Preguntas y respuestas
1. ¿Cuáles son los cuatro factores que afectan la estructura de capital fijada como meta?
Existen cuatro factores fundamentales que influyen en las decisiones de estructura de capital.
Riesgo de Negocio: el riesgo al que estarían sometidas las operaciones de la empresa si no utilizara deudas. Mientras más grande sea el riesgo de negocio de la empresa, más pequeña será la cantidad óptima de deudas.
Posición Fiscal de la Empresa: Una razón primordial para la utilización de deudas es que el interés sea fiscalmente deducible, el cual disminuye el costo efectivo de las mismas. Sin embargo, si una gran cantidad de los ingresos de la empresa ya se encuentra protegida contra los impuestos en virtud de una depreciación acelerada o de las proactivaciones fiscales de las pérdidas, su tasa fiscal será baja, por lo que las deudas no serán tan ventajosas como lo serían en el caso de que tuviera una tasa fiscal efectiva más alta.
Flexibilidad Financiera: Es la capacidad para obtener capital en términos razonables bajo condiciones adversas. Los tesoreros corporativos saben que se necesita de una oferta uniforme de capital para lograr operaciones estables, lo cual, a su vez, es vital para el éxito a largo plazo. También saben que cuando el dinero es escaso, o cuando una empresa experimenta dificultades operativas, debe contar con un balance general sólido, para obtener fondos a partir de los proveedores de capital. De este modo, podría ser ventajoso emitir instrumentos de capital contable para reforzar la base de capital de la empresa y su estabilidad financiera.
Actitudes Administrativas: factor que determina el nivel de deudas relacionado con las posturas conservadoras o agresivas respecto a la solicitud de préstamos. Algunos administradores son más agresivos que otros; por lo tanto, algunas empresas están mas inclinados a deudas en un esfuerzo por impulsar las utilidades. Este factor no afecta la estructura de capital óptima, o la estructura que maximizará el valor de la empresa, pero sí influye sobre la estructura de capital fijada como meta.
2. ¿Cuáles son los factores que las empresas toman en cuenta para su política de dividendos?
Los factores que las empresas toman en cuenta pueden agruparse en las siguientes 4 categorías:
Restricciones sobre los pagos de dividendos. La cantidad de dividendos que una empresa puede pagar puede limitarse debido a: a) restricciones sobre los contratos de deudas, los cuales con frecuencia estipulan que no se pague ningún dividendo, a menos de que ciertas medidas financieras excedan los mínimos estipulados; b) el hecho de que los pagos de dividendos no puedan incorporarse a la partida "utilidades retenidas" del balance general (lo cual se conoce como deterioro de la regla de capital, diseñada para proteger a los acreedores, prohibiéndole a la compañía que distribuya activos entre los accionistas antes de que hagan pagos a los tenedores de deudas); c) disponibilidad de efectivo, porque los dividendos en efectivo solo pueden pagarse con efectivo, y d) restricciones impuestas por el fisco ( I.R.S.) sobre las utilidades retenidas acumuladas de una manera impropia.
Oportunidades de inversión. Las empresas con grandes cantidades de proyectos de presupuesto de capital aceptables, generalmente, presentan bajas razones de pago de dividendos, y viceversa. Sin embargo, si una empresa puede acelerar o posponer los proyectos, puede adherirse de manera más estrecha a una política de dividendos fijada como meta.
Fuentes alternativas de capital. Cuando una empresa necesita financiar un nivel dado de inversiones, y los costos flotación son altos, es más conveniente que se establezca una baja razón de pagos de dividendos y el financiamiento se efectúe mediante la retención de utilidades en lugar de la venta de nuevas acciones comunes. Además, si la empresa puede ajustar su razón de deudas a activos sin aumentar de manera aguda los costos de capital, puede mantener un dividendo estable, aun si las utilidades fluctúan, por medio de una razón variable deudas/activos. Otro factor que debe considerar la administración cuando toma decisiones de financiamiento es la dilución de la propiedad, es decir, si a la administración le preocupa mantener el control, podría negarse a vender nuevas acciones; por lo tanto, la compañía podría retener más utilidades de lo normal.
