Administrando los riesgos de mercado: Contratos financieros derivados en Perú (página 2)

4.- Objeto:

• En el swap de divisas: Su
  objeto será el intercambio de deuda sobre principales de
  igual monto en diferentes monedas, por un periodo de tiempo
  acordado en el contrato, con
  la finalidad de reducir el costo de
  financiamiento para ambas partes aprovechando su
  mejor clasificación financiera que gozan en sus
  respectivos países.
• En el swap de tipo de interés:
  Su objeto es el intercambio de un tipo flotante de
  interés por el de un tipo fijo de
  interés.
• En el swap de commodities: Su objeto es
  garantizar tanto al comprador como al vendedor, el precio de un
  bien, fijando el mismo, a la firma del contrato, de esta forma
  se mitiga su exposición al riesgo de
  precio del bien y las partes solo pueden variar el precio bajo
  un determinado "Índice Variable".
• En el swap de índices de acciones:
  Cuyo objeto es el intercambio de rendimiento de un mercado de
  dinero por
  otro bursátil.

5.- Características

5.1. Generales:

• Establece una mejor asignación de riesgos en
  los precios de
  los activos
  subyacentes.
• Cada empresa
  integrante de un swap accede a un mercado definido
  (intereses, divisas o commodities) en mejores
  condiciones competitivas.
• Se obtienen mayores ventajas y un mejor resultado,
  en el caso que ambas, de manera unilateral, hubiesen acudido
  directamente al mercado deseado.
• Mitigan las oscilaciones en el tipo de
  cambio de las monedas como de variaciones en la tasa de
  interés y precios de
  commodities.

5.2. Particulares:

Swap de divisas.

• Satisface las necesidades de financiamiento de las
  empresas por
  montos equivalentes, aunque en diferentes
  monedas.
• Puede realizarse directamente entre las partes
  contratantes, pero lo normal es contar con la presencia de un
  banco
  intermediario.

Swap de tipos de interés.

• El riesgo de incumplimiento contractual queda
  limitado a la diferencia de intereses
  intercambiados.

Swap de commodities

• Las partes contratantes acuerdan el índice
  de precios de referencia del mercado de contado.
• El valor del
  commodity, determinado en el contrato, es
  independiente de su transacción física en el
  mercado de contado.

6.- Formalidad. Plazos. Duración.
Conclusión.

Formalidad: No requiere una formalidad
específica.

Plazos: Se estila contratar a plazos variables,
así tenemos contratos de
swap a corto plazo (hasta un año), a mediano
plazo (1 a 5 años) que es el más común y
largo plazo (5 a 10 años) esto dependerá de las
necesidades y proyecciones de los contratantes.

Duración: Hablar de duración en
los contratos de swap, sobre todo en los de tipo de
interés, es una estructura
compleja, pues ella comprende tanto al plazo del swap
como al cupón del swap (parte desglosable de la
obligación que sirve para ejercer el derecho de cobro
de los intereses periódicos, a medida que vayan
venciendo) que juntos son útiles a la hora de cubrir
riesgos de tasas de
interés a un plazo utilizando instrumentos a un
plazo diferente

Conclusión: Consideramos dos modos de
conclusión del contrato de swap.

• De motu proprio: Realizando un swap
  "inverso" (neutralizando los flujos de tesorería
  mediante otro swap) o vendiendo el swap en el
  mercado de swaps secundario (Cesión de
  swap).
• Por incumplimiento de determinada
  prestación: El cual puede convenirse expresamente en
  el contrato (V.Gr.: Art. 1430
  C°C°).

7.- Obligaciones
de las partes: Varía en función
de la modalidad de swap que las partes estén
contratando, en ese sentido tendremos:

• Intercambio de financiamiento.- En el swap
  de divisas el permutante "x" se obliga a efectuar la
  transferencia del capital
  principal en el lapso de determinado tiempo, de igual manera
  el permutante "y" se obliga a transferir al permutante "x" la
  suma equivalente.
• Asumir el pago de los intereses recíprocos.-
  Que devengan a raíz del financiamiento.
• Intercambiar un tipo flotante de interés por
  un tipo fijo.- Esto para el caso del swap de tipo de
  interés.

8.- Principales Cláusulas:

• Motivo de la contratación del swap
  (Gaming Law)
• Denominaciones de los Términos
  Financieros.
• Objeto del Contrato.
• Carácter del Contrato.
• Plazo del Contrato, Ejecuciones
  Periódicas.
• Declaraciones y Garantías.
• Obligaciones y Derechos de
  las Partes.
• Cesión de Posición
  Contractual.
• Cláusula Penal Moratoria.
• Cláusula Resolutoria Expresa.
• Gastos e Impuestos.
• Cláusula Arbitral (o Jurisdicción y
  Ley
  Aplicable).
• Domicilio

III.- Option Contract (Contrato de
Opción Financiera)

A decir de Mascareñas Pérez –
Iñigo, este considera que el Contrato de Opción es
un "contrato normalizado a través del cual, el comprador
adquiere el derecho, pero no la obligación, de comprar
(call) o vender (put) el activo subyacente a un
precio pactado (precio de ejercicio) en una fecha futura (fecha
de liquidación)"

El tratadista John Hull se pronuncia en ese sentido,
tomando como referencia las posibilidades objeto del contrato ,
al expresar que una opción de compra da a su titular el
derecho a comprar un activo a un precio determinado en una fecha
establecida, y en el caso de una opción de venta, esta
proporciona a su poseedor el derecho a vender un activo en una
fecha determinada a un precio establecido. Incidiéndose en
que el precio contractual es denominado "precio de ejercicio"
(stricking price) y la fecha de finalización del
contrato, fecha de ejercicio o vencimiento (expiration date,
exercise date o maturity).

