Las decisiones financieras

Introducción

Cuando disponemos de una cantidad de dinero, pocas veces
pensamos en la posibilidad de invertir en Instrumentos que
desconocemos, por la incertidumbre que nos genera este
concepto.

La mayoría de las veces, pensamos que las
inversiones las hacen únicamente los empresarios o los
expertos en Finanzas. Sin embargo, existen en el mercado
numerosas opciones que brindan la posibilidad a los
pequeños inversionistas de obtener atractivos rendimientos
de su dinero.

La segunda preocupación que viene a nuestra mente
es el Riesgo. Sabemos que todas las opciones de Inversión,
tienen implícito un cierto grado de incertidumbre, que se
incrementa conforme los rendimientos que ofrecen son mayores. Es
en este punto, en donde la mayoría de los inversionistas
se detienen. El miedo a arriesgar una cantidad de dinero les
impide que puedan hacer crecer ese patrimonio.

En seguida, señalamos algunas consideraciones que
le ayudarán a enfrentar el temor de invertir:

• Representa mayor beneficio invertir ese dinero que
  guardarlo simplemente en una cuenta de
  débito.

• Las opciones de inversión, tienen distintos
  niveles de riesgo dependiendo del Instrumento que se maneje.
  Es decir, podemos escoger uno de bajo riesgo, que sin
  embargo, nos reporte más rendimiento que gastarlo o
  tenerlo sin "trabajar".

• Con ayuda de un Asesor financiero, podemos invertir
  una parte de nuestro capital en una inversión de
  riesgo mediano o alto. El especialista se encargará de
  obtener los mayores beneficios y no tendremos que
  preocuparnos de ser expertos en el comportamiento del mercado
  financiero.

• En tiempos actuales, enfrentar el riesgo es casi
  indispensable, considerando que son necesarias ciertas
  reservas de dinero para enfrentar emergencias, aprovechar
  oportunidades o para tener un retiro digno. Cabe
  señalar, que hay opciones de inversión que nos
  permiten tener acceso a nuestros fondos todos los
  días.

Una vez que haya tomado la decisión y que haya
leído toda la información posible acerca de las
características de las distintas opciones, recomendamos
que acuda con un Asesor financiero, aún si ha decidido
invertir en las modalidades de bajo riesgo. El especialista le
brindará orientación para sus necesidades en
particular y le dará herramientas para que se sienta
seguro respecto a su decisión.

Objetivo y clasificación de las
inversiones.

Tradicionalmente se ha venido considerando como objetivo
de la empresa la maximización del beneficio. Sin embargo,
este objetivo se ha criticado mucho; actualmente se defiende la
existencia de un conjunto de objetivos, consecuencia de un
proceso de negociación entre los distintos participantes
de la empresa, que de un modo u otro esperan algo de
ella. 

A pesar de que hoy día se acepta que la empresa
debe alcanzar diversos objetivos, la moderna
Administración Financiera plantea como objetivo
prioritario la maximización del valor de mercado de la
empresa desde el punto de vista de sus propietarios (accionistas,
en el caso de una sociedad anónima). También se
plantea como la maximización del valor de las acciones de
la empresa, aunque este objetivo plantearía problemas en
el caso de empresas que no coticen en bolsa.  

Aunque se ha criticado  este objetivo, se asume de
forma más generalizada debido a que:  

1.- Se puede compatibilizar con el objetivo de
máximos beneficios: a mayor beneficio, mayor valor de la
empresa. 

2.- Es operativo y sencillo. 

3.- Es único.  

4.- Es un objetivo cuantificable, y por tanto
susceptible de incorporar a modelos
matemáticos. 

Hay que destacar que este objetivo es idóneo para
las grandes empresas que cotizan en bolsa; sin embargo, presentan
dificultades operativas al intentar aplicarlo a las
PYMES.  Respecto a cómo se consigue este
objetivo habría que considerar que la toma de decisiones
no se realiza por los propietarios sino por los directivos; sin
embargo existen al menos cuatro motivos por los que la
actuación de los directivos tenderá a satisfacer
los intereses de los accionistas maximizando el precio de las
acciones: 

1.- El primero es la existencia de un mercado de trabajo
que paga más a aquellos directivos que han conseguido
mejores resultados con los precios de sus
acciones. 

2.- En las pequeñas empresas que no cotizan en
bolsa, el motivo más evidente para que el directivo
actúe en interés del accionista es la amenaza de
despido. Pero también en las grandes empresas se han
producido casos en los que los accionistas han despedido a
directivos que no actuaban en su interés. 

3.- La posibilidad que ante una bajada en los precios de
las acciones surja otra empresa que desee adquirirla para cambiar
la dirección y mejorar con ello el valor de la empresa.
(Es lo que se conoce como OPA hostil no deseada por los
directivos). 