3. ¿Qué es el riesgo de negocio y cuales son los factores más importantes de los cuales depende?
El riesgo de negocio se define como la incertidumbre inherente en las proyecciones de los rendimientos futuros, ya sea respecto a los activos o al capital contable, si la empresa no utiliza deudas, o un financiamiento similar al de las deudas (es decir, acciones preferentes). En otras palabras es el riesgo asociado con las operaciones de la empresa. El riesgo de negocio depende de diversos factores, de los cuales los más importantes incluyen lo siguiente:
Variabilidad de las ventas (volumen y precios). Mientras más estables sean las ventas unitarias (volumen) y los precios de los productos de una empresa, si todo lo demás se mantiene constante, más bajo será su riesgo de negocio.
Variabilidad del precio de los insumos. Una empresa que opera en una industria, en la que los precios de los insumos (mano de obra, costos de los productos, etc) sean altamente inciertos, se encuentra expuesta a un alto grado de riesgo de negocio.
Capacidad para ajustar los precios de los productos. Ante los cambios observados en los precios de los insumos. Algunas empresas tienen pocos problemas para aumentar los precios de sus productos cuando los costos de los insumos aumentan. Así, mientras más grande sea la capacidad para ajustar los precios de ventas, más bajo será el grado de riesgo de negocio. Este factor es especialmente importante durante los períodos de alta inflación.
Rigidez de los costos: el apalancamiento operativo. Si un alto porcentaje de los costos operativos son fijos y no disminuyen cuando la demanda se contrae, aumenta el riesgo de negocio de la empresa.
Problemas
1)Milusa es una compañía dedicada al ramo de la alimentación que nos proporciona la siguiente información financiera (de momento, para ser consistentes con la idea del mercado eficiente, supondremos que no hay impuestos):
Acciones ordinarias emitidas: 2.000.000
Precio de mercado de las acciones: 10 €/acción
Beneficios antes de intereses e impuestos (BAIT): 3.000.000 euros
Beneficio por acción después de impuestos (BPA) = 1,5 euros
Dividendo por acción (DPA) = 1,5 euros
Coste del capital (ko = ke) = DPA ÷ P0 = 15%
Posteriormente, Milusa, acomete una reestructuración financiera que consiste en emitir ocho millones de euros en obligaciones y adquirir la misma cantidad en acciones (800.000 títulos) con objeto de reducir su capital social. El tipo de interés del cupón es del 12% antes de impuestos, con lo que el estado financiero de Milusa pasa a ser el siguiente:
– Estructura de capital
Acciones emitidas: 1.200.000
Obligaciones: 8.000.000 euros
– Información sobre beneficios
Beneficio antes de intereses e impuestos (BAIT) = 3.000.000 euros menos: intereses financieros (12%) 960.000 euros
Beneficios para los accionistas = 2.040.000 euros
Beneficios por acción (BPA) = 1,7 euros
Dividendos por acción (DPA)= 1,7 euros
Antes de su reestructuración el valor del coste de las acciones propias era del 15%. Después de la misma, si se cumpliese esta hipótesis, dicho coste habría ascendido hasta el:
ke = 0,15 + (0,15 – 0,12) x (8/12) = 17%
de tal manera que si capitalizamos los dividendos a recibir por los accionistas después de la reestructuración financiera, 1,7 euros, al tipo de interés del 17%, obtendríamos un valor de las acciones en el mercado igual a:
y el valor del capital social será de 10 x 1.200.000 = 12.000.000 de euros, lo que hace que el valor de Milusa después de reestructurarla sea igual a:
V = A + D = 12.000.000 + 8.000.000 = 20.000.000 €
es decir, el valor de la empresa sería el mismo que antes de endeudarla, puesto que la ventaja obtenida al aumentar el grado de endeudamiento de la empresa (la diferencia entre el 15% de las acciones ordinarias y el 12% de las obligaciones) se vería contrarrestada por el aumento de 2 puntos del rendimiento financiero exigido por los accionistas.