Según la práctica de mercado el ejercicio
de la opción call o put puede ser, la fecha
de vencimiento (opción de estilo europeo) o ejercitables
desde el momento en que se adquiere la opción hasta el
momento de vencimiento de la misma (opción de estilo
americano), según establezcan las Condiciones Generales
(Contract Specifications) del contrato

Así, además consideramos en este tipo de
contrato, en el que intervienen dos partes, una de ellas, el
comprador, paga un precio, llamado prima
(premium)) a fin de beneficiarse durante un
periodo de tiempo determinado de ciertos derechos que la otra, el
vendedor, le otorga.

1.- Modalidades: Se realizan en función
de los elementos subyacentes sobre los cuales se estructuren
estos contratos:

• Contrato de Opción Financiera sobre
  Commodities.
• Contrato de Opción Financiera sobre
  Divisas.
• Contrato de Opción Financiera sobre
  Índices Bursátiles.
• Contrato de Opción Financiera sobre
  Forwards.
• Contrato sobre Tasa de Interés; y
• Contrato de Opción Financiera sobre
  swaps.

Además de las modalidades citadas, en el mercado
de opciones, suelen aparecen formas más complejas que las
más usuales y simples calls y puts. Nos referimos a
las combinaciones entre estas, las cuales son:

• El "Straddle": Combinación de un
  put y un call sobre las mismas acciones, con el
  mismo precio de ejercicio y fecha de
  expiración.
• El "Strip": Combinación de un
  call y dos put. El comprador del strip
  apuesta a que el precio de la acción se diferenciará de su
  precio de ejercicio con más probabilidad a
  la baja que al alza.
• El "Strap": Combinación de dos
  Calls y un put sobre las mismas acciones, al
  mismo precio de ejercicio y a la misma fecha de
  expiración.
• El "Spread: Como el straddle, el
  spread es una opción con un put y un
  call, pero con la diferencia de que el precio de
  ejercicio del put y call está especificado
  en una cuantía distinta del precio de mercado de la
  acción, a la fecha en que la opción se
  emite.

2.- Partes Intervinientes en el
Contrato:.

Comprador (buyer) y el vendedor
(seller), los cuales a través de contratos
estandarizados negociados en bolsa, a través de la
respectiva Cámara de Compensación, compran
y venden opciones, es necesario agregar que la contrapartida de
toda opción compradora o vendedora será siempre
una Cámara de Compensación.

3.- Naturaleza
Jurídica: Anota Rodrigo Uría, comentando la
legislación española, que se trataría de
"opciones de compraventa"; toda vez que la Legislación
Española (Real Decreto de 20 de Diciembre de 1991,
modificado por Real Decreto de 28 de Abril de 1995) configura a
los contratos de opción como contratos a plazo
(Compraventa específicamente, en relación al
"Clearing House" por actuar "como comprador ante el
miembro vendedor y como vendedora ante el miembro comprador"
(art. 7.2. del R.D.), dando el mismo tratamiento a los
contratos de futuros.

Creemos que estamos ante un contrato de naturaleza
aleatoria, toda vez que por este contrato se puede ejercer la
opción de compra o de venta, según la evolución de las condiciones.

4.- Objeto.- El fin que se persigue al celebrar
este tipo de contratos es la negociación de commodities, tasas
de interés, divisas e índices
bursátiles.

• Commodities.- Estos contratos
  otorgan a su titular el derecho más no la
  obligación de comprar o vender cierta cantidad de
  bienes.
• Tasas de interés.– Es un
  contrato que dá a su titular el derecho a gozar de un
  determinado tipo de interés durante un periodo
  determinado, protegiéndose de esta manera, contra
  movimientos desfavorables de las tasas de
  interés.
• Divisas.– Contrato que da a su
  titular el derecho, mas no la obligación de comprar o
  vender moneda extranjera a un tipo de cambio
  predeterminado en una fecha futura.
• Índices Bursátiles.–
  Contrato en donde el índice se encuentra representado
  por una cartera de activos

5.- Características: Los contratos de
opción financiera comparten las mismas
características de contratación de los contratos
de futuros, en el capítulo referente a este punto
trataremos con mayor detalle, por ahora expresamente que
existe:

• Estandarización de los
  contratos.
• Un sistema de
  negociación.
• Las opciones son negociadas en bolsa, a
  través de su respectiva Cámara de
  Compensación que se constituye como garante del buen
  fin de las operaciones.
• Los compradores de Contratos de Opción
  Financiera realizan un único pago, la prima; mientras
  que los vendedores, por el contrario deben mantener
  día a día el valor del Contrato de
  Opción.
• Los compradores de opciones tienen pérdidas
  máximas limitadas a las primas pagadas y ganancias
  ilimitadas. Los vendedores de opciones tienen ganancias
  máximas limitadas a las primas cobradas y
  pérdidas ilimitadas.
• Existen "Límites de Posición" y
  "Límites de Ejercicio", por el primero se entiende al
  número máximo de opciones que el inversionista
  puede poseer según la posición que tome en el
  mercado. Así los calls largos y los puts
  cortos se consideran una misma posición. Del mismo
  modo los calls cortos y los puts largos son una
  misma posición. El "Límite de Ejercicio" es
  igual al "Límite de Posición", sólo que
  además define el número máximo de
  contratos que pueden ser ejercidos por un individuo
  en un periodo de "x" días. Ello en razón de
  provenir que el mercado sea influenciado por las actividades
  de un inversionista o un grupo de
  inversionistas.

6.- Formalidad. Plazos.
Conclusión.

Formalidad: Es ab probationem,
es decir, no hay una forma prescrita bajo sanción de
nulidad para su validez.

Plazos: Generalmente son de corto plazo (1,
3, 6 meses) dentro de las cuales el optante puede ejercer su
derecho (opciones de tipo americano) o esperar la fecha de
vencimiento para ejercer el derecho (opciones de tipo
europeo).