4.- Hay ocasiones en que los directivos son compensados
con acciones ante buenos resultados por lo que son a la vez
accionistas, y de esta forma están interesados en que sus
acciones valgan lo más posible. 

Este objetivo (MAXIMIZAR LA RIQUEZA DE LOS ACCIONISTAS),
presenta una triple vertiente interrelacionada, la
decisión de inversión o presupuesto de capital, la
decisión de financiación y la decisión de
dividendos. La optimización de la decisión conjunta
de perseguir siempre la maximización del valor de la
empresa para sus accionistas, o lo que es lo mismo, la riqueza de
estos. 

Cartera de
Inversión

Es un conjunto de al menos dos instrumentos financieros
en los que se ha invertido de forma simultánea. Los
instrumentos financieros con los que se puede crear una cartera
son variados y pueden proceder de los siguientes
mercados:

· Mercado de dinero

· Mercado de capitales

· Mercado de derivados

· Mercado de divisas

· Mercado de commodities

Las carteras tienen su razón de ser en la idea de
la diversificación que facilita la disminución del
riesgo y sustento en el rendimiento.

La clave de la diversificación se
encuentra en la dependencia entre los instrumentos que conforman
una cartera. Tales relaciones de dependencia se estiman con la
correlación3. Mientras menor sea la correlación de
los activos, la cartera estará más
diversificada.

Rendimiento y Riesgo. Cuando se debe elegir entre dos
carteras los indicadores más importantes son el riesgo y
el rendimiento que presentan.

El rendimiento muestra el crecimiento en el valor de la
cartera. Se debe distinguir entre rendimiento realizado y
rendimiento esperado. El primero se refiere al rendimiento que en
la realidad tuvo el portafolio en tanto que el segundo es una
estimación del rendimiento futuro de la
cartera.

Frecuentemente el riesgo se define como la posibilidad
de pérdida y se puede vincular con un mercado a la baja
pero aún en este escenario es posible obtener ganancias
mediante posiciones cortas. Por tanto para estas notas el riesgo
indica la dispersión de los rendimientos realizados con el
rendimiento esperado.

Tanto el rendimiento como el riesgo cuentan con
diferentes métodos de estimación como promedios
móviles para el rendimiento y modelos GARCH para la
volatilidad. Sin embargo, en este material se hace uso
únicamente del rendimiento promedio y de la
desviación estándar como estimadores del
rendimiento y del riesgo respectivamente.

2. Las comisiones para corredores o brokers son fijas
sin importar la no existencia de ganancias.

3. Existen nuevas técnicas como las copulas (de
la palabra inglesa couple) que también indican la
dependencia entre dos activos.

4. Las inversiones de los inversionistas

En los mercados financieros existen diferentes tipos de
inversionistas pero una primera clasificación considera
dos clases: individuales e institucionales. No obstante, la
necesidad de invertir y las condiciones en las que se encuentre
el inversionista son los factores que determinan los tipos de
inversiones.

Bancos Una misma institución financiera puede
contar con distintos portafolios con base a las políticas
de la alta dirección. Así, en una
institución financiera, se pueden encontrar un portafolio
de trading conformado por instrumentos líquidos para
rebalancear (cambiar la composición de la cartera) con
frecuencia y un fondo de pensiones compuesto de instrumentos de
mayor plazo con menor liquidez pero que ofrecen la posibilidad de
explotar ciertos arbitrajes regulatorios. El arbitraje
regulatorio (solo aplicable para la banca múltiple)
consiste en la inversión en instrumentos para los cuales
los organismos regulatorios soliciten un capital regulatorio que
sea menor al capital económico4.

Seguros Las instituciones de seguros deben invertir las
reservas debido a que éstas son los recursos con los que
se responde a los siniestros. En la circular S 11.2 de la
Comisión Nacional de Seguros y Fianzas se establecen las
características de las inversiones en las que puede
participar una compañía de seguros. Esta circular
señala límites de inversión con base en el
tipo de activos y en la clase de reserva.

Presupuesto de
capital y análisis de inversión

Expresión usada en el contexto de la
administración, organización de la empresa,
negocios y gestión.

En inglés capital budget. El presupuesto de
capital se considera como sinónimo de inversiones a largo
plazo. Las inversiones que se estudian en el presupuesto de
capital pueden incluir activos fijos, activos intangibles o
incluso inversiones permanentes en el capital de trabajó
(activo circulante). En general, el presupuesto de capital se
refiere al hecho de que el dinero que se haya de invertir (de
capital) es escaso, y debe presupuestarse entre alternativas de
inversión competitivas. El presupuesto de capital incluye
tres áreas básicas de estudio:

• a. La determinación del tamaño
  óptimo de la empresa (área de
  economía).

