Las “externalidades” de la globalización: ¿Cuán peligrosa es la economía global? (página 7)

Pero, como se suele decir, para aplaudir hacen falta dos
manos. Si los países pudieran mantener la disciplina y
limitar el gasto de sus familias, empresas o gobiernos, el
capital extranjero no sería necesario y se podría
reexportar fácilmente, sin que tuviera grandes efectos en
la economía receptora. Los problemas surgen cuando los
países no pueden -o no quieren- gastar
sensatamente.

Los países pueden gastar más de la cuenta
por diversas razones. Las economías latinoamericanas
estereotípicas del pasado solían tener dificultades
por el gasto de sus gobiernos populistas, mientras que las
economías del Asia oriental las tenían por una
excesiva inversión a largo plazo. En los Estados Unidos,
en el período anterior a la crisis, el crédito
fácil, sobre todo para viviendas, indujo a las familias a
gastar demasiado, mientras que en Grecia fue el gobierno el que
creó los problemas al endeudarse demasiado.

Sin embargo y lamentablemente, mientras países
como China, Alemania, el Japón y los exportadores de
petróleo inunden la economía mundial con un exceso
de productos, no todos los países podrán reducir su
gasto para no superar sus posibilidades. Como el mundo no exporta
a Marte, algunos países tienen que absorber esos productos
y aceptar las entradas de capitales que financian su
consumo.

A medio plazo, los excesivamente
gastadores deben reducir sus desembolsos y los exportadores
habituales deben aumentar los suyos. Sin embargo, a corto plazo
el mundo está inmerso en una partida gigantesca de pasar
paquetes, sin que ningún país quiera aceptar los
productos de los exportadores habituales y sus excedentes de
capitales. A eso se debe que las políticas de
enriquecimiento a costa de otros resulten actualmente tan
destructivas: aunque algunos países tendrán que
absorber en su momento los superávits y el capital, todos
los países están intentando rehuirlos.

Así, pues, ¿qué intervenciones
políticas son legítimas? Cualquier política
de intervención en el tipo de cambio o de
imposición de aranceles a las importaciones o de controles
de capitales suele obligar a otros países a hacer ajustes
mayores. La intervención del tipo de cambio por parte de
China probablemente perjudique a varios otros países
exportadores con mercados en ascenso que no intervienen tanto y a
consecuencia de ello resultan menos competitivos.

Pero también los países industriales
intervienen en gran medida en los mercados. Por ejemplo, mientras
que la intervención de los EEUU en materia de
política monetaria (sí, la política
monetaria es también una intervención) ha
contribuido poco a impulsar la demanda, ha espoleado al capital
nacional para que busque rendimientos en todo el mundo. El
dólar de los EEUU bajaría en gran medida, lo que
fomentaría mayores exportaciones, si no fuera porque los
bancos centrales extranjeros están devolviendo gran parte
del capital al comprar valores estatales de los EEUU.

Todo eso crea distorsiones que retrasan el ajuste: los
tipos de cambio son demasiado bajos en los mercados en ascenso,
con lo que retrasan la necesaria reducción de sus
exportaciones, mientras que la facilidad con la que se
está financiando el Gobierno de los EEUU crea pocos
incentivos para que los políticos de los EEUU reduzcan el
gasto a medio plazo.

En lugar de intervenir para obtener un
aumento a corto plazo en su participación en la demanda
mundial que aumenta lentamente, tiene sentido para los
países hacer que sus economías estén
más equilibradas y sean más eficientes a medio
plazo, lo que les permitirá contribuir de forma sostenible
a una demanda mundial en aumento.

China, por ejemplo, debe transferir más ingresos
a las familias y menos a sus empresas para que el consumo privado
aumente. Los EEUU deben mejorar la educación y las
aptitudes de sectores importantes de su mano de obra para que
puedan producir más exportaciones de productos de primera
calidad del sector de los servicios y de los conocimientos en las
que está especializado este país. Unos mayores
ingresos aumentarían sus ahorros, con lo que
reducirían la dependencia de la deuda por parte de las
familias, aun manteniendo sus niveles de consumo.

Lamentablemente, todo ello requerirá tiempo y los
ciudadanos impacientes por conseguir puestos de trabajo y
crecimiento están apremiando a sus políticos. Todos
los países del mundo están adoptando
políticas de estrechas miras que atienden a las
necesidades inmediatas de sus electores. Hay excepciones. La
India, por ejemplo, ha rehuido hasta ahora la intervención
en el mercado de divisas, pese a haberse abierto al mismo tiempo
a las entradas de deuda a largo plazo en rupias, para intentar
financiar proyectos de infraestructuras muy
necesarias.

La disposición de la India a gastar cuando todos
los demás están intentando vender y ahorrar
entraña riesgos que se deben gestionar cuidadosamente,
pero su ejemplo brinda también una vislumbre de lo que el
mundo podría lograr colectivamente. Al fin y al cabo, las
políticas de enriquecimiento a costa de los demás
sólo conseguirán empobrecernos a todos.

(Raghuram Rajan, ex economista jefe del FMI, es profesor
de Hacienda en la Escuela Booth de Administración de
Empresas de la Universidad de Chicago y autor de Fault Lines: How
Hidden Fractures Still Threaten the World Economy ("Líneas
de fallas. Las fracturas que aún amenazan a la
economía mundial"). Copyright: Project Syndicate,
2010)

Del "bla bla" del
FMI, al "sálvese quien pueda" (las palabras se las lleva
el viento)

"El propio director gerente del FMI, Dominique
Strauss-Kahn, reconoció que las palabras se las lleva el
viento y lo que hay que hacer es pasar a la
acción"… La asamblea anual del FMI concluye sin
consenso para solucionar la guerra de divisas (Negocios.com –
10/10/10)

La asamblea anual del Fondo Monetario Internacional
(FMI) y el Banco Mundial (noviembre 2010) concluyó en
Washington con muchas promesas y falta de consenso más
allá del llamamiento a la cooperación para
solucionar problemas como la guerra cambiaria.

El propio director gerente del FMI, Dominique
Strauss-Kahn, reconoció, en respuesta a la pregunta de un
periodista sobre el tímido tono del comunicado final, que
las palabras se las lleva el viento y lo que hay que hacer es
pasar a la acción.

"Podemos hablar y hablar y hablar", apuntó el
responsable del Fondo, quien apuntó que para solucionar
los desequilibrios en la economía global lo que se
necesita es "verdadera acción" y una cooperación
que se presenta esquiva.

El ministro de Finanzas brasileño, Guido Mantega,
dejó claro durante la reunión que lo que impera
ahora en un mundo dividido entre países emergentes fuertes
y desarrollados débiles es la máxima del
"sálvese quien pueda".

No es de extrañar que con ese espíritu
queden pendientes de solución los temas más
calientes en la agenda macroeconómica mundial al igual que
queda abierta la reforma en el propio seno del FMI para dar
más voz en el organismo a los países
emergentes.

El comunicado final del encuentro destaca, entre las
tendencias más preocupantes, las tensiones y la
vulnerabilidad en la economía global originada por unos
flujos de capital volátiles, las fluctuaciones en los
mercados cambiarios y el creciente volumen de reservas en algunos
países.

Con esa coyuntura como telón de fondo, los 187
países miembro del FMI respaldaron hoy una "acción
urgente" para aumentar el papel de supervisión del Fondo
sobre aquellas políticas macroeconómicas que puedan
plantear una amenaza a la estabilidad.

"Es necesario actuar de forma urgente para reforzar el
papel de la institución y su eficacia como un organismo
global de supervisión macro-financiera y
colaboración", destaca el comunicado.

El secretario del Tesoro estadounidense, Timothy
Geithner, realizó hoy una petición en esa
dirección al solicitar que el Fondo refuerce la vigilancia
de los mercados de divisas.

"Una de las misiones centrales del FMI es la de llevar a
cabo una vigilancia rigurosa del sistema monetario
internacional", dijo Geithner para añadir que el organismo
"debe reforzar su supervisión de las políticas
cambiarias y las prácticas de acumulación de
reservas".

Como parte de ese proceso de mayor supervisión,
Strauss-Kahn apuntó que participará en persona en
las consultas regulares del Fondo con los grandes actores de la
economía global, incluyendo a EEUU, la zona euro,
Japón y China.

El titular del Fondo se refirió también a
la reforma interna del organismo multilateral dar más voz
a los países emergentes, un asunto en el que, como se
esperaba, no se alcanzó un acuerdo.

Pese a la falta de consenso, Strauss-Kahn indicó
hoy que el acuerdo está próximo y podría
llegar en los próximos "días o semanas", aunque
reconoció que las conversaciones son "difíciles" y
todavía existen puntos de vista "divergentes".

El titular del Fondo descartó que se vaya a
vincular el aumento de cuota a la situación de las
divisas, aunque señaló que la concesión de
más voz y peso lleva aparejadas mayores
responsabilidades.