Conclusión: Coincidimos con De la
Puente y Lavalle al expresar que, existiendo por razón
de la celebración del contrato de opción una
oferta
irrevocable temporalmente de celebrar el contrato definitivo,
si el concedente no diera por concluido o celebrado el
contrato definitivo en virtud de la aceptación hecha
por el optante y no cumpliera con ejecutar la
prestación a su cargo, no existe jurídicamente
ningún impedimento para que el juez declare que el
contrato definitivo se ha celebrado y ordene que se
ejecute

7.- Obligaciones de las partes:

• Los compradores de contratos de opción
  realizan un único pago, la prima.
• Los vendedores deben mantener día a
  día el valor del contrato de
  opción.
• Se exige la constitución de un depósito de
  garantía.
• El optante al ejercer su derecho de opción,
  debe recibir el bien tal como lo estipulado.
• Cabe la sustitución de la obligación
  de compra o venta, haciendo la respectiva liquidación
  por diferencias.

8.- Principales Cláusulas: Por ser
contratos estandarizados, el organismo que hague de contraparte
(Bolsa) debe especificar los términos de los contratos
de opción

• Tamaño del contrato.
• Fecha de vencimiento.
• Precio de ejercicio.
• Elemento subyacente, etc.

IV.- Future Contract (Contrato a
Futuro)

Contrato por el cual se acuerda comprar o vender un
activo en una fecha futura a un precio establecido. En ese
sentido constituyen compromisos firmes de hacer o aceptar entrega
de productos
(divisas o instrumentos financieros) de una calidad y
cantidad específica, a un precio específico
acordado en el momento de compromiso.

En otros términos mediante el contrato de
futuros, se formaliza una compraventa en la que se difiere el
cumplimiento de las partes a una determinada fecha futura,
especialmente aquellas relacionadas con la entrega de la cosa y
el pago del precio.

Refiere Manini Chung, que es un contrato cuyo precio se
estructura en función del valor de un elemento subyacente
(bienes, servicios o
índices) en el que se ha modificado fundamentalmente las
condiciones de pago y de entrega, fijando el precio, a fin de
gestionar el riesgo de variación de su cotización
de mercado en el tiempo. Se trata – agrega – de un contrato
estandarizado que se negocia en una bolsa y en el que se
especifica cantidad y calidad de bienes o servicios, o un
índice determinado (tipo de cambio, tasa de
interés, o un índice bursátil) para el cual
se establece un valor que se cancelará en una fecha futura
determinada.

A diferencia de los contratos de opción, donde se
adquiere el derecho, pero no la obligación de comprar o
vender, en los contratos a futuro necesariamente tenemos que
comprar o vender.

1.- Modalidades: Las principales son:

• • Contratos de Futuro sobre materias
    primas.
  • Contratos de Futuro sobre tasas de
    interés.
  • Contratos de Futuro sobre índices
    bursátiles.
  • Contratos de Futuro sobre divisas.
• Contrato de Futuro sobre materias primas: Los
  precios de las materias primas han sido siempre una de las
  variables macroeconómicas con más volatilidad, y
  los productores y grandes consumidores de materia
  prima han sido entre los primeros en acogerse a los
  mercados de
  futuros para cubrir su riesgo de precio. Dado que, no solo el
  precio si no también el tamaño de una cosecha,
  son incógnitas sujetas a muchas variables
  exógenas. Cabe recalcar que estos contratos se
  transan básicamente en el mercado de productos,
  conocidos internacionalmente como mercado de
  commodities.
• Contratos de Futuro sobre tasas de intereses:
  Contratos utilizados para compensar futuras variaciones en las
  tasas de interés, cuyo valor se determina en
  función al comportamiento de las tasas de interés
  del mercado y en relación inversa al precio del activo.
  Los contratos de futuros sobre tipos de interés tienen
  como activos subyacentes valores de
  renta fija, obligaciones, bonos o letras
  del tesoro, depósitos interbancarios y cédulas
  hipotecarias principalmente.
• Contratos de Futuro sobre índices
  bursátiles: Contrato que genera – a su vencimiento –
  una obligación de entregar o recibir una cesta de
  acciones que componen al índice bursátil a un
  precio convenido en el momento de negociar el contrato. Es
  decir, los contratos de futuros sobre índices
  bursátiles negocian el nivel que, en una fecha futura,
  va a tener un determinado índice bursátil. La
  ganancia o pérdida del que compra un futuro de este tipo
  vienen dada por la diferencia entre el precio que se ha fijado
  hoy para ese índice en el futuro y el que realmente
  tenga el indicador bursátil en ese momento
• Contratos de Futuro sobre divisas: Un Contrato
  de Futuros sobre una determinada divisa, por ejemplo
  dólar / euro, es un acuerdo de entregar o recibir la
  divisa en una fecha futura, al precio (tipo de cambio)
  contratado en la fecha presente.

2.- Partes Intervinientes en el Contrato: Es un
contrato bilateral (Comprador y Vendedor). En tal orden de
ideas – expresa Jonh Hull – cada parte se obliga de antemano al
momento constitutivo en asumir nuevos compromisos
económicos cuya exacta cuantificación
dependerá de las oscilaciones que acontezcan hasta que
se produzcan sus consecuencias y en razón a las propias
oscilaciones del mercado libre sobre el que recaiga la materia
contratada

3.- Naturaleza Jurídica: Para
Mascareñas Pérez – Iñigo se
trataría de una forma satisfactoria de
Contratación a Plazo, por ser un acuerdo para comprar o
vender un activo o mercancía en una fecha futura, a un
precio pactado en el momento presente.

En esta línea Rodrigo Uría, cuando
expresa los contratos de futuros son compraventas a plazo, ello
siguiendo a la Legislación Española [supra,
cap.III.3].

Creemos también en que nos encontramos ante una
compra venta a plazos, en la que se difieren la entrega de la
cosa y el pago del precio.

4.- Objeto: Cubrirse del riesgo (Coberturarse)
de cambios inesperados en el precio de un activo, en las tasas
de interés, en los índices bursátiles o en
el tipo de cambio (Divisas), debido a que permiten la
adquisición o venta del mismo a un precio fijado en la
actualidad.