• b. Determinar en qué invertir: se
  habrá de determinar qué parte de los recursos
  constituye capital de trabajo y qué parte
  constituirá activos no circulantes.

• c. Determinación de las fuentes de
  financiamiento: buscar las fuentes de financiamiento
  más baratas, e invertir en los proyectos más
  rentables.

Decisiones bajo
incertidumbre

Hasta ahora hemos analizado las distintas inversiones
como si de situaciones de certeza se tratara, sin embargo la
realidad es bien distinta y nos encontramos con que la certeza no
existe. Así pues cuando hablamos de un proyecto de
inversión a medio y largo plazo estamos hablando de unos
flujos dinerarios que esperamos se produzcan en un plazo de cinco
o más años a partir del momento actual. Es por ello
que además de tener en cuenta todas las anteriores
variables debemos de tener en cuenta la incertidumbre como una
variable más del modelo.

a) Esperanza matemática de los distintos
flujos de caja

Cuando hablamos de un proyecto de inversión a
futuro nos podemos encontrar con varios estados posibles de la
naturaleza, en este sentido el concepto de Esperanza
Matemática de los flujos de caja expresa la ganancia media
esperada en cada situación.

Fórmula del VAN teniendo en
cuenta distintas situaciones de probabilidad.

Donde:- VAM = Valor Actual Medio de la
Inversión.

– A = Valor de la Inversión Inicial.

– Qi = Valor neto de los distintos flujos de caja. Se
trata del valor neto así cuando en un mismo periodo se den
flujos positivos y negativos será la diferencia entre
ambos flujos.

– Pi = Valor de la probabilidad de producirse el flujo
neto de caja Qi.

– ki = Tasa de retorno del periodo.

b) El ajuste de la tasa de descuento

Otra de las opciones que podemos utilizar para
contemplar el efecto de la incertidumbre en el análisis de
un determinado proyecto de inversión es el ajuste de la
tasa de descuento.

Este método consiste en incrementar dicha tasa de
descuento con una prima de riesgo. Al hacer esto lo que
conseguimos es penalizar enormemente los flujos de caja
más lejanos de tal modo que lo que estamos haciendo es
aminorar enormemente el valor actual de dichos flujos.

Tasa de descuento ajustada: S = K +PDonde:-
S = Tasa de descuento ajustada.- K = Tasa de descuento en estado
de certeza.- P = Prima de riesgo establecida para el
modelo.

Fórmula del VAN con la tasa
de descuento ajustada.

El ajuste de la tasa de descuento lo podremos realizar
conforme a la fórmula anterior, donde la tasa de descuento
es ajustada para cada periodo de la inversión, o
simplificando el modelo y ajustando una única tasa para
toda la vida de la operación.

c) Reducción de los flujos de caja a
condiciones de certeza

En este caso en vez de ajustar la tasa de descuento
aplicada al criterio lo que ajustamos son los distintos flujos
monetarios que produce la inversión.

Al igual que en el caso anterior podemos utilizar un
mismo coeficiente de ajuste para toda la vida de la
operación o un coeficiente distinto para cada flujo de
caja.

La determinación de dicho coeficiente es algo que
tendremos que realizar nosotros en función del grado de
certeza que a priori consideremos que tiene la inversión.
En cualquier caso dicho coeficiente debe ser inferior a la unidad
y superior a cero. Cuanto menor sea dicho coeficiente mayor es la
desviación esperada entre nuestra estimación del
mencionado flujo monetario y la realidad.

La fórmula del VAN utilizando este sistema
quedará del siguiente modo.

Donde:- VAN = Valor Actual Neto de la
Inversión.- A = Valor de la Inversión Inicial.- Qi
= Valor neto de los distintos flujos de caja. Se trata del valor
neto así cuando en un mismo periodo se den flujos
positivos y negativos será la diferencia entre ambos
flujos.- ki = Tasa de retorno del periodo.- a i = Tasa de
inflación esperada del periodo.

Análisis de
inversiones en condición de inflación

Cuando hablamos de una inversión a largo plazo
nos encontramos con que la inflación juega en nuestra
contra por lo que deberemos tener en cuenta la inflación
esperada durante la vida de la inversión para analizar de
una forma más veraz su resultado.

La inflación podrá por tanto afectar de
dos formas distintas a nuestra inversión:

1ª La inversión es independiente de
los flujos de netos de caja.

En este caso los flujos netos de caja se mantienen
constantes. Es el caso de las inversiones donde los flujos de
cobros y pagos se han fijado mediante un contrato. Recibimos los
flujos contratados pero cada vez con un menor valor
real.

Así pues la fórmula del VAN
quedará del siguiente modo:

Donde:- VAN = Valor Actual Neto de la
Inversión.

– A = Valor de la Inversión Inicial.