"Cuanto más central sea tu papel más
necesitas asumir tus obligaciones en la estabilización del
sistema en su conjunto", afirmó Strauss-Kahn en unas
declaraciones que algunos observadores interpretaron como un
mensaje velado a China, a quien sus socios comerciales acusan de
mantener artificialmente baja su moneda. EFE

– Lo dicho: "sálvese quien pueda" (cada cual
atiende su juego)

"La depreciación del dólar ha desatado
una guerra de divisas a nivel mundial, en la que grandes
potencias y emergentes buscan fórmulas para frenar el alza
de sus divisas. La nueva batalla se traslada al control de
capitales: Brasil y Tailandia imponen nuevos tributos a los
inversores extranjero"… La guerra de divisas deriva en
control de capitales (Libertad Digital –
14/10/10)

La guerra de divisas avanza a nivel mundial. La
política monetaria que viene desarrollando la Reserva
Federal de EEUU (FED) busca depreciar el dólar con el fin
de combatir la crisis financiera y económica. Grandes
potencias y países emergentes ya están reaccionando
a esta estrategia, ya que el envilecimiento del billete verde se
materializa en una creciente apreciación de sus
respectivas divisas, con los consiguientes efectos negativos
sobre sus exportaciones.

Así, por ejemplo, el Banco de Japón (BoJ)
decidió intervenir su mercado monetario para depreciar el
yen, cuyo valor se sitúa en máximos de 15
años respecto al dólar. Su estrategia permanece
inamovible en este ámbito. El ministro de Finanzas
nipón, Yoshihiko Noda, señaló que su
Gobierno seguirá adoptando medidas para tratar de evitar
el alza de su tipo de cambio. Todo apunta, pues, a nuevas rondas
de intervención por parte de Japón.

Sin embargo, la nueva batalla se está trasladando
ya al mercado de capitales. Tailandia también
anunció el que va a imponer una retención fiscal
del 15% a las ganancias de capital que obtengan los inversores
extranjeros. Y es que, los bajos tipos de interés que han
impuesto los bancos centrales de las grandes potencias
desarrolladas están empujando a los inversores globales a
aprovechar las mayores rentabilidades que ofrecen los
países emergentes, un creciente flujo de capitales que
contribuye a la revalorización de sus respectivas
monedas.

No es el único. Brasil anunció que estudia
subir al 4% la fiscalidad para frenar la entrada de capitales.
Este tributo se aplicará sobre las inversiones extranjeras
de bonos y otros activos financieros para combatir la
apreciación del real brasileño. No se descarta que
esta medida sea imitada por otros países emergentes, tanto
en Asia como en Latinoamérica.

Hasta el momento, los países exportadores han
venido empleando tres medidas para combatir la caída del
dólar y la consiguiente apreciación de sus
monedas:

1. Países como Corea del Sur, Australia,
Filipinas e Indonesia están retrasando el alza de los
tipos de interés que tenían previsto, bajo el
argumento de que una menor restricción monetaria
ayudará a reducir la entrada de capitales en sus
respectivas economías nacionales.

2. Otros, como el caso de Japón, Perú o
Colombia apuestan por intervenir directamente el mercado de
divisas mediante el aumento de sus reservas de dólares. En
este sentido, el Gobierno colombiano adoptó las primeras
medidas para contener la depreciación del dólar
frente a la moneda nacional, el peso, entre ellas el pago en el
exterior de dividendos por parte de la petrolera estatal. El peso
se ha apreciado un 12% en los primeros 10 meses del año
2010, con sus consecuentes efectos negativos sobre los ingresos
del sector exportador.

El ministro colombiano de Hacienda, Juan Carlos
Echeverry, dijo a la prensa que entre las medidas que se tomaron
está un acuerdo entre el Ejecutivo y la Empresa Colombiana
de Petróleos (Ecopetrol, estatal) sobre el pago de
dividendos a los accionistas. La medida implica el desembolso en
el exterior de 1.400 millones de dólares, según el
alto cargo, que indicó que también se acordó
la presentación al Legislativo, con carácter de
urgencia, de un proyecto de ley para reformar el impuesto del 4
por 1.000 a las transacciones financieras.

Los analistas consideran que Corea del Sur
también ha intervenido su moneda en diversas ocasiones,
aunque no de una forma tan explícita como Japón,
mientras que Filipinas se muestra cada vez más preocupada
por la apreciación de su divisa.

3. La tercera medida consiste en aumentar el control de
capitales, tal y como han hecho Tailandia y Brasil. Estos
países están recibiendo un gran flujo de capitales
en los últimos meses del año (2010). Así,
mientras que los extranjeros invirtieron en bonos tailandeses
apenas 730 millones de dólares en 2009, esta cifra se ha
disparado hasta los 4.000 millones en los diez primeros meses de
2010. El último en subirse al carro es India: su banco
central también está estudiando nuevas medidas
contra la "amenaza potencial" de los flujos de capital
extranjeros.

China, actor clave del tablero

Mientras, China juega su propia partida en el tablero de
la guerra monetaria internacional. De momento, se niega a
revaluar su moneda, tal y como viene exigiendo EEUU, la UE y el
Fondo Monetario Internacional (FMI). El yuan está ligado
al dólar y las autoridades de Pekín siguen
apostando por los estímulos fiscales (gasto
público) y monetarios (expansión crediticia a un
ritmo próximo al 20% anual) para evitar la
apreciación del yuan respecto a otros divisas, con el fin
de seguir incentivando sus exportaciones, principal motor
económico del país.

Entre las grandes potencias, el Banco de Inglaterra
mantiene su política de expansión monetaria
(quantitative easing) para depreciar la libra, algo que por
cierto ya se está traduciendo en inflación (3%
interanual), mientras que el Banco Central Europeo (BCE) es el
único que, por el momento, parce mantenerse
inmóvil. El euro sigue el alza y supera ya la barrera de
los 1,40 dólares.

La guerra de divisas se sigue materializando en un
aumento en el precio del oro.

"Los mercados cambiarios, al observar escasas
señales de que los gobiernos hayan logrado algún
avance durante las conversaciones que mantuvieron el fin de
semana pasado en Washington, reanudaron su aparentemente
implacable determinación de depreciar el dólar,
particularmente con respecto a las monedas de los mercados
emergentes"… El dólar recibe una nueva paliza y
crece la tensión en los mercados (The Wall Street Journal
– 14/10/10)

Los economistas dentro y fuera de EEUU dicen que una
caída del dólar y el alza de las monedas de sus
principales socios comerciales, especialmente China, es una
condición necesaria, pero no suficiente, para rebalancear
la economía mundial de modo que no dependa tanto de los
consumidores estadounidenses. La otra cara de la moneda, sin
embargo, es que el alza de sus divisas lleva a las
economías exportadoras a depender más del consumo
doméstico, algo a lo que no todos los gobiernos dan la
bienvenida.

Los países emergentes están respondiendo a
una atemorizante avalancha de capitales que busca escapar de las
bajas tasas de interés de los países
industrializados. Ese ingreso de capitales refleja el
cálculo de los inversionistas que el crecimiento de los
mercados emergentes será más rápido que el
de los países desarrollados. Los economistas del banco
holandés NIBC contabilizan 18 países, desde Israel
hasta Brasil y Corea del Sur, que han intervenido para moderar el
alza de sus monedas.

El gobierno de Singapur sorprendió a los mercados
el jueves al anunciar que dejará que el dólar de
Singapur se aprecie a mayor velocidad, en un intento por combatir
la inflación y enfriar la economía. La
decisión fue interpretada como una señal de
confianza en la fortaleza de la economía del
país.

Roubini opina sobre
la guerra cambiaria ("el problema es que no todas las monedas
pueden ser débiles al mismo tiempo")

– Sólo sobreviven los débiles (Project
Syndicate – 14/10/10)

(Por Nouriel Roubini)

TOKIO – El riesgo de guerras cambiarias y comerciales a
nivel global está creciendo, ahora que la mayoría
de las economías está implementando devaluaciones
competitivas. Todos están jugando un juego que algunos
deben perder.

Las tensiones de hoy están arraigadas en la
parálisis del reajuste global. Los países con un
exceso de gasto -como Estados Unidos y otras economías
"anglosajonas"- que estaban excesivamente apalancados y
tenían déficits de cuenta corriente ahora deben
ahorrar más y gastar menos en la demanda interna. Para
mantener el crecimiento, necesitan una depreciación
nominal y real de su moneda para reducir sus déficits
comerciales. Pero los países con un exceso de ahorro -como
China, Japón y Alemania- que tenían
superávits de cuenta corriente están resistiendo la
apreciación nominal de sus monedas. Un tipo de cambio
más alto reduciría sus excedentes de cuenta
corriente, porque no pueden o no quieren reducir sus ahorros y
sustentar el crecimiento a través de un gasto mayor en el
consumo interno.

Dentro de la eurozona, este problema está
exacerbado por el hecho de que Alemania, con sus grandes
superávits, puede vivir con un euro más fuerte,
mientras que los PIIGS (Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y
España) no. Por el contrario, con sus grandes
déficits externos, los PIIGS necesitan una marcada
depreciación para restablecer el crecimiento mientras
implementan dolorosas reformas estructurales y
fiscales.

