Las lecciones de la crisis: ¿Y ahora, qué hacemos con Wall Street? (página 6)

Quizás quién mejor haya explicado en qué
consisten los bonos de la muerte o
death bonds haya sido, paradójicamente, Standard &
Poor"s. Y digo paradójicamente porque si algo han
demostrado las agencias de rating, al menos hasta el estallido de
la crisis, es su
condición de cenutrios a la hora de comprender los
riesgos
verdaderos de los activos objeto de
su análisis en proporción directa a su
grado de complejidad. ¿Supone la aproximación
preliminar de S&P a esta novedad un cambio de
talante? Ojalá sea así. Ahora sólo falta que
empiecen a cobrar de los inversores y no de los emisores. Por
soñar que no quede.

El resumen lo tomo de un post del FT Alphaville de la semana
pasada: More tan you ever wanted to know about death bonds.
Está fenomenalmente estructurado por lo que es muy
recomendable su lectura en el
original. Trataré de no estropearlo.

¿Qué son los bonos de la muerte? Se
trata de títulos emitidos por una entidad financiera cuyo
subyacente son seguros de vida
previamente adquiridos a descuento a particulares que desean
materializarlos anticipadamente. La esperanza de vida de tales
individuos ha de situarse entre dos y diez años,
según series estadísticas, a consecuencia de alguna
enfermedad declarada (al principio se hablaba también de
edad pero parece que este factor, mucho menos controlable, ha
desaparecido del mapa). De ahí su nombre.

¿Cómo es su flujo de fondos? El emisor compra
los seguros. Paga las primas hasta y recibe las indemnizaciones
con la muerte del antiguo titular. Empaqueta las pólizas
de modo tal que el riesgo colectivo
sea inferior al individual de cada uno de los seguros que
incorpora. El inversor, por su parte, compra una deuda de la que
cobra un cupón prefijado y por la que espera recuperar el
principal al vencimiento.

¿Cuáles son los riesgos principales según
S&P? Aparte de la falta de referencias históricas, el
posible abuso del apalancamiento a la hora de adquirir las
pólizas, la necesidad de ajustar los flujos no a la muerte
del asegurado sino al momento de cobro de la póliza, que
administrativamente se puede retrasar en el tiempo, o la
imposibilidad de certificar en un momento dado el fallecimiento
del titular, destaca los siguientes:

Primero, escasa fiabilidad de los cálculos actuariales
dada la muestra tan
limitada que se incluye en cada bono, apenas cien pólizas.
En el caso de que, como consecuencia de avances
científicos o mero error de estimación, se
prolongue la vida de los asegurados, toda la estructura de
sincronización de flujos se puede venir abajo. Se pagan
primas, no se cobran indemnizaciones, se complica el abono del
interés
comprometido y se dificulta el repago de la inversión al tenedor del bono. Considera
S&P que un universo
mínimo de cierta representatividad debería superar
los 1.000 contratos.
¿Hándicap? Para mí no es óbice: den
la bienvenida en breve a los tramos… Segundo, conflictos
sobre el interés objeto de cobertura toda vez que el
beneficiario de la póliza pasa de ser un pariente, o
alguien distinto designado por el tomador del seguro, al
tenedor último del bono que no se ve perjudicado en
ningún caso por la muerte del asegurado (pérdida de
ingresos
familiares, asunción de sus deudas o similares). Se
produciría de este modo una desnaturalización del
contrato que
derivaría en su ineficacia. Aunque dependería de la
regulación de cada país, yo no veo realmente el
punto a esta objeción. Se supone que el asegurado
actuará en el mismo interés de los beneficiarios
con el dinero
recibido anticipadamente, salvo que la intención
primigenia sea distinta, por ejemplo, fiscal.
Tercero, fiabilidad de los informes
médicos en los que se basan las estimaciones de
supervivencia de aquellos que venden su póliza a la
entidad financiera, toda vez que no es requisito imprescindible
la revisión física bastando
sólo con el historial. Un pasado que puede tener un
contenido interesado de parte toda vez que, al menos en Estados Unidos,
los médicos cobran por cada póliza de seguro sobre
sus pacientes que cierran. Cualquier distorsión nos
llevaría a los efectos de la primera objeción. Toma
ya. Curioso el palo que le da a la praxis
profesional médica. Fuera de este chorro de objeciones, lo
cierto es que entidades como JP Morgan, Credit Suisse, UBS o
Goldman Sachs, entre otros, se han unido en la ILMA,
Institutional Life Markets Association, que tiene como fin el
fomento de este mercado. Aunque
su existencia data de la primavera de 2007, el estallido de la
crisis dejó sus iniciativas en stand by. Sin embargo, como
se puede comprobar en la web de la
asociación, su actividad en 2009 se ha acelerado
notablemente. ¿Signo de los tiempos que están por
venir? Seguramente. A más de uno le recuerda
sospechosamente al fenómeno subprime (FT Alphaville, Death
bonds are NOT the same as subprime CDO´s, OK?). Y es que,
como señalaba García Montalvo en el artículo
que encabezaba este Valor
Añadido, en finanzas casi
siempre se termina regresando al pasado.

– Mientras llega San La Muerte (favores de
Sesame Workshop)

Cuando Hollywood y su "Factoría de Ficciones", van en
ayuda de Wall Street

(Dedicado a "Helicopter" Ben, con afecto… Elmo)

– "Barrio Sésamo" explicará a los niños
por qué sus padres están en paro (El
Confidencial – 26/8/09)

El programa infantil
"Barrio Sésamo" quiere ayudar a padres e hijos a hacer
frente a la crisis, por lo que ofrecerá un especial lleno
de trucos para ahorrar y en el que se explica a los más
pequeños por qué papá o mamá ya no
tienen trabajo…

"Con una tasa de desempleo del
9,4% en Estados Unidos, son muchas las familias que conocen de
primera mano los efectos de la crisis y las queremos ayudar",
dijo en una entrevista con
Efe Gary Knell, consejero delegado de Sesame Workshop, entidad
sin ánimo de lucro que se encuentra detrás del
exitoso espacio.

Con esa dura realidad en mente, la productora con sede en
Nueva York ha creado el episodio especial "Las familias se
mantienen unidas: Sentirse seguros en tiempos difíciles",
que el próximo 9 de septiembre emitirá el canal
público PBS en Estados Unidos.

Elmo, una de las marionetas más conocidas del programa,
será el personaje principal en un espacio en el que ese
muñeco rojo tendrá que lidiar con una nueva
situación familiar, después de que su madre haya
perdido el trabajo y
"ya no puedan ir a comer fuera tanto como antes", como le
explican sus progenitores. "No me gusta que mami haya perdido el
trabajo", se lamenta la conocida marioneta, a quien
también le explican que "no puede tener tantos juguetes
nuevos como antes, o que a partir de ahora sería una buena
idea dejar de alquilar películas y ver las de la biblioteca
pública del barrio"…

– Recuperación con forma de amor
(Financial Times – 30/10/09)

Deja que un publicista encuentre la frase ingeniosa. La
adopción
de Martin Sorrell de la idea de que la recuperación
tendrá forma de amor ("LUV") es el último intento
del presidente de WPP, la mayor agencia de publicidad
mundial, por aventurar el perfil que tendrá la economía posterior a la
recesión.

Pero la predicción de Sir Martin de una
recuperación con forma de L en Europa, un
regreso al crecimiento en U en EEUU y un repunte en V en las
economías BRIC –Brasil, Rusia,
India y
China–
también es totalmente verosímil. En Brasil, es como
si la recesión nunca hubiera tenido lugar.

El regreso a la senda del crecimiento de EEUU parece
frágil ante el aumento del desempleo, mientras que Reino
Unido aún avanza a trompicones. Por otra parte, la
mayoría de las empresas que
sorprendieron con resultados "menos malos" a lo esperado, lo
consiguieron por la vía menos agradable, reduciendo costes
y despidiendo a trabajadores. El amor puede
ser duro.

Polvos derivados, lodo financiero (vino nuevo sobre odres
viejos). Voy a terminar este recorrido de "cabotaje" el 2 de
noviembre de 2009. Día de Difuntos. RIP. El mismo
día (mira tú por dónde) que se anuncia la
quiebra de CIT:
la segunda mayor bancarrota de Estados Unidos desde Lehman
Brothers (toda una metáfora). Espero que sirva para la
reflexión… Para que no se crean todo lo que dicen
(los pillos y granujas de Wall Street), y no se dejen robar los
cuartos (por las serpientes encantadoras de hombres). En esta
guerra de
conjeturas, bueno sería que los ahorristas dejemos de
hacer el primo.

Luego de haberles manifestado lo que pocos (o nadie) se
atreven a decir, sobre las zonas oscuras del mercado de acciones, el
divorcio entre
la bolsa y la economía real, la cara negativa del
"turbocapitalismo" (como la intermediación de alta
frecuencia), el baile de disfraces, los indicadores de
la incertidumbre y la imprevisibilidad… sólo me
queda agregar: esto es lo que hay… "estén
preparados para lo peor" (se ha perdido el alma del
capitalismo)…

Anexo Hemeroteca – Las lecciones de la crisis:
¿Y ahora, qué hacemos con Wall Street?

(Historias de Disney "Wall": Factoría
de Ficciones)

SIN "GLOBOS" NO HAY PARAÍSO…

– Evaluando los daños (llorando sobre
la leche
derramada)

El 18 de julio de 2009 se cumplieron dos años del
inicio oficial de la mayor crisis económica desde el crack
del 29. El Estallido de la burbuja inmobiliaria en Estados Unidos
provocó un efecto dominó en la economía y
dio origen a una complicada situación cuyo final (al menos
hasta el momento de escribir este Paper –27/10/09)
aún es incierto.