– Qi = Valor neto de los distintos flujos de caja. Se
trata del valor neto así cuando en un mismo periodo se den
flujos positivos y negativos será la diferencia entre
ambos flujos.- ki = Tasa de retorno del periodo.

– g = Tasa de inflación esperada del
periodo.

2º La tasa de inflación afecta por
igual a los distintos flujos de cobros y pagos.Se trata
del caso más habitual, decidimos realizar una
inversión pero nos encontramos con que la inflación
juega en nuestra contra pues no hemos fijado ni nuestros cobros
ni nuestros pagos a través de un contrato.

Fórmula del VAN en este caso.

Donde:- VAN = Valor Actual Neto de la
Inversión.

– A = Valor de la Inversión Inicial.

– Qi = Valor neto de los distintos flujos de caja. Se
trata del valor neto así cuando en un mismo periodo se den
flujos positivos y negativos será la diferencia entre
ambos flujos.- ki = Tasa de retorno del periodo.

– g = Tasa de inflación esperada del
periodo.

En este caso y como se desprende de la fórmula
nos encontramos con que si simplificamos el criterio podemos
realizar el análisis sin tener en cuenta la
inflación pues como se puede observar multiplica y divide
de igual forma a los distintos flujos de caja.

3º La inflación afecta de una forma
distinta a la corriente de cobros que a la de pagos.Este
es el caso más habitual; en muchas ocasiones la empresa se
encuentra con que no todo el efecto de la inflación en sus
compras lo puede trasladar a sus ventas, bien en su importe bien
en el momento de producirse el incremento de costes.

En este caso nos podemos encontrar con tres tipos de
inflación distintos: – c = Inflación repercutida en
los cobros.

– p = Inflación soportada en los
pagos.

– g = inflación general del mercado.

Fórmula del VAN teniendo en cuenta los tres
tipos de inflación posible.

Donde: – VAN = Valor Actual Neto de la
Inversión.

– A = Valor de la Inversión Inicial.

– Qi = Valor neto de los distintos flujos de caja. Se
trata del valor neto así cuando en un mismo periodo se den
flujos positivos y negativos será la diferencia entre
ambos flujos.

– ki =Tasa de retorno del periodo.

– g = Tasa de inflación esperada del
periodo.

– c = Tasa de inflación esperada sobre los
cobros.

– p = Tasa de inflación esperada sobre los
pagos.

ImpuestosOtro aspecto de vital importancia cuando
realizamos una inversión es el gravamen que vamos a sufrir
cuando realicemos los flujos negativos de la misma y las posibles
ventajas fiscales que podemos obtener por el hecho de realizar la
inversión.

Así pues con respecto a las inversiones nos
tenemos que fijar en dos aspectos básicos:

1º- Tipo impositivo que vamos a soportar en
los beneficios obtenidos con ella.Fórmula para
el desarrollo del modelo con un tipo impositivo que grave los
flujos de caja netos:

Donde:- VAN = Valor Actual Neto de la
Inversión.

– A = Valor de la Inversión Inicial.

– Qi = Valor neto de los distintos flujos de caja. Se
trata del valor neto así cuando en un mismo periodo se den
flujos positivos y negativos será la diferencia entre
ambos flujos.

– ki = Tasa de retorno del periodo.

– t = Tipo impositivo sobre los beneficios del
periodo.

Como podemos observar el tipo impositivo aminora el
importe de los flujos netos de caja provocando en muchos casos el
paso de una inversión aconsejable a una inversión
no aconsejable.

2º- Ventajas fiscales obtenidas como
consecuencia de la realización de una
inversión.Fórmula del VAN en este
entorno:

Donde:- VAN = Valor Actual Neto de la
Inversión.

– A = Valor de la Inversión Inicial.

– Qi = Valor neto de los distintos flujos de caja. Se
trata del valor neto así cuando en un mismo periodo se den
flujos positivos y negativos será la diferencia entre
ambos flujos.

– ki = Tasa de retorno del periodo.

– t = Tipo impositivo sobre los beneficios del
periodo.

– A = Parte de la inversión susceptible de ser
amortizada.

– n = Años en los que se va a amortizar la
inversión.

Como vemos en la anterior fórmula la
existencia de unos coeficientes de amortización
también van a influir en el resultado del modelo. Vemos
como el efecto de la amortización aminora la
disminución de los distintos flujos de caja producidos por
el modelo.En caso de que realicemos la inversión a
través de una financiación el tipo de
interés de dicha financiación también
resultará determinante en el desarrollo del modelo, de tal
forma que la rentabilidad de la inversión se verá
condicionada por las posibles fluctuaciones del tipo de
inversión.