Así pues, como la estructura del capital no afecta al valor de mercado de la empresa, éste se obtendrá capitalizando (descontando) los beneficios esperados antes de intereses e impuestos al coste del capital medio ponderado:
La financiación a través del endeudamiento tiene dos tipos de costes: un coste explícito (Ki) y uno implícito. Este último viene dado por la variación producida en el coste de las acciones al aumentar el grado de endeudamiento de la empresa. El coste real de las deudas es, obviamente, la suma de ambos tipos de costes. En general, el coste real de cualquier fuente financiera es su coste explícito más el cambio inducido en el coste de cualquier otra fuente financiera.
En conclusión, el punto de vista de la estructura de capital en mercados eficientes parte de la base de que el aumento del riesgo financiero producido por el incremento del apalancamiento financiero produce una alteración en el coste de las acciones lo bastante grande como para contrarrestar los mayores dividendos repartidos a los accionistas. Lo que parece indicar que la financiación a través del endeudamiento no es tan barata como parece en un principio. El resultado será el mantener constante el coste del capital de la compañía y ello implicará, además, que al ser tan buena una estructura de capital como otra cualquiera los directivos no deberían perder su tiempo ni el dinero intentando dar con su composición óptima, pues ella no existe. Hay otra conclusión muy importante que se deriva de lo anterior: las decisiones de inversión pueden realizarse de forma independiente de las decisiones de financiación, es decir, si el proyecto de inversión es malo, o bueno, lo será independientemente de la estructura de capital de la empresa.
2) Gentry Motors Inc., un productor de generadores de turbinas, se encuentra en la siguiente situación: UAII = 4 millones de dólares; tasa fiscal = T = 35%; deudas ¡en circulación = 2 millones de dólares; kd = 10%; ks = 15%; acciones de capital en circulación = 600 000; valor en libros por acción = 10 dólares. Debido a que el mercado del producto de Gentry es estable y la compañía no espera ningún crecimiento, todas las utilidades se pagan como dividendos. Las deudas consisten en bonos perpetuos.
a) ¿Cuáles serán las utilidades por acción de Gentry y su precio por acción
(Po)? '
b) Gentry, que puede incrementar sus deudas en ocho millones de dólares hasta alcanzar un total de diez millones, utilizará las nuevas deudas para readquirir y retirar algunas de sus acciones de capital al precio actual. La tasa de interés sobre sus deudas será de 12% (tendrá que reembolsar las deudas antiguas), y el costo de su capital contable aumentará desde quince hasta 17%. La UAII permanecerá constante. ¿Debería Gentry cambiar su estructura de capital?
a)
UAII $4 000 000
Intereses ($2 000 000 X 0.10) (200 000)
Utilidades antes de impuestos (UAI) $3 800 000
Impuestos (35%) (1 330 000)
Utilidad neta $2 470 000
UPA = $2 470 000/600 000 = 4.12 dólares
Po = $4.12/0.15 =27.47 dólares.
b)
UAII $4 000 000
Intereses ($10 000 000 X 0.12) ( 1 200 000 )
Utilidades antes de impuestos (UAI) $2 800 000
Impuestos (35%) ( 980 000 )
Utilidad neta $1 820 000
Acciones compradas y retiradas:
Acciones en circulación:
Acciones1 = Acciones0 – Acciones = 600 000 – 291 227 = 308 773
Nuevas UPA:
UPA = $1 820 000/308 773 = $5.89
Precio nuevo por acción:
Po = $5.89/0.17 = 34.65 versus 27.47 dólares.