5.- Características:

• Estandarización de los contratos que se
  negocian en bolsas especializadas.- Implica que las
  cláusulas de los contratos estén predeterminadas
  en lo que se refiere a cantidad, calidad, plazos y otros
  términos y condiciones básicas, lo cual dota de
  liquidez al mercado, facilita la transparencia en la
  formación de los precios y abarata las
  transacciones.
• Exigencia de un nivel mínimo de
  garantía.- Que alcanza un determinado porcentaje
  dependiendo de cada mercado.
• Cámara de Compensación
  (Clearing House).- A nivel operativo es un mecanismo
  vital para el funcionamiento de un mercado de futuros;
  efectúa las funciones de
  compensación y liquidación de todas las
  operaciones realizadas en ella, actuando como "vendedor" para
  los "compradores" y como "comprador" para los "vendedores";
  pero ello no significa que la Cámara de
  Compensación tome posición (riesgo de crédito sobre sus clientes)
  respecto a las operaciones, si esto ocurriese se
  generaría una distorsión funcional, toda vez que
  una de las funciones de la Cámara de Compensación
  es cerrar las cuentas de
  los clientes que han agotado su margen inicial, por representar
  un peligro para su normal funcionamiento.

A nivel jurídico adquiere una importancia de
igual magnitud, ya que como consecuencia de lo anterior, se
elimina el riesgo derivado del posible incumplimiento del
contrato a su vencimiento, para lo cual la Cámara de
Compensación dispone de dos mecanismos complementarios:
Los depósitos en garantía y la liquidación
diaria de pérdidas y ganancias, además de esto,
la Cámara de Compensación mantiene un registro de
todas las posiciones largas y cortas coadyuvando de esta forma
al buen fin de las operaciones.

• Intervienen agentes económicos como:
  Administradores de Riesgo (Hedgers), Arbitrajistas,
  Especuladores (Locals) y Agentes de
  Intermediación (Brokers).
• Los contratos suelen ser líquidos antes de
  la fecha de vencimiento.- Compensándolos o
  liquidándolos según la conveniencia y
  posibilidades del cobertor.
• Liquidaciones diarias (de pérdidas y
  ganancias).- Consiste en un procedimiento
  por el que, al final de cada sesión de
  negociación, la cámara de compensación
  procede a cargar o abonar las pérdidas y ganancias
  realizadas durante el día a los participantes en el
  mercado.

6.- Formalidad. Plazos. Garantía.
Conclusión

Formalidad: Es ab probatonem, es
decir, no hay forma prescrita bajo sanción de nulidad
para su validez.

Plazos: Generalmente son de corto
plazo.

Garantías: Se exige un determinado
porcentaje de garantía dependiendo de cada mercado
(V. Gr: De productos).

Para el caso peruano en particular, para las
operaciones con commodities, la Resolución
CONASEV N° 822-97-EF- Reglamento de Operaciones de Rueda
de Productos de la Bolsa de Productos de Lima – en su
título VII, exige que para efecto de garantizar las
Operaciones de Disponible para Entrega a Plazo y de Entrega
Diferida, la Bolsa requerirá al comprador un monto de
cobertura que no deberá ser inferior al monto pactado
en la operación más el diez por ciento (10%) de
este último monto.

Para prever el incumplimiento del vendedor, si no ha
entregado a la Bolsa el Certificado de Depósito u otro
documento autorizado, la Bolsa le requerirá un monto
de cobertura que no deberá ser superior al monto
pactado en la operación menos el diez por ciento (10%)
de este último monto (Art. 86°).

Conclusión: Las partes pueden acordar
la resolución de pleno derecho del contrato y exigir
el cumplimiento de las operaciones acordadas. Así el
Art. 60° del Reglamento de Operaciones de Rueda de
Productos de la Bolsa de Productos de Lima, establece que:
"Al vencimiento del plazo, si una de las partes no cumpliere
con el contrato, la otra parte podrá, en un lapso no
mayor de veinticuatro (24) horas, solicitar a la Bolsa la
ejecución coactiva del contrato o la Resolución
del mismo…"

7.- Obligaciones de las Partes:

• Dar depósitos en garantía, que son
  cantidades de dinero o activos financieros que todos los
  participantes en un mercado de futuros han de depositar en el
  momento en que abren una posición.
• Pago del precio pactado, por parte del
  comprador.
• Cantidad, el vendedor del futuro deberá
  estimar un margen de tolerancia,
  cuando sea difícil medir con precisión el
  subyacente
• Sustitución de la obligación de
  comprar y vender, cabe la sustitución de la
  obligación de comprar o venta, haciendo la respectiva
  liquidación por diferencias.

8.- Principales Cláusulas: La descripción del contrato (estandarizado)
es bastante detallada, esto ocurre en cualquier contrato de
futuros, ya sea sobre deuda, productos agrícolas, etc.
Las cláusulas están referidas necesariamente
a:

• Cantidad, con posible tolerancia cuando sea
  difícil medir con precisión el
  subyacente.
• Calidad Aceptable, definida cuidadosamente, con
  tablas de posibles sustitutos, a veces con algún
  ajuste al precio si se entrega una calidad ligeramente
  distinta a la especificada.
• Fechas de Contratación.
• Horario de Mercado.
• Mecanismos de entrega del subyacente contra futuros
  al vencimiento, en algunos casos, euros e índices
  bursátiles, no hay entrega sino simplemente
  compensación por diferencias.
• Márgenes y depósitos de
  garantía y de mantenimiento para respaldar
  posiciones

V.- Forward Contract (Contrato de
Avance)

Los Forwards son contratos no sujetos a
estandarización, es decir, se celebran según los
requerimientos de las partes – hechos a la medida –
en el que los contratantes establecen un precio, para un elemento
subyacente determinado, el cual al momento de la ejecución
del contrato será comparado en función del precio
de mercado del referido elemento subyacente, por lo que si el
precio pactado es superior al precio de mercado, el vendedor del
contrato se verá obligado a cubrir diferencia resultante;
en el caso que el precio de mercado sea inferior al precio
predeterminado, el comprador del contrato será el obligado
a realizar el pago.

