La instrumentación del banco de México en política monetaria

Indice

1. Delimitación
2. Planteamiento
Del Problema
3. Marco
Teórico
4. Hipótesis
5. Bibliografía

bancos centrales ha
evolucionado hacia una mayor utilización de los mecanismos de mercado. La cada
vez menor dependencia de la política monetaria de instrumentos tales como los
requerimientos de reserva en el banco central, ha impuesto nuevos retos a las
autoridades monetarias. Este documento argumenta que la conjunción de medidas
del banco central orientadas a influir sobre las condiciones monetarias en el
mercado de dinero y su capacidad de compensar de manera oportuna movimientos
erráticos de las curvas de demanda y de oferta de base monetaria, constituyen
los principales elementos para la  adecuada  instrumentación de la política monetaria. La
evidencia empírica de varios países, incluyendo a México, indica que el hecho
de que el Banco Central logre garantizar la existencia, en un momento dado, de
una demanda por liquidez de la banca que le permita a ésta hacer frente a sus
compromisos de pago, resulta fundamental para un adecuado manejo monetario.

Definiciones:

Mecanismo de transmisión:

Proceso por el que los cambios de la política
monetaria afectan a la demanda agregada, consta de dos pasos esenciales. En
primer lugar, un aumento de los saldos reales provoca un desequilibrio en las
carteras, es decir, al tipo de interés y el nivel de renta existentes, el
público tiene más dinero del que desea, lo que lleva a los tenedores de  carteras a intentar reducir sus tenencias de
dinero comprando otros activos y alterando así los precios y rendimientos de
los otros activos. En otras palabras, la variación de la oferta monetaria
altera los tipos de interés. La segunda fase del proceso de transmisión se
produce cuando la variación de los tipos de interés afecta a la demanda
agregada.

Operaciones de Mercado Abierto:

Cuando el Banco Central compra
bonos a cambio de dinero, aumentando la cantidad de dinero en circulación, o
vende bonos a cambio de dinero pagado a los compradores de los bonos, reduciendo
así  la cantidad de dinero en
circulación.

Base Monetaria:

Llamado también dinero de alta
potencia, está formado por el efectivo (billetes y monedas) y los
depósitos  que tienen los bancos
comerciales en el banco central. Una parte del dinero está en manos del
público. El resto lo tienen los bancos 
comerciales formando parte de sus reservas.

Demanda agregada:

Es la cantidad de bienes que se
demandan en una economía.

Swaps (canje):

Operacion  que consiste en realizar compras temporales de moneda extranjera
con el propósito de inyectar liquidez, o de llevar a cabo ventas temporales de
divisas con el objeto de retirar liquidez.

Operación de Reporto:

Inyección de Liquidéz temporal al
sistema y es prácticamente equivalente a otorgar crédito a la contraparte y
recibir el valor a cuenta como colateral de préstamo.

El reporto 
es la forma mas común de operar en el Mercado de Dinero.  Funciona de la siguiente manera: En este
tipo de operación hay dos tipos de actores: El reportado, que es la institución
bancaria o casa de bolsa.  Y el
reportador, que es el inversionista que puede ser la persona física o moral de
dichas instituciones. El reporto tienen como participantes a los emisores del
instrumento: Casas de bolsa, Banco de México, Clientes, Bancos, Grandes
empresas. La operación inicia cuando el reportado le entrega al reportador una
determinada cantidad de títulos a cambio de recibir una cantidad de dinero en
préstamo, por el equivalente del precio fijado a los valores y con el compromiso
de regresar el capital invertido, mas una comisión o premio establecido que
puede cobrarse anticipadamente o al vencimiento,  Después de cierto tiempo, que no puede ser superior de 45 días,
aunque con la salvedad de que el plazo mencionado puede ser prorrogado por otro
u otros periodos iguales siempre y cuando se mencione el citado contrato, así
como por la firma de un pagaré relacionado con el mismo contrato. En el caso de
que algún instrumento tenga algún derecho de opción que deba ser ejercitado
durante el tiempo del reporto, el reportador esta obligado a ejercitarlo por
cuenta del reportado.

banca que le
permita a ésta hacer frente a sus compromisos de pago.

Justificación:

¿ Cuál seria el mejor instrumento
de política monetaria para compensar los movimientos erraticos en la oferta y
demanda de  base monetaria?.

Durante los últimos años la
instrumentación de la política monetaria por diversos bancos centrales ha
evolucionado hacia una mayor utilización de los mecanismos de mercado. Los
bancos centrales han ampliado el número de instrumentos disponibles para la
ejecución de la política monetaria, han disminuido los niveles de los
requerimientos de reserva — entendidos éstos como la exigencia de mantener
cierto porcentaje de los pasivos de la banca en la forma de depósitos en el
banco central –, han aumentado la flexibilidad en el manejo de la liquidez y
han mejorado la transparencia y la comunicación de las intenciones de política.

3. Marco
Teórico

Antecedentes:

Desde varios años atrás, un número
importante de bancos centrales lleva a cabo la política monetaria mediante la
utilización de instrumentos de mercado, buscando ejercer cierta influencia
sobre las tasas de interés de corto plazo. Esto último con el objeto de dar
inicio al llamado mecanismo de transmisión de la política monetaria. A través
de dicho mecanismo, las acciones del banco central tienen un efecto sobre la demanda
agregada y, a la postre, sobre la evolución de los precios.

Gran parte de la literatura que ha
abordado el tema de la instrumentación de la política monetaria se ha orientado
a determinar cual debe ser el objetivo final de la política y a analizar en que
contexto un objetivo intermedio en particular resulta más útil que otro. Mucho
se ha escrito sobre la conveniencia de adoptar al tipo de cambio, a las tasas
de interés o a la evolución de algún agregado monetario como objetivo
intermedio de la política monetaria. Más aún, recientemente, a la luz del
cambiante entorno en el que operan los bancos centrales, una nueva corriente
tanto académica como empírica, ha propuesto mayor flexibilidad para la
autoridad monetaria en la ejecución de su política, mediante la definición
explícita de metas sobre la inflación para períodos de tiempo determinados,
quedando a su discreción la elección del método más apropiado para su
consecución.