Un mundo donde los países con un
exceso de gasto necesitan reducir la demanda doméstica y
alentar las exportaciones netas, mientras los países que
ahorran en exceso no están dispuestos a reducir su
dependencia del crecimiento liderado por las exportaciones, es un
mundo donde las tensiones monetarias inevitablemente estallan. Al
margen de la eurozona, Estados Unidos, Japón y el Reino
Unido necesitan una moneda más débil. Hasta Suiza
está interviniendo para debilitar el franco.

Mientras tanto, China está
interviniendo de manera masiva para resistir la
apreciación del renminbi y, por lo tanto, mantener el
desempeño de sus exportaciones. Como resultado, la
mayoría de las economías de los mercados emergentes
hoy están igualmente preocupadas por la apreciación
de la moneda, no sea que pierdan competitividad en
relación con China, y están interviniendo de manera
agresiva y/o imponiendo controles de capital para detener la
presión sobre el tipo de cambio.

El problema, por supuesto, es que no
todas las monedas pueden ser débiles al mismo tiempo: si
una es más débil, otra, por definición, debe
ser más fuerte. De la misma manera, no todas las
economías pueden mejorar las exportaciones netas al mismo
tiempo: el total global es, por definición, igual a cero.
De modo que la guerra de devaluación competitiva en la que
nos encontramos es un juego de suma cero: la ganancia de un
país es la pérdida de otro.

Los primeros disparos en esta guerra surgieron en la
forma de una intervención cambiaria. Para diversificarse
de los activos en dólares estadounidenses manteniendo al
mismo tiempo su ajuste efectivo al dólar, China
comenzó a comprar yenes japoneses y wons surcoreanos,
afectando su competitividad. De manera que los japoneses
empezaron a intervenir para debilitar al yen.

Esta intervención afectó a la UE, ya que
ejerció una presión alcista sobre el euro en un
momento en que el Banco Central Europeo ha puesto en suspenso las
tasas de interés mientras el Bank of Japan (BoJ) y la
Reserva Federal de Estados Unidos están distendiendo la
política monetaria aún más. El ascenso del
euro pronto le causará un dolor generalizado a los PIIGS,
cuyas recesiones se agravarán, haciendo que aumente su
riesgo soberano. Los europeos, por lo tanto, ya lanzaron una
intervención cambiaria verbal y pronto pueden verse
obligados a formalizarla.

En Estados Unidos, voces influyentes están
proponiendo que las autoridades respondan a la acumulación
masiva por parte de China de reservas en dólares vendiendo
una cantidad equivalente de dólares y comprando una
cantidad equivalente de renminbi. Mientras tanto, China y la
mayoría de los mercados emergentes aceleran sus
intervenciones cambiarias para impedir una mayor
apreciación.

La próxima etapa de estas guerras
es una mayor flexibilización cuantitativa, o QE2 (por su
sigla en inglés). El BoJ ya lo anunció, el Banco de
Inglaterra (BoE) probablemente lo haga pronto y la Fed
seguramente lo anunciará en su reunión de
noviembre. En principio, existe una escasa diferencia entre una
flexibilización monetaria -tasas de política
más bajas o mayor QE- que lleva a un debilitamiento de la
moneda y a una intervención directa en los mercados
cambiarios para lograr el mismo objetivo. Por cierto, la
flexibilización cuantitativa es una herramienta más
efectiva para debilitar una moneda, ya que la intervención
en los mercados cambiarios normalmente es
esterilizada.

Las expectativas de una QE agresiva por
parte de la FED ya debilitaron al dólar y generaron serias
preocupaciones en Europa, los mercados emergentes y Japón.
De hecho, aunque Estados Unidos pretenda no intervenir para
debilitar al dólar, lo está haciendo de manera
activa precisamente mediante más QE.

El BoJ y el BoE están siguiendo
sus pasos, ejerciendo aún más presión sobre
la eurozona, donde un BCE obcecado preferiría matar
cualquier posibilidad de recuperación para los PIIGS que
implementar más QE, ostensiblemente por miedo a un aumento
de la inflación. Pero ese es un riesgo fantasma, porque es
el riesgo de deflación, no de inflación, lo que
acosa a los PIIGS.

Las guerras cambiarias llegado el caso conducen a
guerras comerciales, como lo demuestra la reciente amenaza del
Congreso de Estados Unidos contra China. Con un desempleo
estadounidense y un crecimiento chino en casi el 10%, el
único misterio es que los tambores de la guerra comercial
no suenen más alto de lo que lo hacen.

Si China, los mercados emergentes y
otros países con excedentes impiden una apreciación
nominal de la moneda a través de la intervención -e
impiden una apreciación real a través de la
esterilización de esa intervención- la única
manera en que los países deficitarios puedan alcanzar una
depreciación real es a través de la
deflación. Eso conducirá a una recesión de
doble caída, a déficits fiscales aún
más grandes y a una deuda que se dispara.

Si la depreciación
(apreciación) nominal y real de los países con
déficits (superávits) no se produce, la
caída de la demanda interna de los países
deficitarios y la imposibilidad por parte de los países
con excedentes de reducir los ahorros e incrementar el consumo
llevará a una insuficiencia global de demanda agregada
frente a una superabundancia de capacidad. Esto alimentará
una mayor deflación global e incumplimientos de pago de
deuda privada y pública en los países deudores, lo
que en definitiva socavará el crecimiento y la riqueza de
los países acreedores.

(Nouriel Roubini es presidente de Roubini Global
Economics (www.roubini.com), profesor en la Stern School of
Business de la Universidad de Nueva York y co-autor de Crisis
Economics. Copyright: Project Syndicate, 2010)

Simon Johnson (ex
FMI) busca al culpable de la guerra cambiaria

– ¿Quién ha causado la guerra de divisas?
(Project Syndicate – 13/10/10)

(Por Simon Johnson)

WASHINGTON, D.C.- El mundo está al borde de un
enfrentamiento muy duro por los tipos de cambio, que ahora
está llegando a afectar a la política comercial (el
coqueteo de los Estados Unidos con el proteccionismo), a las
actitudes para con las corrientes de capitales (nuevas
restricciones en el Brasil, Tailandia y Corea del Sur) y al apoyo
público a la mundialización económica
(sentimientos xenófobos en aumento en todas partes).
¿Quién es el culpable de que esta situación
se haya descontrolado tanto y qué es probable que ocurra a
continuación?

Se suele plantear la cuestión
preguntando si algunos países están "haciendo
trampa" al mantener sus tipos de cambio infravalorados, con lo
que impulsan sus exportaciones y limitan las importaciones, y
qué ocurriría, si los bancos centrales dejaran
flotar libremente su divisa local.

El culpable principal, según esa
opinión habitual, es China, aunque el Fondo Monetario
Internacional le sigue muy de cerca, pero, si se examina
más ampliamente, la gravedad de la situación actual
se debe primordialmente a la negativa de Europa a reformar la
gobernación económica mundial, agravada por
años de mala gestión política y
autoengaño en los Estados Unidos.

No cabe duda de que China tiene alguna responsabilidad.
En parte a propósito y en parte casualmente, hace un
decenio, aproximadamente, China se encontró acumulando
constantemente grandes cantidades de reservas de divisas gracias
a un superávit comercial y a la intervención para
comprar dólares que de ello resultaba. En la
mayoría de los países, lo más probable es
que semejante intervención habría hecho aumentar la
inflación, porque el banco central emite divisa local a
cambio de dólares, pero, como el sistema financiero chino
sigue estrictamente controlado y las opciones de que disponen los
inversores son muy limitadas, no ha habido las habituales
consecuencias inflacionarias.

Gracias a ello, China cuenta con una capacidad sin
precedentes -en el caso de una gran potencia comercial- para
acumular reservas de divisas (que ahora se acercan a los tres
billones de dólares). Su superávit por cuenta
corriente alcanzó su punto máximo, antes de la
crisis financiera de 2008, del 11 por ciento, aproximadamente,
del PIB y su grupo de presión exportador está
esforzándose denodadamente por mantener el tipo de cambio
aproximadamente tal como está en relación con el
dólar.

En principio, el FMI debe presionar a los países
con tipos de cambio infravalorados para que dejen apreciarse a
sus divisas. La retórica del Fondo ha sido ambiciosa,
incluida la reciente reunión anual de sus accionistas -los
bancos centrales y los ministros de Hacienda del mundo- que acaba
de concluir en Washington, pero la realidad es que el FMI no
tiene poder sobre China (ni sobre ningún otro país
con un superávit por cuenta corriente): el comunicado
final de la semana pasada fue probablemente el más flojo
jamás formulado.

