Con su nuevo plan, el gobierno
"hará lo más que pueda" para aplicarse la
lección japonesa, dijo Geithner. De todos modos,
acotó, el dolor es inevitable.
Se espera que a principios de la
semana entrante Geithner presente el plan general del gobierno
para lidiar con la crisis, el
cual probablemente contendrá desde un rescate bancario
renovado y un plan de prevención de ejecuciones
hipotecarias a una reestructuración del sistema de
regulación financiera. Junto con el paquete de
estímulo que se define en el Congreso, el gobierno de
Obama está listo para comprometer billones de
dólares de los contribuyentes a la reactivación de
la economía.
Geithner era un burócrata de menor rango del Tesoro el
29 de diciembre de 1989, cuando el promedio japonés
Nikkei, propulsado por el aumento exponencial en los precios de los
inmuebles, alcanzó su máximo histórico de
38.915,87 e inició un descenso del que todavía no
se ha recuperado (el martes cerró en 7,825.51). Pocos
meses después, Geithner llegó a Tokio y tomó
un cargo como asistente para asuntos financieros en la embajada
de EEUU.
No fue inmediatamente evidente que la economía de
Japón,
la cual había inspirado temor y sobrecogimiento en EEUU
durante los años 80, estaba iniciando un largo
descenso.
Durante los dos años de Geithner en Tokio, y
después de que regresó a varios altos cargos en
Washington, él y otros funcionarios del Tesoro se
convencieron de que Japón sufría una troika de
problemas
económicos que sus líderes no querían
encarar. La economía del país estaba estancada. Sus
bancos y
firmas de valores
estaban saturados de préstamos en mora. Y el yen era tan
fuerte que estaba diluyendo la estrategia de
crecimiento del país, la cual se centraba en la exportación.
Las autoridades japonesas temían que una
reducción en las tasas de
interés alimentaría la inflación.
Temiendo déficit, adelantaron grandes paquetes de gastos con alzas
de impuestos,
encareciendo cualquier estímulo resultante.
"La política
monetaria tardó en responder", dijo Geithner. "La
política
fiscal era muy tentativa y zigzagueó mucho".
Del mismo modo, las autoridades japonesas titubeaban para
reconocer lo obvio, que los bancos japoneses eran un castillo de
naipes, y tomar medidas impopulares para colocar a las instituciones
en un terreno más firme. No fue hasta relativamente tarde
en la década, cuando los bancos empezaron a quebrar, que
las autoridades japonesas inyectaron capital
público en el sistema y establecieron una
corporación estatal para deshacerse de los
préstamos tóxicos.
Como en Japón, la crisis en EEUU fue desatada por el
colapso de los precios de los bienes
raíces. A pesar de los cientos de miles de millones en
inyecciones de liquidez por parte de la Reserva Federal y un
rescate federal de US$ 700.000 millones, muchas instituciones
financieras aún son reacias a prestar, privando a empresas y
personas de crédito
y dejando a la economía en una profunda
recesión.
"Existe una gran tentación por ver la luz al final de
túnel antes de que realmente esté ahí", dice
Geithner. "Y por ende de volver a la austeridad antes de que la
recuperación haya echado raíz".
– Lo que nos enseñan otras crisis financieras (The Wall
Street Journal – 4/2/09)
(Por Carmen M. Reinhart y Kenneth S. Rogoff)
Tal vez el gobierno Obama podrá poner un punto final
temprano a la actual crisis financiera que vive EEUU. Así
lo esperamos, pero no va a resultar fácil. Hasta ahora, la
economía de EEUU ha estado
siguiendo el mismo recorrido que las pasadas crisis financieras
graves, al menos en lo que se refiere a los indicadores
macroeconómicos estándar que evaluamos en un
estudio de la Oficina Nacional
de Investigación Económica (NBER por
sus siglas en inglés)
el pasado diciembre.
En particular, cuando se compara la crisis de EEUU a crisis
financieras serias en países desarrollados (por ejemplo,
España
en 1977, Noruega en 1987, Finlandia en 1991, Suecia en 1991 y
Japón en 1992) o incluso a crisis bancarias en importantes
economías emergentes, los paralelos resultan sorprendentes
como mínimo.
Empecemos por las buenas noticias. Las
crisis financieras, incluso las graves, no duran para siempre. De
veras. De hecho, los episodios de crecimiento negativo
normalmente terminan en poco menos de dos años. Si uno
acepta la aseveración por parte de la NBER de que la
recesión empezó en diciembre de 2007, entonces la
economía de EEUU debería dejar de contraerse hace
fines de 2009. Evidentemente, si uno fecha el inicio de la
verdadera recesión a septiembre de 2008, como muchos en
Wall Street hacen, la argumentación de su fin en 2009 es
menos convincente.
En otros frentes, las noticias son igualmente lúgubres,
aunque tal vez no estén en disonancia con las expectativas
del mercado. En la
típica crisis financiera grave, el precio real
(ajustado a la inflación) de las viviendas tiende a caer
36%, con un lapso de cinco a seis años entre su punto
más alto al más bajo. Dado que los precios de la
vivienda en EEUU llegaron a su máximo a fines de 2005, eso
significa que el mínimo no llegará antes de fines
de 2010, con una caída de entre 8% y 10% respecto a los
precios reales de la vivienda en la actualidad.
Los precios de las acciones
tienden a tocar fondo un poco más deprisa, con sólo
tres años y medio entre su máximo y mínimo
-perdiendo un promedio de 55% en términos reales, una
marca que ya
ha alcanzado el S&P. Sin embargo, dado que la mayoría
de índices bursátiles alcanzaron su máximo a
mediados de 2007, los precios de las acciones todavía
podrían tardar un par de años más en
repuntar, al menos según datos
históricos.
En el tema del desempleo, donde
el nuevo gobierno está concentrando su atención, las malas noticias sólo
empeorarán por al menos dos años más. En las
últimas crisis, la duración del periodo de aumento
del desempleo fue de cinco años en promedio, con una tasa
media de incremento del desempleo de siete puntos porcentuales,
lo que situaría al desempleo en EEUU cifras de dos
dígitos.
De modo interesante, el desempleo es la categoría en la
que los países ricos, con sus mayores niveles de seguro de
desempleo y protecciones laborales más fuertes, tienden a
experimentar mayores problemas tras una crisis financiera que los
mercados
emergentes. Las economías de los mercados emergentes
registran mayores caídas en la producción después de crisis
bancarias, pero los paralelos en otras áreas como los
precios de la vivienda son fuertes.
Tal vez el mensaje más sorprendente de la historia de las crisis es
sencillamente el extraordinario aumento en la deuda gubernamental
que experimentan la mayoría de países. La deuda del
gobierno central suele aumentar más de 85% en
términos reales durante los primeros tres años
después de una crisis bancaria. Esto significaría
otros US$ 8 billones (millones de millones) a US$ 9 billones en
el caso de EEUU.
Por doloroso que sea, el motivo principal por el que la deuda
se dispara no es el costo del rescate
al sistema
financiero, como tanto se comenta. El culpable real, en
cambio, es el
inevitable colapso de los ingresos fiscales
provocado por una recesión honda y prolongada. Las
políticas agresivas anti-cíclicas
también tienen su parte de responsabilidad, como estamos a punto de comprobar
por nosotros mismos aquí en EEUU con la aprobación
de una ley de
estímulo de más de US$ 800.000 millones.
Sobra decir que la casi duplicación de la deuda
nacional estadounidense sugiere que el final de esta crisis
eventualmente traerá consigo tasas de interés
mucho mayores y un colapso de la burbuja actual del mercado de
bonos. El
legado de una deuda gubernamental alta es otra de las razones por
las que la crisis actual podría significar un
estancamiento del crecimiento en EEUU por al menos entre cinco y
siete años más.
Efectivamente, existen importantes diferencias entre la crisis
estadounidense y las crisis financieras cíclicas pasadas,
pero no representan una ventaja. Ciertamente, de momento el
gobierno de EEUU se encuentra en la afortunada posición de
poder pedir
prestado a tasas de interés más reducidas que antes
de la crisis, y el dólar de hecho se ha fortalecido. Pero
a pesar de eso, las crisis financieras profundas en el pasado han
solido delimitarse a países o regiones particulares,
permitiendo a dichos países recurrir a la
exportación para salir de ellas.
La crisis actual es definitivamente global. El colapso en las
acciones extranjeras y los mercados de bonos han infligido
pérdidas masivas en los activos
extranjeros tenidos por EEUU. Al mismo tiempo, la
débil demanda global
limita cuánto EEUU puede depender de las exportaciones
para amortiguar el continuado colapso en el consumo
doméstico y en la inversión.
¿Puede EEUU evitar el profundo estancamiento de las
pasadas crisis financieras y recesiones? En estos momentos, las
recetas efectivas en cuanto a políticas gubernamentales
-como una estimación realista del tamaño del
agujero en los balances bancarios- requieren un cálculo
sobrio de la dirección de la economía.
Por demasiado tiempo, las evaluaciones oficiales sobre la
trayectoria del crecimiento de EEUU han sido absurdamente
positivas y siempre poco ajustadas, provocando una respuesta
gubernamental débil, sobre todo en relación a la
necesaria reestructuración del sistema financiero. En
cambio, las autoridades deberían estar preparadas para
permitir que las instituciones financieras se reestructuren a
través de una bancarrota acelerada, de ser necesario
colocándolas de manera temporal en cesación de
pagos y luego recapitalizándolas y
reprivatizándolas. Este no es el momento para que EE.UU.
evite una dolorosa pero necesaria reestructuración
convenciéndonos a nosotros mismos de que somos distintos
de todos los demás.