El artículo periodístico que sigue, nos permite
cuantificar el daño
bursátil "acumulado" a julio de 2009.

– Las bolsas pierden 22 billones de dólares en dos
años críticos (Expansión –
9/7/09)

(Por Alba
Redondo)

Lo peor podría haber pasado. Ésta ha sido la
máxima de los mercados desde
marzo. Al son de esta teoría,
que asegura que la parte más dura de la crisis ha quedado
atrás y que ya se empiezan a ver los primeros brotes
verdes en la economía, los índices
bursátiles han remontado un 30% en cuatro meses.

En términos de capitalización, las fuertes alzas
han permitido recuperar 7,5 billones de dólares a las
bolsas europeas y estadounidenses. Con todo, los parqués
aún pierden 22 billones de dólares desde el
comienzo de las turbulencias. Esta cifra es casi el equivalente a
la suma del Producto
Interior Bruto (PIB) de la
eurozona y EEUU, que será de 24 billones de dólares
a final de 2009.

A una semana para que se cumpla el segundo aniversario de la
mayor crisis económica desde la Gran Depresión
de los años 30, gobiernos e instituciones
insisten en que las economías están ya encaminadas
hacia la recuperación. Aseguran que el crecimiento
regresará a finales de año o a principios de
2010. Sin embargo, economistas y gurús no lo ven tan
claro. Creen que inversores y autoridades se están
aferrando a previsiones y estimaciones, en vez de a datos
definitivos. Unas referencias que no dan, por ahora, señales
de mejora económica.

Desde que estalló la crisis, la economía se ha
frenado en seco. El PIB de EEUU, la economía llamada a
liderar la recuperación, cayó en el primer
trimestre del año un 5,5%. Para 2009, las previsiones de
la
Organización para la Cooperación y el Desarrollo
Económico (OCDE) apuntan a un descenso del 2,8%. La
situación es más complicada en Europa, donde se
espera una caída del PIB para este año del 4,3%, y
un estancamiento económico para 2010. Y si en Europa la
cosa es complicada, en España es
aún más incierta. Se espera que el PIB caiga este
año un 4,2%% y el siguiente, un 0,9%.

Estas pobres cifras contrastan con la buena salud de la que gozaban las
economías cuando estalló la crisis de las hipotecas
basura (ver
cuadro). Un evento que, pese a que hubo claras señales de
alarma en los meses previos, pilló al mundo por
sorpresa.

Todo empezó, oficialmente, el 18 de julio de 2007. Ese
día, el banco de
inversión Bear Stearns anunció el cierre de dos
fondos de inversión ante las fuertes pérdidas
ligadas a las hipotecas subprime, préstamos concedidos a
personas con un dudoso historial crediticio. Del día a la
mañana, las subprime pasaron de ser un desconocido a traer
de cabeza al mercado. Apenas dos semanas después del
anuncio de Bear Stearns, quebró Countrywide, la mayor
hipotecaria estadounidense.

Estallido de la burbuja

Bajo ambos anuncios subyacía la misma realidad: la
burbuja inmobiliaria estadounidense. El mercado de la vivienda en
EEUU había crecido con fuerza
aprovechando los niveles históricamente bajos en la que
los bancos centrales
situaron los tipos entre 2001 y 2003 (entre el 1% y el 2% en
EEUU) para ayudar a salir de las crisis de las puntocom. Esta
relajación de la política
monetaria facilitó que muchas familias con una
situación financiera complicada se endeudaran por encima
de sus posibilidades.

Cuando en 2007 los precios
inmobiliarios empezaron a bajar y el precio del
dinero
repuntó en EEUU hasta el 5,25%, las familias no pudieron
pagar ni refinanciar sus préstamos. Estos impagos no
habrían llegado a tener un impacto global de no ser por la
complicada operativa que realizaron las entidades con estos
préstamos, el verdadero germen de la crisis.

La banca
titulizó las subprime (creó títulos
respaldados por estas hipotecas) y las empaquetó en
complejos productos
estructurados que se repartieron a inversores de todo el mundo.
Estos activos empaquetaban bonos con distinto perfil de riesgo,
por lo que sus calificaciones crediticias no reflejaban su
verdadera naturaleza.

Esta intrincada red provocó que la
"joven" crisis hipotecaria tornara en financiera en poco tiempo.
Y es que los bancos, apenas tres semanas después del
comienzo oficial de la crisis, dejaron de confiar los unos en los
otros. La distribución mundial y la propia naturaleza
de los productos estructurados con exposición
al mercado subprime, impedía saber con exactitud
qué entidades estaban afectadas y cuáles no.

Ante esta situación, los bancos optaron por dejar de
prestarse dinero entre sí en el mercado interbancario y,
por extensión, recortaron las líneas de crédito
a empresas y hogares, lo que forzó la intervención
de los bancos centrales.

El 9 de agosto de 2007, la Reserva Federal y el Banco Central
Europeo (BCE) tomaron cartas en el
asunto. Juntos inyectaron 115.000 millones de euros en el
sistema
financiero. Desde el BCE explicaron que con esta
actuación se pretendía evitar una crisis de
liquidez.

Complicaciones

Pese a estas medidas de emergencia, las turbulencias
seguían sin remitir. El 14 de septiembre de 2007, la
crisis se cobró su primera víctima en el
ámbito bancario: el británico Northern Rock tuvo que ser
rescatado por el Gobierno ante sus
acuciantes problemas de
liquidez. Cuatro días después, la Fed rebajó
los tipos de interés en 50 puntos básicos. Estos
dos movimientos fueron interpretados por el mercado como una
clara señal de que los gobiernos iban a hacer todo lo
posible por paliar la crisis.

Esta batería de ayudas no impidió la
caída de los que en su día fueron grandes símbolos de la economía. Bear
Stearns fue el primero en reconocer sus problemas con las
subprime, y también el primero en caer por su culpa. El 17
de marzo de 2008, la Fed anunció que había dado un
préstamo a JPMorgan para que se hiciera con la
entidad.

Pero el ocaso de Bear Stearns no fue el único. El
verdadero punto de inflexión de la crisis fue la quiebra
de Lehman Brothers, en septiembre de 2008. La noticia fue un
jarro de agua
fría para los mercados y el resto de entidades, que se
dieron cuenta de que los estados no iban a salvarles a cualquier
precio. De hecho, a los pocos días Merrill Lynch, aquejado
de fuertes pérdidas, llegó a un acuerdo con Bank of
America, que lo absorbió. Wachovia, por su parte, fue
comprado por Wells Fargo. Esta situación se
contagió a las aseguradoras, pues garantizaban gran parte
de los activos de estos bancos.

Estos movimientos son sólo la punta del iceberg de una
crisis que ha sacudido los cimientos de la banca mundial en los
últimos dos años. Según el FMI, entre 2007 y
2010 las entidades financieras de EEUU, Europa y Japón
registrarán pérdidas por 4,1 billones de
dólares. Esta cifra coincide con la estimación
total de activos tóxicos de la banca, que ronda los 4
billones.

El alcance de estas cifras también ha provocado que las
ayudas de los estados a la banca y a la propia economía se
hayan multiplicado desde el inicio de la crisis. Hasta la fecha,
los gobiernos han inyectado 447.000 millones de dólares en
los bancos y sólo EEUU ha empleado casi un billón
de dólares en combatir la recesión. Estos apoyos,
en cualquier caso, han provocado un fuerte aumento de los
déficits públicos.

Los bancos centrales también han mantenido sus medidas
extraordinarias. Han rebajado los tipos hasta mínimos (en
EEUU están entre el 0%-0,25% y en Europa en el 1%) y han
continuado facilitando liquidez para intentar que el
crédito vuelva a fluir a la economía.

Pese a todo y dos años después, la
situación sigue siendo incierta y nadie es capaz de
vislumbrar la solución ni el fin de la crisis. Lo
único evidente es la necesidad de volver a construir una
nueva regulación financiera que evite excesos y prevenga
futuras crisis.

– ¿Volver a empezar? (otra "burbuja" en
la sombra)

– El Dow supera los 9.000 puntos gracias a ganancias mejores
de lo previsto (The Wall Street Journal – 24/7/09)

(Por E.S. Browning y Phred Dvorak)

Impulsado por reportes de ganancias mejores de los esperados
de compañías como Ford, eBay y AT&T, el
Promedio Industrial Dow Jones aumentó ayer 188,03 puntos a
9.069,29, sobrepasando la barrera de los 9.000 por primera vez
desde principios de enero.

El repunte que empezó el 9 de marzo, cuando el Dow
alcanzó un mínimo de 12 años con 6.547,05
puntos, ya ha impulsado el promedio de las empresas más
importantes más allá de los 7.000, 8.000 y 9.000,
para acumular un alza de 38,5% en menos de cinco meses. Esto
supone el mayor repunte porcentual en un tiempo tan reducido
desde 1975, hace 34 años. En ese entones, el repunte se
produjo en un período de dificultad económica y
bursátil que duró una década.

El alza de 2,12% del jueves dejó al Dow Jones en su
nivel de cierre más alto desde el 5 de noviembre, aunque
todavía está 36% por debajo de su punto
máximo, registrado en 2007.

Los escépticos advierten que el inusual repunte
significa que un declive está a la vuelta de la esquina.
Después de las horas regulares de negociación el jueves, los
barómetros Microsoft,
American Express y Amazon reportaron todas resultados
decepcionantes. Las acciones de las tres compañías
cayeron en negociaciones posteriores a la jornada
bursátil, al igual que los futuros de índices
accionarios, lo que hizo que algunos analistas advirtieran que la
noticia podría perjudicar a los mercados el viernes.