Lamentablemente, el FMI es culpable de algo más
que arrogancia. Su gestión de la crisis financiera
asiática en el período 1997-1998 se granjeó
una profunda hostilidad de los principales países con
mercados en ascenso e ingresos medios, que siguen convencidos de
que al Fondo no le preocupan sus intereses. A este respecto, los
países occidentales desempeñan un papel importante,
porque cuentan con una representación exagerada en la
Junta Ejecutiva del FMI y, pese a las súplicas recibidas,
se niegan, sencillamente, a fusionar sus puestos para brindar a
los mercados en ascenso una influencia mucho mayor.

A consecuencia de ello, los países con mercados
en ascenso, para no verse en la necesidad de solicitar apoyo
financiero al FMI en el futuro previsible, están siguiendo
cada vez más el ejemplo de China e intentando conseguir
también superávits por cuenta corriente. En la
práctica, eso significa esfuerzos denodados para impedir
que el valor de sus divisas se aprecie.

Pero una gran parte de la
responsabilidad por los peligros económicos mundiales
actuales recae en los Estados Unidos, por tres razones. En primer
lugar, la mayoría de los mercados en ascenso notan
presiones para la apreciación de sus divisas por el
aumento de las entradas de capitales. A los inversores en el
Brasil se les está ofreciendo el 11 por ciento,
aproximadamente, de rendimiento, mientras que riesgos crediticios
similares en los EEUU no rinden más de entre el dos y el
tres por ciento. A muchos les parece una apuesta segura.
Además, es probable que los tipos de los EEUU sigan bajos,
porque su sistema financiero explosionó tan completamente
(con la ayuda de los bancos europeos) y porque los tipos bajos
siguen formando parte, por razones internas, de la
combinación de políticas posteriores a la
crisis.

En segundo lugar, los EEUU han tenido
déficits por cuenta corriente en el pasado decenio, porque
a la minoría política dirigente -republicana y
demócrata- le preocupó cada vez menos el consumo
excesivo. Dichos déficits facilitan los superávits
que los mercados en ascenso, como, por ejemplo, China, desean
acumular: las cuentas corrientes del mundo suman cero, por lo
que, si un gran conjunto de países desea acumular un
superávit, algún otro grande tendrá que
acumular un déficit.

Algunos funcionaros destacados del gobierno de Bush
solían decir que el déficit por cuenta corriente de
los EEUU era un "regalo" al mundo exterior, pero, francamente,
los EEUU han estado consumiendo excesivamente -viviendo muy por
encima de sus posibilidades- durante el pasado decenio. La idea
de que las reducciones de impuestos propiciarían aumentos
de productividad y los déficits se financiarían por
sí solos (y ajustarían el presupuesto) ha resultado
totalmente ilusoria.

En tercer lugar, la corriente neta de
capitales con destino a los EEUU procede de los mercados en
ascenso: eso es lo que significa tener superávits por
cuenta corriente en los mercados en ascenso y un déficit
en los EEUU, pero la corriente bruta de capitales va de mercado
en ascenso a mercado en ascenso por mediación de grandes
bancos ahora implícitamente respaldados por el Estado
tanto en los EEUU como en Europa. Desde la perspectiva de los
inversores internacionales, los bancos que son "demasiado grandes
para quebrar" son los lugares perfectos para colocar sus
reservas… mientras el soberano de que se trate siga siendo
solvente, pero, ¿qué harán esos bancos con
los fondos?

Cuando en el decenio de 1970 se planteó una
cuestión similar -el llamado "reciclaje de los
superávits "procedentes del petróleo"-, los bancos
de los centros financieros occidentales concedieron
préstamos a América Latina, a la Polonia comunista
y a la Rumania comunista. No fue una buena idea, pues su
consecuencia fue la enorme (para aquella época) crisis de
la deuda en 1982.

Ahora vamos camino de algo similar, pero
en mayor escala. Los bancos y otros participantes financieros
tienen toda clase de incentivos para cargar con el riesgo,
mientras avanzamos en el ciclo: reciben los efectos positivos
(este año los salarios en Wall Street van a volver a
adquirir niveles sin precedentes) y los negativos corresponden a
los contribuyentes.

Las "guerras de divisas" en sí
son una simple escaramuza. El gran problema es el de que el
núcleo del sistema financiero mundial ha pasado a ser
inestable y la asunción de riesgo imprudente
volverá a propiciar un gran daño
colateral.

(Simon Johnson, ex economista jefe del FMI, es
cofundador de una bitácora de economía,
http://BaselineScenario.com, profesor en la Escuela Sloan del MIT
e investigador superior en el Instituto Peterson de
Economía Internacional. Copyright: Project Syndicate,
2010)

Pisani-Ferry opina
sobre facilitaciones cuantitativas, devaluaciones y
asimetrías

– El caos de las divisas (Project Syndicate –
14/10/10)

(Por Jean Pisani-Ferry)

BRUSELAS – El Ministro de Finanzas de Brasil, Guido
Mantega, describió adecuadamente el momento monetario
actual cuando habló de una inminente "guerra de divisas."
Lo que parecía una disputa bilateral entre los Estados
Unidos y China por el tipo de cambio del renminbi se ha
convertido en una controversia general por los flujos de capital
y las divisas.

Parece que hoy en día todos los
países quieren devaluar su moneda. Japón ha
reanudado la intervención en el mercado de divisas y la
Reserva Federal de los Estados Unidos y el Banco de Inglaterra
están preparando otra compra a gran escala de bonos del
gobierno -una medida llamada "facilitación cuantitativa",
que disminuye las tasas de interés de largo plazo e
indirectamente debilita la moneda.

China resiste tenazmente las presiones estadounidenses y
europeas para acelerar la lenta apreciación del renminbi
frente al dólar. Los países con mercados emergentes
están recurriendo a una serie de técnicas para
desalentar las entradas de capital o neutralizar sus efectos
sobre el tipo de cambio.

Sólo la eurozona parece ir en contra de la
tendencia, ya que el Banco Central Europeo ha permitido un
aumento de la tasa de interés de corto plazo. Pero ni
siquiera el BCE puede permanecer indiferente ante los riesgos de
la apreciación, pues un euro fuerte podría
complicar seriamente los ajustes económicos en
países como España, Portugal, Grecia e
Irlanda.

Ya ha habido precedentes de un mundo en el que todos
quieren un tipo de cambio más débil. Sucedió
en los treinta, cuando un país tras otro abandonaron el
patrón oro con el fin de exportar su desempleo. Pero no
todo el mundo puede tener una moneda débil al mismo
tiempo, así que en 1944 se achacó la
responsabilidad de las políticas de empobrecer al vecino
al Fondo Monetario Internacional, cuyo Convenio Constitutivo le
ordena "ejercer una firme supervisión de las
políticas de tipos de cambio" de los países
miembros.

En vista de este mandato, parecería que el FMI
debería ayudar a obtener concesiones de China y que el
resto del mundo debería declarar una tregua. Esto, no
obstante, sería ignorar la asimetría fundamental
entre los países avanzados y los emergentes. Todos han
padecido la crisis, pero no del mismo modo. Según el FMI,
este año la producción real en los países
avanzados seguirá siendo inferior a los niveles de 2007,
mientras que en los países emergentes y en desarrollo
será un 16% superior. De cara al futuro, los países
avanzados seguirán sufriendo las consecuencias de la
crisis de 2008, sobre todo el desapalancamiento de los hogares
endeudados y los problemas de las finanzas
públicas.

El FMI también considera que los países
avanzados deben reducir su gasto o aumentar sus impuestos en un
promedio de 9 puntos porcentuales del PIB a lo largo de esta
década, a fin de llevar el coeficiente de deuda al 60% del
PIB para 2030. Sin embargo, los países emergentes no
necesitan ninguna consolidación para mantener su
coeficiente de deuda a 40% del PIB.

Una asimetría de esta magnitud requiere un ajuste
significativo de los precios relativos. Los precios relativos de
los bienes producidos en los países avanzados (su tipo de
cambio real) deben disminuir en relación con los de los
países emergentes a fin de compensar la reducción
prevista de la demanda interna.

De hecho, esto sucederá independientemente del
tipo de cambio de las divisas. La única diferencia es que,
si los tipos de cambio permanecen fijos, los países
avanzados tendrán que pasar por un período
prolongado de inflación baja (o incluso de
deflación), que hará que la carga de sus deudas sea
aun más pesada, y los países emergentes
entrarán en un período de inflación a medida
que los capitales lleguen, las reservas aumenten y crezca la
oferta monetaria, lo que al final presionará a los niveles
de precios al alza. Para ambos grupos es más deseable
permitir que el ajuste se lleve a cabo mediante modificaciones en
los tipos de cambio nominales, lo que ayudaría a limitar
la deflación en el norte y la inflación en el
sur.

Sin embargo, en comparación con julio de 2007,
cuando empezó la crisis, los tipos de cambio entre los
países avanzados y los emergentes casi no han variado. Es
cierto que algunas monedas han aumentado y otras han
caído, pero en promedio casi nada ha sucedido. El ajuste
que se necesita está bloqueado.