(Reinhart es profesora de economía en la Universidad de
Maryland. Rogoff es profesor de
economía en Harvard y ex economista jefe en el Fondo Monetario
Internacional)
– Soros: "Podemos hacer algo mejor que el 'banco malo'" (El
Economista – 5/2/09)
(Por Ainhoa Giménez)
Ahora que parece que la idea del "banco malo" -una entidad
pública que compre los activos tóxicos de los
bancos a precios de mercado para que éstos asuman las
pérdidas correspondientes- va a ser adoptada en EEUU y
Gran Bretaña como la "solución final" (y dolorosa)
para la crisis financiera, surgen voces que
discrepan profundamente de ella. Y no son voces cualesquiera: una
de ellas es la del mítico inversor George Soros, que ayer
criticaba duramente esta solución en un artículo de
The Wall Street Journal.
Para empezar, Soros reconoce que Obama tiene poco margen de
actuación para recapitalizar los bancos por culpa del
"arbitrario y erróneamente considerado" modo de poner en
práctica su famoso plan de rescate TARP, el de los 700.000
millones de dólares, que impide al nuevo Gobierno pedir
más dinero al
Congreso para rescatar a la banca.
Además, el agujero en el balance de los bancos es mucho
más grande ahora que cuando se aprobó el TARP,
porque los activos -inmobiliarios, financieros y
préstamos- de los bancos han seguido deteriorándose
y su cotización en bolsa no ha dejado de caer.
A su juicio, ya hacen falta 1,5 billones de dólares
para recapitalizar adecuadamente los bancos. Dado que su
capitalización global que ha caído a 1
billón, surge el espectro de la nacionalización,
que provoca rechazo político y hasta cultural en EEUU.
Para evitarlo, Obama piensa usar 100.000 millones del TARP para
crear el "banco malo" que adquiera los activos tóxicos que
tienen en balance los bancos. Esa cantidad se apalancará
10 veces por parte de la Fed, lo que dejará su poder de
compra en 1 billón. No es suficiente, pero sí
bastante.
El problema, a juicio de Soros, es que el "banco malo"
sólo es útil como una medida provisional, y
además hará más difícil conseguir la
financiación necesaria para una recapitalización
propiamente dicha en el futuro. "Además, encontrará
todo tipo de dificultades a la hora de valorar los activos
tóxicos y funcionará como una subvención
encubierta a los bancos al presionar al alza el precio de dichos
activos. Lo cual generará una fuerte resistencia
política a
nuevos gastos para rescatar a la banca".
Hay otra solución mejor
Por estas razones, considera que sería un error seguir
por la ruta del "banco malo", porque cree que hay otra vía
para recapitalizar los bancos con los recursos
disponibles actualmente. El truco no consiste en sacar los
activos tóxicos del balance de la banca, sino en ponerlos
en un "bolsillo lateral" (side pocket), como hacen los hedge
funds con sus activos ilíquidos. Para financiarlos,
tendrían que meter también en ese bolsillo el
capital suficiente, en forma de acciones y deuda calificada como
capital.
Soros piensa que esto limpiaría los balances de los
bancos y los transformaría en "buenos bancos", aunque con
un capital insuficiente. Entonces, "el mismo billón que
ahora se destina a financiar el 'banco malo' se podría
usar para insuflar nuevo capital en los 'bancos buenos'". La
parte que falta hasta 1,5 billones podría salir del sector
privado, porque, en el entorno actual, un "banco bueno"
tendría márgenes excelentes que permitirían
la resurrección del sistema bancario.
"El esquema que propongo minimizaría los problemas de
valoración y evitaría la subvención
encubierta a los bancos. Precisamente por esa razón va a
encontrar una fuerte resistencia de los intereses creados",
aventura. En este modelo, las
pérdidas serían asumidas por los accionistas y los
acreedores (tenedores de la deuda que califica como capital). Y
si las pérdidas superan el capital, se haría cargo
el FDIC (fondo de garantía de depósitos). Los
accionistas recibirían derechos para entrar en el
"banco bueno" y, si en el futuro se pueden vender los activos del
bolsillo lateral, ese dinero también sería para
ellos. Los acreedores pueden perder dinero, lo que hará
difícil vender bonos de los bancos en el futuro. Pero
bueno, "los bancos tienen que reducir su apalancamiento".
Finalmente, Soros afirma que su propuesta resolvería el
riesgo
moral en los
próximos años. El sector bancario está
acostumbrado a pedir ayuda al Estado en las crisis y a demandarle
un rescate con la excusa de que hay que proteger el capital
financiero para asegurar el funcionamiento adecuado de la
economía. Este "chantaje" siempre ha funcionado por la
aversión a la nacionalización de la banca, y de
hecho ha ayudado a crear la crisis financiera actual. "La
administración Obama debería resistir ese
chantaje y adoptar la propuesta que he explicado", concluye.
– Un plan para la recuperación – El gurú de las
finanzas,
George Soros, se pone en lo peor y recomienda a Obama en EMPRESA un plan
radical para salir a flote: estímulo fiscal;
revisión del sistema hipotecario; recapitalización
bancaria y política energética innovadora (ABC –
8/2/09)
Cuando estallan las burbujas financieras, la
contracción del crédito, la liquidación
forzosa de activos, la deflación y la destrucción
de riqueza consiguientes pueden alcanzar proporciones
catastróficas. En una situación deflacionaria, el
peso de la deuda acumulada puede hundir el sistema bancario y
hacer que la economía entre en depresión.
Eso es lo que se debe prevenir a toda costa. Una forma de hacerlo
es la de crear dinero para contrapesar la contracción del
crédito, recapitalizar el sistema bancario y dar por
perdida la deuda acumulada o reducir su valor de forma
ordenada. Para lograr los mejores resultados, se deben combinar
esos tres procesos, lo
que requiere la aplicación de políticas radicales y
heterodoxas. Si dichas políticas dieran resultado y el
crédito comenzara a aumentar, las presiones deflacionarias
quedarían substituidas por el espectro de la
inflación y las autoridades tendrían que avenar el
exceso de masa monetaria de la economía casi con la misma
rapidez con la que la bombearon.
De las dos operaciones, es
probable que la segunda resulte aún más
difícil que la primera, tanto técnica como
políticamente, pero la otra posibilidad -depresión
mundial y desorden planetario- es inaceptable. No hay otra forma
de prevenir una situación muy alejada del equilibrio
-deflación y depresión mundiales- que la de primero
inducir y después reducir. Las dimensiones del problema
son mayores incluso que las del decenio de los 30 y la azarosa y
arbitraria reacción del gobierno de Bush agravó la
situación aún más (…) Por eso, para
prevenir lo peor, el gobierno del presidente Barack Obama
tendrá que adoptar un plan radical y exhaustivo de
políticas con cinco componentes importantes:
estímulo fiscal; revisión completa del sistema
hipotecario; recapitalización bancaria; política
energética innovadora y reforma del sistema financiero
internacional. El programa de
estímulo fiscal ya está muy avanzado, pero su
aplicación requerirá tiempo y sólo
servirá para moderar la contracción. En mi
opinión, la revisión completa de las hipotecas y la
recapitalización de los bancos son indispensables para dar
la vuelta a la economía.
Un suelo para los
precios de la vivienda
El objetivo de la
reforma hipotecaria es el de evitar una reducción excesiva
de los precios de la vivienda reduciendo al mínimo las
ejecuciones de las hipotecas y brindando incentivos a los
compradores. Eso es necesario para reducir las presiones
deflacionistas, estabilizar los balances de los bancos y
animarlos a que reanuden los préstamos. La mejor forma de
contribuir a la consecución de ese objetivo es la de
modificar las hipotecas para que el principal no exceda el valor
de la casa (…)
Soy partidario de adoptar, con las modificaciones
convenientes, el sistema danés, que ha demostrado su
valía desde que se introdujo por primera vez
después del saqueo de Copenhague en 1793. A diferencia de
la dependencia en Estados Unidos de
entidades patrocinadas por el Estado
-Fannie Mae y Freddie Mac-, Dinamarca utiliza un sistema abierto
en el que todos los promotores de hipotecas participan en
condiciones de igualdad y
funcionan sin garantías estatales. La
característica diferencial de las obligaciones
hipotecarias danesas es la de que son idénticas e
intercambiables con las hipotecas subyacentes.
Los propietarios de viviendas pueden rescatar sus hipotecas en
cualquier momento comprando en el mercado las obligaciones
hipotecarias equivalentes e intercambiándolas por la
hipoteca. Como los tipos de interés y los precios de la
vivienda suelen moverse en la misma dirección, esa
característica, denominada principio de equilibrio, reduce
el riesgo de un valor patrimonial negativo. Los promotores de
hipotecas están estrictamente regulados y conservan el
riesgo crediticio, razón por la cual, pese a la falta de
garantías oficiales, las obligaciones tienen
tradicionalmente una calificación muy alta y con
frecuencia rinden menos que los bonos estatales.