Si bien la definición de un
objetivo intermedio o del objetivo final de la política monetaria representa
aspectos cruciales para la adecuada instrumentación de la política monetaria,
también debe reconocerse que la forma y los instrumentos mediante los cuales
los bancos centrales operan en el mercado tienen influencias directas no sólo
sobre la organización y el funcionamiento de los mercados de dinero y
capitales, sino también sobre la volatilidad de los precios de los activos
financieros. Más aún, el claro entendimiento de la forma en que operan los
bancos centrales, ayuda a dar respuesta a diversas interrogantes entorno al
mecanismo de transmisión de la política monetaria.

En la siguiente sección se realiza
un breve repaso de los principales elementos que conforman el llamado mecanismo
de transmisión de la política monetaria. Esto con el objeto de situar dentro de
este proceso la actuación del banco central en el mercado de dinero.
Posteriormente hace una revisión de los distintos instrumentos de política
monetaria. En particular, se hace un énfasis especial en la cada vez menor utilización
de los requerimientos de reserva en el banco La otra sección trata sobre la
utilización de señales por parte de la autoridad monetaria. Se argumenta que si
bien el envío de señales del banco central sobre su postura de política
monetaria no es por sí mismo un instrumento mediante el cual la autoridad
monetaria afecte la liquidez de la economía, las señales pueden propiciar
acciones de los participantes del mercado de dinero tales que generen
movimientos en las tasas de interés similares a los que se presentarían en caso
de registrarse modificaciones en la liquidez del sistema. La quinta sección
presenta algunas consideraciones sobre el abandono de la utilización de los
requerimientos de reserva como instrumento de política monetaria y el impacto
de esta medida sobre la conducción de dicha política. En específico, se analiza
la instrumentación de la política monetaria en ausencia de requerimientos de
reserva en un contexto de equilibrio en el mercado de dinero, y se determinan
las condiciones que garantizan un adecuado manejo monetario. Como se señaló con
anterioridad, se argumenta que parte fundamental del control monetario del
banco central depende de la existencia, en un momento dado, de una demanda por
liquidez de la banca, que le permita a las instituciones de crédito hacer
frente a sus compromisos de pago. Dicha demanda puede quedar correspondida por
una demanda de reservas bancarias en el banco central por un cierto período de
tiempo, el cual inclusive podría ser de tan sólo unos instantes, o bien manifestarse
como una demanda por liquidez en el mercado de dinero sin tener como
contrapartida una demanda por reservas en el banco central. La eliminación de
los requerimientos de reserva tradicionales implica que la demanda por liquidez
señalada se determine por factores tales como las características del sistema
de pagos de la economía y por las medidas de política que establezca la
autoridad monetaria que afecten los incentivos de los bancos para mantener
depósitos en el banco central. La interacción entre la oferta de liquidez y la
demanda señalada, determinará la tasa de interés de corto plazo, dando lugar al
primer eslabón del mecanismo de transmisión de la política monetaria.

Enfoques Teóricos Y Teorías

Mecanismo de Transmisión de la
Política Monetaria

El mecanismo de transmisión de la
política monetaria se refiere al proceso mediante el cual las acciones de
política del banco central afectan a la demanda agregada y a la inflación. El
proceso del mecanismo de transmisión surge a partir del momento en que el banco
central actúa en el mercado de dinero, y sus acciones tienen un efecto sobre
las tasas de interés de corto plazo.

El efecto de estas tasas de interés
sobre las de más largo plazo y sobre el precio de otros activos, que pudieran
tener un impacto sobre la demanda agregada y por ende sobre los precios, no es
del todo predecible, así como tampoco lo son los rezagos con que este efecto
pudiera darse. Este efecto  dependerá,
en gran parte, de la estructura financiera de cada país, y de su entorno
macroeconómico.

La secuencia del mecanismo de
transmisión comienza con los instrumentos de política monetaria que utiliza el
banco central. A través de estos instrumentos el banco central afecta la oferta
de base  monetaria en el mercado de
dinero e influye sobre su demanda.

Entre los instrumentos más
utilizados por los bancos centrales se encuentran las operaciones de mercado
abierto, el establecimiento de ventanillas para proveer o retirar liquidez a
iniciativa de los participantes del mercado y los requerimientos de reserva.

Parte crucial de esta primera etapa
del mecanismo de transmisión es que el banco central pueda propiciar que la
banca, a nivel sistémico, enfrente excesos o faltantes de base monetaria. Al
enfrentar una posición de liquidez distinta a la deseada, los bancos, con el
objeto de minimizar los costos en los que incurrirían si permanecen con los
referidos excesos o faltantes de base monetaria, llevan a cabo acciones en el
mercado de dinero que buscan alcanzar la posición de liquidez deseada. Los
excedentes de liquidez redundan en una pérdida para las instituciones de
crédito por el hecho de que éstas incurren en el costo de oportunidad de no
otorgar dicho excedente en forma de financiamiento. Por su parte, los faltantes
de liquidez generan un costo para los bancos, el cual, en buena medida, estará
dado por la posibilidad y los términos en que la banca pueda incurrir en
sobregiro en sus cuentas en el banco central.

Las acciones realizadas por los
bancos en el mercado de dinero con el objeto de alcanzar la posición de
liquidez deseada, tienen un impacto sobre el objetivo operacional del banco
central, el cual en ocasiones ha sido la trayectoria de reservas bancarias en
el banco central, alguna tasa de interés de mediano plazo o la tasa de fondeo.
Variaciones en la tasa de fondeo por ejemplo, repercuten a su vez sobre el
resto de las tasas de interés y el tipo de cambio.

Las acciones que realiza el banco
central con el objeto de alcanzar su objetivo operacional propician la consecución
de algún objetivo intermedio que pudiera tener la autoridad monetaria o bien,
afectan la trayectoria de alguna variable que otorgue información sobre la
evolución futura del objetivo final, que por lo general es alguna meta de
inflación para cierto período de tiempo. La consecución del objetivo intermedio
o la trayectoria observada de las variables de información, pueden revelar con
cierto grado de certeza si se alcanzará o no el objetivo final de la autoridad
monetaria3.

Los objetivos intermedios son
variables más fácilmente controlables por la autoridad monetaria, o que se
observan con mayor frecuencia que el objetivo final, y que a la vez guardan una
relación estrecha con este último. De tal forma que la consecución del objetivo
intermedio señala una mayor posibilidad de cumplir con el objetivo final. Entre
los principales objetivos intermedios destacan la evolución de algún agregado
monetario, el comportamiento de algún índice de condiciones monetarias y el
nivel del tipo de cambio.