Aunque las ganancias corporativas han sido mejores de lo
esperado, muchas compañías han advertido que la
economía estadounidense sigue en problemas. Algunos
inversionistas podría ver la llegada del Dow a 9.000 y la
aproximación del índice Standard & Poor's 500 a
los 1.000 puntos (el índice cerró ayer en 976,29)
como una buena oportunidad para vender, extraer algunas ganancias
y reanalizar sus perspectivas. Hasta ahora, sin embargo, las
ganancias bursátiles han dejado perplejos a los
escépticos.

El repunte más reciente fue propulsado por una
combinación de reportes de ganancias corporativas del
segundo trimestre inesperadamente positivos y datos
económicos tranquilizadores. La Asociación Nacional
de Agentes Inmobiliarios de Estados Unidos reportó que las
ventas de
viviendas usadas aumentaron en junio por tercer mes consecutivo.
Aunque las ventas siguen siendo bajas según
estándares anteriores y esto sigue afectando a la
economía, registraron sus niveles más altos desde
octubre. Otros reportes han sugerido que hay cierta
estabilización de precios, al menos en algunas partes del
país norteamericano.

En cuanto a las ganancias, según resultados de poco
menos de un tercio de las empresas estadounidenses más
grandes, 76% han superado las estimaciones de los analistas,
según Thomson Reuters. Aunque ese porcentaje podría
debilitarse en las próximas semanas, actualmente eclipsa
el 73% registrado en el primer trimestre de 2004, el más
alto desde que Thomson Reuters empezó a seguir ese
porcentaje en 1994.

"Los resultados corporativos no son extraordinarios", afirma
Leo Grohowski, director general de inversión de BNY Mellon
Wealth Management, que destaca que en su mayoría, las
ganancias han sido menos malas de lo esperado. Si las empresas
que quedan tienen resultados que coinciden con las proyecciones,
afirma, el resultado general será una caída del 25%
frente al año pasado.

"Pero un descenso del 25% es mucho mejor que un declive del
35% que mucha gente, incluidos nosotros, preveían",
sostiene Grohowski.

3M Co., fabricante de la cinta adhesiva Scotch y los papeles
con pegamento Post-it, afirmó que las ganancias del
segundo trimestre cayeron 17% a US$ 738 millones, o US$ 1,12 por
acción;
eso fue mejor que los US$ 0,94 por acción que los
analistas preveían. Sus acciones subieron 7,4%.

Ford Motor Co.
aseguró que volvió a ser rentable en el segundo
trimestre, con una ganancia de US$ 2.300 millones frente a una
pérdida de US$ 8.700 millones el año anterior. Esa
ganancia fue el resultado de un impulso de US$ 3.400 millones
consecuencia de la reestructuración de deuda; sin esa
ganancia extraordinaria, Ford hubiera reportado una
pérdida, pero una más pequeña que la del
año anterior. Su acción subió 9,4%.

En los últimos días se han registrado resultados
mejores de lo esperado por parte de numerosas empresas que van
desde el fabricante de aviones Boeing Co. y el sitio de subastas
en línea eBay Inc., hasta Coca-Cola Co.
La semana pasada, los inversionistas se sorprendieron con los
resultados de Goldman Sachs Group Inc. y J.P. Morgan Chase &
Co.

En general, las empresas están superando las
proyecciones de los analistas en un 20,7%, en promedio, un margen
mucho más amplio que en cualquier momento desde 1994,
principalmente debido a que las volátiles ganancias de las
empresas financieras han sido mucho más sólidas de
lo previsto, señaló Thomson Reuters.

– ¿Manipulación en las Bolsas? (El Confidencial
– 25/7/09)

(Por S. McCoy)

Y el mercado de acciones estalló. Tras haber amagado
con la ruptura a la baja del importante soporte del 878, el
S&P 500 ha rebotado con una fuerza inusitada que le ha
llevado a romper la fuerte resistencia que
el indicador presentaba alrededor de los 950 puntos, lugar de
convergencia entre la tendencia bajista de largo plazo iniciada
en octubre de 2007 y la alcista de corto que viene de los
mínimos de marzo. Las posibles formaciones de hombro,
cabeza, hombro cuya confirmación amenazaba con un fuerte
recorrido a la baja en caso de materializarse, se han convertido
en triples suelos que
consolidan el vigor del mercado. La subida, como era previsible,
ha sido extraordinariamente virulenta y nos ha dejado a los que
preveíamos que la dirección de las bolsas sería la
contraria con un palmo de narices.

Como cualquier otro movimiento
técnico, detrás de su origen hay que buscar una
causa fundamental. Y en esta ocasión no iba a ser menos.
Han convergido, por una parte, unos resultados empresariales
-fundamental pero no exclusivamente de financieras y
tecnológicas, véase el caso de GE- mejores de lo
esperado que, en el caso de las firmas del Nasdaq han sido fruto
de la capacidad de reacción que la
globalización ha propiciado. Aún así las
caídas interanuales de beneficios siguen siendo
importantes, como nos recuerda este revelador chart. Igualmente,
la doctrina de los brotes verdes continúa ganando adeptos
en la medida en la que los datos macro sorprenden positivamente
y, aunque no se puede hablar de recuperación propiamente
dicha salvo en muy contadas economías, se impone al menos
la tesis de la
normalización. La conclusión es que
el horizonte veraniego se plantea mucho más
halagüeño de lo que el dato del paro estadounidense
apuntaba hasta hace sólo un par de semanas…

Sombras de manipulación en el horizonte.

Sin embargo, una sombra de duda acecha sobre la reciente
evolución de los mercados
financieros a nivel mundial. Las primeras sospechas
aparecieron a principios de julio cuando alguno de los blogs
más outsiders de Estados Unidos se hicieron eco de la
detención de uno de los principales operadores de mercado
de Goldman Sachs al que el banco de inversión
norteamericano acusaba de haber robado códigos que
permitían a la entidad llevar a cabo operaciones de
trading de alta frecuencia o Algo Trading, llamados así
pues su fundamento último es algorítmico.
¿El fundamento de la Fiscalía? Su potencialidad
para manipular las bolsas. Vaya, en manos del individuo,
sí; de la entidad, no. Ummmm. En ese mismo post se nos
recordaba cómo el 50% del volumen en
Estados Unidos corresponde a este tipo de operativa muy de corto
plazo que ha sido la heredera cuantitativa natural a esos otros
programas que
se vieron superados por cisnes no sólo negros sino de
todos los colores. Y, por
último, que como consecuencia de la detención,
Goldman, que era el líder
indiscutible en esta actividad, había desaparecido del
mapa. Suerte que ya estaban cerrados los maravillosos resultados
del segundo trimestre.

El Alto Trading o High Frequency Trading (HFT) consiste, en su
versión más simplificada, en una rabiosa operativa
intradiaria, de extraordinaria rotación y muy bajo margen,
que persigue aprovecharse de los diferenciales entre la oferta y la
demanda
mediante el posicionamiento,
según convenga, en uno u otro lado de la ecuación.
La ejecución es automatizada y la labor intelectual humana
se limita a la creación y mantenimiento
de los programas que se convierten, de esta manera, en creadores
de mercado, toda vez que los volúmenes que manejan son muy
elevados y la rapidez con la que liquidan sus posiciones,
extraordinaria. ¿Vamos hacia el Reino Bursátil de
los Ordenadores? No sé pero, de hecho, cuando uno hace la
ronda por los brókers conocidos y les pregunta acerca de
la actividad del cliente final en
toda esta subida, la respuesta unánime es: por aquí
no ha pasado. ¿Entonces?

Entonces, como nos recordaba ayer mismo el New York Times, la
respuesta a muchas de las preguntas de los últimos
días. Y es que el círculo vicioso es innegable. El
HFT permite a la entidad en cuestión obtener suculentas
plusvalías a costa, en muchas ocasiones, de inversores que
compiten con medios
técnicos más limitados; tales resultados positivos,
que suponen el 60% del total en un caso como el de Goldman Sachs,
disparan la cotización de la firma que arrastra consigo a
los principales selectivos mundiales; el mercado se hace
direccional con lo que la operativa del HFT, se refuerza y
así sucesivamente. Una dinámica difícil e romper y que
generó por si sola 21.000 millones de beneficios en 2008.
Clavo ardiendo al que aferrarse. Y vaya si se aferran.

Al final del día, aparte de ser un día
más viejo, como cantan en Los Miserables, lo que cuenta es
el resultado. Y lo que no se puede negar es la evidencia: lo que
aventuraba ser un año bursátil desastroso se ha
dado la vuelta de forma acelerada llenando los bolsillos de los
inversores más avezados. La justificación
fundamental existe, aunque se haya visto probablemente superada
ya por los acontecimientos. La potencial manipulación,
también, con el problema añadido de su
difícil ruptura salvo intervención administrativa,
que ya se vislumbra en el horizonte. Todo cambia, para seguir
igual, de momento. Veremos a ver lo que pasa entonces. ¿Y
ahora, qué? Seguir vigilando niveles: las resistencias
pasan a ser soportes y en el punto de mira el 1008/1017 del
S&P500 que, de romperse, llevaría al indicador al
1.100 que es el objetivo,
nuevo, tarde y mal, como casi siempre, de estrategas como los de
Credit Suisse y Morgan Stanley. Sean buenos y temerosos de
Dios.