Un plan sistémico de modificación de las
hipotecas substituiría las que se han ido a pique por
otras nuevas basadas en el principio de equilibrio. Se
reduciría el principal al valor actual de mercado
determinado por el modelo de valoración automatizada, con
una pérdida apropiada para los prestatarios (mayor en el
caso de las hipotecas de gran riesgo). Las nuevas hipotecas
regidas por el principio de equilibrio estarían
garantizadas por un organismo estatal, con lo que
aumentaría su valor, y ese organismo cobraría una
comisión apropiada por el seguro. Como norma de equidad, las
casas con hipotecas cuyo valor se haya reducido deberían
estar sujetas a un tipo impositivo mayor, en caso de que se haya
obtenido alguna ganancia de capital. Para prevenir las trampas,
esa obligación figuraría como derecho de
retención en la escritura de
la casa, lo que debería apaciguar a los propietarios de
viviendas prudentes que se beneficien del plan sólo
indirectamente mediante la estabilización de los precios
de las casas. Los propietarios de las hipotecas modificadas
perderían dinero, pero probablemente bastante menos que
sin el plan de modificación.
Mientras, el organismo estatal, resultante de la fusión
de las entidades patrocinadas por el Estado, no compraría
ni vendería hipotecas; encargaría la administración de su cartera a equipos
especializados a los que se recompensaría por reducir al
mínimo las pérdidas ajustando las cuotas a la
capacidad de pago de los propietarios en lugar de ejecutar la
hipoteca. Ese proceso
resultaría facilitado en gran medida por una nueva ley de
quiebras (…)
Combinadas las dos medidas -eliminación del valor
patrimonial negativo de todas las hipotecas y adaptación
de las cuotas a la capacidad de los propietarios de viviendas
para pagar las moras- aliviaría, aunque no
eliminaría, la presión a
la baja de los precios de las casas por la ejecución de
las hipotecas, porque el alivio se limitaría a las
residencias principales. Al principio, se subvencionarían
los tipos para los nuevos compradores vendiendo bonos del Estado
a largo plazo y poniendo los fondos a disposición de los
emisores de títulos con garantía hipotecaria, pero
dichos emisores estarían vinculados con el organismo
estatal en relación con el primer 10% del riesgo
crediticio. Los emisores cobrarían una comisión,
determinada por la competencia en el
mercado, por aceptar el riesgo crediticio. Aun así, el
tipo de interés para los nuevos compradores debería
ser inferior al 5%. Los emisores podrían refinanciar sin
pérdidas los títulos con garantía
hipotecaria en la Fed. Con el tiempo se suprimirían
gradualmente las subvenciones y la determinación de los
tipos correría a cargo del mercado. El organismo estatal
absorbería las pérdidas debidas al concurso de
acreedores, que podrían ser muy inferiores a las
resultantes de las ejecuciones de hipotecas. La cartera de las
entidades patrocinadas por el Estado y descalabradas sería
liquidada gradualmente y sus pérdidas acumuladas
serían absorbidas por la deuda nacional.
Dinero en el banco
Cualquier plan de recapitalización de la banca debe
abarcar todo el sistema y ser obligatorio, no azaroso y
voluntario, como el del Secretario del Tesoro de los EEUU Henry
Paulson. Después de la recapitalización, se
reducirían los requisitos mínimos de capital al 6%,
pongamos por caso, lo que animaría a los bancos a prestar,
pues estarían deseosos de aprovechar los importantes
márgenes actualmente predominantes. Así se
reactivaría la economía. Como todo el mundo
dispondría de mucha liquidez y estaría de pronto
deseoso de ponerla a funcionar, habría una avalancha
repentina en busca de activos menos líquidos. En ese
momento, al aparecer la inflación, se aumentarían
los requisitos mínimos de capital al 8% y después a
un porcentaje mayor, con lo que se reduciría el
apalancamiento del sistema bancario, que constituye un objetivo
deseable a largo plazo. Si en un principio se hubiera aplicado de
este modo el plan de rescate de EEUU, se podría haber
recapitalizado el sistema bancario con los 700.000 millones de
dólares concedidos o incluso menos. Lamentablemente, ya se
ha gastado la mitad de ese dinero y la situación se ha
deteriorado mucho más. Lo que habría sido posible
hace tan sólo dos meses ya no resulta realista. Eso es lo
que distingue a las crisis financieras y otras situaciones muy
alejadas del equilibrio: lo que es apropiado en un momento
determinado no sigue siéndolo durante mucho tiempo.
Ahora la capitalización total en el mercado del sistema
bancario apenas supera un billón de dólares y el
agujero en los balances de los bancos probablemente sea mayor. En
esas circunstancias no se puede contar con la disposición
del público a subscribir acciones de bancos que
probablemente acaben controlados por el Estado. En esos casos, el
Gobierno tendría que recurrir a una fórmula de
banco bueno/banco malo: los activos dañados, el valor de
mercado vigente y la deuda subordinada permanecerían en el
banco malo y la inyección de nuevo capital entraría
en el banco bueno. Los accionistas y los titulares de deuda
subordinada perderían gran parte de su dinero o todo
él, exceptuado el derecho a subscribir acciones del banco
nuevo. Entonces se podrían ejercer dichos derechos y los
bancos buenos podrían no quedar sometidos al control del
Estado. Los contribuyentes tendrían que absorber el exceso
de pérdidas de los bancos malos. Aun así, hay que
recapitalizar el sistema bancario para salvar la economía.
Ahora el costo puede superar un billón de dólares,
pero eso es mejor que permitir que el peso de la deuda acumulada
hunda la economía.
Un derivado tóxico
La política energética podría
desempeñar un papel mucho más innovador para
contrarrestar tanto la recesión como la deflación.
El consumidor
americano ya no puede hacer de motor de la
economía
mundial. Se necesita un nuevo motor. La energía
substitutiva y el ahorro de
energía podría ser ese motor, pero sólo si
se mantiene lo bastante alto el precio de los combustibles
tradicionales para justificar la inversión en ellos.
Semejante inversión contribuiría también a
moderar la deflación de los precios, pero hasta ahora
ningún político de los EEUU se ha atrevido a
intentar convencer al público de la necesidad de precios
altos para los combustibles tradicionales.
Obama necesitaría mucho valor y pericia para hacer lo
más acertado, que consistiría en poner un suelo
bajo al precio de los combustibles fósiles con la introducción de un impuesto al
carbono, o
subastar licencias de contaminación. Lo primero sería
más eficiente; lo segundo, políticamente más
viable. También sería necesario imponer aranceles al
petróleo para mantener el precio en el
mercado nacional por encima de 70 dólares por barril. Es
esencial convencer al público de que el costo de la
energía seguirá siendo permanentemente alto para
fomentar la inversión en energía substitutiva y
dispositivos economizadores de energía. Con el tiempo, el
costo de la energía podría disminuir con la
difusión de las nuevas
tecnologías (…).
Reequilibrar el centro y la periferia
En el sistema financiero internacional, tal como ha
evolucionado desde el decenio de los 80, ha estado dominado por
EEUU y el llamado "consenso de Washington". Lejos de proporcionar
un campo de juego igual
para todos, ha favorecido a los países que controlan las
instituciones financieras internacionales, en particular EEUU, en
perjuicio de los países que se encuentran en la periferia
de la economía mundial. Los países de la periferia
han estado sujetos a la disciplina del
mercado dictada por el consenso de Washington, lo que los ha
expuesto a una serie de crisis financieras, mientras que EEUU ha
estado exento de ellas, con lo que ha succionado los ahorros
mundiales para mantener un déficit por cuenta corriente
cada vez mayor.
Ese estado de cosas podría haber continuado
indefinidamente, porque la disposición de EEUU a incurrir
en un déficit exterior crónico fue
acompañada de la disposición de otros países
a incurrir en superávits crónicos. La actual crisis
financiera le puso fin y a la vez reveló lo injusto que es
ese sistema, porque la crisis se originó en EEUU, pero
está haciendo más daño a
los países de la periferia (…) Los países del
centro han garantizado eficazmente sus depósitos
bancarios, pero los países de la periferia no pueden
ofrecer a los inversores seguridades igualmente convincentes. A
consecuencia de ello, el capital está huyendo de la
periferia, resulta difícil renovar los préstamos de
próximo vencimiento y
las exportaciones sufren las consecuencias de la falta de
financiación.
Con ello el futuro de las instituciones financieras
internacionales queda dependiente de su eficacia para
abordar una nueva tarea: proteger a los países de la
periferia de una tormenta que ha emanado del centro, a saber, de
EEUU. Se necesita una gran asistencia para proteger los sistemas
financieros de los países de la periferia, incluida la
financiación del comercio, y
permitir a sus gobiernos aplicar políticas fiscales
anticíclicas. Lo primero requiere grandes fondos para
imprevistos de los que se pueda disponer con poca
antelación durante períodos relativamente cortos.
Lo segundo requiere financiación a largo plazo, pero el
caso es que los 200.000 millones de dólares,
aproximadamente, de fondos no comprometidos de que dispone el
FMI no son ni
mucho menos suficientes para ofrecer una asistencia
mínimamente eficaz, dadas las necesidades potenciales.
Entonces, ¿qué se debe hacer? La solución
más sencilla es la de crear más dinero. Ya existe
el mecanismo para emitir derechos especiales de giro. Lo
único que hace falta para activarlo es su
aprobación por el 85% de los miembros del FMI. En el
pasado, EEUU se han opuesto rotundamente a ello. La
creación de más masa monetaria es la
reacción adecuada ante el desplome del crédito. Eso
es lo que está haciendo EEUU a escala nacional.