De igual manera, las variables de
información, si bien no representan objetivos determinados públicamente por la
autoridad monetaria, brindan información de qué tan probable es o no alcanzar
el objetivo final. Las variables de información más utilizadas son alguna medida
de expectativas de inflación, los resultados de las negociaciones salariales y
el crecimiento del crédito bancario.

La mayoría de los bancos centrales
llegaron a utilizar en algún momento, como parte fundamental de la
instrumentación de la política monetaria, a los objetivos intermedios. Sin
embargo, la cada vez menor relación observada entre el comportamiento de los
objetivos intermedios y la evolución de los precios ha redundado, en muchos
casos, en su total abandono, y en la utilización más intensiva de las variables
de información con el objeto de alcanzar el fin último de la política
monetaria. Si bien en algunos casos los objetivos intermedios no han sido del
todo abandonados, su efectividad como herramienta de política monetaria, y por
ende el énfasis en su utilización por los bancos centrales, se ha visto
disminuida.

Los canales por los cuales ocurre
la transmisión de la política monetaria han sido ampliamente analizados por la
literatura económica. Existen básicamente cuatro canales a través de los cuales
el mecanismo de transmisión puede darse. El canal tradicional se refiere al
efecto directo de la política monetaria sobre las tasas de interés. La
influencia sobre el comportamiento de las tasas de interés repercute sobre las
decisiones de inversión y ahorro y por consiguiente sobre la demanda agregada y
los precios.

Variaciones en las tasas de interés
de corto plazo redundan en cambios en toda la curva de tasas de interés,
inclusive en las de largo plazo, que afectan las decisiones de inversión y de
la adquisición de bienes duraderos.

El segundo canal de transmisión
ocurre a través del impacto de las tasas de interés sobre los precios de los
activos, tales como los bonos, las acciones bursátiles y los bienes raíces. El
impacto de la política monetaria sobre el precio de estos activos puede afectar
las decisiones de gasto de las familias y de las empresas.

El tercer canal se da a través del
tipo de cambio. En este escenario, la política monetaria afecta las tasas de
interés, y por consiguiente se ejerce cierta influencia sobre el tipo de
cambio. Por ejemplo, en un régimen de flotación del tipo de cambio, una
política monetaria restrictiva presiona al alza las tasas de interés, lo cual
puede propiciar una apreciación del tipo de cambio.

Por su parte, la apreciación de la
moneda tiene un impacto sobre las decisiones de gasto entre bienes producidos
internamente y en el exterior, afectándose así la demanda agregada y por
consiguiente los precios. Más aún, ajustes del tipo de cambio pueden tener un impacto
directo sobre la inflación sin que necesariamente tenga que afectarse en una
primera instancia a la demanda agregada. Tal sería el caso por ejemplo, en el
que las empresas tuvieran deuda denominada en moneda extranjera o en el que su
producción requiriera de insumos importados. En la situación referida sería de
esperarse que parte del mayor costo de la divisa extranjera fuera trasladado
por las empresas al precio de venta de su producto4.

El cuarto canal del mecanismo de
transmisión se da a través del efecto de la política monetaria sobre la
disponibilidad del crédito. Una política monetaria más expansiva redunda en
mayores disponibilidades de crédito en la economía. Por otra parte, una
restricción monetaria no sólo puede reflejarse en mayores tasas de interés que
disminuyan la cantidad demandada de crédito, sino también en una menor oferta
de fondos prestables por parte de las instituciones crediticias, por considerar
éstas que las mayores tasas de interés pueden dar lugar a inversiones más
riesgosas de los tomadores de crédito. La mayor o menor disponibilidad de
crédito en la economía tiene un efecto sobre la demanda agregada y la
inflación.

Es de esperarse que la estructura
financiera y el entorno macroeconómico de cada país, determinen la importancia
de cada uno de los canales de transmisión de la política monetaria.  Por otra parte, cabe agregar, que si bien
algunas partes del mecanismo de transmisión han sido más estudiadas que otras,
el análisis detallado del proceso de dicho mecanismo representa una tarea
prioritaria para los bancos centrales.

Selección de Instrumentos

Parte fundamental del manejo de la
liquidez implica compensar en la medida necesaria las variaciones exógenas de
base monetaria que se presenten en el mercado de dinero. Esto último con el
objeto de que el equilibrio en dicho mercado se alcance de manera ordenada.
Para comprender lo anterior resulta útil analizar brevemente los principales
elementos del balance de un banco central.

Balance Simplificado de un Banco
Central

El balance del banco central, por
el lado de los activos (fuentes de la base monetaria), incluye a las reservas
internacionales y al crédito interno neto del instituto emisor. El crédito
interno neto esta conformado por el financiamiento otorgado por el banco
central al gobierno y a los bancos comerciales. Por su parte, los pasivos del
banco central (usos de la base monetaria) incluyen a los billetes y monedas y a
los depósitos de la banca en el banco central. De tal forma que variaciones en
las reservas internacionales, producto de la intervención del banco central en
el mercado cambiario y modificaciones en el crédito interno neto del instituto
emisor, deben tener como contrapartida, cambios en la demanda de billetes y
monedas y/o variaciones en los depósitos bancarios en el banco central.

De esta manera, el adecuado manejo
de la liquidez por parte del banco central, consiste precisamente en determinar
el monto de su crédito interno neto, con el objeto de que su intervención en el
mercado de dinero garantice la consecución de su objetivo operacional.

Una vez establecida la necesidad
del banco central de intervenir en el mercado de dinero ya sea retirando o
adicionando liquidez (afectando su crédito interno neto), esta intervención
puede darse a través de transacciones realizadas bajo la iniciativa del banco
central (operaciones de mercado abierto) o mediante la utilización de
ventanillas para el manejo de la liquidez (ventanillas), que se activan por
iniciativa de los participantes del mercado. Cualquiera de estos mecanismos de
intervención puede representar la fuente marginal de liquidez que equilibre el
mercado de dinero en forma congruente con el alcance del objetivo operacional
del banco central. Cabe señalar que las intervenciones por iniciativa de la
autoridad monetaria han sido, por lo general, más utilizadas que las
ventanillas.

La utilización de las ventanillas a
iniciativa de los bancos comerciales en muchos casos ha tomado la forma de
“válvula de escape”, que le permite a los participantes del mercado con
faltantes de liquidez cubrir sus deficiencias en situaciones de urgencia.
Inclusive, en ocasiones, la determinación de las condiciones que permiten el
acceso a dicha fuente de liquidez, buscan limitar las fluctuaciones bruscas en
la tasa de fondeo y enviar señales de política a los participantes del mercado.

