor de mercado de la acción. Esto se logra en la medida
que la acción tenga alto nivel bursátil. En la
medida que se logre este objetivo el pago de dividendo pasa a ser
secundario y el accionista que requiera dinero puede obtenerlo
vendiendo acciones en el mercado.

9.3.Teoría residual de
dividendos

La teoría residual de dividendos sostiene que los
dividendos pagados por una organización de negocios deben
concebirse como un residuo, es decir, la cantidad que queda
después de que se han aprovechado todas las oportunidades
de inversión aceptables. De acuerdo con esta
concepción, en tanto los requerimientos de aportaciones de
la empresa excedan al monto de utilidades retenidas, no se han de
pagar dividendos en efectivo.

9.4 Irrelevancia de los
dividendos

La teoría residual de dividendos sostiene que
éstos son irrelevantes, es decir, que el valor de la
empresa no se ve afectado por su política de dividendos.
Los principales impulsores de esta teoría son Modigliani y
Miller.

9.5 Relevancia de los
dividendos.