¿Por qué no hacerlo a escala internacional? Resulta
irónico que los derechos especiales de giro no
serían demasiado útiles para proporcionar liquidez
a corto plazo, pero sí que lo serían mucho para
permitir a los países de la periferia aplicar
políticas anticíclicas, si los países ricos
donaran sus asignaciones a los países pobres (…)
Además de donar sus asignaciones de derechos especiales de
giro, los más importantes países desarrollados
deberían garantizar conjuntamente bonos estatales a
más largo plazo emitidos por los países de la
periferia (…) Al mismo tiempo, se podría inducir a los
países con superávits crónicos a que
invirtieran una porción de sus reservas de divisas o fondos
soberanos en bonos estatales a más largo plazo de los
países menos adelantados ofreciéndoles más
derechos de voto dentro del FMI, lo que se podría combinar
con el propuesto fondo fiduciario que complementaría el
servicio de
liquidez a corto plazo (…)
Los países con superávits crónicos
podrían contribuir a un fondo fiduciario que complementara
el nuevo servicio de liquidez a corto plazo del FMI, que permite
a los países recibir una cantidad equivalente a cinco
veces su cuota durante tres meses (…) Además, los bancos
centrales del mundo desarrollado deberían extender
líneas suplementarias de crédito cruzado a
países en desarrollo y
aceptar activos denominados en divisas locales para hacerlas
más eficaces. El FMI podría desempeñar un
papel garantizando el valor de los activos denominados en divisas
locales. A más largo plazo, las normas bancarias
internacionales deberían facilitar las corrientes
crediticias a los países de la periferia. A corto plazo,
los bancos centrales de los países desarrollados
deberían presionar a los bancos comerciales para
refinanciar las líneas de crédito. Quizás
coordinados con el Banco de Pagos Internacionales (…)
La vía mejor sería la de obtener apoyo para un
plan de derechos especiales de giro en gran escala aceptando que
se inicien las negociaciones. Si Obama abanderara esa vía,
respondería a las esperanzas mundiales.
(George Soros es presidente del Soros Fund Management. ©
Project Syndicate, 2009)
– Entrevista:
Economía global – Amartya Sen, Economista y
filósofo – "Necesitamos una alianza entre el Estado y el
mercado" (El País – 8/2/09)
(Por J. P. Velázquez-Gaztelu)
Nació en un campus universitario y su vida ha sido un
ir y venir de universidad en universidad. Recibió sus
primeras lecciones en Visva-Bharati, una escuela y
universidad fundada por el filósofo y escritor
Rabindranath Tagore en la que su abuelo materno enseñaba
historia de India. El
propio Tagore ayudó a elegir su nombre de pila, que
significa "inmortal" en sánscrito. Testigo de la hambruna
de 1943 en su Estado natal de Bengala Occidental (India) cuando
sólo tenía 10 años, Amartya Sen ha dedicado
la mayor parte de su vida a comprender, medir y combatir la pobreza. La
justicia es la
piedra angular de su pensamiento,
que combina la economía con la filosofía. Experto también en
políticas de desarrollo y globalización, contribuyó a crear el
Índice de Desarrollo
Humano que publica Naciones Unidas y
que mide el bienestar de las naciones no por su producto
interior bruto, sino por otras variables
económicas y sociales. En 1998 recibió el premio
Nobel de Economía por sus investigaciones
sobre el bienestar económico.
Este hombre sabio y
sencillo ha sido llamado "la conciencia de la
profesión" por el fuerte acento social de su trabajo.
Actualmente imparte lecciones en Cambridge y en Harvard, y
asesora a gobiernos e instituciones sobre cómo afrontar
las actuales turbulencias económicas. En vísperas
de ser investido doctor honoris causa por la Universidad
Complutense de Madrid,
habló con EL PAÍS de las causas y los efectos de la
crisis.
Pregunta. ¿Qué lecciones podemos aprender de la
situación que estamos viviendo?
Respuesta. Podemos aprender muchas lecciones distintas. Una de
ellas es que necesitamos una buena alianza entre el Estado y el
mercado. No podemos depender exclusivamente de la economía
de mercado; el Estado también tiene un papel que
desempeñar. El origen de esta crisis está en el
desmantelamiento de la regulación en EE UU bajo la
presidencia de Bush y, hasta cierto punto, de las presidencias de
Clinton y de Reagan. Durante esos años se eliminaron
mecanismos de control que hubieran limitado la creación de
activos tóxicos como los que han arruinado el sistema
bancario. Esos controles hubieran sido muy importantes porque
ahora existen muchos mercados secundarios, como el de derivados y
otros, que permiten a quienes generan esos activos tóxicos
pasarlos a otros y quitarse de encima la responsabilidad. Ha
habido una enorme falta de responsabilidad y necesitamos que el
Estado establezca la regulación necesaria.
P. ¿Estamos ante un fracaso de la economía de
mercado?
R. El mercado puede ser un instrumento dinámico de
progreso económico, eso hay que reconocerlo. No hay
razón para prescindir de él, pero hay que regular
su funcionamiento. Hay gente que piensa que la búsqueda
del beneficio es la única clave del éxito
de la economía de mercado, pero eso nunca ha sido
así. La economía de mercado necesita confianza
mutua, y cuando ésta se destruye, como estamos viendo
ahora, es muy difícil regenerarlo. Porque lo que
comenzó como una pequeña crisis ha ido
agrandándose debido a la profunda desconfianza de las
instituciones financieras hacia el resto de la economía.
Por eso, a pesar de la inyección de dinero, el mercado de
crédito continúa en su mayor parte congelado.
Adam Smith, a
quien se cita con frecuencia para defender la economía de
mercado y la búsqueda del beneficio, habló con gran
detalle de por qué es importante tener otras motivaciones
además de lo que él llamaba self-love, del que la
búsqueda del beneficio sería sólo una parte.
También se necesitan confianza, vocación
pública y generosidad. El éxito de la
economía de mercado depende de un conjunto de motivaciones
distintas.
P. ¿Hasta qué punto ha sido la codicia un factor
desencadenante de la crisis?
R. No sirve de nada culpar sólo a la codicia del mal
funcionamiento de los mercados. No pongo en duda que el
interés propio haya sido un factor importante, pero mi
argumento es que hay otras motivaciones. En algunas sociedades
-dependiendo de las oportunidades, los incentivos y la cultura-, la
gente busca el beneficio propio más que en otras, en las
que hay más confianza mutua y más
contención. Lo que estamos viviendo no es sólo una
muestra de
codicia, porque la codicia está en todas partes, sino la
desaparición de otras motivaciones de las que habla Adam
Smith: compasión, generosidad, vocación
pública, compromiso… En la búsqueda de dinero
rápido hay gente dispuesta a asumir enormes riesgos.
Hablamos de gente que puede hacer daño, y eso es
precisamente lo que preocupaba a Adam Smith hace 240 años.
Hasta qué punto la contención la genera la cultura
es un debate
abierto. En algunas culturas existe, pero en la cultura
norteamericana de capitalismo
financiero ha estado muy poco presente.
P. ¿Es la crisis actual también una crisis
moral?
R. Toda crisis humana es una crisis moral. Mi respuesta a su
pregunta es sí, pero sólo hasta cierto punto.
Ésta es una crisis moral en el sentido de que la gente ha
utilizado la codicia de manera imprudente, haciéndose
daño a sí misma y a los demás. Muchas
instituciones han caído, mucha gente está en la
ruina. Se trata de una crisis de prudencia, además de una
crisis moral. También es una crisis de control social, ya
que podía haberse evitado si hubieran existido
controles.
P. La crisis ha estallado justo cuando China, India y
muchos países latinoamericanos parecían entrar en
una fase de crecimiento estable y de consolidación de sus
clases medias. ¿Estamos ante un frenazo en la lucha contra
la pobreza?
R. Hasta cierto punto, sí. El crecimiento de China,
India y Brasil
está ralentizándose, aunque los ritmos de
crecimiento son todavía respetables. La gente con rentas
bajas, cuyo número ha caído rápidamente en
China y en menor medida en India, se está viendo afectada.
Pero es más importante el hecho de que van a disminuir los
recursos que los Gobiernos destinan a servicios
sociales como la sanidad y la educación. Todo
ello ralentizará la reducción de la pobreza.
P. ¿Qué efecto va a tener la crisis en la
globalización?
R. Depende de lo que entendamos por globalización.
¡Hay tantas acepciones del término! La
globalización de los mercados se va a reducir, pero, por
otro lado, se habla mucho de pensar globalmente sobre la crisis.
Va a aumentar la globalización de las ideas. El FMI, el
Banco Mundial
y las demás instituciones surgidas de Bretton Woods
necesitan una revisión profunda, pues nacieron en la
década de los cuarenta del siglo pasado y el mundo ha
cambiado. En estos momentos hay intentos muy serios de reformar
la arquitectura
financiera. Cada vez está más claro que la
estabilidad financiera es un bien común y que, por tanto,
necesitamos hacer un esfuerzo coordinado para conseguirla. En
resumen, al nivel de acciones gubernamentales y de ideas para la
acción,
habrá más globalización; en términos
de comercio y de mercados, habrá menos.
P. ¿Cómo ve el cambio en la presidencia de EEUU?
¿Qué puede el mundo esperar de Obama?