Decisiones de
inversión con riesgo

Para satisfacer la demanda de bienes y servicios, las
empresas necesitan hacer inversiones en maquinaria y equipo,
insumos y demás, lo cual crea la necesidad de disponer de
suficientes recursos financieros. Además, toda empresa
dispone de capital limitado que reduce sus posibilidades de
inversión y sólo en la medida que las operaciones
sean rentables, el presupuesto de capital se irá ampliando
y permitirá a la empresa sobrevivir y tener éxito;
éxito que, por lo demás, depende de la habilidad
con que las personas encargadas de tomar las decisiones puedan
concebir, analizar y seleccionar las oportunidades de
inversión que resulten más rentables. En tal
sentido, una de las áreas fundamentales de la
gestión empresarial es el área financiera que,
junto a otras, se constituyen en áreas prioritarias de la
gerencia, con el fin de tratar de conseguir los mejores
resultados económicos con los recursos de que dispone. Se
deben tomar decisiones que influyan de manera positiva en el
desarrollo futuro de la empresa, decisiones que implican tomar
ciertos riesgos al destinar recursos, en este caso financieros. Y
es que mientras menor sea la información que se tiene
sobre el futuro y más largo sea el tiempo de
recuperación de la inversión, la magnitud del
riesgo aumenta: de ahí que la gerencia debe evaluar
cuidadosamente los aspectos relacionados con cada acción,
entre los cuales cabe destacar: a) análisis de la
situación actual de la empresa y de su entorno, así
como sus fortalezas y debilidades ante su propio mercado y ante
la competencia; b) análisis de escenarios futuros,
identificando peligros y oportunidades y c) planteo de varias
opciones y su evaluación, para escoger la
mejor.

Se dice que una acción es riesgosa cuando no se
tiene certeza sobre su resultado y como este resultado tiene
lugar en un momento futuro, prácticamente todas las
acciones que realiza la gerencia de la empresa son, en mayor o
menor grado, arriesgadas. De ahí que las decisiones
empresariales determinadas por el futuro están sujetas al
riesgo e incertidumbre. Esa incertidumbre, generalmente asociada
a los flujos de caja de una inversión, es debida a muchos
factores, a saber: que una empresa se declare en
suspensión de pagos y no haga frente al servicio de la
deuda, que los índices de inflación sean elevados y
progresivos, que cambien los gustos de los consumidores, lo cual
producirá descensos en los flujos de caja, que el Estado
ponga en práctica políticas económicas
generalmente inadecuadas como controles de precios, devaluaciones
monetarias y control de cambio, alzas de impuestos, incremento en
las importaciones, poco interés en el fomento de la
actividad productiva, etcétera.

En la actualidad, muy pocos autores consideran la
posibilidad de abandonar un proyecto en un momento dado, como una
real alternativa de decisión y mas bien parece como si
considerasen que una vez tomada la decisión sobre un
proyecto de inversión, la empresa debe llevarlo adelante
hasta el fin de su vida. Esta falta de consideración sobre
la posibilidad de abandono de un proyecto se traduce en la poca
información disponible sobre el tema, lo cual ciertamente
ha sido una limitación de este trabajo. Los pocos autores
que han escrito sobre abandono lo han hecho en unas pocas
páginas de algún artículo de un texto. Pero
aún así, con todo y lo reducido de la
información, el tema tiene una gran significación
al evaluar proyectos de inversión. El propósito de
la investigación es demostrar el efecto que en la
evaluación de un proyecto de inversión tiene
considerar la posibilidad de abandono futuro de dicho
proyecto.

• Riesgo país:

Gracias al desarrollo de proyectos conjuntos entre el
Gobierno venezolano y compañías de Irán y
China, Venezuela captó en el primer trimestre de este
año 906 millones de dólares en inversión
extranjera, una magnitud que representa un salto de 42% respecto
al mismo lapso de 2008.

Si bien este resultado demuestra que la inversión
extranjera, una herramienta útil para crear puestos de
trabajo y obtener tecnología, va en aumento, los montos
que recibe Venezuela son ínfimos respecto a las
principales economías de América Latina.

De hecho, esto sucede a pesar de que la crisis
financiera internacional obliga a las multinacionales de Europa y
Estados Unidos, principal fuente de inversión extranjera
en el resto de la región, a recortar planes de
expansión.

Colombia sufre una merma de 22% en la inversión
extranjera del primer trimestre y aun así registra 1.724
millones de dólares, es decir, un monto que supera en 90%
lo obtenido por Venezuela, y Chile contabiliza una caída
de 45%, pero recibe 3.505 millones de dólares, una cifra
que rebasa al país por 286%.

La inversión extranjera que recibió Brasil
en el primer trimestre se traduce en un descenso de 40%, sin
embargo, equivale a 5.342 millones de dólares, y
México, después de un declive de 36%, capta 2.663
millones de dólares, cifras que también dejan muy
atrás a Venezuela.