Generalmente en este contrato el pago se ha de realizar
por diferencial, siendo este el único pago a que se
obligan las partes en virtud del contrato. Por ser contratos no
estandarizados, su negociación se realiza en forma privada
fuera del mercado bursátil (Over-The-Counter), solo
las partes contratantes (generalmente entre dos instituciones
financieras o entre una institución financiera y uno de
sus clientes corporativos) fijan los términos del
contrato, de ello se establece que tampoco exista un mercado
secundario para la reventa de un contrato de este
tipo.

Las partes en función de este contrato adquieren
la obligación de comprar o vender en un plazo futuro
preestablecido, una cierta cantidad de un activo, a un precio,
calidad y lugar específicos. De aquí se concluye
que un Forward Contract es igual a un Future
Contract, con la diferencia principal que este último
es estandarizado y se transan en mecanismos centrales de
negociación.

1.- Modalidades: Encuentran una
clasificación práctica de acuerdo al elemento
subyacente sobre el cual se estructuran.

• • Contratos Forward de Tasas de
    Interés (Forward Rate Agreement-
    FRA).
  • Contratos Forward en Moneda Extranjera
    (Forward Exchange Agreement –FEA)
  • Contratos Forward sobre
    commodities.
• Contratos Forward de Tasas de Interés
  (FRA): En el que las partes determinan la tasa de
  interés que se va a pagar sobre un préstamo o
  depósito con vencimiento establecido en una fecha
  futura. La mecánica operativa que identifica su
  funcionamiento y liquidación posterior comprende dos
  periodos:
• • El Período de Espera.- Que
    comprende desde la fecha de la firma del Contrato FRA hasta
    el inicio del período de
    garantía.
  • El Periodo de Garantía.- Es aquel
    donde la tasa de interés está garantizada. El
    periodo total comprende el periodo de espera más el
    periodo de garantía.

Asimismo comprende dos tasas de
interés:

• • Tasa de Interés Garantizado (TG):
    Referida en el contrato.
  • Tasa de Interés de Referencia (TR):
    La del mercado (Euribor, Libro,
    Mibor)
• Contratos Forward en Moneda Extranjera
  (FEA): Contrato a plazo entre una entidad bancaria y
  una empresa
  sobre la compra o venta a futuro de moneda extranjera o un tipo
  de cambio determinado. Como ya lo expresamos, normalmente,
  estos casos se presentan en las empresas importadoras, por
  tanto ellas desean mantener el precio establecido en la compra
  de dólares que realizan en el futuro.
• Contratos Forward sobre Commodities:
  Usando la estructura de los Forward, se celebran
  contratos con los mismos elementos y características,
  solo que referido a mercaderías (productos agropecuarios
  y mineros).

2.- Partes Intervinientes en el Contrato: Es un
contrato bilateral (vendedor – comprador)

3.- Naturaleza Jurídica.- Enseña
el Profesor
Emilio Díaz, apoyándose en las definiciones de
Uría y de Sánchez Calero que se trataría
de Contratos Mercantiles dentro de estos, contratos bancarios,
a pesar que en algunas ocasiones las contrapartes sean empresas
no bancarias.

En cuanto a los caracteres jurídicos podemos
citar que se trata de un contrato conmutativo, oneroso, de
ejecución diferida, atípico, consensual,
principal y ad probationem.

4.- Objeto: Estos contratos a plazo, tienen por
objeto la entrega física del bien y el pago de un precio
fijado al inicio del contrato, como medio de coberturarse de
las variaciones de precios provocados por el riesgo de
mercado.

5.- Características

5.1. Generales

• No se realiza pago alguno sino hasta el final del
  Contrato.
• No es posible dejar la posición que se tenga
  antes del vencimiento, sin la participación y
  autorización de la contraparte.
• El contrato se ejecuta en la fecha de
  vencimiento.
• En estos contratos se encuentra presente el riesgo
  de incumplimiento de la contraparte.

5.2. Particulares:

Forward de Tasas de Interés.

• Se destina a la
  administración de riesgo de posibles variaciones
  adversas en la tasa de interés.
• Posibilita fijar el importe de los intereses "a
  garantizar" para un periodo futuro determinado.
• El comprador de un Forward de tasas de
  interés, tratará de protegerse contra un
  aumento en las tasas que originaria un incremento en sus
  costos
  financieros; por ende, el vendedor de un Forward de
  tasas de interés, tratará de protegerse contra
  un descenso en las tasas que ocasionaría una
  reducción en su rentabilidad.

Forward en Moneda Extranjera

• Permite coberturarnos contra variaciones
  inesperadas del tipo de cambio.
• Se optimiza el control de
  presupuestos y flujos de caja.
• Aseguran precios y mejoran el control de
  márgenes.
• Permite saber la cantidad y precio de la compra o
  venta de divisas que se efectuará en el
  futuro.

6.- Formalidad. Plazo. Garantías.
Conclusión

Formalidad. Es un contrato consensual, ya que
para su celebración sólo se requiere del
consentimiento de las partes.

Plazos. Generalmente son contratos a corto
plazo (Máx. 1 año), si se pasa de éste, su
falta de profundidad y valuación poco atractiva
desmotiva su uso.

Garantías. No tiene garantías.
Los riesgos de incumplimiento de la parte obligada a pagar el
precio preestablecido no están adecuadamente protegidos,
salvo que se acuerden medias de seguridad
especiales para cada caso, como puede ser el caso de información referida a depósitos
en cuenta corriente o líneas de
crédito.

Conclusión. Son contratos muy
difíciles de resolver, debido a que no es posible
abandonar una posición tomada antes del vencimiento de
la fecha de entrega. Excepcionalmente y mediando acuerdo entre
las partes podrán resolverse – remarca Soto V.
– cabe advertir que en el caso de divisas, se emplea el
término resolución para referirse a la
ejecución de la operación al vencimiento del
contrato, produciéndose de esta manera la
extinción de la obligación.