– Wall Street asimila la mayor frecuencia de los colapsos (The
Wall Street Journal – 13/9/09)

Crea modelos de
inversión que prevén una alta incidencia de
catástrofes financieras

(Por Eleanor Laise)

El año pasado, un portafolio de inversión
típico en Estados Unidos compuesto por 60% en acciones y
40% en bonos perdió cerca de 20% de su valor. Las herramientas
de construcción de portafolios asumen que este
tipo de declives sólo sucede una vez cada 111
años.

En vista de que eventos que se
creía pasaban una vez cada siglo están sucediendo
con más frecuencia, firmas financieras como J.P. Morgan
Chase & Co. y MSCI Barra, de MSCI Inc., están ideando
nuevas formas de proteger a los inversionistas de pérdidas
tan significativas.

El cambio es resultado de un reconocimiento cada vez mayor de
que las presunciones convencionales sobre el comportamiento
del mercado están desfasadas y subestiman substancialmente
el riesgo.

Aunque los matemáticos y muchos inversionistas han
sabido por mucho tiempo que el comportamiento del mercado dista
de ser ideal, las herramientas de construcción de
portafolio asumen que los rendimientos caen a lo largo de una
distribución ordenada en forma de campana.

Con esto en mente, un rendimiento bursátil de 5% o 6%
caería en la parte ancha del medio, lo que indica que
sucede con cierta frecuencia, mientras que un declive como el
registrado en 2008 se ubicaría en el extremo delgado de la
izquierda, indicando que sucede muy rara vez.

La historia
reciente, no obstante, sugiere que dichos colapsos no son tan
poco frecuentes. En poco más de dos décadas, los
inversionistas han sido golpeados por el crash de los mercados de
1987, el colapso del fondo de cobertura Long-Term Capital
Management, el estallido de la burbuja de Internet y otras crisis.

Los inversionistas que usan la asignación de activos
estándar se han visto perjudicados. El año pasado,
todas sus supuestas inversiones
diversificadas colapsaron al unísono. En resumen, la
presunción subyacente fracasó.

"Algunos acontecimientos que no estaban previstos en los
modelos que estábamos usando nos tomaron por sorpresa",
dice Clark McKinley, vocero del fondo de pensiones de los
empleados públicos de California, Calpers. Ahora, el fondo
estudia la posibilidad de incorporar un modelo de
gestión
de riesgo que incluya eventos extremos.

Muchas de las nuevas herramientas de Wall Street asumen ahora
que los rendimientos de los mercados caen a lo largo de una
distribución con extremos más anchos, donde, por
ejemplo, el declive bursátil de 40% registrado el
año pasado sería más común que lo que
se pensaba anteriormente.

Las distribuciones con extremos más anchos no son nada
nuevo. El matemático Benoit Mandelbrot reconoció su
relevancia para las finanzas en 1960. Pero nunca fueron
ampliamente usadas en las herramientas de construcción de
portafolio, en parte porque la matemática
era demasiado rígida.

Ibbotson Associates, unidad de Morningstar, incluyó en
meses recientes presunciones en forma de curva con extremos
anchos en su simulación
Monte Carlo, que estima las probabilidades de alcanzar las metas
financieras en la jubilación. Más de nueve millones
de participantes en planes de jubilación han probado dicha
herramienta.

Las nuevas presunciones presentan un panorama muy diferente de
riesgo. Recuerde el portafolio compuesto por 60% en acciones y
40% en bonos que perdió 20% el año pasado. Bajo la
distribución con extremos anchos usada ahora en la
herramienta de Ibbotson, eso debería ocurrir una vez cada
40 años, no una vez cada 111 años como lo
asumía una distribución en forma de campana. (El
último año tan malo para las acciones como 2008,
fue 1931).

La protección contra eventos extraordinarios en los
mercados no es barata. Pacific Investment Management Co., o
Pimco, de Allianz SE, que sistemáticamente se cubre contra
eventos extremos en el mercado en varios fondos de
inversión lanzados el año pasado, dice que la
cobertura puede costarle a los inversionistas entre 0,5% y 1% de
los activos del fondo al año. Pimco usa una variedad de
derivados y otras estrategias para
cubrir los fondos.

"Está gastando parte de su potencial de ganancias para
comprar seguro" contra pérdidas catastróficas, dice
Vineer Bhansali, un gestor de Pimco.

Pimco planea lanzar más fondos que emplean ese método en
los próximos años, dice Bhansali.

Uno de los inconvenientes es que quienes hacen los
cálculos cuentan con una reserva más pequeña
de observaciones históricas para construir modelos
concentrados en eventos extraordinarios. "La información es intrínsecamente
escasa", dice Lisa Goldberg, directora ejecutiva de iniciativas
analíticas de MSCI Barra.

De todas formas, la firma ofreció este año a
planes de pensiones y otros grandes clientes una
versión de prueba de su nuevo modelo de gestión de
riesgo, el cual busca tener en cuenta más eventos
extraordinarios en el mercado.

Los modelos con presunciones en forma de curva con los
extremos anchos algunas veces llevan a la creación de
portafolios bastante conservadores, que amortiguan a los
inversionistas en caso de pérdidas, pero limitan
significativamente el potencial de ganancias.

– McCoy, ¿qué hacemos con las bolsas? (El
Confidencial – 17/9/09)

(Por S. McCoy)

(Actualización de las 10.30 del 17 de septiembre. Me
manda un lector dos apuntes que no me resisto a incorporar. Uno,
desde 1970 sólo en tres ocasiones el S&P500 ha
estado un 20%
por encima de su media móvil de 200 sesiones, como ocurre
actualmente: 1975-1982-1983. Efectivamente, periodos todos ellos
post crisis. Dos, el 93% de las firmas que integran el
índice superan esa media, lo que no ocurría desde
febrero de 2004. ¿Ha ido el mercado demasiado por delante
de la realidad?)

Me han pedido algunos de ustedes que realice una
aproximación a lo que está ocurriendo en los
mercados financieros y me moje acerca de lo que puede deparar el
futuro inmediato. No me queda, por tanto, más remedio que
hacerlo aunque realizar pronósticos resulta, a día de hoy,
más difícil que nunca.

Igual que a mediados de marzo aventuré que no me
extrañaría ver los principales selectivos en
positivo en el año, sardinita para McCoy, una vez que se
alcanzaron tales niveles y, sobre todo, cuando el S&P500
estuvo peleando con la importante resistencia del 945
presioné el botón de venta de modo,
como ha quedado demostrado, excesivamente prematuro. Cien puntos
de recorrido adicional me contemplan sonrientes. Caponcito para
McCoy.

La ruptura de ese nivel era un banderín de enganche,
decía entonces, más técnico que fundamental.
Y, sin embargo, han sido desde ese momento las noticias macro
y micro las que han ido dando alas, de modo justificado o no, a
unos índices que acaban de rebasar, de nuevo, niveles
críticos, promesa de retornos adicionales para los
más valientes.

A la hora de llegar a una conclusión cierta, creo que
resulta de extraordinario interés enumerar aquellos
factores que son, a mi juicio, esenciales para comprender el
entorno en el que nos desenvolvemos. Lo haré de modo
enumerativo, sin entrar en unas profundidades que, a los efectos
que hoy nos ocupan, pueden más enmarañar que
ayudar. Tales elementos se referirán, fundamentalmente, a
los Estados Unidos que, pese a todo, es el lugar donde toda la
comunidad
inversora tiene puestos los ojos a día de hoy Es un post
largo el de hoy…

• 1. Política Monetaria. No hay recorrido
  adicional salvo que se incurra, como en el caso sueco, en
  tipos de interés nominales negativos.

• 2. Política Monetaria. Pese al aumento de la
  oferta monetaria, el dinero no circula. Los agregados
  monetarios se contraen a ritmo de la Gran Depresión
  (The Telegraph, Ambrose Evans-Pritchard, US credit shrinks at
  Great Depression rate). Los bancos no prestan ante la
  situación de incertidumbre, la previsión de
  mayores requerimientos de capital y los potenciales agujeros
  que aún les quedan en las carteras de activos
  (Calculated Risk, Interest Only Loans, Another Time
  Bomb).

• 3. Política Monetaria. Lo cual ha provocado
  que el mercado de deuda corporativa se dispare. Va en camino
  de igualar el récord de emisiones de 2007.
  Según el Risk Appetite Index de Credit Suisse, que
  suele acertar bastante con el tempo del mercado, este activo
  ha entrado esta semana en zona de euforia, señal de
  cautela. De la misma opinión son los analistas de DB
  que le ven poco recorrido adicional (FT Alphaville,
  There´s no free lunch in credit anymore).

• 4. Política Monetaria. Sólo las
  actuaciones extraordinarias están teniendo un efecto,
  presionando a la baja los tipos de interés de mercado.
  El proceso de monetización de deuda es
  tradicionalmente inflacionario e impacta negativamente en el
  dólar y positivamente en el oro que ayer rompió
  máximos nominales.

• 5. Política Fiscal. Se sigue gastando como si
  no hubiera un mañana. Estados Unidos puede volver a
  subir el límite de autorización de deuda por
  quinta vez en dos años. (CNN Money, US About to hit
  debt ceiling again).

• 6. Política Fiscal. Sin embargo el destino
  generalizado de dichos fondos es incentivar la demanda
  mediante programas temporales en sectores concretos como el
  de la automoción o la vivienda, con efectos, tal como
  reconocen las propias industrias, limitados en tiempo e
  importe (CNN Money, Builder confidence up, but tax fears
  loom). Miren, si no, que ha comentado el CEO de Chrysler esta
  noche sobre cómo van sus ventas en septiembre tras la
  conclusión del plan de incentivos: un desastre, ha
  dicho.