Los principales instrumentos que
han sido utilizados por los bancos centrales para el manejo de la liquidez son
los requerimientos de reserva (que pueden incluir alguna modalidad que permita
promediar saldos en el banco central), las operaciones de mercado abierto, las
operaciones de swap con moneda extranjera y las ventanillas para el manejo de
la liquidez. En algunos casos, también se ha utilizado la transferencia de
depósitos del gobierno entre el banco central y las instituciones de crédito.
Si bien algunos de estos instrumentos se encuentran estrechamente relacionados,
éstos serán analizados por separado con el objeto de facilitar su comprensión.
El cuadro 4 presenta los principales instrumentos utilizados por los bancos
centrales para el manejo de la liquidez.

Principales Instrumentos para el
Manejo de la Liquidez

Requerimientos de Reserva

Los requerimientos de reserva,
entendidos éstos como la exigencia de la autoridad monetaria a que las
instituciones de crédito mantengan cierto porcentaje de su captación en la
forma de depósitos en el banco central, fue en el pasado el instrumento más
utilizado por los bancos centrales con el objeto de regular la liquidez en el
mercado de dinero. Se argumentaba que dicho instrumento era crucial para
determinar el tamaño del multiplicador bancario y la expansión del crédito. No
obstante, en fechas recientes se ha observado una marcada disminución en la
utilización de este instrumento. Más aún, un número importante de bancos
centrales mantiene en la actualidad requerimientos de reserva de tamaño
insuficiente para afectar la expansión del crédito bancario, y en algunos casos
inclusive, dichos requerimientos han sido abandonados por completo. El cuadro 5
muestra la cada vez menor utilización de los requerimientos de reserva por
parte de los bancos centrales.

Requerimientos de Reserva en Varios
Países

(en porcentaje)

A Válido desde el 16 de octubre de
1989.

B En 1989 se establece un
coeficiente de liquidez de 30% en lugar del encaje legal. En 1991 se elimina él
Coeficiente de liquidez.

C A partir de junio de 1992 el
requerimiento de reserva marginal es de cero. Para julio de 1994 se habían
eliminado todos los requerimientos de reserva.

D Válido desde el 2 de abril de
1992.

E Válido desde el 16 de mayo de
1992.

F A partir de marzo de 1995, se
adopta un esquema de “encaje promedio cero”.

G Datos para 1996.

Nota: Las cifras corresponden a los
niveles más altos de reservas marginales.

Fuentes: Banco de México.

Como se puede observar en el cuadro
5, durante los últimos años los niveles de los requerimientos de reserva de los
bancos centrales han disminuido de manera importante. Tal es el caso de
Alemania, E.U.A., Francia y Japón. Por su parte, Bélgica, Canadá, México, Nueva
Zelandia y Suecia los han eliminado por completo. Inglaterra y Australia siguen
manteniendo un pequeño nivel de requerimientos de reserva, aunque tan solo con
el objeto de proveer ingresos para el banco central.

La experiencia de México en la
utilización de requerimientos de reserva es amplia. El encaje legal fue
utilizado por primera vez en 1924.6 A partir
de esa fecha, el requerimiento de encaje se utilizó para distintos fines. En un
principio, el encaje tuvo como propósito principal la protección de los
depósitos del público en los bancos.

Posteriormente, el encaje legal
comenzó a utilizarse como instrumento de política monetaria, limitando la
expansión crediticia de las instituciones bancarias, y también como vehículo
para el financiamiento del gobierno y de sectores considerados como
prioritarios para el desarrollo económico.7

La escasez de crédito en los
sectores no considerados como prioritarios para el desarrollo económico de
México, aunada al proceso inflacionario y al mantenimiento de tasas de interés
artificialmente bajas, propiciaron la expansión de los mercados informales de
crédito, los cuales, al no estar sujetos a las regulaciones de la banca
tradicional, ganaban terreno en el otorgamiento de los créditos. El desarrollo
de dichos mercados alcanzó un auge a mediados de 1988. Ante esta situación, se
hizo patente la necesidad de tomar medidas encaminadas hacia la liberalización
financiera, cuya finalidad era crear un marco institucional que le permitiera a
la banca recuperar su posición competitiva en el mercado financiero, y al banco
central regular las operaciones del sistema eliminando al mercado informal.
Así, en octubre de 1988 se autorizó a los bancos a que éstos pudiesen invertir
libremente los recursos captados a través de las aceptaciones bancarias, con la
única condición de mantener un coeficiente de liquidez del 30 por ciento,
constituido por depósitos en el Banco de México y/o en valores gubernamentales.
En abril de 1989, esta última condición se extendió también a los recursos captados
mediante los instrumentos bancarios tradicionales, dando así lugar a la
eliminación de las disposiciones de encaje obligatorio y de las normas de
crédito selectivo, a la vez que se liberalizaron las tasas de interés pasivas.

En septiembre de 1991 el Banco de
México resolvió suprimir el coeficiente de liquidez obligatorio aplicable a los
pasivos bancarios denominados en pesos señalado con anterioridad. La
eliminación del coeficiente de liquidez respondía a la continuación del proceso
de desregulación iniciado años atrás. Más aún, al aumentar la captación de
recursos de los bancos, la presencia del coeficiente de liquidez daba lugar a
una demanda creciente de valores gubernamentales, en circunstancias en que,
dada la evolución favorable de las finanzas públicas, la oferta de estos
valores se venía reduciendo. Cabe

señalar, que la eliminación del
coeficiente de liquidez no implicó un cambio importante en la forma de
instrumentar la política monetaria, dado que dicho coeficiente, al estar
constituido principalmente por la adquisición de valores gubernamentales, no
restaba capacidad de crédito a las instituciones crediticias, y por
consiguiente no era un instrumento diseñado para afectar las condiciones
monetarias 9.

Así, por varios años, la
instrumentación de la política monetaria ya recaía primordialmente en la
intervención del banco central en el mercado de dinero a través de las
operaciones de mercado abierto.