Así tenemos que existen dos formas de resolver
un Contrato Forward en Moneda Extranjera.

Por compensación:

• Al vencimiento del contrato se compara el tipo de
  cambio spot contra el tipo de cambio forward o
  el tipo de cambio strike, el diferencial en contra es
  pagado por la parte correspondiente.

Por Entrega Física:

• Al vencimiento el vendedor hace entrega de Moneda
  Extranjera y el comprador de los Nuevos Soles, según
  el tipo de cambio pactado.

7.- Obligaciones de las Partes. Varía en
función del tipo de Forward que las partes
estén contratando, pero en términos generales "el
vendedor se obliga a transferir la propiedad
del bien y el comprador a pagar el precio establecido"
(obligaciones de dar: Entrega del bien y del pago del
dinero).

Empero, Manini Chung expresa que "… en estos
contratos no hay prestaciones
recíprocas donde acreedor y deudor encuentren la
satisfacción de sus respectivos intereses en el bien
materia del contrato y en el precio a pagar por el. Aquí
no hay vínculos jurídicos determinados,
sólo la regla de cálculo
que permitirá el establecimiento en el futuro de un solo
vínculo jurídico (…) sin embargo, es de
considerar que en un Forward si bien no tenemos un
comprador y un vendedor respecto a un bien, sí debemos
considerar una posición compradora y otra vendedora,
pero respecto al contrato en sí mismo.

Es ahí donde encontraremos el interés
del acreedor en cada una de las posiciones y será sobre
un solo bien debido presentando diferentes
características para cada uno de ellos"

8.- Principales Cláusulas: Por tener un
carácter individual y particular
("contrato a la medida") hay plena autonomía en su
negociación. Empero ineludiblemente se debe
considerar:

• Motivo de la Contratación del
  Forward.
• Objeto del Contrato.
• Carácter del Contrato.
• Plazo del Contrato.
• Obligaciones y Derechos de las Partes.
• Cláusula Penal Moratoria.
• Cláusula Arbitral, Judicial.
• Domicilio.

VI.- Marco Legal de los Instrumentos Financieros
Derivados en el Perú

1.- En el Mercado de Swaps: No existe una
normatividad propia para las operaciones de swaps,
éstas se hallan sujetas a las regulaciones propias de la
práctica mercantil y financiera, sin embargo, actualmente
la Ley N° 26702, Ley General del Sistema
Financiero y del Sistema de Seguros y
Orgánica de la Superintendencia de Banca y Seguros
(in advance L de B) faculta a los bancos para
brindar cobertura de "commodities" y de productos
financieros derivados (art. 221°, num. 16) así como
para realizar operaciones por cuenta propia de
"commodities" y de productos financieros derivados (art.
221°, num. 42), previa autorización de la
Superintendencia de Banca y Seguros, y con opinión previa
del Banco Central de Reserva (art. 283°, 221° num. 44 y
art. 290° últ. Párrafo
de la L de B) para lo cual deberán constituir
departamentos separados, claramente diferenciados (art. 223°
num. 2) y subsidiarias si lo requieren (art. 224° últ.
parraf.).

De la misma forma pueden realizar operaciones de
swaps, los Bancos de Inversión (art. 294° num. 3) que son
empresas que tienen por objeto promover la inversión en
general actuando como inversionistas directos, o como
intermediarios entre inversionistas y los empresarios que
confronten requerimientos de capital.

Por otra parte el Decreto Legisl. N° 861, Ley del
Mercado de Valores (in advance LMV) faculta a las Sociedades
Agentes de Bolsa a realizar operaciones de swaps, con
arreglo a las disposiciones de carácter general que dicte
CONASEV (art. 194° Inc. s)), de la misma forma, permite que
las instituciones de compensación y liquidación de
valores registren, custodien, compensen y liquiden los
Instrumentos Derivados autorizados por CONASEV (art. 223° de
la LMV).

En Perú, por carecer de regulación propia,
creemos que nada impide la aplicación del Derecho
Común a este tipo de Contratos; tal es el caso de
incumplimiento donde puede aplicarse, sin más lo prescrito
en el art. 1430° de nuestro Código
Civil. De otro lado, el alto grado de complejidad en el
manejo de estos contratos, motiva a las partes a substraerse de
la jurisdicción nacional y elegir como vía alterna
al Arbitraje ante la
Cámara de
Comercio de Lima, en su defecto, los usos y costumbres del
Comercio
Internacional, para todo lo no previsto en ellas.

En Londres, New York y Tokio – mercados de
vanguardia
– se encuentra con una estructura descentralizada y libre
de reglamentación, empero, el único organismo
internacional que existe es el International Swap Dealers
Association (ISDA), que no tiene ningún poder legal y
que no es más que un club informal de participantes en el
mercado que se reúnen para intercambiar opiniones sobre
futuras direcciones en el mercado y aspectos legales como
documentación (diseñar contratos
modelo –
Master Agreement – como los contenidos en el Code
of Standard Wording, Assumptions and Provisions for Swaps,
1985 Edition; en el ISDA Interest Rate Swap
Agreement, 1987 Edition; en el ISDA 1987.
Interest Rate and Currency Exchange Definitions; y en el
Interest Rate and Currency Exchange Agreement) y riesgo de
crédito.

Precisa Emilio Díaz para el caso español,
que "los contratos de Swap no están regulados, al
menos en lo que se refiere a su contenido contractual, en forma
alguna, y ello ocurre no sólo en nuestro Ordenamiento
Jurídico, sino tampoco en los ordenamientos
jurídicos de los países de nuestro entorno, tanto
del Sistema Latino como Anglosajón. Sin embargo, los
contratos de swap han sido analizados por la doctrina
tanto española como extranjera [en ese sentido] estamos
ante una figura atípica, en el sentido de no regulada,
aunque lo cierto es que la falta de regulación legal no se
hecha de menos en el desarrollo
práctico de estos contratos, teniendo en cuenta el
limitado número de participantes en los mercados
financieros, donde se negocian contratos de swap
(prácticamente sólo las entidades financieras, las
grandes empresas y los Estados y otras entidades similares de
derecho
público)".