Analistas estiman que el riesgo de invertir en el
país es alto si se toma en cuenta que hay control de
precios; apetito del Gobierno por apoderarse de lo que denomina
'sectores estratégicos'; control de cambio, que dificulta
la repatriación de dividendos; y trabas para la
importación de algunos rubros.

La administración de Hugo Chávez lleva
adelante un plan de nacionalización de empresas que le ha
entregado al Estado la supremacía en sectores clave como
el financiero, telecomunicaciones, cemento, hierro, acero y
rubros de alimentos.

El plan ha obligado a multinacionales como AES, Verizon,
Cemex, Lafarge, Holcim, Techint y Cargill a entregar empresas que
mantenían en sus rompecabezas.

De acuerdo con estadísticas de la Cepal, Cargill,
junto a Nestlé y Bunge, es la multinacional en el campo de
los alimentos con mayor inversión en América
Latina, mientras que AES domina en el rubro de energía
eléctrica.

Indicadores financieros, evaluados por las empresas al
momento de tomar decisiones de inversión, no arrojan
buenos resultados para Venezuela.

El riesgo país, un termómetro que mide la
diferencia entre el rendimiento que exige un inversionista para
no comprar bonos del Tesoro de Estados Unidos y adquirir papeles
venezolanos, se ubica al cierre del 25 de mayo de este año
en 13,4%, una magnitud que supera con creces a 2,5% de
México, 2,9% de Perú, 3,1% de Colombia, 3% de
Brasil, y sólo se aproxima a 13,8% de
Argentina.

Venezuela registra baja inversión extranjera en
una región de poco peso en la economía globalizada.
La Cepal indica que en 2008 América Latina captó 8%
de la inversión extranjera en el mundo, mientras que Asia
y Oceanía lograron beneficiarse con 21%.

África sólo recibió 4% y los
países desarrollados absorbieron 61%.

Crecimiento
empresarial y de inversiones

Toda empresa necesita diversos tipos de recursos para
funcionar adecuadamente, tales como recursos humanos,
tecnológicos,… y también financieros. Estos
recursos son imprescindibles en el momento de la creación
de la empresa y también a medida que se va creciendo, una
vez el proyecto va teniendo éxito.

En lo que se refiere a los recursos financieros, existen
una serie de temas que conviene evaluar para decidir lo que es
más conveniente para la empresa en cada momento. Entre
estos temas destacan los siguientes:

-¿Cuál es la proporción adecuada
entre recursos propios y recursos ajenos?

-¿Cuál es la proporción adecuada
entre deuda a largo plazo y deuda a corto plazo?

-¿Qué tipos de deuda conviene
utilizar?

-¿Qué parte de los beneficios generados
conviene repartir en forma de dividendos?

En estas líneas se presentan algunos de los
aspectos a considerar en relación con la decisión
sobre la proporción adecuada entre recursos propios y
recursos ajenos.

La financiación basada en fondos propios tiene
grandes ventajas. Entre estas cabe destacar la independencia
frente a los acreedores y el menor nivel de riesgo financiero.
Tradicionalmente, se ha situado la proporción ideal entre
capital propio y deuda entre el 40% y 60%, aproximadamente. De
todas formas, esta proporción depende mucho del sector en
el que opere la empresa. Si que conviene recordar que la
mayoría de estudios sobre esperanza de vida empresarial
suelen indicar que a medida que la empresa cuenta con una mayor
proporción de recursos propios, aumenta su esperanza de
vida. Sin embargo, esta proporción tan elevada de capital
puede limitar el crecimiento de la empresa, cuando no se generan
recursos suficientes o no se cuenta con la posibilidad de ampliar
el capital.

En cambio, trabajar con deuda permite aumentar las
inversiones más allá de lo permiten que los
recursos generados por la empresa. Por otro lado, en un entorno
de tipos bajos como el actual, el coste de la deuda es menor que
la rentabilidad deseada por los accionistas, por lo que es
más barato financiarse con deuda. Así, endeudarse
es una forma de reducir el coste medio de todos los recursos
financieros utilizados por la empresa.

Además, la deuda es deducible fiscalmente, por lo
que su coste real suele estar por debajo de la tasa de
inflación. Tampoco podemos olvidar que la
financiación a través de deuda puede permitir que
los accionistas perciban dividendos periodicamente al no estar
tan comprometidos los recursos generados internamente para seguir
financiando inversiones.