Para cada banco central la pregunta no es, qué
sucede con los países emergentes en conjunto, por ejemplo,
sino qué pasa con su propia moneda frente a sus
competidores. Así pues, Brasil no quiere apreciar con
respecto a otros países latinoamericanos, Tailandia no lo
quiere hacer frente a otros países asiáticos y
nadie quiere apreciar frente a China, que teme que la
apreciación del renminbi provocaría que las
industrias intensivas en mano de obra emigraran a Vietnam o
Bangladesh. Por lo tanto, un cambio que es positivo para todos
está paralizado por falta de
coordinación.

La facilitación cuantitativa en los países
avanzados también plantea cuestiones de
coordinación. Esa medida es un instrumento legítimo
de política monetaria, pero la Reserva Federal y el Banco
de Inglaterra tal vez no la adoptarían con tanto
entusiasmo si no fuera por la depreciación del tipo de
cambio prevista. De hecho, es probable que la percepción
de que el BCE es renuente a aplicarla aumente los efectos de
crecimiento previstos de las elecciones de política
monetaria estadounidenses o británicas, a expensas de la
eurozona.

Así pues, la controversia por la política
de tipo de cambio de China no es simplemente una disputa
comercial bilateral entre los Estados Unidos y ese país,
sino más bien un choque macroeconómico global entre
los países avanzados y los emergentes. Además, la
falta de coordinación en ambos grupos de países
indica que la solución a la guerra de divisas no es
declarar una tregua, sino reconocer la naturaleza de la
cuestión y superar los problemas que impiden adoptar
soluciones comunes acordadas.

Esto no quiere decir que el tipo de cambio del renminbi
sea una cuestión secundaria. Por el contrario, su
importancia yace en el hecho de que China tiene la clave del
ajuste global. Las reuniones anuales recientes del FMI/Banco
Mundial indican que esto se está reconociendo gradualmente
y los países emergentes se muestran cada vez más
críticos de la inflexibilidad de China.

Por eso, este es el momento del FMI. El Fondo debe
proponer un marco conceptual para las discusiones que se lleven a
cabo sobre los problemas de los tipos de cambio mediante una
evaluación objetiva de los ajustes que se necesitan y
facilitando un acuerdo dentro del marco multilateral. El FMI no
puede sustituir las elecciones de los gobiernos, pero sí
puede contribuir a buscar una solución.

(Jean Pisani-Ferry es director de Bruegel, un grupo de
expertos europeo. Copyright: Project Syndicate, 2010)

– Los "daños colaterales" del QE de la Fed, en
los países emergentes

"El intento más reciente de la Reserva
Federal por reanimar la economía estadounidense
podría darle nuevos bríos al auge de los mercados
emergentes y las materias primas. Eso es, al menos, lo que creen
muchos inversionistas"… El estímulo monetario de la
Fed acabaría en los países emergentes (The Wall
Street Journal – 17/10/10)

Otros, sin embargo, avizoran problemas en el horizonte.
Les preocupa que demasiados inversionistas se estén
subiendo al carro de los mercados emergentes y dudan de la
capacidad de estos mercados para seguir escalando si la
economía estadounidense continúa
estancada.

El relajamiento de la política monetaria de la
Reserva Federal a través de la compra de deuda del Tesoro
de Estados Unidos sugiere que "el boom de los mercados emergentes
tiene margen para continuar", considera David Rolley, estratega
de inversiones globales de la empresa de fondos de
inversión Loomis Sayles.

A noviembre de 2010, un récord de US$ 60.000
millones ha ido a parar a fondos especializados en invertir en
acciones y bonos de los mercados emergentes, según los
datos de la firma EPFR.

Los inversionistas esperan que la Fed destine por lo
menos US$ 500.000 millones al denominado programa de "alivio
cuantitativo". Es probable que parte de esos fondos acaben en los
mercados emergentes, que ofrecen retornos más jugosos y
mejores perspectivas de crecimiento. Los dólares que
entrarán a los países emergentes
contribuirán a seguir devaluando la moneda
estadounidense.

Los inversionistas apuestan a que, en general, los
países asiáticos y latinoamericanos no
podrán impedir el alza de sus monedas contra el
dólar, aunque adopten controles de capital y realizan
otros esfuerzos para contener el flujo de dinero.

Eric Stein dice que él y otros gestores de
portafolio del fondo Eaton Vance Global Macro Absolute Return han
estado apostando a la apreciación de las monedas de
Indonesia, Malasia y Corea del Sur.

Algunos inversionistas, no obstante, divisan problemas
para los mercados emergentes si no se reactiva la economía
estadounidense.

Ramin Toloui, copresidente de mercados emergentes de
Pacific Investment Management Co. (Pimco), es partidario de los
bonos emitidos en moneda local, que les permiten a los
inversionistas beneficiarse de cualquier incremento del tipo de
cambio del país. "Implícita en esto está la
postura de que la efectividad de los países emergentes
para resistir la apreciación de sus monedas será
limitada", explica.

Las grandes fluctuaciones cambiarias comenzaron a fines
de agosto (2010) cuando el presidente de la Reserva Federal, Ben
Bernanke, dio a entender por primera vez que era posible un mayor
relajamiento monetario. Bernanke reiteró a mediados de
noviembre que estaba preparado para iniciar una nueva ronda de
estímulo.

Un factor que le podría echar más
leña al fuego podría sería que China sucumba
a la presión internacional y permita una
apreciación más acelerada del yuan en
relación al dólar estadounidense.

Los inversionistas creen que una mayor flexibilidad por
parte de China podría traducirse en mayores avances para
otros países de la región como Singapur y Corea del
Sur, porque el debilitamiento de sus monedas estimularía
las exportaciones. El yuan ha avanzado 2,7% frente al
dólar desde junio.

La perspectiva generalmente optimista respecto a los
mercados emergentes contrasta con la cautela general respecto a
las acciones y bonos de Estados Unidos, cuyos precios ya pueden
haber descontado el impacto de un alivio cuantitativo adicional
de la Fed.

¿Quién
se pone delante de un tren cargado con 4 billones de
dólares diarios?

– Las operaciones comerciales basadas en la diferencia
de las tasas de interés continúan (Project
Syndicate – 20/10/10)

(Por Hans-Joerg Rudloff and Paul Robinson)

LONDRES – El Banco de Pagos Internacionales
informó recientemente que todos los días se
realizan operaciones por 4 billones de dólares en los
mercados de divisas, lo que representa un aumento respecto de los
3,3 billones de dólares de 2007. No obstante, si bien el
volumen de las operaciones cambiarias siempre acapara los
encabezados de los diarios, la manera en que se llevan a cabo
también es importante -y esto ha evolucionado enormemente
con los años.

Cualquier libro de introducción a las finanzas le
dirá que los inversionistas se preocupan por la
rentabilidad global de su cartera, no sólo de sus activos
individuales. Los inversionistas establecen precios de activos
que en cierta medida no están correlacionados, o incluso,
que están correlacionados negativamente con los
rendimientos del mercado en su conjunto. La posesión de
esos activos tiende a estabilizar los rendimientos
globales.

Lo anterior funciona en la teoría. Sin embargo,
¿de dónde vienen esos activos? Algunos precios de
las acciones normalmente no están correlacionados con el
mercado. Sin embargo, los precios de las acciones tienden a
moverse más estrechamente en un periodo de
dislocación del mercado. Entonces, es probable que la
relación funcione mal en el peor momento: justo cuando un
fondo de cobertura sería más útil, el activo
más confiable se convierte en un riesgo.

Muchos derivados financieros se desarrollaron por esta
razón -para permitir no sólo a las
compañías financieras sino también a otras
no financieras proteger sus rendimientos globales. Sin embargo,
no todos los inversionistas tienen la posibilidad de realizar
operaciones con derivados.

Lo anterior explica en parte por qué el uso de
divisas para cubrir carteras completas o para que los riesgos a
los que queden expuestas estén relacionados con otros
mercados de activos, se ha hecho cada vez más
común. Los mercados cambiarios tienen dos ventajas
importantes en este respecto. Primero, las operaciones en divisas
tienen que ver esencialmente con precios relativos -si el
dólar se aprecia, alguna otra moneda tiene que
depreciarse. De esa manera ofrecen coberturas de riesgo
naturales.

Segundo, los mercados cambiarios son muy
líquidos. Incluso en los peores momentos de la reciente
crisis financiera, cuando muchos mercados casi habían
dejado de funcionar, las operaciones en el mercado cambiario
continuaron con relativa normalidad.

Algunos de los ejemplos más
importantes de cómo las monedas se han convertido en
fondos de cobertura tienen que ver con el yen. Las tasas de
interés japonesas han sido cercanas a cero durante muchos
años -significativamente más bajas que en la
mayoría de otras economías, en especial en el
periodo previo a la crisis. Las bajas tasas de interés
japonesas dieron lugar a una "búsqueda de rendimiento" por
parte de los inversionistas japoneses que invertían cada
vez más sus ahorros en divisas donde recibían
intereses más altos: las famosas "diferencias de las tasas
de interés."