Existen diversas razones por las
cuales las autoridades monetarias de los diferentes países han disminuido el
uso de los requerimientos de reserva. Entre estas razones destaca la
identificación del requerimiento de reservas con un impuesto a la
intermediación financiera realizada por los bancos. La incidencia de dicho impuesto
es ambigua, ya que los bancos tratarán de que la carga del impuesto recaiga
sobre sus clientes, por lo que buscarán disminuir las tasas pasivas y aumentar
las activas. Es de esperarse que los pequeños ahorradores, así como los
deudores que difícilmente tengan acceso a fuentes alternativas de
financiamiento, sean los que tengan menores oportunidades de evadir la carga
del impuesto. La eliminación del impuesto asociado al requerimiento de reservas
y de las distorsiones que éste conlleva, es una de las razones por las cuales
los bancos centrales han reducido de manera importante dichos requerimientos.

Otra justificación de la menor
utilización de los requerimientos de reserva radica en el hecho de que un
sinnúmero de instituciones financieras no bancarias, que compiten con las
instituciones de crédito en el otorgamiento de diversos servicios, no se
encuentran sujetas a la constitución de reservas en el banco central, lo cual
redunda en una competencia inequitativa en contra de los bancos. Así, las
autoridades monetarias han coincidido en que en un entorno en el que las
diferencias entre los distintos intermediarios financieros son cada vez
menores, la exigencia de requerimientos de reserva para las instituciones de
crédito resulta difícil de justificar.

 Más importante aún, la experiencia
de Bélgica, Canadá, Inglaterra, México, Nueva Zelandia y Suecia, confirma el
hecho de que la ausencia de requerimientos de reserva no implica en absoluto la
pérdida del control de la política monetaria, y que dicho instrumento no es
indispensable para un adecuado manejo monetario. La sección V analiza en
detalle este último  argumento.

Si bien un número importante de
países aún mantienen requerimientos de reserva, la utilización de este
instrumento para controlar los agregados monetarios ha sido prácticamente
abandonada. Así, los requerimientos de reserva han sido utilizados
principalmente por su efecto estabilizador sobre los movimientos de las tasas
de interés de corto plazo. Dicho efecto estabilizador se logra generalmente,
estableciendo alguna modalidad que permita promediar durante ciertos períodos
de tiempo, los saldos de las instituciones bancarias en el banco central.

De esta manera, los bancos
centrales han establecido períodos de cómputo para dichos requerimientos de
aproximadamente un mes. Si bien países como Canadá y México no cuentan con la
exigencia de que las instituciones de crédito constituyan reservas en el
instituto emisor, si utilizan la modalidad de promedios de los saldos de los
bancos en el banco central. Esto último con el objeto de limitar la volatilidad
de las tasas de interés. La modalidad de promedios de los saldos de la banca en
el instituto central en ausencia de requerimientos de reserva tradicionales ha
dado lugar al mecanismo denominado “encaje promedio cero”.

Bajo el esquema de “encaje promedio
cero”, la autoridad monetaria exige a las instituciones de crédito que al final
del período de cómputo, el saldo promedio diario de sus cuentas en el banco
central sea de cero. Lo anterior implica que en caso de que al cierre del día,
algún banco presente un sobregiro en su cuenta en el banco central, dicha
institución de crédito deberá compensar, dentro del mismo período de cómputo,
el referido saldo negativo, con un depósito en su cuenta en el banco central de
por lo menos igual magnitud. En caso de que alguna institución crediticia
presente un saldo promedio negativo en su cuenta en el banco central al término
del período de cómputo, dicho banco se hace acreedor a una penalización por
parte de la autoridad monetaria.

Operaciones de Mercado Abierto

Las operaciones de mercado abierto
son en la actualidad el principal instrumento de política monetaria utilizado
por los bancos centrales para afectar la liquidez del sistema. Como se mencionó
con anterioridad, estas operaciones se realizan por iniciativa de la autoridad
monetaria.

Cabe señalar que la eficiente
instrumentación de las operaciones de mercado abierto requiere de la existencia
de un mercado de dinero profundo y desarrollado. De no ser este el caso, las
operaciones de mercado abierto del banco central pueden generar distorsiones en
el funcionamiento de dicho mercado. La falta de desarrollo de los mercados de
dinero de distintos países obligaron a los bancos centrales a recurrir a la
utilización de instrumentos que no eran de mercado, tales como los
requerimientos de reserva, para llevar a cabo sus acciones de política
monetaria.

Existen diversas modalidades para
llevar a cabo operaciones de mercado abierto. Entre éstas destacan la
compra/venta de valores denominados en moneda nacional mediante operaciones de
reporto, la compra/venta definitiva de valores y los créditos o depósitos en el
banco central. La frecuencia de las operaciones de mercado abierto depende,
entre otros factores, de la forma en la que las variaciones en la liquidez en
el mercado de dinero, ocasionadas por la intervención del banco central en el
mercado de cambios, por movimientos en la cuenta del gobierno en el banco
central y por modificaciones en la demanda de billetes y monedas, afecten la
volatilidad de las tasas de interés.

Operaciones de Reporto con Valores
Denominados en Moneda Nacional

(Compra/Venta)

Las operaciones de reporto con
valores denominados en moneda nacional se han convertido en el instrumento
preferido por los bancos centrales. Estas operaciones consisten en que el banco
central realiza la compra o venta de valores con el acuerdo de realizar la
operación inversa en una fecha predeterminada. La compra en reporto.

se realiza cuando el objetivo del
banco central es inyectar liquidez temporalmente al sistema y es prácticamente
equivalente a otorgarle un crédito a la contraparte, y recibir el valor en
cuestión como colateral del préstamo. Por su parte, las ventas en reporto. 15

ocurren cuando la intención de la
autoridad monetaria es retirar liquidez del mercado. Las operaciones de reporto
las realizan los bancos centrales tanto con valores emitidos por el sector
público, y en su caso, por la propia autoridad monetaria16.

Compra/Venta Definitiva de Valores
Denominados en Moneda Nacional

A diferencia de las operaciones de
reporto, la compra/venta definitiva de valores no implica el compromiso de
llevar a cabo la operación inversa con la contraparte de la operación. Es
decir, la inyección/contracción de liquidez se hace de manera definitiva. Las
operaciones de reporto, por lo general, han sido preferidas por los bancos
centrales sobre las operaciones definitivas debido a que las operaciones de
reporto tienden a aumentar la liquidez del mercado del valor utilizado en el
reporto, a que tienen tan sólo un impacto indirecto sobre el precio de los
valores, y a que logran romper la relación entre el plazo a vencimiento del
título objeto del reporto y el plazo a vencimiento de la transacción. Por otra
parte, las operaciones de carácter definitivo pueden implicar cierta disminución
en la liquidez de los compradores de los títulos.