• 7. Política Fiscal. Es verdad que los datos
  recientes de consumo e inversión dan señales de
  estabilización. Pero no se pueden confundir con una
  recuperación. Para muestra un botón: las ventas
  minoristas muestran el mayor diferencial desde 1992 entre
  consumos básicos y discrecionales, un 6,8%,
  señal de frugalidad. (Fuente. The Liscio Report). De
  hecho, los precios sin energía y alimentos suben un
  1,4% interanual, el menor nivel desde 2003. La
  inflación nominal cae un 1,5%. Es verdad, repuntan los
  precios industriales pero… ¿podrán
  trasladarlos las empresas al cliente final?

• 8. Política Fiscal. No sólo eso, pese a
  que las ventas caen a un ritmo del 5,3% interanual y los
  inventarios se contraen un 11,8%, el ratio de inventarios
  sobre ventas rebota de 1,27 a 1,36, señal de que puede
  que la futura construcción de inventarios no sea tan
  fuerte como algunos estiman.

• 9. Política Fiscal. Ocurre lo mismo en
  relación con la producción industrial, que se
  estabiliza para caer alrededor de un 10,8% año sobre
  año. Sin embargo, la capacidad de utilización
  se mantiene por debajo del 70%, a 11 puntos porcentuales de
  la media de 1972 a 2008.

• 10. Política Fiscal. Mientras haya tanta
  capacidad excedentaria en el sistema, las presiones
  deflacionarias se imponen tanto en precios como en
  salarios/empleo a la vez que se retrasa la posibilidad de que
  la actividad privada tome el relevo de la pública.
  (NYT, Krugman, Macro situation notes).

• 11. Política Fiscal. Quizá la
  descripción más realista de la
  situación, compendio de los apartados anteriores, la
  hace la Presidente de la Reserva Federal de San Francisco,
  Janet Yellen en lo que es, a mi juicio, una lectura obligada.
  Algo similar es lo que afirma la propia Reserva Federal en su
  Libro Beige (Calculated Risk, Economic Activity
  Stabilizing).

• 12. Política Fiscal. Aún así el
  tercer y cuatro trimestres del año vendrán
  fuertes, con subidas del PIB cercanas al 4%, gracias en gran
  medida al efecto base. Pero está por ver que eso tenga
  traslado al sector privado de la economía y que sirva,
  por tanto, de motor para una reactivación a nivel
  mundial. De momento el comercio internacional está
  bajo mínimos como prueba este extraordinario, por lo
  ilustrativo, post de Zero Hedge. Y las tensiones
  proteccionistas entre China y Estados Unidos no ayudan
  precisamente.

• 13. Política Fiscal. La referencia
  económica y bursátil norteamericana choca con
  la debilidad de su divisa que, paralelamente, beneficia la
  posición competitiva de los países que tienen
  su moneda ligada al dólar, especialmente China. Ya
  sabemos lo que ocurre cuando hay una discrepancia entre la
  realidad productiva y el tipo de cambio. Antes o
  después, los desequilibrios emergen por doquier. No
  todo es color de rosa en el gigante asiático.

• 14. Mercados. Sorprende el carácter
  indiscriminado de la subida y su poco volumen, lo cual puede
  ser indicador de actividad ligada a derivados, como cauces
  válidos para deshacer posiciones de forma
  rápida, o vinculada a programas de ejecución
  automática, como ocurre con el High Frequency Trading
  (FT Alphaville, No HFT in small-caps?).

• 15. Mercados. Mirando al pasado, sorprende igualmente
  cómo el S&P 500 ha recuperado los niveles de hace
  un año con una contracción de los beneficios
  empresariales, ex financieras, del 30%. Salvo, claro
  está, que descuente crecimientos de los mismos del 42%
  para el ejercicio 2010. Con ventas aumentando a un solo
  dígito y márgenes en máximos,
  ¿cómo se come eso? Mejoras de productividad:
  más producción, menos empleo, más paro,
  menos consumo… ummm… ¿menos ventas? De
  momento sobre la media de resultados de los últimos
  cuatro trimestres el S&P está a un PER de 130.

• 16. Mercados. Evidentemente la devaluación del
  dólar favorece el negocio de las exportadoras y tiene
  un impacto positivo sobre su cifra de ventas al convertir en
  moneda local los ingresos en moneda extranjera. Cuidado con
  dejarse engañar por el efecto divisa.

• 17. Mercados. Si algo ha demostrado la
  gestación y posterior desarrollo de la crisis es que
  los analistas y/o estrategas, salvo contadas excepciones,
  tienen la fiabilidad de Aramis Fuster. Resulta conveniente no
  olvidar que su futuro está ligado al del negocio. En
  cualquier caso, al conjunto de la economía financiera
  le interesa tirar de la economía real. Es una
  cuestión de supervivencia.

• 18. Mercados. El otro foco de rentabilidad, los
  dividendos, también se encuentran en el punto de mira
  y, de hecho, su evolución replica bastante bien lo que
  ocurriera en la Gran Depresión (sí, lo
  sé otro de esos gráficos apocalípticos).
  Bueno, tal y como nos recuerda DB, la última vez que
  hubo un movimiento bursátil similar fue… entre
  1932 y 1933. ¿Les suenan las fechas?

• 19. Mercados. No es de extrañar, por tanto,
  que los propios directivos de las compañías
  norteamericanas estén vendiendo las participaciones de
  sus empresas cotizadas a un ritmo nunca visto (CNN Money,
  Insiders sell like there´s no tomorrow). Y no
  sólo ellos, tal y como publica ayer el FT Alphaville.
  Una acumulación de posiciones cortas que puede dar un
  impulso al mercado en caso de que se prolonguen las subidas.
  Conclusión: esta es la situación que hay
  ahí fuera. Háganse ustedes su
  composición de lugar y actúen en consecuencia.
  Como recordaba al inicio del curso escolar, lo peor que nos
  puede ocurrir es pensar que todo ha pasado y que esto no ha
  sido sino otra crisis más. Quien compre esta idea ya
  sabe a lo que se expone: a un cataclismo aún mayor en
  el futuro.

Si algo nos ha enseñado la experiencia japonesa es que,
hasta que no se ataca la raíz de los problemas,
éstos no sólo permanecen, sino que se enquistan y
su solución futura es aún más dolorosa.
Podemos poner el barco a toda máquina pero si lo que hay
es una vía de agua en el casco, antes o después,
acabaremos saltando a los botes salvavidas, Dios quiera que no, o
recalando en puerto para hacer las reparaciones a fondo, tarde y
mal.

Los mercados financieros tienen vida propia e independiente de
la economía real, aunque confían siempre en que
ésta venga finalmente a refrendar sus excesos.
¿Volverá a ocurrir esta vez? Servidor lo ve
complicado, complicado. Por tanto no se dejen llevar por la
euforia. En marzo había un espectro de
compañías que cotizaban muy por debajo del valor de
reposición de sus activos. En un entorno como el actual,
se trata ésta de una aproximación de
valoración bastante realista. Lo demás es actuar a
humo de pajas.

Las bolsas pueden seguir subiendo indefinidamente y, al final,
lo que cuenta es la foto de la rentabilidad.
Cierto. Pero al final hay una asimetría de riesgo entre
estar y no estar invertido en acciones que las penaliza a los
niveles actuales. La ausencia de alternativas de inversión
como argumento no deja de ser una falacia que tiende a la
equiparación de riesgos no comparables. Pero bueno,
queridos hermanos, con la cantidad de activos distressed que hay
por el mundo esperando un comprador… Ah, ¿que
están así por algo? Claro, por lo mismo por lo que
hay que andarse con cuidado con las bolsas. Primer
escalón, otra vez el 945. Luego 890 y, si se pierde, a
esperar en el abismo.

– Queridos amigos, disfruten de la nueva burbuja… mientras
dure (El Confidencial – 23/9/09)

(Por S. McCoy)

No es difícil estos días cerrar los ojos y
notar, al aspirar el aroma de los mercados financieros,
reminiscencias de lo que ocurría en los 18/24 meses
anteriores al estallido de la burbuja de crédito, el
nombre ya se nos ha olvidado pero importa, allá por el
verano de 2007. Todos los activos subiendo, sin
distinción. Como entonces, poco importa su carácter de defensivo o pro cíclico:
renta fija soberana, deuda corporativa, acciones, materias
primas, oro…
Arriba, arriba, arriba. Sólo el dólar parece no
participar de tal euforia compradora. Los niveles de
correlación aumentan y con ellos la sospecha de que algo
raro está ocurriendo. En aquél momento la
justificación venía por un elemento transversal que
afectaba a todos y cada uno de los bienes
financieros: el crédito. ¿Y hoy?

Vino nuevo sobre odres viejos, no se lleven a engaño.
En los dos últimos años se ha vivido un proceso de
sustitución de un apalancamiento privado ilíquido,
provocado por la muerte prematura y justificada de los procesos de
off-balance y titulizaciones, por otro más líquido
y público: la deuda soberana, instrumento utilizado por
los gobiernos para la financiación de sus programas de
gasto. De hecho se podría hablar de acumulación
más que de reemplazo si nos atenemos a los datos de deuda
agregada sobre PIB que se van conociendo en las distintas
economías. El Reino Unido se aproxima peligrosamente al
400%, Estados Unidos se mantiene alrededor del 350% y
España transita por niveles similares. De hecho, los
últimos datos de nuestro Banco Central acreditan que la
exposición crediticia del sistema no se ha
reducido desde el inicio de la crisis. Esto significa que, por
cada euro que tenemos, debemos 3,5. No está mal.