En la actualidad, muchas empresas están
considerando elevar la proporción de deuda con el fin de
poder financiar el crecimiento, ya que los bajos tipos de
interés favorecen el efecto apalancamiento, es decir, el
uso de deuda para aumentar la rentabilidad de los recursos
propios. Esta situación es posible siempre que la
rentabilidad de las inversiones que hace la empresa sea superior
al coste de la deuda. Hoy en día, dado el crecimiento que
están experimentando los beneficios empresariales, se
trata de una situación muy frecuente. En sectores como la
construcción de infraestructuras, por ejemplo, está
creciendo del uso del project finance. En este tipo de
financiación la entidad de crédito gestiona las
necesidades de financiación tanto a corto como a largo
plazo, a lo largo de la vida del proyecto.

Lógicamente, la política financiera
depende de la etapa en el ciclo de vida en el que se encuentra la
empresa. En los primeros años de vida es posible que la
empresa tenga más dificultades para acceder a la
financiación externa, por lo que es más normal
contar con una mayor proporción de recursos propios.
Cuando se trata de proyectos innovadores en sectores tales como
las tecnologías de la información,
biotecnología y similares, existen diversas instituciones
que actúan en el campo del capital riesgo que pueden
aportar financiación que tiene las ventajas de los
recursos propios. Un aspecto a tener en cuenta es que las
empresas de capital riesgo desean rentabilizar de forma
importante su inversión en plazos de tiempo que oscilan
alrededor de los cinco años. Este horizonte más a
corto plazo puede dificultar el uso del capital riesgo en
empresas que precisan de un mayor plazo de tiempo para empezar a
generar riqueza de forma importante.

Una vez la empresa ya ha demostrado que su modelo de
negocio es capaz de generar riqueza, se puede plantear el acudir
a bolsa para aumentar su financiación. Esta opción
sólo es planteable en el caso de empresas de
dimensión mediana y grande.

Aunque la mayoría de las fórmulas de
financiación que se han indicado (capital riesgo, project
finance, bolsa,…) suelen tener costes elevados, tienen como
ventaja añadida el que obligan a la empresa a actuar con
elevados niveles de profesionalidad y transparencia.

De lo anterior se desprende que la decisión sobre
la proporción entre capital y deuda debe hacerse
considerando elementos como el riesgo, las necesidades de
inversión, los costes de cada fuente de
financiación, la rentabilidad de los accionistas, la
fiscalidad, … Por suerte, hoy en día existen
múltiples vías de financiación ya sea a
través de recursos propios o de recursos ajenos, por lo
que no debería descartarse ningún proyecto
interesante de inversión por falta de
financiación.

Interrelación
de las decisiones de inversión y
financiamiento

LAS DECISIONES FINANCIERAS.

El análisis de las decisiones financieras se
sitúa dentro del área de la Dirección
Financiera y constituyen el nexo de unión entre la
teoría financiera y la política financiera. Debido
a las interacciones existentes entre las decisiones financieras y
a su interrelación con el objetivo de la empresa, la
Dirección Financiera se ocupa de evaluar el efecto
combinado de dichas decisiones sobre el objetivo financiero. Este
tipo de decisiones empresariales suponen un aumento o
disminución del empleo de los recursos de las empresas y
responden a los tres interrogantes planteados por
SOLOMON:

1.- ¿Cuál debe ser la dimensión de
la empresa y su ritmo de crecimiento?

2.- ¿Qué clases de activos debe poseer la
empresa?

3.- ¿Cuál debe ser la composición
de su pasivo?

Estas cuestiones están estrechamente ligadas. El
volumen total de activos dependerá de las posibilidades
específicas de inversión, así como de las
posibilidades de financiación. Las facilidades para
obtener recursos financieros dependerán a su vez de la
cantidad y calidad de los proyectos de inversión en los
que van a ser utilizados. Las tres cuestiones constituyen tres
aspectos de un mismo problema fundamental, las cuales deben
resolverse simultáneamente en la
práctica.

Así, la empresa ha de hacer frente a tres
categorías de decisiones financieras:

1.- Volumen y destino de sus inversiones.

2.- Volumen de los dividendos a distribuir.

3.- Volumen y origen de los recursos a
utilizar.

Es decir, decisiones de inversión, decisiones de
dividendos y decisiones de financiación. Cada una ha de
valorarse en relación con el grado de cumplimiento del
objetivo financiero de la empresa.

Quizás la decisión
económico-financiera fundamental de la empresa sea la
determinación del nivel y composición de su
inversión. La empresa puede invertir en activos
físicos o financieros (títulos). Las decisiones de
inversión de la empresa determinan la renta futura de la
misma. La rentabilidad de las inversiones se ve influida tanto
por factores externos al control de la dirección como por
decisiones de producción.

• DECISIÓN DE INVERSION

La decisión de inversión consiste en la
colocación de capital en proyectos de inversión de
los que se esperan beneficios futuros (Van Horne,
1.986).