R. Obama está haciendo bien muchas cosas. La
economía no es su única prioridad. También
tiene que hacerse cargo del problema del terrorismo en
el mundo, de Afganistán, y tiene que hacer algo en
Oriente Próximo, en particular con las relaciones entre
israelíes
y palestinos. Obama no es economista. Sé que muchos
periodistas como usted piensan que los economistas no saben mucho
(ríe), pero el hecho es que sí saben y que Obama es
abogado, aunque un abogado muy brillante. Está buscando
consejo de los expertos para manejar la crisis. Ya han surgido
algunas ideas interesantes y deberán surgir más.
Espero que sus asesores, que son gente inteligente, sean capaces
de darle buenos consejos. El reto de Obama será, como
persona
inteligente que es, distinguir entre buenos y malos consejos.
– Reportaje: Laboratorio de
ideas – Rescates financieros para incompetentes (El País –
8/2/09)
(Por Paul Krugman)
Pregunta: ¿qué pasa si pierdes cantidades
ingentes de dinero de otras personas? Respuesta: recibes un gran
regalo del Gobierno federal (pero el presidente dice cosas muy
duras sobre ti antes de soltar la pasta).
¿Estoy siendo injusto? Eso espero. Pero, ahora mismo,
da la impresión de que eso es lo que está
pasando.
Para dejar las cosas claras diré que no me estoy
refiriendo al plan de la Administración de Barack Obama de estimular
el empleo y la
producción mediante un gran aumento del gasto federal
durante algún tiempo, que es exactamente lo que hay que
hacer. De lo que estoy hablando es de los planes de la
Administración para rescatar el sistema bancario, planes
que están tomando la forma de un ejercicio clásico
de socialismo
amargo: los contribuyentes pagan la factura si las
cosas salen mal, pero los accionistas y los ejecutivos reciben
los beneficios si las cosas salen bien.
Cuando leo los últimos comentarios sobre política
financiera de algunos altos funcionarios de la
Administración de Obama, me siento como si el tiempo se
hubiera detenido, como si todavía estuviésemos en
2005, Alan Greenspan aún fuese el maestro y los banqueros
todavía fuesen los héroes del capitalismo.
"Tenemos un sistema financiero controlado por accionistas
privados y administrado por instituciones privadas, y nos
gustaría hacer todo lo posible para preservarlo", dice
Timothy Geithner, el secretario del Tesoro, mientras se prepara
para hacer que los contribuyentes carguen con el mochuelo de las
inmensas pérdidas de ese sistema.
Mientras tanto, un artículo del Washington Post que
cita fuentes
gubernamentales afirma que Geithner y Lawrence Summers, el
principal asesor económico del presidente Obama, "creen
que los Gobiernos son malos gerentes bancarios" (a diferencia, se
supone, de los genios del sector privado, que se las han
arreglado para perder más de un billón de euros en
unos cuantos años).
Y este prejuicio a
favor del control privado, incluso cuando es el Gobierno quien
está poniendo todo el dinero,
parece estar pervirtiendo la respuesta de la
Administración a la crisis financiera.
Ahora bien, hay que hacer algo para apuntalar el sistema
financiero. El caos posterior a la quiebra de Lehman
Brothers ha demostrado que permitir que las principales
instituciones financieras se hundan puede ser muy perjudicial
para la salud de la
economía. Y hay varias instituciones importantes que
están peligrosamente cerca del abismo.
De modo que los bancos necesitan más capital. En
épocas normales, los bancos amplían su capital
vendiendo acciones a inversores privados, quienes a cambio
reciben una participación en la propiedad del
banco. Por tanto, se podría pensar que si ahora los bancos
no pueden o no quieren ampliar lo suficiente su capital mediante
inversores privados, el Gobierno debería hacer lo que
haría un inversor privado: aportar capital a cambio de una
parte de la propiedad.
Pero hoy en día las acciones de los bancos valen tan
poco -Citigroup y Bank of America tienen un valor de mercado
combinado de sólo 40.560 millones de euros-, que la
propiedad no sería parcial: inyectar el dinero de los
contribuyentes necesario para que los bancos fuesen solventes los
convertiría, a efectos prácticos, en empresas de
propiedad pública.
Mi respuesta a esta perspectiva es: ¿y? Si los
contribuyentes están corriendo con los gastos del rescate
de los bancos, ¿por qué no deberían obtener
la propiedad, al menos hasta que aparezcan compradores privados?
Pero la Administración de Obama parece estar
partiéndose la cabeza para evitar este desenlace.
Si las noticias son ciertas, el plan de rescate bancario
constará de dos elementos principales: la compra por parte
del Gobierno de algunos activos bancarios con problemas y
garantías frente a pérdidas causadas por otros
activos. Las garantías representarían un gran
regalo para los accionistas de los bancos; las compras tal vez
no, si el precio fuera justo, pero, según información del Financial Times, los
precios probablemente estarían basados en modelos de
tasación en lugar de en precios de mercado, lo que
significa que el Gobierno les estaría haciendo un gran
regalo también con esto. Y, a cambio de lo que
probablemente sea una gigantesca subvención para los
accionistas, los contribuyentes obtendrán… Bueno,
nada.
¿Habrá al menos límites en
la remuneración de los ejecutivos, a fin de evitar
más timos como los que han enfurecido a la opinión
pública? El presidente Obama ha criticado las
bonificaciones de Wall Street en su último discurso
semanal, pero según The Washington Post, "es probable que
la Administración se abstenga de imponer restricciones
más duras a las indemnizaciones de los ejecutivos de la
mayoría de las empresas que reciban ayuda gubernamental"
porque "los límites muy estrictos podrían disuadir
a algunas de solicitar la ayuda". Esto indica que las palabras
duras de Obama son sólo para aparentar.
Mientras tanto, parece que la crisis apenas ha hecho mella en
la cultura del exceso de Wall Street. "Digamos que soy un
banquero y que he generado 23 millones de euros. Yo
debería recibir parte de ese dinero", comentaba un
banquero a The New York Times. ¿Y si eres un banquero y
has destruido 23.000 millones? ¡El Tío Sam acude al
rescate!
Lo que aquí está en juego es algo más que
la imparcialidad, aunque ésta también cuente.
Salvar la economía va a ser muy caro: es probable que ese
plan de estímulo económico de 800.00 millones de
dólares sea sólo un anticipo, y que rescatar el
sistema financiero, incluso si se hace bien, cueste cientos de
miles de millones. No podemos permitirnos el lujo de despilfarrar
el dinero regalándolo como si creciese en los árboles
a los bancos y a sus ejecutivos sólo para mantener la
ilusión de que son propiedad privada.
(Paul Krugman es profesor de Economía de Princeton y
premio Nobel de Economía en 2008. © New York Times
News Service, 2009)
– ¿Es justo que todos suframos el derrumbe de los
bancos? (El Mundo – 8/2/09)
(Por Harold Meyerson)
En algunos sentidos, Estados Unidos es una nación
de puritanos y no nos damos cuenta de que hay personas que no son
capaces de cuidar de sí mismas y terminan viviendo de
nuestra generosidad. Exigimos a los beneficiarios de la
asistencia pública que realicen algún trabajo
honrado a cambio del cheque que
reciben. Ahora, desde que el presidente Obama ha impuesto su
criterio sin posibilidad de debate, exigimos a esos individuos
que han hecho encallar nuestro sistema bancario que se atengan a
nuestra escala salarial a cambio de que hayamos salido fiadores
suyos. A fin de cuentas,
¿cuál es la diferencia moral entre los
beneficiarios de la asistencia pública y los genios de
Wall Street, si exceptuamos que los primeros no son los
responsables de haber hundido la economía global?
La decisión de Obama de imponer restricciones a la
remuneración de los máximos directivos de aquellos
bancos que soliciten el aval federal es un ejemplo clásico
de cómo salvar el capitalismo de los capitalistas. Wall
Street protestará lo que quiera, pero será
políticamente imposible mantener el sistema financiero a
flote si la opinión pública no está
firmemente convencida de que su dinero no está yendo a
recompensar a esos mismos directivos que llevaron el sistema a la
ruina. En cualquier caso, la decisión de Obama no
sólo es una buena medida política; es
también una buena medida económica.
A lo largo de las dos últimas décadas, el
sistema de incentivos económicos de Wall Street ha
premiado con más dinero a aquellos que más riesgos
asumían con el dinero de los demás. La estructura
financiera surgida del New Deal garantizaba que los
pequeños inversores, los pensionistas y los impositores no
se verían expuestos a niveles altos de riesgos, pero la
abolición de la Ley Glass-Steagall y los demás
disparates de la desregulación arrojaron a todo el mundo a
los mismos fondos de alto riesgo. El Congreso y el presidente
están trabajando en la elaboración de unas nuevas
normas que devuelvan una mínima seguridad a la
decisión de invertir, pero el decreto de Obama sobre las
remuneraciones,
en virtud del cual los directivos sólo podrán hacer
efectivas sus acciones una vez que hayan enderezado sus bancos y
devuelto la inversión aportada por el Gobierno,
está dirigido además a recompensar los resultados a
largo plazo en lugar de los beneficios a corto plazo.