No obstante, en países en los que
los mercados de valores son profundos, la 
Compra/venta definitiva de valores representa un mecanismo importante
para la instrumentación de la política monetaria.

En todo caso, la decisión de llevar
a cabo operaciones de reporto o de carácter definitivo por parte del banco
central obedece al tipo de señal que la autoridad monetaria desee enviar al
mercado y al impacto que se quiera tener sobre las tasas de fondeo.

Créditos o Depósitos en el Banco
Central

Al igual que la compra en reporto o
la compra definitiva de valores, los créditos del banco central se realizan en
circunstancias en las que la autoridad monetaria desea proveer liquidez,
mientras que los depósitos en el banco central son instrumentados para retirar
liquidez del sistema. La mayoría de estos créditos son otorgados por el banco
central con la exigencia de colateral, o bien por conducto de operaciones de
redescuento de valores. Los depósitos en el banco central son por lo general
remunerados. Cuando los créditos o depósitos en el banco central se llevan a
cabo mediante subasta, este tipo de operaciones resulta similar a los reportos17.

Operaciones de Swap con Moneda
Extranjera

Otro instrumento para afectar la
liquidez del mercado son las operaciones de swap con moneda extranjera. Estas
operaciones consisten en realizar compras temporales de moneda extranjera con
el propósito de inyectar liquidez, o de llevar a cabo ventas temporales de
divisas con el objeto de retirar liquidez. La operación de swap resulta análoga
a la realizada mediante reportos con valores denominados en moneda nacional,
diferenciándose en que la operación de swap con moneda extranjera se lleva a
cabo en el mercado de cambios en lugar de realizarse en el mercado de dinero.
Suiza es un país que

ha utilizado en forma recurrente
este tipo de operaciones para afectar la liquidez del sistema.

Ventanillas para el Manejo de
Liquidez

Como se mencionó con anterioridad,
las operaciones de mercado abierto son en la actualidad el instrumento más común
para manejar la liquidez e influir sobre las tasas de interés de corto plazo.
No obstante, un número importante de bancos centrales complementa sus
operaciones de mercado abierto mediante el establecimiento de ventanillas para
el manejo de liquidez. A diferencia de las operaciones de mercado abierto que
se realizan por iniciativa del banco central, el acceso a las ventanillas
ocurre por iniciativa de los propios bancos comerciales.

En un número importante de países,
estas ventanillas se han establecido de tal forma que la tasa de interés a la
que los bancos comerciales pueden acceder a la liquidez proporcionada por el
banco central, determina un techo a la tasa de fondeo, mientras que la tasa de
interés a la que puedan depositar sus excedentes de efectivo en el banco
central establece un piso a dicha tasa. De tal manera, que el piso y el techo a
la tasas de interés de muy corto plazo forman un corredor de tasas de interés,
dentro del cual la tasa de fondeo fluctúa 18.

La utilidad práctica de las
ventanillas para el manejo de la liquidez radica en que su presencia limita la
volatilidad de la tasa de fondeo, ya que éstas representan la fuente marginal
de liquidez para los bancos que enfrentan situaciones de escasa disponibilidad
de efectivo para enfrentar faltantes en los requerimientos de reserva al final
del periodo de cómputo o para cubrir deficiencias de liquidez al cierre de operaciones
del día. Los faltantes de liquidez al cierre del día para un banco en
particular pueden a su vez originarse por errores del banco central en el
pronóstico de la liquidez del sistema para ese día y por ineficiencias en el
mercado que impidan una adecuada distribución de la liquidez entre los bancos.

Cabe agregar, que modificaciones a
las tasas de interés a las cuales los bancos pueden acceder a las ventanillas,
permiten el envío de señales por parte de la autoridad monetaria sobre la
postura de su política. Así, la combinación de operaciones discrecionales por
parte del banco central en conjunción con las ventanillas para el manejo de
liquidez, le permiten a las autoridades monetarias instrumentar su política de
la mejor manera posible, combinando la intervención en el mercado de dinero con
el envío de señales.

Resulta importante destacar, que no
sólo existen diferencias entre los bancos centrales en cuanto al
establecimiento de corredores de tasas de interés, o de techos para la tasa de
fondeo, sino también en las condiciones de acceso a las ventanillas. En algunos
casos el acceso a la liquidez proporcionada por las ventanillas puede inclusive
obtenerse a tasas de interés por debajo de las del mercado, aunque dicha
práctica puede significar la pérdida de reputación de la institución bancaria.

Señales de Política Monetaria

El envío de señales del banco
central sobre su objetivo de política es un elemento esencial para alcanzar
dicha meta, ya que las señales ayudan a orientar las expectativas
inflacionarias de los agentes económicos. Si bien las señales acerca de la
postura de la política monetaria del banco central no son por sí mismas un
instrumento mediante el cual la autoridad monetaria afecte la liquidez de la
economía, dichas señales, de resultar efectivas, pueden propiciar acciones por
parte de los agentes económicos tales que generen movimientos en las tasas de
interés equivalentes a los que se presentarían en caso de registrarse modificaciones
en la liquidez del sistema financiero. Por esto último, algunos autores
concluyen que no resulta ser una exageración argumentar que parte fundamental
de la instrumentación de la políticamonetaria radica más en la comunicación del
banco central con el mercado acerca de sus intenciones, que en el propio manejo
de la liquidez.

Las señales sobre la postura de
política monetaria pueden tomar diversas formas dependiendo de las intenciones
del banco central, así como de su disponibilidad de instrumentos. Las señales
se pueden transmitir ya sea a través de modificaciones a las condicionesa las
que la autoridad monetaria suministra o retira liquidez, dejando
claramenteespecificados los niveles de tasas de interés a los cuales interviene
en el mercado de dinero , o por conducto de referencias explícitas sobre alguna
variable que por lo general no puede ser controlada directamente por el banco
central pero sobre la cual puede ejercer cierta influencia (alguna tasa de
interés de corto plazo o la trayectoria de las reservas bancarias en el banco
central).

En los bancos centrales en los que
existe un objetivo sobre el nivel de alguna tasa de interés de corto plazo, las
señales sobre la postura de la política monetaria se transmiten principalmente
por conducto de anuncios de diferentes niveles objetivo para dichas tasas, o
bien, mediante la determinación de las tasas de interés a las cuales se permite
el acceso a las ventanillas para el manejo de la liquidez. De esta manera, las
ventanillas no sólo funcionan como fuente marginal de liquidez en
circunstancias de relativa escasez, sino también como elemento clave para el
envío de señales sobre la política monetaria. Así, si la intención del banco
central es instrumentar una política más restrictiva, tan sólo bastaría con
anunciar un aumento en la tasa de interés a la cual se le permite a las
instituciones de crédito acceder al financiamiento del instituto emisor. De
esta manera, el encarecimiento del financiamiento otorgado por el bancocentral
desincentivará el acceso de las 
instituciones de crédito a dicho financiamiento, lo cual presionará a la
alza a las tasas de interés de mercado.