Eso no estaba exento de riesgo. Lo que les interesaba
era el rendimiento global en yenes, no solamente la diferencia en
las tasas de interés. Si el yen se apreciara respecto de
la divisa en la que se hizo la inversión, podría
obtenerse un rendimiento más bajo que simplemente dejar el
dinero en una cuenta en un banco japonés. En efecto, la
teoría económica sugiere que el diferencial de las
tasas de interés debería quedar compensado en
promedio por la depreciación de la moneda con una tasa de
interés más alta; de esa forma el diferencial
reflejaría la compensación buscada por los
inversionistas para mantener el dinero en divisas relativamente
riesgosas.

Sin embargo, las operaciones basadas en el diferencial
de las tasas de interés han tendido a producir
rendimientos positivos. Y en el periodo previo a la crisis
financiera, el yen se depreció frente a la mayoría
de las divisas, y también mantuvo tasas de interés
bajas, por lo tanto pedir préstamos en yenes e invertir en
divisas con tasas de interés altas, como el dólar
australiano o la lira turca, era muy rentable. Ello condujo a que
aumentaran las operaciones comerciales basadas en el diferencial
de las tasas de interés, lo que durante un tiempo
aumentó su éxito debido a que ese incremento
tendía a acentuar la debilidad de las monedas de bajo
interés.

Las operaciones comerciales basadas en
las diferencias de tasas de interés durante el periodo
previo a la crisis tenían como objetivo principal
maximizar los rendimientos en lugar de gestionar los riesgos. Sin
embargo, ello dio lugar a dos fenómenos relacionados con
la gestión del riesgo.

Primero, mientras que en los mercados de
capital pocos aconsejan invertir en las acciones de una sola
empresa en lugar de hacerlo en una cartera diversificada, eso es
lo que esencialmente pasó en los mercados cambiarios donde
la forma tradicional de realizar las operaciones basadas en las
diferencias de las tasas de interés fue utilizar un solo
tipo de cambio. Así se desarrollaron productos para
permitir a los inversionistas obtener préstamos
fácilmente en varias divisas al mismo tiempo e invertir en
otras con altas tasas de interés. Esto protegía a
los inversionistas de una venta masiva en el mercado de
diferencias de las tasas de interés y reducía su
exposición a los riesgos
idiosincrásicos.

El segundo fenómeno es que las
operaciones comerciales basadas en las diferencias de las tasas
de interés parecían tener un desempeño
más vigoroso cuando otros activos riesgosos también
tenían buenos resultados, y viceversa.
Específicamente, las tasas de cambio como la del
dólar australiano/yen adquirió una fuerte
correlación con los mercados globales de capital. Ello
significaba que un inversionista que era pesimista sobre las
acciones pero podía usar derivados o vender acciones en
corto para hacer frente a las limitantes de protección del
riesgo, podía reducir su exposición en los mercados
de capital invirtiendo la operación comercial basada en
las diferencias de las tasas de interés -pedir prestado en
dólares australianos e invertir en yenes japoneses, por
ejemplo.

Por supuesto, una buena
protección solamente dura mientras persista esa
correlación. Sin embargo, mientras que muchas relaciones
financieras se rompieron una vez iniciada la crisis, esta
situación de hecho se hizo más pronunciada y se ha
convertido en una estrategia popular.

La relación entre la economía china y el
dólar australiano es otro ejemplo interesante. El
crecimiento chino ha sido extraordinario pero a muchos
inversionistas les resulta difícil poner directamente su
dinero en la economía. Australia se ha beneficiado
particularmente del crecimiento de China, que es relativamente
intensivo en productos básicos. Ello ha dado lugar a un
incremento de los precios de los metales lo que ha fortalecido
los grandes excedentes de exportaciones de metales de
Australia.

Lo anterior significa que comprar dólares
australianos se considera como un sustituto de invertir en China.
Debido a que se comercia en mercados desarrollados y
líquidos que no tienen restricciones de cuenta de capital,
muchos inversionistas lo han comprado o vendido según su
punto de vista sobre las perspectivas económicas
chinas.

Las estrategias de inversión como la anterior
tienen que usarse con precaución: jamás es una
buena idea simplemente asumir que una pasada correlación
va persistir. Sin embargo, los valores de las monedas
están orientados por la evolución
macroeconómica y, por consiguiente, las divisas ofrecen
oportunidades naturales de protección en mercados
líquidos y transparentes. Entonces, si la
correlación funciona dados los fundamentos, parece
inteligente apostar por su persistencia. Además, parece
probable que tales estrategias continuarán.

(Hans-Joerg Rudloff es presidente del Consejo de
Barclays Capital y miembro del Consejo Directivo de Novartis y de
Rosneft. Paul Robinson es director y jefe de estrategia para la
libra esterlina de Barclays Capital. Copyright: Project
Syndicate, 2010)

– EEUU toca "todos los palos": propone la
limitación "voluntaria" del
superávit

"EEUU propuso hoy limitar el superávit o el
déficit por cuenta corriente a una horquilla equivalente
al 4 por ciento del Producto Interior Bruto (PIB) hacia 2015 como
medio de acabar con los desequilibrios globales"… EEUU
propone limitar el déficit o superávit por cuenta
corriente al 4% del PIB (El Economista –
22/10/10)

Según fuentes de la delegación surcoreana,
la propuesta no ha sido bien recibida por gran parte de los
ministros de Finanzas del G20 reunidos en Gyeongju (Corea del
Sur) pues no es bien vista por China y la India, en el lado de
las economías emergentes, y de países
industrializados como Japón y Alemania.

El ministro de Finanzas nipón, Yoshihiko Noda,
confirmó la presentación de la propuesta
estadounidense y la tachó de poco realista.

Tanto Japón como Alemania son economías
con gran dependencia de las exportaciones y con superávit
relativamente estables, por lo que ambas delegaciones se han
mostrado reacias a poner límites artificiales a sus
cuentas.

Por su parte, China, con un superávit por cuenta
corriente superior al 4%, sigue estando en el centro del debate,
ya que Estados Unidos critica que mantenga el yuan
artificialmente bajo para alimentar su balanza
comercial.

La reunión del G20, intentará encontrar
una salida a la guerra de divisas que amenaza la
recuperación global y acentúa los desequilibrios
entre economías.

– Algunas verdades y mentiras de la contienda de las
divisas

Las modas son así. Acaparan toda la actualidad, a
la espera de que otro asunto las relegue. Y ahora es el turno del
conflicto cambiario alumbrado en noviembre de 2010. Ahora bien,
¿qué hay de cierto, y qué de
exageración, en la batalla de las monedas?

1. ¿Puede manejar un país el valor de su
moneda a su antojo?

No, si se trata de una de las principales monedas del
mundo. Y no es posible por dos motivos principales: todas gozan
de un tipo de cambio flexible y acumulan unos volúmenes de
negociación diarios que impiden a las autoridades mantener
un cambio determinado.

Según el último informe trienal del Banco
Internacional de Pagos (BIS), cada día se negocian en el
mercado de divisas 4 billones de dólares, lo que le
convierte en el más líquido del mundo. De cada 100
operaciones, y por mencionar sólo los principales casos,
el dólar está en 85; el euro, en 19; el yen
japonés, en 13; la libra esterlina, en 7,9; el
dólar australiano, en 6,4; y el franco suizo, en 5,3 (en
cada operación intervienen dos divisas, por lo que las
cifras de todas las divisas del mercado sumarían 200, no
100). Aunque lo deseara, ninguna autoridad de ninguno de estos
países podría manejar el tipo de cambio de estas
divisas mientras se mantengan en un sistema de libre
flotación en el que su valor depende del
mercado.

El caso de China es distinto porque su moneda, el yuan,
se mueve en un sistema de flotación sucia, es decir,
intervenido, en el que el valor de la divisa se mueve
cuándo y cuánto quiere Pekín, que cuenta
además con las mayores reservas en divisa extranjera del
planeta (2,6 billones de dólares) para aplicar ese
sistema.

2. Entonces, ¿por qué
intervienen?

Si Japón y otros países como Corea del
Sur, Brasil o Suiza intervienen en el mercado de divisas aun a
sabiendas de que, en realidad, pueden hacer poco para cambiar la
inercia tomada por el mercado, se debe a un deseo de zancadillear
esa tendencia. Japón, por ejemplo, actuó el pasado
15 de septiembre (2010), cuando su divisa, el yen, se cambiaba a
82,9 unidades por dólar. A la moneda nipona le
costó tres semanas regresar a ese nivel. Y eso es, por
tanto, lo que ganó Tokio: tiempo, haber retrasado la
apreciación de su moneda. Lo mismo ocurrió en los
casos del real brasileño o el franco suizo. En ambos
casos, las diversas intervenciones de los dos últimos
años siempre han causado el mismo efecto: provocar un
traspié momentáneo en la marcha alcista de su
divisa, aunque las fuerzas del mercado volvieron a imponerse
posteriormente.