Especial mención merece los swaps del
Banco Central de Reserva del Perú; ente estatal que
mediante estas operaciones, inyecta liquidez en moneda nacional
al mercado, a través de los Bancos. Así, si el
Banco "A" necesita 1 (un) un millón de Nuevos Soles,
recurre al BCRP y entrega contra los nuevos soles que recibe,
dólares por el mismo valor, con la condición de
recompra, es decir que el Banco "A", en un plazo inmediato
volverá a comprar los dólares que
vendió.

Toda esta operación está sujeta al pago, a
favor del BCRP, de una comisión por parte del Banco "A",
el cual variará según el tipo de cambio. Cabe
enfatizar que son operaciones netamente con bancos
locales.

Los swaps del BCRP alivian la urgencia de los
bancos locales por la moneda nacional, desalientan la
especulación cambiaria y contribuyen a realizar una de las
funciones del BCRP, cual es, la regulación monetaria y
cambiaria.

2.- En el Mercado de Opciones: Siguiendo lo
anterior, la L de B en su art. 221° num(s) 16° y 42°
faculta a las Empresas del Sistema Financiero (entre estas a los
Bancos de Inversión) a brindar cobertura de
commodities, futuros y productos financieros derivados,
tanto por cuenta propia como por comisión, previa la
autorización respectiva.

De igual forma la LMV, en su art. 194° inc. s),
faculta a las Sociedades Agentes de Bolsa a realizar operaciones
con opciones, de igual forma el art. 249° inc. e), permite
que los recursos de los
Fondos Mutuos puedan efectuarse en opciones, según las
condiciones que, mediante disposiciones de carácter
general, establezca CONASEV.

Entre otras normas aplicables
al manejo de este instrumento tenemos: Ley N° 26361, Ley
sobre Bolsa de Productos (in advance LB de P), el cual
además de comprender la transacción de bienes de
naturaleza agrícola y metálica, abre la
posibilidad que se transen Contratos de Opción sobre
dichos bienes. De la misma forma fija las obligaciones de las
Bolsas de Productos, entre las cuales está el de requerir
los servicios de una Cámara de Compensación (art.
5° inc. h). Así como también, impone a las
Bolsas de Productos, contar con una Cámara Arbitral
(Reglamentada por Resolución CONASEV N° 113-1998
– EF/94.10, donde se contempla la Conciliación y
Arbitraje, como mecanismos de Resolución de Conflictos) la
que através de un Tribunal Arbitral dirimirá las
controversias que se originen en las negociaciones con productos
(art. 18° de la LB de P). El 18 de Dic. De 1997, entra en
vigencia la Resol. CONASEV N° 822-97-EFE/04.10, Reglamento de
Operaciones de Rueda de Productos de la Bolsa de Productos de
Lima, con el fin de desarrollar en óptimas condiciones las
operaciones con productos entre los corredores de productos y
operaciones especiales. De la misma forma mediante Decreto
Supremo N° 105-1995 se establecen las Disposiciones
Reglamentarias de la LB de P que inciden fundamentalmente sobre
los Contratos de Opciones y Futuros.

En esa línea de Resolución N° 509-98
del 22 de mayo de 1998 (Reglamento para la supervisión de los Riesgos de Mercado)
faculta a las Instituciones Bancarias y Financieras a operar con
Contratos de Opciones y Futuros con commodities
exclusivamente, excluyendo expresamente a las operaciones de
forward.

La Ley del Sistema Privado de Administración de Fondos de Pensiones
(in advance L de APFs), aprobado por Decreto Supremo
N° 054-97-EF y sus modificatorias, permite que las AFPs
inviertan en instrumentos financieros emitidos o garantizados por
Estados y Bancos Centrales de países extranjeros,
además pueden invertir en operaciones de cobertura de
riesgo estructuradas por instituciones extranjeras. La misma que
tiene su reglamento, aprobado por Resolución SBS N°
167-2003- Reglamento para la Inversión de los Fondos de
Pensiones en el Exterior – la cual contiene disposiciones
que regulan la inversión de los recursos de las carteras
administradas por las AFPs en los instrumentos de
inversión y operaciones de cobertura de riesgos
contemplados en el inc. q) del art. 25° de la L de AFPs;
así, dicho Reglamento permite a las AFPs poder invertir en
el exterior en operaciones de cobertura de riesgo sobre contratos
de opciones.

3.- En el Mercado de Futuros: A través del
art. 221° num (s) 16 y 42, art. 283° y concordantes de la
L de B, se autoriza a las Instituciones del Sistema Financiero
Nacional a participar en este tipo de operaciones.

La LMV faculta a las Sociedades Agentes de Bolsa a
realizar Operaciones de Futuros (art. 194° inc. s), como
también permite que las inversiones de
los recursos de los Fondos Mutuos de Inversión en valores
se efectúen en futuros.

En la actualidad no contamos con un reglamento referido
a futuros de moneda y tasas, mientras que sí existe uno
específico para los commodities. Así, la LB
de P (Ley N° 26361) permite a los agentes económicos
coberturarse contra el riesgo de variación de precios en
los productos agropecuarios, pesqueros, mineros e industriales, y
de servicios complementarios. Es necesario tener en cuenta que
esta ley no regula directamente este tipo de operaciones, sino
que abre la posibilidad que ellas se efectúen.

Resolución CONASEV N° 822-97-EF/94.10 –
Reglamento de Operaciones de Rueda de Productos de la Bolsa de
Productos de Lima con el fin de mejorar las condiciones de
negociación entre Corredores de Productos y Operadores
Especiales; en lo atinente a esta norma, creemos válida la
reflexión de que ella no regula expresamente a los
contratos de futuro, empero los tipos de contratos establecidos
en el art. 29° (como son: a) De Disponible (DD), b) De
Disponible para Entrega a Plazo (DEP) y c) De Entrega Diferida
(ED)) corresponden a la sistemática de los Contratos de
Futuros.