La dinámica que se ha establecido es
intrínsecamente perversa, toda vez que se ha creado un
círculo vicioso de muy complicada ruptura, hasta el punto
de que cuesta ver un desenlace no traumático al mismo.
Parte, de hecho, de una demanda artificial que permite mantener a
los gobiernos unos costes de financiación
extraordinariamente bajos lo que, como ocurriera en su día
con el ámbito particular de la economía, tiene el
peligro de llevarles a creer que lo excepcional es lo corriente
lo que puede terminar por incidir en el volumen de deuda asumida
y la percepción
ilusoria de un repago asequible de principal e intereses.

Tal ímpetu comprador tiene dos culpables principales y
un testigo accidental que están actuando de manera
circunstancial y no permanente. Primero, los agresivos programas
de recompras de los Bancos Centrales capaces de adquirir, en un
solo trimestre, el 50% de las emisiones del Tesoro y cerca del
80% de las efectuadas por las agencias hipotecarias estatales
(WSJ, Households, Fed boost Treasurys, página 25 de ayer,
no lo he encontrado online). Bonita forma de reactivar el mercado
de la vivienda. Un programa que, al menos en Estados Unidos,
tiene octubre como fecha de caducidad.

Segundo, los bancos comerciales que ven cómo les
llueven los ingresos sin tener que despeinarse. Les basta con
jugar la curva de tipos de interés entre su coste de
financiación y la rentabilidad que le ofrecen los
distintos plazos de los activos públicos que adquieren a
mansalva y figuran en su activo. Si a esto añadimos las
comisiones derivadas de la
originación de renta fija soberana y corporativa, que
está desmadrada precisamente por su negativa a conceder
financiación contra el propio balance, el cóctel de
recuperación de beneficios y recapitalización
está servido con un riesgo relativamente bajo
(fundamentalmente de tipo de interés) y sin consumo de
capital regulatorio. Para qué prestar… Eso
sí, en cuanto los Bancos Centrales cierren el grifo, se
acabó lo que se daba (Imprescindible este post de Zero
Hedge, Moody´s discusses liquidity withdrawal and bank
balance sheet risk).

El testigo accidental es, ¿adivinan quién?, el
inversor privado. China, el anterior responsable del conundrum,
ni está ni se le espera. No en vano nos recordaba el
viernes Mark Hulbert en Market Watch (MW, Irrational exhuberance
in the bond market?) que, según Trimtabs, desde marzo los
inversores estadounidenses han comprado 214.000 millones de
dólares en fondos de renta fija contra 10.500 de aquellos
que tienen como subyacente el mercado de acciones. Por poner el
dato en perspectiva, recuerda, de 2003 a 2006 las entradas
totales fueron de 113.000 millones. ¿Transición
desde los monetarios, reflejo de un aumento de la tasa de
ahorro o
simple cautela? En cualquier caso, dinero que como viene se va. O
no.

El resultado es una inyección indirecta brutal de
liquidez al sistema que no llega a través del canal de
transmisión habitual de la misma, el sistema privado, sino
por medio de las actuaciones gubernamentales sobre la
economía con programas de actuación más o
menos temporales. El efecto es una suerte de deja-vu en el que
prima el sentimiento de que estamos comenzando a vivir, de nuevo,
una época dorada de crecimiento sin inflación y
tipos de interés bajos. Qué bonito. El problema es
que tal sentencia está formulada al revés: es
precisamente la política monetaria
ultra acomodaticia la que permite construir un castillo de
ilusiones que sólo puede sostenerse en la medida en que la
actividad privada, que es la que aporta ingresos al Estado y
permite repagar las deudas, sustituya a la pública.

El gran riesgo, por tanto, a día de hoy de la
economía y, por tanto, de los mercados, que se pueden
encontrar haciendo alegremente de funambulista sin red, es
qué va a pasar cuando la realidad se imponga y haya que,
ajustar los programas de actuación pública, por una
parte, y adecuar su financiación a costes de mercado, por
otra. Si el intento de la economía financiera por
reactivar la real no ha triunfado para entonces, y tiene pocos
visos la verdad, nos podemos encontrar con más de un
sobresalto que, no lo duden, llegará de improviso. Y es
que si alguien cree que podemos resolver la mayor crisis que ha
vivido el sistema en 80 años sin atacar la causa que lo
origina, esto es: el exceso de apalancamiento, peca de ingenuo.
De momento, disfruten de la burbuja. Ya saben cuáles
serán sus consecuencias.

– ¿Cómo es posible que suba la Bolsa? (El
Confidencial – 20/10/09)

(Por Jesús Sánchez-Quiñones)

Tras casi ocho meses de subidas ininterrumpidas de la renta
variable cada vez es más común la pregunta de
cualquier persona
involucrada en la economía real, y no en la financiera:
¿cómo puede subir la bolsa con lo mal que
está la economía real?

La revalorización de las cotizaciones ha sido global,
afectando a todos los mercados de renta variable sin
excepción. Por tanto, el análisis de las causas de
lo ocurrido no se puede centrar sólo en el comportamiento
de la bolsa española.

En la recuperación de los mercados de renta variable
desde marzo hay que distinguir dos etapas. Una primera hasta
junio, en la que las bolsas sólo corrigieron los excesos
cometidos en la fortísima bajada de los tres primeros
meses de 2009, tras el descalabro de 2008. En junio los niveles
de cotización recuperaron los existentes al inicio del
año. El segundo tramo de la subida, desde finales de
junio, coincide con la existencia de un "tsunami de liquidez"
tras la fuerte inyección de liquidez adicional del Banco
Central Europeo a finales de junio (442 millardos de euros).

Adicionalmente, los datos macroeconómicos
correspondientes al segundo y tercer trimestre del año
comienzan a ser positivos, al menos en términos
comparativos con el año anterior. Así, el crecimiento
económico de países como Alemania,
Francia o
Japón muestran tasas positivas tras muchos trimestres en
negativo. Para el tercer trimestre del año se esperan
tasas de crecimiento en EE.UU. y Europa que pueden alcanzar el 3%
(en tasa intertrimestral anualizada). Otros datos, como la
producción industrial, al menos son menos
negativos que los anteriores registros. En
definitiva los inversores valoran satisfactoriamente el cambio de
signo de los datos económicos, aunque de momento no se
analiza la posible continuidad en el tiempo de la
recuperación.

Los resultados empresariales también aportan su grano
de arena a la subida de las bolsas. Pese a que los resultados en
su conjunto muestran caídas respecto a 2008, son numerosas
las compañías que logran batir las expectativas del
mercado. A efectos de cotización los resultados de
una empresa no
son ni buenos ni malos, sino mejores o peores de lo descontado ya
por la cotización actual. Así, empresas como
Google, Intel
o IBM consiguen batir las previsiones y dan un espaldarazo al
mercado. No obstante, analizando las cuentas de
pérdidas y ganancias, salvo excepciones, el aumento del
beneficio, viene de la mano de una reducción de los
gastos, pero no
de un incremento de los ingresos.

No sólo los resultados trimestrales están
ayudando, sino que las previsiones para 2010 ya muestran
incrementos de beneficios del 28% para el S&P, 21% para el
Eurostoxx y del 4% para España. En el Ibex 35 se espera
que 26 compañías aumenten resultados el
próximo año.

Todos los factores anteriores pueden justificar, a posteriori,
la subida de las bolsas. Sin embargo, no se entendería el
movimiento alcista tan prolongado de los distintos mercados de
activos (bolsas, materias primas, renta fija) sin la enorme
cantidad de liquidez inyectada por los bancos centrales. Mientras
dicha liquidez permanezca en el sistema parece difícil
asistir a una caída significativa de las cotizaciones,
existiendo incluso un cierto riesgo de burbuja en los mercados
financieros.

Para los próximos meses y todo el 2010 las actuaciones
de los bancos centrales y sus propios comentarios sobre
próximos movimientos van a ser absolutamente
trascendentales para la evolución de las Bolsas. Los
bancos centrales se encuentran con la disyuntiva de mantener sus
políticas de inyección de liquidez
para ayudar a una economía en recuperación pero
convaleciente o evitar posibles nuevas burbujas en los mercados
de activos, entre ellos la bolsa.

Políticamente parece difícil de justificar una
retirada de las inyecciones de liquidez antes de una
recuperación más vigorosa de la economía.
Pese a que entre sus objetivos no
se encuentra el evitar inflación de activos, son numerosos
los miembros de la Reserva Federal y del Banco Central Europea
que ya muestran en público su preocupación por la
formación de posibles burbujas alentadas por la ingente
liquidez inyectada.

La evolución de los mercados de valores va a
estar condicionada, más que nunca, a la política de
los bancos centrales. A corto plazo no parece que haya que temer,
pero sólo es cuestión de tiempo.

(Jesús Sánchez-Quiñones, director general
de Renta 4)

– Wall Street revive, pero el resto de la economía
aún padece (The Wall Street Journal – 25/10/09)

(Por David Wessel)

Wall Street está de vuelta al ruedo. El mercado
bursátil ha repuntado 50% respecto a sus mínimos de
marzo. Goldman Sachs y J.P. Morgan Chase, con más fuerza
incluso que antes de la crisis, están reportando grandes
ganancias y pagando bonificaciones. Las ganancias corporativas
están escalando. La larga y profunda recesión
parece haber llegado a un fin.

Sin embargo, los sectores no financieros no disfrutan de la
misma recuperación. Las empresas todavía
están recortando empleos y obteniendo ganancias a
través de reducciones de costos en lugar
de un alza en las ventas. La tasa oficial de desempleo en Estados
Unidos es de 9,8% y se pronostica que supere el 10% antes de
recaer. Y los aumentos salariales escasean para las personas
empleadas.