Eso sí, los intervencionistas, además de
tiempo, persiguen otro efecto cuya consecución puede
resultar más factible: enviar al mercado el recado de que
volverán a actuar, por lo que los inversores harían
bien en fijarse en otras divisas si no quieren encontrarse con
sorpresas bajistas periódicas. Japón, en parte,
está consiguiendo este impacto secundario. Aunque el yen
está más alto contra el dólar que antes de
la actuación de septiembre, está 2,5% más
bajo contra el euro, ya que los inversores ven el camino alcista
más expedito en el caso del euro que en el del yen. Su
maniobra, por tanto, sí está siendo efectiva por
este lado.

3. ¿Hay intervenciones invisibles?

Sí, y paradójicamente resultan más
efectivas que las visibles. Basta con tomar el ejemplo de Estados
Unidos. La mayor economía del mundo no está
vendiendo su divisa en el mercado para abaratarla; le basta con
telegrafiar que introducirá más estímulos
monetarios -vamos, que inyectará más dólares
en la economía- para provocar el debilitamiento del
billete verde. Así, mientras que por un lado el Tesoro
norteamericano, que es el verdadero cuidador del dólar,
mantiene viva la política del dólar fuerte surgida
en los años 90, por otro la Fed hace el trabajo preciso
para intentar reactivar la economía y, ya de paso, inducir
una depreciación del dólar. ¿Se le puede
criticar por ello? No, al menos no oficialmente, porque las
autoridades norteamericanas no están devaluando su moneda
de forma directa. Pero la ambigüedad entre su postura
oficial y su actuación resulta incuestionable.

4. ¿Tan efectiva es una devaluación
competitiva?

No, ni mucho menos. Lo que se busca con ella es, una vez
más, tiempo. Una devaluación competitiva tiene
corto alcance. Su objetivo potencial es abaratar los productos en
el exterior, con la meta de que las exportaciones tiren de la
economía y ésta logre, por fin, arrancar. Se
conseguiría si se tratara de un país concreto,
pero… ¿qué ocurre si son varios, como ocurre
ahora, y se entra en una espiral devaluadora? ¿Y si lo que
pasa, como ha advertido el director gerente del Fondo Monetario
Internacional (FMI), Dominique Strauss-Kahn, es que se contrae el
comercio internacional, porque los países que no
devalúan dejan de comprar o imponen aranceles en forma de
protesta, y en vez de solucionar el problema se agrava? Un riesgo
demasiado alto, y nada descartable, si el fuego cruzado de las
divisas no se interrumpe.

Pero, ojo, que esta vez al objetivo de fomentar las
exportaciones se une otro: debilitar el valor de la moneda para
generar inflación y desterrar la amenaza de la
deflación o caída general de los precios. Es lo que
buscan, por ejemplo, EEUU o Suiza, que ya tienen los tipos de
interés al 0% o casi y que temen la aparición del
fantasma deflacionista japonés en sus
economías.

5. ¿Resolvería China todos los problemas
si revaluara su divisa más rápidamente?

No, una revaluación más acelerada del yuan
no sería una poción mágica que
acabaría con todos los problemas, pero sí
ayudaría a corregir unos cuantos. ¿En qué
sentido? En el de asumir que ahora es uno de los principales
jugadores de la economía. Y eso conlleva
responsabilidades, como la de conceder un mayor margen de
fluctuación para el yuan. El despertador ha sonado
demasiado pronto para China. Sin duda, Pekín hubiera
preferido que el gigante asiático se hubiera convertido en
la segunda economía del mundo dentro de 10 ó 15
años. Pero la crisis ha adelantado esos deseos. Y China
tiene que apechugar con ello.

¿Por qué debería hacerlo? Por
varios motivos. Incluso pensando de forma egoísta, a
Pekín le vendría bien una divisa progresivamente
más fuerte. A corto plazo le ayudaría a evitar las
presiones inflacionistas que están asomando en la
economía y a medio plazo le convendría para
ejecutar el inevitable viraje que debe acometer el país
para dejar de ser una economía exportadora y fomentar el
consumo interno. Y desde el punto de vista internacional,
Pekín debe entender que el yuan es un ancla para el resto
de los vecinos. Si Corea del Sur, Taiwán y otros
países asiáticos también intervienen para
frenar sus divisas se debe a que no quieren perder competitividad
con respecto a los productos chinos. Si las autoridades del
gigante asiático mueven el yuan con más celeridad,
lo harán también sus vecinos, y ese efecto
redundará en un progresivo reequilibrio comercial en todo
el mundo. Además, con una mayor apreciación del
yuan calmaría las presiones de Occidente y seguiría
ganando tiempo para emprender las profundas y necesarias reformas
financieras que debe llevar a cabo.

Eso sí, Occidente debe tener paciencia. Ni China
ni ningún país soportaría una
apreciación de su divisa del 20 ó el 30% en un
año. ¿Qué impacto tendría para la
economía mundial un incremento semejante del poder
adquisitivo de China? Al mismo tiempo, el déficit
comercial de EEUU es recurrente y viene de lejos, antes incluso
de que China emergiera en la escena mundial de forma definitiva.
En definitiva, que es un problema de fondo que no ocupa
sólo a las relaciones bilaterales EEUU-China.

6. ¿Es posible levantar un nuevo Bretton
Woods?

No. Al menos, no como el acuerdo cambiario que se
edificó al término de la Segunda Guerra Mundial.
Entonces, EEUU se reveló como la potencia
hegemónica e impuso sus condiciones, entre las que
figuraba que el dólar sería el epicentro del
sistema de tipos de cambio fijos y la única convertible en
oro. ¿Aceptaría la zona euro, Reino Unido, Brasil,
Japón o incluso China una situación similar ahora?
¿Posee EEUU la autoridad suficiente en la actualidad para
comandar un proyecto así? ¿Y si no es EEUU,
qué otro país la posee?

Pero hay más. Ahora hay más países
a los que consultar, como Brasil o China, que en 1944 y las
propias condiciones del mercado de divisas han cambiado.
¿Se volvería a un sistema de cambios fijos?
¿Cómo? ¿Con qué referencias? El
secretario del Tesoro de EEUU, Timothy Geithner, está
dispuesto a proponer un acuerdo de mínimos para atajar el
incipiente conflicto cambiario actual. Para ello, sin embargo,
los intereses de los países deben estar alineados, como lo
estaban en 1944, o como lo estuvieron en otros pactos
posteriores. La cuestión es: ¿lo están? No
lo parece.

Robert Mundell (Nobel
de economía en 1999) opina sobre el caos
cambiario

– Robert Mundell, el caos cambiario y las opciones sobre
la mesa (The Wall Street Journal – 24/10/10)

(Por Judy Shelton)

Las relaciones cambiarias globales están en un
completo desorden. Los tipos de cambio fluctúan de forma
salvaje entre los principales socios comerciales del mundo,
generando rumores de proteccionismo y guerras cambiarias. El oro
sigue escalando a medida que el dólar cae y los
economistas debaten sobre si la mayor amenaza a la
recuperación de Estados Unidos es la deflación o la
inflación.

Necesitamos a un titán de la economía para
ayudarnos a explicar todo esto y recomendar un remedio.
¿Dónde está Robert Mundell cuando uno lo
necesita?

Mundell, el profesor de la Universidad de Columbia que
abogó por una política de moneda dura y bajos
impuestos para superar la estanflación de comienzos de los
años 80 y que recibió el premio Nobel en 1999 por
su investigación sobre los tipos de cambio, estaba en
Nueva York la semana pasada. Tuve suerte porque cuando no
está en su castillo italiano, el "padre del euro" suele
estar en camino a su próxima conferencia en algún
lugar del mundo.

"¿Qué es lo que le pasa a la
economía mundial? ¿Cómo solucionamos este
lío monetario?", le pregunto.

"El problema comenzó antes de la Primera Guerra
Mundial. El patrón oro estaba funcionando bastante bien.
Pero se desmoronó como consecuencia de la guerra y lo que
ocurrió en la década de los años 20. Y
después Estados Unidos comenzó a ser tan dominante
en el mundo, y el dólar se transformó en la moneda
central luego de los años 30, que toda la economía
cambió", explica.

"El oro perdió mucho valor. Los países
europeos lo cambiaban por dólares hasta que EEUU
perdió más de la mitad de sus reservas. EEUU
abandonó el patrón oro en 1971, bajo Nixon, y nadie
más ha vuelto a él", apunta Mundell.

¿Está usted pensando que quizás sea
el momento de comenzar a pensar en un nuevo orden monetario
internacional?, aventuro. ¿Debería EEUU ofrecer
nuevas propuestas en relación a los tipos de cambio y la
política monetaria?

Mundell, que es canadiense, parece preocupado. "No creo
que EEUU tenga ninguna idea; no tiene un liderazgo fuerte en
cuestiones de economía internacional. No ha habido nadie
en el gobierno, durante mucho tiempo, que realmente entienda
mucho sobre el sistema monetario internacional",
asegura.