Decreto Supremo N° 105-1995, establece Disposiciones
Reglamentarias de la LB de P incidiendo sobre los Contratos de
Opciones y Futuros.

La L de AFPs permite a estas, a realizar operaciones de
Cobertura de Riesgos. El Reglamento para la Inversión de
Fondos de Pensiones en el Exterior (Res. SBS N° 167 –
2003). Contiene expresamente (art. 3°) la potestad de las
AFPs de invertir contratos de futuros.

Resolución SBS N° 509-98 – Reglamento
para la supervisión de Riesgos de Mercado, faculta a las
Instituciones Bancarias y Financieras a operar con contratos de
futuros con commodities.

Resolución CONASEV N° 021-99-EF/94.10 del 27
de Enero de 1999, el cual estipula que las operaciones de futuros
deben ser efectuadas en Rueda de Bolsa.

4.- En el Mercado de Forwards. El ser
contratos negociados, según los requerimientos de las
partes, y considerando que carecen de normatividad especial, la
Doctrina le atribuye una "tipicidad social" en su
aplicación en el mercado.

En el Perú se efectúan principalmente
Forwards de Moneda en dólares y de tasas de
interés, llevadas a cabo en el OTC, donde participan las
Sociedades Agentes de Bolsa, quienes por comisión de sus
clientes extranjeros aseguran un tipo de cambio para actuar en
ámbitos como la Bolsa de Valores
de Lima, transacciones entre bancos, empresas importadoras y
exportadoras, etc. Así tenemos que hasta mediados de 1997
los montos negociados en el Perú en Forwards a
Junio era de 1200 millones de dólares, ascendiendo a Julio
del mismo año a 2 mil millones de
dólares.

La L de AFPs y el Reglamento para la Inversión de
los Fondos de Pensiones en el Exterior, permiten que los recursos
de las carteras administradas por las AFPs sean invertidos en
contratos forwards, donde la contraparte sea
exclusivamente un banco supervisado por las autoridades
reguladoras de un país determinado.

Culminamos el presente capítulo, expresando que
la legislación usualmente aplicable a estos tipos de
transacciones (Option Contract, Future Contract y
Forward Contract) es la Legislación Contractual
Común y para el caso de las operaciones de swaps
los dictados por el ISDA.

VII.- Jurisprudencia

En el primer mercado mundial en la negociación
con CFD, el norteamericano, la experiencia jurisprudencial
incide en cuatro tipos de problemas, a
saber:

1. El uso indebido de los márgenes de
   garantía.
2. La manipulación del Mercado de Derivados
   (Cornering).
3. Adecuación de la transacción a los
   objetivos
   financieros del cliente,
   que en EEUU se le conoce con el término de
   "suitability" el cual alude a la obligación del
   intermediario de adecuar las transacciones que
   efectúen en beneficio de sus clientes, y no en los
   propios, y
4. El ocultamiento fraudulento de
   información.

En el desarrollo de nuestra investigación, indagamos sobre jurisprudencia nacional, mas no encontramos un
cuerpo sistematizado de ello.

VIII.- Consideraciones Finales

La estructuración de los Instrumentos Financieros
Derivados y la negociación de estos en mercados
organizados, mediante contratos "a la medida" y/o estandarizados,
ha propiciado la integración de los mercados financieros
mundiales, a ello debemos considerar que estos últimos
años se han caracterizado por profundos cambios en la
orientación de las políticas
monetarias internacionales, tal es el caso del Euro en la
Comunidad
Europea.

Constituye otro punto trascendente en la
consolidación de estos instrumentos, el hecho que
pequeños inversores se van introduciendo en el manejo de
los mismos, sobre todo en el de opciones, considerando que eran
mercados cautivos de los grandes inversionistas como respaldo a
la toma de
decisiones de inversión y financiamiento.

Ello en suma, ha propiciado que hasta 1997 se negocien
en el mundo 27 trillones de dólares en productos
derivados, "… en tanto que el valor de capitalización de
las bolsas de valores alcanzaban sólo 17 trillones de
dólares. Es decir, la negociación de derivados
equivale a 1.6 veces el valor de los activos subyacentes listados
en los mercados de contado o físico. Las bolsas de
derivados de Chicago manejaban, a su vez, un volumen de casi
480 millones de contratos". En ese sentido experiencias como la
estadounidense, mexicana, chilena y argentina constituyen
ejemplos para el resto de América.

Reparando algunas líneas sobre la incidencia del
Euroen los instrumentos derivados; diremos que, la
utilización de una moneda única en países
que conforman la Unión
Europea hace innecesaria la utilización de mecanismos
de cobertura ante los riesgos de tipo de cambio (V.Gr.:
Swap de divisas), así como también sobre tipos
de interés a corto plazo en los mercados
nacionales.

Empero, la necesidad de intercambiar tasas de
interés fijas y flotantes (Swap Contract) se
mantendrá, por lo que las opciones y futuros relativos a
tasas de interés seguirán siendo una necesidad para
el mercado.

La posibilidad de diseñar, a satisfacción
del cliente, nuevos derivados son ilimitadas, pues la banca de
inversión hace denodados esfuerzos en el diseño
de nuevos derivados, así, en 1999 se contempló un
caso de opción de compra por parte de un club de
fútbol, respecto a un jugador o en el caso de
emisión de obligaciones cuyo rendimiento dependería
del total de nieve caída en determinadas instalaciones de
esquí.

Al momento los CFD constituyen una materia, en pleno
desarrollo, pues nadie puede preciarse de haber agotado el tema;
teniendo en cuenta un enfoque jurídico, financiero y
económico (Enfoque Tridimensional), es por ende que en
esta materia, hay mucho por replantear, estructurar y
consolidar.

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Autor:

Fernando Reyna Támara

Abogado Financiero