Por su parte, si el banco central
opera en un régimen de “encaje promedio cero”, el anuncio de la restricción
monetaria tomaría la forma de un objetivo de encaje promedio negativo. De tal
forma que las instituciones crediticias, con el objeto de no incurrir en
penalización alguna por presentar un saldo promedio negativo en sus cuentas en
el banco central, lo cual implicaría haber recurrido al financiamiento del
banco central a través de la facilidad de sobregiro, llevarán a cabo una
política de captación de fondos más activa, presionando así al alza a las tasas
de interés. La experiencia de México en esta materia confirma el hecho de que
tan sólo el anuncio del banco central de tener un objetivo de “encaje promedio
negativo”, puede generar una reacción al alza en las tasas de interés de manera
inmediata, aún cuando el faltante de liquidez involucrado sea insignificante.

El Mercado de Base Monetaria y la
Instrumentación de la Política Monetaria sin

Requerimientos de Reserva

El atributo principal que distingue
a un banco central de cualquier otro intermediario

financiero es su facultad de
controlar la emisión de la base monetaria . Como se señaló

con anterioridad, parte fundamental
de la conducción de la política monetaria trata

precisamente acerca del ritmo de
expansión o contracción de la base monetaria, lo cual da

lugar al mecanismo de transmisión
de la política monetaria.

La base monetaria se compone de los
billetes y monedas emitidos por el banco central y por los depósitos que
mantienen los bancos en el instituto emisor. Al mantener las instituciones de
crédito cuentas en el banco central, la expansión de la base ocurre cuando el
banco central abona dichas cuentas como resultado de transacciones tales como
el otorgamiento de crédito o la adquisición de divisas. De manera inversa, la
base monetaria se contrae cuando las transacciones entre la banca y el banco
central implican la realización de cargos en las cuentas de las instituciones
de crédito en el instituto central.

Las cuentas de los bancos en el
banco central no sólo se utilizan para liquidar transacciones entre la
autoridad monetaria y las instituciones crediticias, sino que también sirven
para liquidar los resultados de las cámaras de compensación de documentos y de
pagos electrónicos. Más aún, un número importante de operaciones interbancarias
que se realizan en los mercados de dinero y capitales son liquidadas a través
de estas cuentas. Cabe señalar, que la disposición de los bancos para demandar
reservas en dichas cuentas y la forma en la que se lleve a cabo la liquidación
de las operaciones referidas en las cuentas de la banca en el banco central,
obedece a las características de los sistemas de pagos vigentes 19.

En países en los que existen
requerimientos de reserva, los saldos de las cuentas bancarias en el banco
central dependen fundamentalmente de la exigencia de dicho requerimiento. En
este escenario, las características del sistema de pagos juegan a lo mucho, un
papel relativamente modesto en la determinación de la demanda por reservas de
la banca en el banco central, por lo que la operatividad y funcionamiento de
los arreglos de pagos guardan poca relación con la instrumentación de la
política monetaria y por consiguiente con la determinación de las tasas de
interés de corto plazo.

No obstante, sin la exigencia de
los requerimientos de reserva la demanda de la banca por saldos en el banco
central, inclusive por períodos de tiempo relativamente cortos, depende
fundamentalmente de las características de los mecanismos de liquidación de los
sistemas de pagos, de la posibilidad y del costo de incurrir en sobregiros en
las cuentas de los bancos en el banco central, y de la frecuencia de las
intervenciones del banco central en el mercado de dinero. Las características
de los arreglos de pagos vigentes determinarán no sólo el monto de los saldos
de la banca en el banco central, sino también la duración de dichos depósitos.

Por ejemplo en México, bajo el
mecanismo de “encaje promedio cero” descrito con

anterioridad, los depósitos de la
banca en el Banco de México al cierre de operaciones sólo se realizan con el
objeto de compensar sobregiros que hayan sido incurridos en días anteriores.

Esto último lo realizan las instituciones
de crédito con la finalidad de evitar hacerse acreedoras a la penalización del
banco central por incurrir en un saldo promedio negativo en su cuenta al
término del período de cómputo. No obstante lo anterior, las instituciones de
crédito demandan saldos en sus cuentas en el banco central durante el día,
inclusive por tan sólo algunos instantes, con el objeto de enfrentar sus
compromisos de pago. Una vez enfrentados dichos compromisos, la demanda por
depósitos en el banco central será de cero 20.

Una característica de los arreglos
de pagos a través de los cuales se afectan las cuentas de la banca en el banco
central que tiene relevancia en la determinación de la demanda de reservas
bancarias en el banco central21, es si éstos operan bajo la modalidad de
saldos brutos o netos.De manera general, la modalidad de saldos brutos se
refiere a que solamente pueden realizarse cargos a las cuentas de la banca en
el banco central, cuando dichas cuentas cuentan con depósitos de por lo menos
igual magnitud. Dicho de otra forma, el esquema de saldos brutos no permite la
posibilidad de que algún banco comercial incurra en sobregiros con el banco
central. Por su parte, en la modalidad de saldos netos, los bancos centrales
realizan uno o varios “neteos” entre los distintos cargos y abonos que se vayan
presentando en las cuentas de los bancos en el banco central durante el día. Con
base en este último esquema, la realización de cierto pago por parte de un
banco a través de su cuenta en el banco central, no necesariamente requiere que
dicho banco cuente en ese preciso momento con un depósito en su cuenta en el
instituto central 22. De acuerdo a la descripción de los
esquemas de pago brutos de pago brutos o netos, sería de esperarse que bajo la
modalidad de saldos brutos la banca demande un mayor monto de reservas en el
banco central, que bajo el esquema de saldos netos.