En un sentido más amplio, las directrices
presidenciales representan una primera ofensiva para acabar de
una vez con la práctica generalizada del saqueo legal al
que los máximos directivos norteamericanos someten
rutinariamente a sus accionistas y empleados. La
remuneración de los ejecutivos ha entrado en una espiral
de locura a lo largo de las últimas décadas; los
pagos de los máximos ejecutivos han aumentado desde las 24
veces en que multiplicaban el salario del
trabajador medio en 1965 a 275 veces en el 2007. Hay estudios que
muestran que las retribuciones de los cinco máximos
directivos de las empresas que cotizan en bolsa, que en el
periodo de 1993 a 1995 representaban un 5% de la
facturación de esas empresas, pasaron a representar el 10%
en los años 2001 a 2003. Las mejoras de resultados de esas
empresas y sus incrementos de tamaño justificarían
exclusivamente un 20% de ese salto de las retribuciones,
según sus cálculos, mientras que no habría
explicación alguna para el 80 % del aumento de la
remuneración de los máximos ejecutivos. Bien, vamos
a aventurar una explicación.
Si alguien forma el consejo de administración de
una empresa y
su comité de retribuciones con altos directivos de otras
empresas, lo que termina creando es una sociedad de
socorros mutuos que remunera a sus miembros con el dinero de los
accionistas. Si los que mandan en la empresa lo
hacen lo suficientemente bien como para que nadie ponga
objeciones (como ha sido el caso de los accionistas durante el
período de revalorización de los activos), o si no
lo hacen bien pero nadie cuenta con poder para hacer algo al
respecto (como ha sido el caso de los trabajadores durante este
período de desmovilización de la afiliación
sindical) he aquí lo que ocurre: el jefe termina siendo
dueño de un piso en la Quinta Avenida, una casa al borde
del mar en Hampton, un refugio en la estación de
esquí de Aspen, el nidito de amor de
Mayfair y al menos dos tercios del Comité de Finanzas del
Senado, salvo que la opinión pública proteste.
Así las cosas, ¿por qué no designar no ya
uno, sino varios representantes públicos en los
comités de retribuciones de las tres megaempresas a las
que se han canalizado más de 194.250 millones de euros en
su conjunto, AIG, Citigroup y Bank of America? A cambio de
aportar todo su capital circulante y de asumir todas sus deudas,
hemos tomado casi el 80% del accionariado de AIG y designado un
nuevo equipo de dirección. Hemos puesto todo el capital de
Citigroup y también hemos asumido todas sus deudas, pero,
misteriosamente, no hemos sustituido a sus directivos por otros
mejores, ni hemos exigido la propiedad de nada, salvo de las
deudas. A lo mejor es que tenemos miedo de llamar a las
nacionalizaciones por su nombre o es que nos da demasiado apuro
que se sepa públicamente que ahora somos los dueños
de la empresa que en parte fue llevada al fracaso por Robert
Rubin, cuyos protegidos son mayoría entre los que integran
el equipo económico del nuevo gobierno.
¿Es ésta la fórmula mejor y más
brillante de hacer las cosas? ¿Con los mismos que se
cargaron nuestra infraestructura industrial, que nos endeudaron
hasta las cejas con la China comunista, que nos atraparon hasta
el último céntimo con el dinero de plástico y
las hipotecas basura, que
compraron a nuestros políticos, que se burlaron de nuestra
normativa, que han dejado exhaustos nuestros planes de
jubilación, y que son esos mismos que luego han acudido a
nosotros en busca de ayuda cuando su castillo de naipes se ha
derrumbado? Maldita sea, francamente. Que los pongan en la
picota.
(H. Meyerson es columnista de The Washington Post)
– No acabemos con el catalizador esencial del riesgo
(Financial Times – 9/2/09)
(Por Lloyd Blankfein. Consejero delegado de Goldman Sachs)
Desde primavera, y con más intensidad desde
otoño, un sentimiento de temor y pánico
global se ha apoderado de las arterias del mundo financiero,
agravando el deterioro de la economía mundial.
Los acontecimientos del año pasado supusieron una
lección de humildad para nuestro sector. Los ciudadanos
han mostrado, con razón, su descontento y nuestra industria
tiene que asumir la responsabilidad de lo ocurrido.
Las instituciones financieras tienen un compromiso con
respecto al sistema financiero global. Aunque dependemos del buen
funcionamiento del sistema, fuimos incapaces de plantear
cuestiones sobre si algunas de las tendencias y prácticas
últimamente más habituales atendían
realmente a los intereses del público a largo plazo. A
medida que políticos y reguladores empiezan a considerar
la acción reguladora para abordar estos errores, creo que
sería útil reflexionar sobre algunas de las
lecciones aprendidas de esta crisis.
En primer lugar, la gestión
del riesgo no debería basarse únicamente en datos
históricos. Si los hechos que se calculaba que ocurrieran
una vez cada veinte años se repiten con mucha más
asiduidad, no hace falta un matemático para llegar a la
conclusión de que los supuestos sobre gestión del
riesgo no reflejaban con certeza los resultados reales. Nuestro
sector debe hacer un esfuerzo por poner en práctica y
mejorar análisis que se adelanten a los
acontecimientos.
En segundo lugar, hubo demasiadas instituciones financieras e
inversores que se limitaron a contratar servicios externos para
la gestión de
riesgos. En lugar de realizar sus propios estudios, confiaron
en la labor de las agencias de calificación crediticia.
Esta excesiva dependencia de las agencias crediticias
coincidió con la reducción de las tan codiciadas
calificaciones triple A. En enero de 2008, sólo
había 12 empresas en el mundo que tuvieran este rating,
aunque hubo 64.000 instrumentos de finanzas estructurados, como
las obligaciones de deuda colateralizada (CDO), con esta
calificación. Aunque es fácil responsabilizar a las
agencias de sus errores, la culpa de la situación no es
sólo suya. Todas las instituciones financieras que
participaron en el proceso tienen que aceptar su parte de
responsabilidad.
En tercer lugar, la cantidad importa. La diferencia entre
invertir 5.000 millones de dólares o 50.000 millones de
dólares en CDO es directamente proporcional al nivel de
pérdidas, aunque las consecuencias de un mal
cálculo eran, evidentemente mayores, cuanto mayor fuera la
cantidad.
En cuarto lugar, muchos modelos de riesgo cometieron el error
de dar por hecho que las posiciones estaban cubiertas.
Después del colapso de Long-Term Capital Management y de
la crisis de los mercados emergentes de 1998, se crearon nuevos
productos como
los swap de impagos de crédito para ayudar a compensar
ciertos riesgos. Sin embargo, como industria no tomamos demasiado
en serio la posibilidad de un agotamiento de la liquidez, en cuyo
caso, las coberturas dejaban de tener sentido.
En quinto lugar, los modelos de riesgo no consiguieron
entender el riesgo de las actividades fuera de balance, como los
vehículos de inversión estructurados. Ahora parece
evidente que los gestores de las empresas con un alto nivel de
exposición fuera de balance no apreciaron
la magnitud de los riesgos económicos a los que se
exponían.
En sexto lugar, la complejidad nos superó. El sector
permitió que el crecimiento de los nuevos instrumentos
superara la capacidad operativa para gestionarlos. Como
resultado, el riesgo operativo se incrementó de forma
espectacular, lo que tuvo un impacto directo sobre la estabilidad
general del sistema financiero.
Por último, aunque quizás sea el aspecto
más importante, las instituciones financieras no
explicaron el valor de los activos con suficiente
precisión. He escuchado algunas opiniones que explican que
la contabilidad
del valor razonable -que define el importe por el que puede ser
adquirido un activo o liquidado su pasivo- es uno de los
principales factores que han contribuido a agravar la crisis
crediticia. Yo, en cambio, creo que si más instituciones
hubieran evaluado correctamente sus posiciones desde el
principio, habrían tenido más posibilidades de
reducir su exposición.
Para Goldman Sachs, la corrección diaria de posiciones
según los precios del mercado actualizados fue un elemento
clave para que decidiéramos reducir el riesgo con relativa
prontitud en los mercados e instrumentos que comenzaban a
deteriorarse. Aunque este proceso puede resultar difícil,
creo que es una costumbre que debería caracterizar a las
instituciones financieras.
Como resultado de las lecciones aprendidas y de las que
irán
surgiendo de esta crisis financiera, deberíamos
plantearnos una serie de principios fundamentales en el sector,
tanto para políticos como para reguladores. No podemos
permitir que nuestra capacidad de innovación supere a nuestra capacidad de
gestión. Dado el tamaño y la interconexión
de los mercados y la naturaleza
global de las operaciones, la gestión del riesgo operativo
cobrará cada vez más importancia.
Las funciones de
riesgo y control serán totalmente independientes de las
unidades de negocio. Las gestoras de riesgos deberían
tener al menos el mismo estatus que sus homólogos en las
mesas de operaciones. Si surge una cuestión sobre el valor
de una posición o hay un desacuerdo sobre el límite
del riesgo, debería prevalecer la opinión del
gestor de riesgos.
Lógicamente, la compensación sigue generando
polémica. A pesar de registrar beneficios, nuestro equipo
de gestión ejecutiva decidió renunciar al bonus en
2008. En términos generales, deberíamos aplicar
unos principios básicos sobre cómo compensar a los
trabajadores del sector. El rendimiento individual debería
evaluarse con el tiempo para evitar tomar riesgos excesivos. Para
garantizar el éxito de esta iniciativa, todas las
compensaciones tendrían que estar sujetas a futuras
entregas. Debería exigirse a los altos ejecutivos que
guardaran la mayor parte del capital que reciben hasta su
jubilación y los programas de
compensación deberían seguir aplicándose
después de que un ejecutivo haya abandonado la
empresa.
Tanto políticos como reguladores deberían tener
claro que la autoregulación tiene sus límites.