"En Wall Street, uno escucha hablar del retorno de la
rentabilidad, el fin de la recesión y la necesidad de
'estrategias de retirada', dijo recientemente Lawrence Summers,
asesor económico de la Casa Blanca. "Yo puedo asegurar que
para la gente común, para quienes el desempleo sigue en
aumento, la situación es muy diferente".

Entonces, ¿la estrategia del
equipo económico del gobierno estadounidense ha sido un
fracaso? ¿Los US$700.000 millones para apuntalar bancos y
US$787.000 millones en recortes de impuestos y gasto
de estímulo fueron mal planeados o insuficientes?

Ahora, el sistema bancario ha sido "estabilizado". La
economía de EE.UU. está creciendo. Las grandes
compañías pueden, una vez más, vender bonos
para recaudar capital. En ese sentido, la estrategia ha sido un
éxito.

Sin embargo, a muchos estadounidenses, les parece que Wall
Street fue rescatado y ellos no. Viendo los resultados hasta la
fecha, esta opinión tiene sentido. Eso tiene al gobierno
Obama y la Fed a la defensiva. "Así como en una guerra,
hay víctimas no intencionales, así que
también en los rescates económicos hay
beneficiarios no intencionales", dijo Summers.

Con una remuneración promedio de US$700.000 por
empleado, es fácil ver por qué los banqueros de
Goldman están contentos. Pero, ¿qué
está impulsado al resto de Wall Street? Las acciones,
aunque inconsistentes, con frecuencia repuntan pronto; los
inversionistas ven, más allá de la miseria actual,
las ganancias del futuro. Algunas de las recuperaciones recientes
de las acciones reflejan un suspiro de alivio de que el mundo no
cayó en depresión.

Acciones primero, empleo
después, es un viejo patrón. Por eso el precio de
las acciones es uno de los 10 componentes del índice de
indicadores líderes. Pero antiguamente, el mercado
laboral se
recuperaba con mayor rapidez. Después del mes en que se
determinó que las recesiones de 1975 y 1982 acabaron y la
economía volvió a crecer, el desempleo
aumentó sólo durante dos meses.

Pese a pronósticos aislados de una recuperación
en forma de V, en la que la economía repunta con fuerza,
hay motivos para esperar un crecimiento lento. Las recuperaciones
de recesiones fomentadas por turbulencias financieras suelen ser
dolorosamente lentas. La tasa de desempleo aumentó por 15
meses al final de la recesión de 1990-91, cuando bancos
atribulados se mostraban reacios a prestar. Y aumentó por
19 meses al final de la recesión de 2001, que fue
precedida por el colapso de la burbuja punto-com.

Actualmente, los bancos están ganando dinero, pero no a
través de préstamos a consumidores y empresas
demasiado pequeñas para acudir al mercado de bonos. Lo
están haciendo gracias a la negociación de acciones
y disfrutan del impulso que las alzas en las bolsas están
dando a sus portafolios.

– El mal presentimiento del repunte alimentado por el dinero
barato (Expansión – 23/10/09)

(Por Gillian Tett)

A principios de este mes, recibí un aleccionador
correo
electrónico de un importante banquero que se ha
jubilado recientemente. Este hombre, un
veterano del mundo crediticio, acababa de hablar con ex colegas
que todavía están en el mercado –y se
sentía profundamente horrorizado–.

"Olvida lo sucedido en los últimos doce meses… los
clientes han vuelto con la misma agresividad que antes",
escribía. "Las operaciones a corto plazo y con fuertes
apalancamientos se han puesto nuevamente de moda ya que los
participantes… luchan por invertir en todo, desde REITS
[vehículos de inversión especializados en productos
inmobiliarios] a propiedades comerciales, materias primas,
mercados emergentes y acciones y bonos ordinarios.

"Estoy seguro de que los relaciones
públicas de los bancos hablarán sobre el
apagado clima que reina
en la banca, pero no les creas", prosiguió con amargura,
señalando que cuando el dinero es virtualmente gratuito
–o, al menos, con un coste del 0,5%– los operadores
se sienten estúpidos si no se apalancan.

"Se está abandonando todo ápice de control. Tras el
boom y la crisis de las puntocom, el mercado tardó varios
años en recuperar su dinamismo colectivo [pero] esta vez
sólo le ha llevado unos pocos meses" añadió.
Terminó con una pregunta desesperada: "¿Fue octubre
de 2008 sólo un ensayo para
cuando estalle esta última burbuja?"

Me atrevería a decir que esta misiva refleja cierto
elemento hiperbólico. Pero la he reproducido en detalle
porque la cuestión está adquiriendo una importancia
fundamental. Hace seis meses, el sistema financiero se encontraba
en una condición deplorable tras la crisis. Ahora, la
tranquilidad y, en algunos casos, la euforia han reemplazado a la
desesperación y el pánico.

La importante subida de los mercados de renta variable carece
de relevancia; lo que tal vez resulte más impactante es el
repunte menos visible en los mercados de deuda y derivados, ya
que los activos de riesgo han obtenido lo que Barclays describe
como unos "resultados estelares".

En el sector de los bonos corporativos, por ejemplo, se han
colapsado los márgenes de los créditos tanto de riesgo como con grado de
inversión. Los diferenciales de los mercados emergentes
también se han contraído. En cambio, según
Barclays, el mercado de empresas inmobiliarias de
cotización pública (el índice EPRA) ha
subido cerca de un 70%, lo que contribuye a provocar un repunte
en su medición global del apetito por el riesgo
en el mercado –una pauta que también reflejan los
datos similares reunidos por Goldman Sachs–.

No cabe duda de que a muchos brókeres les
gustaría atribuir esto a los fundamentos. Después
de todo, el desplome que sufrieron el año pasado los
precios de los activos fue tan extremo que era casi inevitable
que se produjera cierto repunte. Y los recientes datos
macroeconómicos han sido bastante alentadores, en especial
si se los compara con los de hace un año.

Sin embargo, si mantienes largas conversaciones con operadores
–o importantes banqueros– parece ser que son pocos
los que realmente creen que los fundamentos expliquen por
sí solos esta tendencia.

El auténtico desencadenante es, en cambio, la cantidad
de dinero que los banqueros centrales han inyectado en el sistema
y que busca desesperadamente un hogar, porque la mayoría
de los bancos sencillamente no quieren usar ese dinero para dar
créditos. Esa es la razón de que estén
repuntando los precios de casi todos los activos de riesgo
–pese a que también lo hagan activos seguros como
los bonos del Tesoro–.

Ahora, a algunos políticos occidentales les gusta
sugerir –o desear– que esta sorprendente subida
podría ser buena, en cierto sentido, incluso aunque no se
base inicialmente en los fundamentos. Después de todo,
prosigue su argumentación, si los mercados repuntan con
fuerza, cabe la posibilidad de que esto estimulase los instintos
animales de
una forma que podría trasladarse finalmente a la
economía "real".

Según esta interpretación, el actual rally
podría terminar siendo similar al mechero que se usa para
prender fuego a una pila de leña seca.

Sin embargo, lo que a mí me preocupa es que aún
no está muy claro que la pila de leña seca
–es decir, la economía real– vaya a arder, de
forma sostenible, si las recientes reservas de mecheros se
acaban. Después de todo, gran parte del actual repunte
económico parece deberse a los paquetes de estímulo
(y a las halagüeñas comparaciones interanuales) que
se acabarán el próximo año.

Y aunque aún quedan muchos mecheros –bajo la
forma de estímulos monetarios y tipos extremadamente
bajos– parece existir una alta probabilidad
de que los tipos de interés den un susto cuando los bancos
centrales implementen sus estrategias de salida. Por otra parte,
el sector de las titulizaciones aún podría
convertirse en otro quebradero de cabeza el próximo
año, ya que es el único área del sistema
financiero que aún no ha comenzado a funcionar –pero
se supone que las medidas de apoyo gubernamentales
acabarán la próxima primavera–.

Así que, al igual que el banquero que me envió
el correo electrónico, estoy cada vez más
intranquila. Tal vez el optimista escenario del "mechero que
prende la leña seca" llegue a producirse; pero
probablemente no sabremos si los optimistas están en lo
cierto en al menos otros seis meses.

Entretanto, está claro que cuanto más tiempo
dispongamos de un precio del dinero tan barato, más
incentivos
tendrán los operadores para comerciar (especialmente si
sospechan que el actual boom durará poco y quieren
destacar el próximo año). En cierto modo todo esto
resulta horriblemente familiar; espero que mi mal presentimiento
termine por ser infundado.

(The Financial Times Limited 2009. All Rights Reserved)

– Reportaje: Primer plano – Un rebote que da que pensar (El
País – 25/10/09)

La subida bursátil aviva el debate sobre
la fina línea roja entre optimismo y burbuja

(Por David Fernández)

El Pentágono facilitó a comienzos de octubre la
cifra de estadounidenses que se habían alistado al
ejército en los nueve primeros meses del año:
169.000. Este número supera en 5.000 personas la meta que se
había fijado la
Administración de Obama para todo 2009 y es la
cantidad más alta desde 1973, cuando se abrió por
completo el alistamiento voluntario al Ejército. De forma
paralela, el Dow Jones, el índice bursátil
más influyente del mundo, superaba la cifra
psicológica de los 10.000 puntos tras acumular una subida
del 53% desde sus mínimos de marzo.