Como se desprende de lo anterior,
en caso de que no existan requerimientos de reserva, la demanda por reservas
bancarias en el banco central, ya sea al cierre de operaciones o durante el
día, no guarda relación alguna con la demanda del público por depósitos a la
vista o a plazo, tal como sucedería en el caso de existir requerimientos de
reserva , sino que mantiene una relación más estrecha con las necesidades de
los bancos de enfrentar pagos con el instituto emisor o con otros
intermediarios financieros. Cabe señalar, que la demanda por liquidez de las
instituciones de crédito con el objeto de enfrentar sus compromisos de pago, no
necesariamente debe quedar correspondida por una demanda de reservas bancarias
en el banco central. Dicha demanda por liquidez puede tan sólo manifestarse
durante un breve lapso en el mercado de dinero.

A manera de ejemplo23
mientras mayores sean los cargos por sobregiro, y mayor sea el grado de
incertidumbre del flujo de pagos que enfrenten las instituciones de crédito,
mayor será la demanda por reservas bancarias en el banco central en un momento
determinado. De igual manera, si el banco central establece alguna modalidad
que le permita a los bancos promediar sus saldos en el banco central durante
cierto período de tiempo, la demanda por reservas bancarias en el banco central
se ajustará con base en dicha facilidad. Por su parte, sería de esperarse que
en países en los que el banco central interviene esporádicamente en el mercado
de dinero, los bancos comerciales demanden un mayor monto de reservas bancarias
en el banco central para enfrentar sus compromisos de pago24,
que en el caso de países en los que los bancos centrales Intervienen
constantemente en el mercado25.

Cabe aclarar que el elemento
crucial de esta discusión radica en que aún en la ausencia de requerimientos de
reserva, seguirá existiendo una demanda de liquidez por parte de la banca. Como
se mencionó con anterioridad, dicha demanda puede inclusive manifestarse tan
sólo durante algunos instantes del día con el objeto de que los bancos
enfrenten sus compromisos de pago. Precisamente, será a través de su influencia
sobre esta demanda y del manejo de la oferta de liquidez, la manera en la que el
banco central afecte las tasas de interés de corto plazo e instrumente la
política monetaria que juzgue adecuada.

Por otra parte, los bancos también
demandan billetes y monedas para poder enfrentar la demanda del público por
este agregado monetario. La demanda de billetes y monedas por parte del público
responde fundamentalmente al costo de oportunidad de mantener este agregado
monetario, del ritmo de la actividad económica, de la existencia de medios de
pagos alternativos y de los precios. Debido a que el público acude a las  nstituciones bancarias con el objeto de
satisfacer su demanda por liquidez, los requerimientos de efectivo por parte
del público representan a su vez la demanda de billetes y monedas de los bancos.
En términos generales, los bancos centrales satisfacen la demanda de billetes y
monedas pasivamente, por lo que la estrategia de la política monetaria se
relaciona más estrechamente con la afectación de los saldos de las cuentas de
los bancos en el banco central que con el proceso mediante el cual se satisface
la demanda por billetes y monedas.

Por su parte, como se mencionó
anteriormente, la oferta de base monetaria, la cual repercute de manera directa
sobre los saldos de las cuentas de las instituciones de crédito en el instituto
emisor, se afecta tanto por la intervención del banco central en el mercado de
cambios como en el mercado de dinero. El que la autoridad monetaria cuente con
información anticipada de las variaciones en la oferta como en la demanda por
liquidez, le permite determinar el monto de su intervención en el mercado de
dinero, de tal forma que la liquidez resultante sea la deseada por el instituto
central.

El mercado de base monetaria es un
mercado especial. En este mercado el banco central juega un papel
preponderante, pues dicha institución no sólo representa la única fuente de
liquidez, sino que además, mediante la forma en que realiza su intervención en
el mercado de dinero y los lineamientos que definen la operación de los
sistemas de pagos, el instituto emisor logra influir de manera directa el
comportamiento de la demanda. Así, el principal reto que enfrentan las
autoridades monetarias consiste precisamente en regular la oferta de base
monetaria y en establecer reglas y lineamientos de operación que afecten la
demanda por base, de tal forma que la instrumentación de la política monetaria
resultante garantice el cumplimiento de su objetivo final.

En la mayoría de los países la
demanda por liquidez para hacer frente a compromisos de pago es el factor
relevante que afecta la demanda por reservas en el banco central, inclusive tan
sólo por algunos instantes. Esto último ocurre ya sea porque en algunos de
estos países no existen requerimientos de reserva, o bien, debido a que no se
permite utilizar los saldos correspondientes a estos requerimientos para
enfrentar faltantes de liquidez al final del día.

Con base en el análisis anterior,
puede concluirse que existe un número de factores que determinan la demanda por
liquidez de las instituciones de crédito y la oferta de base

monetaria.

La interacción entre estas dos
funciones en un momento en el tiempo, determina el nivel de la tasa de interés
de corto plazo, lo cual representa el primer eslabón del mecanismo de
transmisión de la política monetaria.

potencia, está formado por el efectivo (billetes y monedas) y los depósitos que
tienen los bancos comerciales en el banco central. Una parte del efectivo está
en manos del público. El resto lo tienen los bancos formando parte de sus
reservas. El control de la base monetaria por parte del banco central es la
principal via  a través de la cual se
determina la base monetaria.

Se crea Dinero de alta potencia
cuando el banco central adquiere activo y los paga creando pasivos. Las
dos  clases principales  de pasivos o usos son el efectivo (billetes
y monedas) y los depósitos bancarios en el banco central.

Los componentes de la Base
Monetaria son:

q      
Comprende os activos liquidos que úeden utilizarse sin
restricciones parea efectual pagos (billetes y monedas), llamado M1.

q      
Comprende los activos no liquidos, o sea los fondos de
inversión en el mercado de dinero que se retiran por medio de cheques (cuentas
de depósitos), llamado M2.

q      
Los grandes depósitos negociables y los compromisos de
recompra. Estos son propiedad de las grandes empresas pero igual de personas
muy ricas, llamado M3.

Informe
Anual, México, D.F.

Banco de México (1991), Informe
Anual, México, D.F.

Banco de México (1996), Informe
Anual, México, D.F.

Banco de México (1998), Informe
Sobre la Política Monetaria, México, D.F.

Rudiger Dornbusch, Stanley Fischer,
"Macroeconomía",  Mc Grawhill,
sexta edición.

Ortiz, G. (1994), La Reforma
Financiera y la Desincorporación Bancaria, Fondo de Cultura

Económica, México.

http://www.dineronet.com, Sección de Finanzas.

http://www.banxico.org.mx,  Discursos y documentos de investigación.

Autor:

Gabriel
Ham

gabriham[arroba]prodigy.net.mx