Racionalizamos y justificamos la pérdida del valor del
riesgo alegando que era diferente. Lo hicimos porque nuestro
interés en preservar y ampliar nuestra cuota de mercado,
como competidores, a veces nos deslumbra – sobre todo en
épocas de máxima euforia. Como mínimo, para
enmendar un problema que afecta a todo el sistema o intentar que
el sector adopte una respuesta colectiva es necesaria una
regulación central eficaz.
El capital, el crédito y las normas establecidas para
que se mantenga la cobertura deberían estar sujetos a una
regulación más dinámica. Los reguladores deberían
tener en cuenta qué aspectos pueden añadir o
suprimir para proteger un régimen lo suficientemente
sólido, capaz de detectar y limitar de forma adecuada los
excesos del mercado, sobre todo en un periodo de crecimiento
económico sostenido. Mientras la Reserva Federal
ajusta los tipos de interés para frenar el delirio
económico, hay varios precios de referencia y ratios que
deberían calibrarse adecuadamente. Para aumentar la
transparencia y garantizar que el valor contable cumpla realmente
su propósito, los reguladores deberían exigir que
todos los activos de las instituciones financieras se valoren de
forma similar. La contabilidad del valor justo permite que los
inversores tengan una visión más clara con respecto
al riesgo del balance.
La comunicación y la coordinación en la supervisión globales deberían
reflejar la interconexión global de los mercados. Los
reguladores tendrían que poner en marcha un mejor sistema
de intercambio de información, junto con un régimen
de comunicación más eficaz para las instituciones y
los principales participantes del mercado. Sin esto, los
reguladores carecerán de las herramientas
esenciales que les ayuden a comprender mejor los niveles de
vulnerabilidad sistémica en el sector bancario.
En esta línea, todas las fuentes de capital que
dependen del buen funcionamiento del sistema financiero y que son
lo suficientemente grandes como para suponer una carga para
él deberían ser sometidas a algún grado de
regulación. Tras los sobresaltos de los últimos
meses y el perjuicio económico asociado a ellos, existe un
deseo de buscar una reforma global del régimen
regulador.
Deberíamos evitar, sin embargo, una respuesta
diseñada únicamente para protegernos de la tormenta
del siglo. Eliminar por completo el riesgo del sistema
supondrá un coste para el crecimiento económico. De
igual modo, si abandonamos, en lugar de regular, los mecanismos
del mercado, creados hace décadas, como las titulizaciones
y los derivados, podríamos acabar limitando el acceso al
capital y la adecuada distribución del riesgo, cuando finalmente
salgamos de la crisis. La mayor parte del pasado siglo se
definió por mercados e instrumentos que financiaban la
innovación, recompensaban el riesgo y actuaban como un
importante catalizador para el crecimiento económico. La
historia ha demostrado que un sistema financiero vibrante y
dinámico es el origen de una economía vibrante y
dinámica. Hay mucho por hacer para recuperar la confianza
pública y ayudar a reparar nuestro sistema financiero,
para restaurar la estabilidad y la vitalidad. Goldman Sachs se
compromete a hacerlo.
– ¿De qué va el nuevo plan de rescate bancario?
(El Economista – 9/2/09)
(Por Ainhoa Giménez – Bolságora)
Todo el mundo habla de ello pero muy poca gente sabe
exactamente en qué consiste. El famoso plan de rescate
bancario que se anunciará hoy en EEUU, en realidad la
segunda parte del TARP de Paulson, ha generado tal
expectación que las bolsas no se atreven casi a moverse
hasta que lo conozcan. Pero, ¿de qué va este plan?
¿De verdad es tan importante?
Su importancia se deriva, en teoría,
de que puede ser la solución definitiva para la crisis
financiera más grave desde la Gran Depresión,
después del fracaso de soluciones
parciales como la garantía de los depósitos, dejar
quebrar a una entidad (Lehman), la compra de activos
tóxicos por el Gobierno, la entrada en el capital de los
bancos, la liquidez ilimitada, las bajadas de tipos hasta cero o
la asunción por parte de la Fed del papel de financiador
de empresas.
Las expectativas se centran en el famoso "banco malo", una
entidad estatal que compraría los activos tóxicos
de los bancos para sacarlos de su balance con la consiguiente
pérdida para el banco. Aquellos que puedan asumirla,
podrán empezar de cero con sus cuentas saneadas y
podrán volver a prestar dinero. El gran problema es
cómo se valoran esos activos. Y ahí el Gobierno
tiene que buscar un difícil equilibrio entre las
críticas a Paulson por comprar activos demasiado caros en
la primera versión de su plan y la necesidad de no pagar
demasiado barato para no hacer quebrar al sistema entero.
Precisamente por culpa de estas dificultades, los expertos no
esperan que Geithner dé hoy grandes detalles sobre el
plan, sino sólo las líneas generales. Y eso
probablemente decepcionaría a Wall Street, ya que el
sector bancario quiere detalles y concreciones para saber a
qué atenerse. Es comprensible: está en juego su
propia supervivencia.
Dentro de este maremágnum, Lawrence Summers, director
del Consejo Económico Nacional y ex secretario del Tesoro
con Clinton, ha admitido que el Gobierno está buscando
fórmulas de atraer al capital privado para que participe
en el rescate. Eso podría hacerse mediante la
emisión de deuda respaldada por el FDIC (fondo de
garantía de depósitos), que se vendería a
inversores privados.
Más inyecciones pero sin dilución
Otra parte del plan será la nueva oleada de inyecciones
de capital público. Aquí el problema radica en el
temor a una dilución de los accionistas actuales de los
bancos. Para evitarlo, el Tesoro pretende comprar acciones
preferentes que pueda convertir en un futuro en acciones
ordinarias, lo que concedería tiempo al banco para
recuperarse antes de que se produzca esa dilución de los
accionistas.
Lo que va a ser casi imposible es que el nuevo Gobierno
arranque a las cámaras una ampliación del importe
del plan más allá de los 700.000 millones de
dólares que consiguió arrancarles Paulson. Eso, a
pesar de que todas las estimaciones consideran insuficiente esta
cantidad para recapitalizar las entidades.
Finalmente, el plan seguramente comprenderá otra
demanda de algunos gurús como George Soros: la
creación de departamentos dentro de los bancos pero fuera
de su contabilidad (side pockets) donde puedan guardar los
activos tóxicos que no logren vender al Estado. Dichos
activos estarían garantizados por el Gobierno contra
pérdidas adicionales.
– La Fed jugará un papel clave en el nuevo plan de
rescate financiero de EEUU (The Wall Street Journal –
10/2/09)
(Por Jon Hilsenrath)
El Departamento del Tesoro de Estados Unidos encabeza el
esfuerzo para diseñar un renovado plan de rescate
financiero, pero será la Reserva Federal (Fed) la que,
tras bambalinas, jugará un papel clave para hacerlo
funcionar.
Los préstamos de la Fed son un pilar del ambicioso
programa dirigido a reanimar los mercados de préstamos de
consumo, que el gobierno planea ampliar en alcance y,
posiblemente, en magnitud.
El programa, conocido como Línea de Crédito de
Préstamos de Valores Respaldados por Activos a Plazo (TALF
por sus siglas en inglés), fue anunciado en noviembre y
originalmente tenía el objetivo de proveer US$ 200.000
millones en financiamiento
para inversionistas que compren activos respaldados por
préstamos de consumo, como créditos para comprar autos y deuda
de tarjetas de
crédito. Los funcionarios del gobierno se han apresurado
para lanzar el programa este mes.
Ahora, el gobierno evalúa aplicar el programa en otros
mercados, por ejemplo el de los valores
respaldados por préstamos inmobiliarios comerciales y
créditos hipotecarios que no estén ligados a los
gigantes hipotecarios semiestatales Fannie Mae y Freddie Mac.
El banco central tiene otros roles en el rescate. Por ejemplo,
podría ayudar a echar andar un banco "agregador" dedicado
a comprar activos financieros en problemas. La Fed también
podría garantizar los activos de ciertas
compañías, como ya lo hecho en los casos de los
bancos Citigroup Inc. y Bank of America Corp., aunque tales
planes probablemente no sean incluidos en el anuncio previsto
para hoy.
El banco central estadounidense también ha estado
trabajando de cerca con otros reguladores para diseñar un
programa para prevenir ejecuciones hipotecarias.
La planeada expansión del programa TALF, sin embargo,
probablemente sea su rol más prominente. También
representa un esfuerzo del gobierno para separar dos problemas
relacionados: sanear los bancos y estimular el otorgamiento de
nuevos préstamos.
Las autoridades tenían la esperanza de que las primeras
medidas para inyectar capital en los bancos ayudaran a estimular
la concesión de préstamos. En gran parte, los
esfuerzos han sido infructuosos. Ampliar el programa TALF es una
manera de crear créditos mientras se elaboran otras
medidas, como nuevas infusiones de capital o ayudar a la banca a
vender o "aislar" los activos tóxicos.
"Lo que la Fed está haciendo es ir de mercado en
mercado y preguntar, '¿cuáles son los mercados en
los que el flujo de crédito está dañado?'"
explica Laurence Meyer, ex gobernador de la Fed y actual
vicepresidente de Macroeconomic Advisers LLC, una firma de
investigación económica.