La teoría académica dice que la Bolsa es un
indicador adelantado de la economía, para lo bueno y para
lo malo. Y ahora, con su rebote, estaría descontando una
salida de la recesión. Sin embargo, mientras vuelven los
días de vino y rosas a los
mercados, los ciudadanos de la principal potencia
económica del planeta ven tan difícil lograr un
empleo, que muchos de ellos optan por ingresar en el
Ejército, pese a las constantes noticias de bajas en
Irak y
Afganistán. Esta contradicción lleva
a cuestionarse si el tradicional hueco entre Main Street (la
realidad de la calle) y Wall Street (la realidad de las finanzas)
se ha ampliado hasta niveles poco sostenibles.

Las consecuencias del estallido de la última burbuja,
la inmobiliaria, vinculada a las hipotecas basura,
aún se están pagando. Ello no impide que en el
mercado se empiece a especular acerca de cuál será
el próximo activo preso de la especulación.
¿Será la renta variable cuyas valoraciones
anticipan una recuperación económica y de los
beneficios empresariales aún por confirmar? ¿Se
dará la siguiente burbuja en el ámbito de las
materias primas con un oro que ha superado la cota de los 1.000
dólares por onza? ¿O se gestará en el
mercado de deuda, donde los Gobiernos han acudido de forma masiva
para financiar sus planes de rescate?

Nouriel Roubini, profesor de la
Universidad de
Nueva York, saltó a la fama por ser casi el único
economista en alertar de la crisis financiera que se avecinaba.
Desde entonces se ha abonado a las tesis más pesimistas
(tras la quiebra de Lehman Brothers llegó a pedir el
cierre temporal de los mercados). Roubini alerta ahora de que hay
un claro riesgo de burbuja en la renta variable. "Los mercados
han subido demasiado alto, demasiado pronto y demasiado
rápido", explicó durante su intervención en
uno de los actos celebrados en torno a la
última cumbre del Fondo Monetario
Internacional (FMI), celebrada en Estambul a principios de
octubre. "Veo un riesgo de corrección, especialmente
cuando los inversores se den cuenta de que la recuperación
no va a ser tan rápida, es decir, en forma de V, sino
más bien en forma de U. Esto podría ocurrir en el
último trimestre de este año o en el primero de
2010", según Roubini.

Durante los primeros meses de 2009, el pánico se
apoderó de los inversores. Se especulaba entonces con el
colapso del sistema financiero y una crisis económica
similar a que la originó la Gran Depresión. Este
caldo de cultivo hundió las Bolsas en todo el mundo. En el
caso de EE UU, el Dow Jones tocó su nivel más bajo
desde 1997. En marzo y abril pasados, algunos indicadores
económicos empezaron a emitir señales de cierto
optimismo, mientras que los resultados empresariales, aún
siendo malos, no fueron catastróficos. Unido a ello, los
bancos centrales rebajaron los tipos de interés a niveles
próximos a cero, mientras que los Gobiernos aprobaban
medidas de estímulo económico por valor de dos
billones de dólares. La consecuencia de estos factores
positivos se ha traducido en la siguiente cifra: las Bolsas
mundiales han aumentado su capitalización en más de
20 billones desde marzo pasado.

Ya nadie habla de Gran Depresión. Pero la bautizada
como Gran Recesión sigue ahí. El flujo de datos
macro y microeconómicos es mixto. Unos días toca la
de cal, y otros la de arena. Tras el fuerte rebote acumulado,
¿seguirán subiendo las Bolsas? ¿O, por el
contrario, nos aproximamos a una corrección?

"Todavía no hemos alcanzado una normalización
del contexto económico. Estamos en una burbuja de liquidez
originada por los Gobiernos y las autoridades monetarias.
Sólo una burbuja así explica que los activos de
riesgo como las acciones tengan subidas cercanas al 60% en ocho
meses sin que exista una correlación semejante en la
mejora de la situación económica", advierte Stuart
Thomson, gestor de renta fija de Ignis Asset Management, gestora
que administra un patrimonio de
100.000 millones. "Sólo podremos saber cuál es el
nuevo escenario de normalidad cuando todo el exceso de liquidez
haya sido retirado del sistema, algo que básicamente no
ocurrirá hasta 2011", añade.

El sector financiero hundió las Bolsas y ha sido
también el que ha capitaneado la recuperación de
los mercados. Los resultados de los grandes bancos en EE UU
están dando munición a aquellos que justifican la
subida de la renta variable. En el tercer trimestre de 2009,
Goldman Sachs multiplicó por casi cuatro veces sus
beneficios respecto a 2008, mientras que el resultado neto de
JPMorgan fue siete veces mayor.

Pero como ocurre con las cifras económicas, siempre hay
quien ve la botella medio vacía. Los más
escépticos acerca del vigor de la renta variable advierten
que la mejoría en los resultados de los bancos se debe a
un contexto de tipos de interés muy favorable para los
márgenes de intermediación y, además, la
recuperación está sustentada en sus divisiones de
banca de inversión y de gestión de activos,
mientras que el área de banca minorista sigue muy
débil. "Los community banks, que hacen negocio prestando a
los estadounidenses para comprar casas, financiar pequeños
negocios, y
concediendo otros créditos al consumo, lo siguen haciendo
mal. En lo que va de año estas 7.000 entidades han
registrado pérdidas conjuntas de 2.700 millones",
recordaba Eric Etherige en un reciente reportaje publicado en The
New York Times.

Con independencia
del debate acerca de si se está gestando o no una burbuja
en la renta variable, donde sí parece haber unanimidad es
en el hecho de que la fuerte recuperación bursátil
ha disminuido de forma considerable el número de gangas
que había en el mercado hace tan sólo unos meses.
El instrumento más utilizado por los analistas para
determinar si las acciones están caras o baratas es el PER
(price earnings ratio, por sus siglas en inglés). Este ratio indica el número
de veces que el beneficio por acción de una
compañía está contenido en su
cotización. Cuanto más alto sea, más caros
estarán los títulos, y viceversa.

Las compañías del Dow Jones, por ejemplo,
cotizan a 14,5 veces su beneficio operativo, un 33% más
caras que en junio pasado, cuando este indicador tocó su
mínimo al situarse en 11 veces. En el parqué
español
ocurre algo similar con las valoraciones de las empresas. El PER
de la Bolsa española en septiembre pasado era de 15,09
veces. Esta cifra supone un encarecimiento considerable frente al
PER de 7,67 veces de enero pasado, aunque está en
línea con las valoraciones del mercado en los años
previos al estallido de la burbuja inmobiliaria.

Es precisamente en el tema de la valoración donde
más chocan los expertos. "El S&P 500 está
cotizando a un múltiplo de valoración que se
observa normalmente sólo en la cima de mercados alcistas",
destaca el último informe de
estrategia Lombard Odier. "La única vez que cotizó
por encima del múltiplo de valoración de 15 veces
fue durante la burbuja tecnológica, y ya sabemos lo que
pasó después con las rentabilidades de la
inversión", señala este banco privado.

Otros analistas se desmarcan de esta visión del
mercado. "No se puede decir que la Bolsa esté cara. Su
valoración se encuentra lejos del máximo
histórico y, además, las rentabilidades por
dividendo de muchas acciones siguen siendo muy atractivas",
argumenta Víctor Manuel García Romero, director
general de Valórica, una de las principales gestoras
españolas de fondos de inversión libre (hedge
funds).

"Las empresas están dando muestras de solidez, pese a
la crisis. Sin embargo, sí que nos encontramos en un
momento delicado, porque los inversores están descontando
un comportamiento mejor de la economía y de las empresas
en el futuro y esta previsión se tiene aún que
confirmar. Ahora mismo, la valoración de la Bolsa
está próxima a su fair value o precio justo, pero
si en los próximos meses se rebaja el optimismo actual,
tendrá que haber forzosamente una corrección",
reconoce el responsable de Valórica.

Esta radiografía del mercado es compartida por Juan
Luis García Alejo, director de análisis de Inversis
Gestión. En su opinión, el rebote bursátil
ha dejado unas valoraciones "que no son exageradas", puesto que
las expectativas de beneficios que descuentan los inversores "son
compatibles" con las previsiones macroeconómicas que
maneja el consenso del mercado.

García Alejo explica, además, que la
dinámica es muy favorable para la Bolsa. "La caída
de la prima de riesgo [diferencial de rentabilidad extra que se
les exige a las acciones frente a la deuda
pública] tiene mucho que ver con el estado de
ánimo". Otro factor que este analista considera que ayuda
a sostener la tendencia es la política monetaria de los
bancos centrales. "Con tipos próximos al cero por ciento,
¿dónde voy a poner mi dinero?". A pesar de todos
estos factores que insuflan viento en la vela bursátil,
García Alejo también matiza que a corto plazo las
revalorizaciones se van a moderar: "Si me preguntan si la Bolsa
va a continuar subiendo al mismo ritmo que en los últimos
meses, la respuesta es no".

Los mercados financieros son vasos comunicantes que tienden a
retroalimentarse. De forma paralela a la mejoría de la
renta variable se ha despertado también el mercado de
fusiones y
adquisiciones (M&A, por sus siglas en inglés),
circunstancia que a su vez ha animado las cotizaciones de las
compañías implicadas en los movimientos
corporativos, así como de sus respectivos sectores. Basta
repasar los matrimonios (algunos de ellos todavía son
pedidas de mano) para darse cuenta de hasta qué punto se
ha animado el negocio de M&A: Dell y Perot Systems; Kraft y
Cadbury; Volkswagen y Porsche; Xerox y Affiliated Computers; Walt
Disney y Marvel; Merk y Schering-Plough…