La dirección se encuentra con tres problemas
importantes que afectan a la decisión de inversión:
el primero de ellos es localizar nuevas oportunidades de
inversión; el segundo es estimar los flujos de
tesorería de los proyectos; y el tercero, establecer una
regla o técnica de decisión consistente que permita
elegir entre diversos proyectos de inversión. La regla de
decisión debe ofrecer la propiedad antes mencionada de
maximizar la riqueza de los accionistas.

La estimación de los flujos de caja no es
sencilla debido a que son flujos esperados y por tanto futuros,
por lo que no pueden estimarse con certeza. Por este motivo, los
proyectos de inversión deben evaluarse en función
de su rentabilidad esperada y del riesgo económico que
llevan consigo.

Para la valoración de proyectos de
inversión a partir de la rentabilidad esperada y del
riesgo se seleccionan un conjunto de proyectos de
inversión para elegir entre estos el proyecto que maximice
la rentabilidad para un determinado tipo de riesgo o bien que
minimice el riesgo para un determinado nivel de
rentabilidad.

• DECISIÓN DE FINANCIACIÓN

Las decisiones de financiación determinan los
medios que la empresa ha de utilizar para financiar sus
inversiones.

La empresa se va a plantear si financiar sus inversiones
con fondos propios o con fondos provenientes del endeudamiento,
es decir, con fondos ajenos.

Cada uno de los medios que utiliza la empresa para
financiarse supone un coste, que en su conjunto, da lugar a lo
que se conoce como coste de capital de la empresa.

El coste de capital, por consiguiente, relaciona, a
través de la tasa de rendimiento requerida de los
proyectos de inversión, las decisiones de inversión
con las de financiación. La empresa al conocer el coste de
capital va a seleccionar las inversiones a realizar y estas
serán las que incrementen el valor de la empresa, es
decir, las inversiones cuya tasa de rendimiento interna sea mayor
al coste de capital de los recursos financieros
utilizados.

• DECISIÓN DE DIVIDENDOS

La decisión de dividendos consiste en determinar
el volumen óptimo de distribución de beneficios que
permita mantener una política adecuada de
autofinanciación y una retribución suficiente a las
acciones de la empresa. Por tanto la política de
dividendos supone la decisión de distribuir beneficios
versus retención de los mismos para reinvertirlos en la
empresa.

El tema central que se deriva de la decisión de
dividendos es si el valor de la empresa en el mercado es
independiente o no de la política de dividendos seguida
por la empresa.

Los economistas no están de acuerdo en esta
cuestión y hay dos posturas claramente opuestas. Por un
lado, Modigliani y Miller (1.961) afirmaron que la
política de dividendos es irrelevante para el valor de la
empresa en el mercado. Por otro lado Gordon (1.962) dice que
existirá una política óptima de dividendos
que maximice el valor de la empresa al suponerse que el comprador
de una acción paga sus futuros dividendos.

Inversionistas
institucionales: públicos y privados

Los inversionistas institucionales constituyen una
fuente importante de financiamiento para el gobierno central. En
2000 los fondos de pensiones, las compañías de
seguros y los fondos comunes de inversión tenían en
su poder aproximadamente la cuarta parte de la deuda total del
gobierno central en los mercados emergentes. Para 2005 la
proporción de la deuda pública en manos de
inversionistas institucionales había aumentado a casi un
tercio de la deuda total del gobierno central (FMI,
2006b).

Aunque los inversionistas institucionales revisten una
importancia crucial para el funcionamiento del mercado de deuda
pública interna de un país, no constituyen un grupo
homogéneo con objetivos de inversión similares. Por
el contrario, cada tipo de inversionista institucional sigue sus
propias directrices de inversión y, como resultado, la
demanda de títulos públicos abarca desde letras de
tesorería a corto plazo hasta instrumentos a largo plazo.
Los fondos de pensiones y las empresas que ofrecen seguros de
vida tienen un flujo de fondos predecible y pasivos bastante
predecibles durante largos períodos; en consecuencia, su
horizonte de planificación es a largo plazo y prefieren
activos que generen un flujo estable de rentas reales. En cambio,
los fondos comunes y las sociedades de inversión se
centran en el valor actual de mercado de sus carteras, que es el
principal indicador de su desempeño. Además, dado
que sus accionistas pueden exigir el rescate de sus tenencias
prácticamente en cualquier momento, y que se les obliga a
ajustar el precio de sus activos al valor de mercado, prestan
mucha atención a la liquidez de los instrumentos
financieros en los cuales invierten.

Los bancos difieren de los inversionistas
institucionales normales por la índole de sus pasivos.
Como tienen depósitos a corto plazo que son fijos en
términos nominales y rescatables a la vista, estas
instituciones se diferencian de los fondos comunes de
inversión (que también tienen pasivos a corto plazo
pero cuyo valor fluctúa según el valor de mercado
de sus activos) y de las compañías de seguros y los
fondos de pensiones, que tienen pasivos a largo plazo.