Por consiguiente, Gentry debería cambiar su estructura de capital.
3) Components Manufacturing Corporation (CMC) tiene una estructura de capital que, en su totalidad, consiste en instrumentos de capital contable común y tiene 200 000 acciones en circulación con un valor unitario a la par de dos dólares. Cuando el fundador de CMC, quien había sido también su director de investigación y su inventor más exitoso, se retiró en forma inesperada al sur del Pacífico a finales del año 2000, la empresa se quedó repentina y permanentemente con expectativas de crecimiento mucho menores y con una cantidad relativamente pequeña de nuevas y atractivas oportunidades de inversión. Desafortunadamente, no hubo forma de reemplazar las aportaciones del fundador de la empresa. Tiempo antes, la empresa había decidido que sería necesario reinvertir la mayor parte de sus utilidades para financiar el crecimiento, el cual alcanzaba un pro- medio de 12% por año. Un crecimiento futuro a una tasa de cinco por ciento se considera realista, pero ese nivel requeriría de un incremento de la razón de pago de dividendos. Además, parece ser que los nuevos proyectos de inversión, con por lo menos una tasa de rendimiento de 14% requerida por los accionistas de CMC (ks = 14%) equivaldrían sólo a 800 000 dólares para el año 2001, no la cifra proyectada de dos millones de dólares de utilidad neta. Si se mantuviera la actual razón de pago de dividendos de 20%, las utilidades retenidas serían de 1.6 millones de dólares en el 2001; pero como se ha hecho notar, las inversiones que reditúan el costo de capital de 14% ascenderían solamente a 800 000 dólares.
Un aspecto realmente alentador es que se supone que continuarán las altas utilidades provenientes de los activos existentes, y aun se espera una utilidad neta de dos millones de dólares para el año 2001. Dados estos cambios tan importantes, la administración de CMC decidió revisar la política de dividendos de la empresa.
a) Suponiendo que los proyectos de inversión aceptables para el año 2001 se financiaron totalmente con las utilidades retenidas durante el año, calcule el DPA para el año 2001 si CMC adoptara la política residual de dividendos.
b) ¿Qué implicaciones tiene para el año 2001 su respuesta de razón de pago de dividendos en el inciso a)?
c) Si se mantiene una razón de pago de dividendos de 60% en el futuro previsible, ¿cuál será su estimación acerca del precio actual de mercado de las acciones comunes? ¿Cómo se compara esto con el precio de mercado que debería prevalecer bajo los supuestos existentes antes de las noticias acerca del retiro del fundador? Si los dos valores de Po son diferentes, comente las razones de ello.
a)
Utilidad neta proyectada $2 000 000
Menos inversiones de capital proyectadas ( 800 000 )
Residuo disponible $1 200 000
Acciones en circulación 200 000
DPA = $1 200 000 / 200 000 acciones = $6 = 
b)
UPA = $2 000 000/200 000 acciones = $10
Razón de pago de dividendos = DPA / UPA
Dividendos totales / Utilidad neta = $1 200 000 / $2 000 000 = 60%
c)
A pesar de que CMC ha sufrido un severo retroceso, sus activos actuales continuarán proporcionando una buena corriente de ingresos. Una mayor cantidad de estas utilidades debería trasmitirse en este momento a los accionistas, puesto que el ahora más lento crecimiento interno ha reducido la necesidad de fondos. Sin embargo, el resultado neto es una disminución de 33% en el valor de las acciones.
Bibliografía
– Brigham, Eugene F. "Fundamentos de Administración Financiera". McGRAW – HILL. México, 2001.
– Blank, Leland T. "Ingeniería Económica". McGRAW – HILL. Santa Fe de Bogotá, 1999.
– Disponible:http//www19.uniovi.es/.
Autor:
Martínez, Anett
Urdaneta, Jesús
Herrera, Alejandro
CIUDAD GUAYANA, DICIEMBRE DE 2002