La atención del gobierno del presidente Barack Obama en
el programa de préstamos de la Fed también es un
intento por abordar otro problema que ha echado por la borda los
esfuerzos por frenar la crisis de crédito. Aunque el
Tesoro ha estado inyectando capital fresco en los bancos durante
meses, muchos de los problemas del sistema financiero radican
fuera del sistema bancario, en mercados donde los
préstamos son parte de valores vendidos a inversionistas
de todo el mundo. En los últimos 25 años, estos
mercados han pasado a dominar el sistema crediticio de EEUU.
Aunque la Fed considera al TALF como una manera de llegar a
instituciones financieras que no sean bancos, el programa
está lleno de riesgos. El Banco de la Reserva Federal de
Nueva York ha luchado durante meses para definir las condiciones
para los créditos que otorgarán a los
inversionistas que acudan a la Fed en busca de financiamiento. Si
son muy estrictas, la iniciativa podría resultar
contraproducente. Si son muy laxas, podría incentivar un
acceso demasiado fácil al crédito o el programa
podría ser visto como un regalo para los inversionistas
privados.
A pesar de las complicaciones, los funcionarios de la Fed son
optimistas respecto al éxito que han tenido con algunos de
sus programas especiales de préstamos. Un esfuerzo para
impulsar el mercado de papeles comerciales, es decir deuda de
corto plazo entre empresas, muestra algunas señales
de éxito, con una caída sustancial de las tasas de
interés desde que se lanzó el programa. Muchos
inversionistas parecen dispuestos a participar en el nuevo
programa. Algunos fondos de cobertura están estableciendo
filiales en EEUU de cuentas off-shore para satisfacer uno de los
requisitos del programa.
– ¿Normativa contable a la carta? (Cinco
Días – 10/2/09)
(Por Nuño Rodrigo)
El rumor que espoleó la recuperación de los
mercados de Estados Unidos la tarde del jueves pasado no ha
desaparecido del todo. Trataba sobre la posibilidad de que se
flexibilicen las normas contables que obligan a valorar a precios
de mercado los activos que están en el balance de los
bancos. La vieja técnica del avestruz.
Se trata de una normativa procíclica, es decir, que en
las vacas gordas beneficia a todos y en las vacas flacas vapulea
sin piedad. La valoración a precio de mercado, llamada
mark-to-market, es hoy uno de esos monstruos que el sistema
financiero quiere conjurar con ayuda de las autoridades
competentes -o viceversa- para salvar al mundo del caos. El que
nadie cuestionase el mark to market cuando era una maravillosa
fórmula de generar beneficios contables no es sino otra
muestra de la fe que merece la rectitud de la condición
humana cuando hay dinero de por medio. Establecer algunos
mecanismos anticíclicos en la normativa de los bancos es
una excelente idea, como puede bien explicar el Banco de
España. Cambiar las normas de la partida cuando la ruleta
empieza a girar en nuestra contra es una pésima idea. La
alegría con la que el mercado acoge rumores sobre el final
de la norma mark-to-market o la previsión de que el
Tío Sam cargará con los activos de baja calidad hace
pensar que no todo el balance de los bancos está
purgado.
Además, las normas contables en EEUU permitían
hace un año contabilizar el deterioro del valor de ciertos
activos como temporal, categoría que deberán
revisar en los próximos meses. Pero ceder a la
presión y relajar los estándares contables en un
momento como el actual quizá sea una mala solución.
Supondría cambiar un sistema financiero en
situación crítica
por otro sistema financiero en una situación un poco menos
crítica, pero opaco. Si tras 20 meses de crisis y
mark-to-market los bancos esconden esqueletos, ¿qué
se puede esperar cuando el valor contable de sus activos quede
sujeto a criterios menos objetivables?…
– La falta de detalles arruina la recepción del plan de
rescate bancario en EEUU (The Wall Street Journal –
11/2/09)
Lucha en tres frentes: crédito, banca y bienes
raíces
(Por Deborah Solomon)
El secretario estadounidense del Departamento del Tesoro,
Timothy Geithner, presentó ayer el esperado plan de
rescate financiero del gobierno, prometiendo actuar de forma
rápida y contundente para normalizar los mercados de
crédito. La falta de detalles, sin embargo, provocó
una áspera reacción del mercado y el Promedio
Industrial Dow Jones cerró con una caída de
4,6%.
Geithner anunció una serie de iniciativas, cuyos
lineamientos ya se conocían. Estas incluyen una nueva
ronda de inyecciones de capital en los bancos, la
expansión de una línea de crédito de la
Reserva Federal (Fed) y una alianza entre el gobierno y el sector
privado para librar a los bancos de sus activos tóxicos.
Las medidas buscan hacer circular entre US$ 1 billón
(millón de millones) y US$ 2 billones en financiamiento en
la economía para reanimar los mercados de préstamos
para las personas y las empresas.
El gobierno se comprometió a gastar US$ 50.000 millones
para detener las ejecuciones hipotecarias, pero dijo que los
detalles del plan serán definidos en las próximas
semanas (ver nota relacionada).
Inversionistas y economistas señalaron que el gobierno
parecía encaminado en la dirección correcta, pero
se preguntan si los programas empezarán a surtir efecto
pronto dadas las numerosas preguntas que aún quedan sin
respuesta. "Soy muy escéptico de que este plan
alcanzará los objetivos
deseados", señaló Gerry Ford, un multimillonario de
Texas que ha estado apostando a los bancos en problemas. En
particular, Ford aseveró que era "difícil entender"
cómo el gobierno y los inversionistas privados
cooperarán para fijar un precio para los activos
tóxicos que están socavando la confianza en el
sistema bancario.
En una conferencia del
Foro Estadounidense de
Titularización en Las Vegas, un grupo de
aproximadamente 50 personas dejó su desayuno para mirar el
discurso de Geithner en televisión, en medio de risas burlonas
mientras el Dow Jones perdía 200 puntos. El indicador
cerró con un descenso de casi 382 puntos, un 4,6%, en
7.888 unidades.
La ausencia de detalles subraya los problemas espinosos en el
epicentro de la crisis, muchos de los cuales no son de
fácil solución. El gobierno ha descartado medidas
radicales, como la estatización del sistema bancario o la
infusión incondicional de enormes montos de efectivo en
los bancos. Las opciones disponibles, por lo tanto, son limitadas
y exigen compromisos.
"Como saben, esto es extremadamente complicado", dijo Geithner
a la cadena de televisión
por cable CNBC. "Estamos siendo excepcionalmente cuidadosos para
asegurarnos de que el contribuyente esté protegido, que
estemos asumiendo riesgos que entendamos y que estemos usando
estos recursos de tal manera que generen el mayor impacto para
revivir estos mercados". Geithner calificó la estructura
básica del plan como la mejor manera de normalizar el
funcionamiento de los mercados con el menor riesgo posible para
los contribuyentes.
El gobierno aclaró que la falta de detalles era
intencional y que pretende trabajar con el Congreso y el
público para darle forma a los planes.
En parte, el Tesoro estaba tratando de evitar una
repetición de los errores cometidos por Henry Paulson, el
secretario del Tesoro del gobierno de George W. Bush, a quien se
le acusó de hacer cambios a su plan de rescate financiero
sin consultarlos previamente con el Congreso.
La falta de especificaciones deriva de otros factores,
incluyendo la complejidad de los temas que se manejan. El
gobierno también estaba bajo presión para anunciar
rápidamente un plan y tenía personal limitado
a menos de un mes de haber asumido.
Los cálculos políticos agravaron la
situación, incluida la decisión de no realizar
muchas consultas con el equipo de Paulson, según
funcionarios del gobierno de Obama. El equipo del presidente
estudió durante semanas los mismos temas que dificultaron
los esfuerzos de Paulson, incluyendo cómo manejar la
cuestión de los activos tóxicos en el corazón de
la crisis financiera.
Durante un tiempo, el equipo de Obama consideró
establecer un llamado "banco tóxico" en donde el gobierno
compraría activos en problemas directamente a las
instituciones financieras. La idea, no obstante, fue desechada al
ser considerada demasiado costosa y difícil de poner en
práctica, algo que el equipo de Paulson había
concluido mucho tiempo atrás.
El equipo económico de Obama tampoco consultó a
Wall Street sobre el plan de rescate, en un esfuerzo por evitar
ser visto como socio de una industria muy difamada, afirman
funcionarios. En los últimos días, altos ejecutivos
bancarios han estado quejándose de haber sido dejados de
lado en el proceso por el cual el gobierno de Obama
delineó su más reciente plan de rescate.
Dos altos ejecutivos de un gran banco de Nueva York indicaron
el martes que funcionarios del Tesoro les dijeron recientemente
que no serían consultados sobre el plan de rescate hasta
que Geithner hubiera revelado los lineamientos generales. Tras el
anuncio del martes, los ejecutivos afirmaron que esperaban tener
algún tipo de influencia para determinar cómo se
administra el nuevo plan.
Una de las mayores preguntas del plan tiene que ver con la
compra de activos tóxicos. La mayoría de los
economistas concuerda en que librar a los bancos de estos activos
es un paso esencial para la recuperación del sistema
financiero.
Geithner indicó que el gobierno busca sanear los
balances de los bancos mediante una asociación con el
sector privado para comprar entre US$ 500.000 millones y US$ 1
billón de activos incobrables, pero no ofreció
más detalles.
Fuentes cercanas señalaron que el gobierno
aportaría fondos del paquete de rescate de US$ 700.000
millones al programa. El resto provendría de
inversionistas privados y de otras fuentes públicas, como
préstamos de la Fed o la venta de bonos
del Tesoro. Aún no se ha determinado la estructura del
llamado fondo de inversión.
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