El economista argumenta que hoy en
día no sería posible forjar un sistema monetario
con el dólar como moneda de reserva clave, tal como
hicieron el presidente Franklin Roosevelt y el secretario del
Tesoro Henry Morganthau en los años 40. "Para ser justos,
la posición de EEUU ya no es tan fuerte", admite. "Pero lo
que me decepciona es su renuencia a reconocer este gran
movimiento en el mundo y hacer algo para restaurar la estabilidad
en el sistema cambiario internacional", señala. Frunce el
ceño. "Lo ignoran, como si el tipo de cambio del
dólar fuera meramente un asunto nacional",
lamenta.

"¿Cree que tiene que ver con la relación
de EEUU con China?, le pregunto. EEUU amenaza con imponerle
aranceles a los bienes chinos si Beijing no los encarece mediante
una valorización de su moneda.

"EEUU regaña a China por su
política de tipo de cambio que a Washington no le gusta",
explica Mundell. "Pero una presión unilateral sobre China
para modificar su tipo de cambio está fuera de lugar. El
asunto no debería ser tratado como una disputa bilateral
entre ambos países. Es un asunto multilateral porque el
déficit de EEUU en sí mismo es un asunto
multilateral que está conectado con el rol internacional
del dólar", advierte.

Pero, en su opinión, "la iniciativa más
importante que se podría tomar para mejorar la
economía mundial sería estabilizar el tipo de
cambio entre el dólar y el euro" lo que requeriría
intervenciones del Banco Central Europeo y la Reserva Federal.
Mundell señala que el dólar y el euro juntos
representan 40% de la economía mundial.

"No creo que acabe en una batalla de
monedas. EEUU es aún muy poderoso, sería una lucha
desigual. Pero es importante organizar una conferencia de alto
nivel para explorar opiniones para reformar el sistema monetario
mundial. Los europeos deberían estar involucrados,
así como los países emergentes".

¿Así que usted piensa que
un sistema de cambio fijo es más propicio para el libre
comercio y la recuperación económica global que la
flotación?, le planteo.

A Mundell le sorprende que siquiera se
lo pregunte. "La simple idea de contar con un área de
libre comercio cuando uno tiene tipos de cambio flotantes no
tiene ningún sentido. Simplemente arruina el efecto de
cualquier tipo de acuerdo de libre comercio", apunta.

Viniendo esto del economista que ayudó a
diseñar la moneda única europea, es perfectamente
coherente. Desde su introducción en 1999, el euro
eliminó las fluctuaciones cambiarias entre los 16 socios
que lo adoptaron. En poco más de una década, se
transformó en la segunda moneda de reserva después
del dólar y la segunda más operada en los
mercados.

Esto me lleva a la siguiente pregunta:
¿Qué piensa del incremento en el corretaje de
divisas por parte de los bancos, con alrededor de US$ 4 billones
(millones de millones) en circulación diariamente en los
mercados globales?

"¡Es parte de la enfermedad del
sistema! Esas monedas deberían estar fijas (…) Todo ese
ruido innecesario, incertidumbre; solamente confunde la capacidad
para evaluar los precios de mercado", considera.

Mundell tiene una especial facilidad para reducir las
cosas a términos simples. Creció en una granja de
1,6 hectáreas en Ontario y luego obtuvo un doctorado en el
Instituto Tecnológico de Massachusetts. A fines de los
años 60, llegó a desafiar al renombrado Milton
Friedman de la Universidad de Chicago. Ambos economistas eran
fervientes defensores del libre mercado, pero Mundell no estaba
de acuerdo con la defensa de Friedman de las tasas de cambio
flotantes.

¿Cuál sería su fórmula
ganadora de hoy? ¿Qué consejo le daría a
Washington que ayudara a revertir la situación de la
moribunda economía estadounidense?, le pregunto para
cerrar. "Políticas impositivas a favor del crecimiento y
tipos de cambio estables", concluye.

(Judy Shelton, economista, es autora de 'Money Meltdown:
Restoring Order to the Global Monetary Systems' (1994).
También es codirectora en la Fundación de
Investigaciones Económicas Atlas)

Un punto de vista de
economistas latinoamericanos (con experiencia
argentina)

– Refugiados de la guerra cambiaria, únanse
(Project Syndicate – 25/10/10)

(Por Mario I. Blejer y Eduardo Levy Yeyati)

BUENOS AIRES – La guerra cambiaria global se asemeja a
una guerra convencional en dos sentidos importantes: por un lado,
una confrontación sobre los desequilibrios estructurales
entre dos grandes rivales -China y Estados Unidos- ha llevado a
los aliados más pequeños a la incómoda
situación de tener que tomar partido por uno u otro lado;
por el otro, terceros no directamente involucrados están
sufriendo daño colateral de ambos bandos en
conflicto.

Las economías de rápido crecimiento de
América Latina son particularmente vulnerables, obligadas
como están a enfrentar la inflexibilidad del tipo de
cambio de China y el impacto de la devaluación del
dólar que surge a partir de la política monetaria
expansiva de la Reserva Federal de Estados Unidos.

La mecánica es familiar: la liquidez en
dólares derrama hacia los países emergentes en
busca de rendimientos más altos, ejerciendo presión
alcista sobre sus monedas. Brasil, Chile y Colombia, entre otros,
hoy enfrentan las poderosas fuerzas de la apreciación
cambiaria. Esta presión está acompañada, en
los países latinoamericanos ricos en recursos naturales,
por el incremento en los precios de las materias primas causado
por la búsqueda de rendimientos y la caída del
valor del dólar.

Ahora bien, ¿por qué a los países
latinoamericanos deberían preocuparse por el ingreso de
capitales y la revaluación de sus monedas? Después
de todo, tradicionalmente este ingreso ha sido considerado como
una transferencia positiva de ahorros de los países
industriales ricos a los mercados emergentes carentes de
capital.

Además, el escenario post-crisis encuentra a la
región con fundamentos macroeconómicos superiores a
los del mundo industrial. Las posiciones fiscales son
sólidas y la deuda pública representa apenas el 32%
del PBI de la región. Por último, el
desapalancamiento global es asimétrico: hay
economías latinoamericanas que crecen rápido y
mercados avanzados que se rezagan, lo que puede exigir una
corrección del tipo de cambio real y, así,
justificar una revaluación de las principales monedas de
la región.

Sin embargo, esta visión optimista oscurece la
pérdida de competitividad que podría provocar una
apreciación real. De hecho, la "enfermedad holandesa"
-llamada así por la catastrófica caída de la
competitividad industrial de Holanda después de que el
descubrimiento de gas natural en el Mar del Norte revalorizara
fuertemente la moneda- se ha convertido en una seria
preocupación. Con la salvedad de que hoy, en
América Latina (y en otros países en desarrollo),
son los flujos financieros y no los recursos naturales los
causantes de la enfermedad.

Los mayores ingresos de capital pesan sustancialmente en
los sectores exportadores y de sustitución de
importaciones, y pueden causar daños irreparables si la
apreciación es profunda y prolongada. Algunas
economías incluso sufren bajas de ambos bandos de la
guerra porque, además de la presión proveniente del
exceso de liquidez de dólares, deben enfrentar una mayor
competencia (interna y en terceros mercados) por parte de China,
mientras el renminbi se mantenga estable contra el
dólar.

México es un claro ejemplo de este doble efecto.
En los últimos 18 meses, el peso se ha apreciado 6% contra
el renminbi, erosionando la capacidad de México de
competir con las exportaciones chinas a Estados Unidos, por lejos
el principal mercado exportador de México.

Pero esta no es la única consecuencia de la
enfermedad holandesa "financiera". La política de
expansión cuantitativa de la Fed, al exacerbar el tsunami
de dólares a la región, podría alimentar
peligrosas burbujas en los mercados emergentes. Al inflar
artificialmente los activos y la riqueza en los países
receptores, los ingresos de capital llevan a las economías
emergentes a consumir de más, creando el mismo tipo de
condiciones que condujeron a la reciente crisis -esta vez, en
economías que están mucho menos equipadas que
Estados Unidos para hacer frente a los riesgos.

Ahora bien, ¿qué sucederá cuando
Estados Unidos se recupere, revierta la expansión
monetaria y comience a subir las tasas de interés?
¿No es de esperar entonces una inversión de los
flujos de capital con violentas rotaciones cambiarias? En la
medida en que este resultado siga siendo una clara posibilidad,
la enfermedad holandesa financiera representa una seria amenaza
para los mercados emergentes más
dinámicos.

Si el G-20 ha de desempeñar un papel importante
en la post crisis, debe ser capaz de facilitar una salida para
esta situación confrontativa. Desafortunadamente, el
estancamiento en la coordinación de políticas
globales durante las recientes reuniones del Fondo Monetario
Internacional/Banco Mundial pudo haber sido una temprana
demostración de los límites del monitoreo
multilateral y la coordinación internacional.

En un esfuerzo desesperado y de último recurso,
el FMI hoy está inventando "informes de derrame" a
terceros países de las medidas adoptadas por
economías sistémicamente importantes, a llevarse a
cabo en los márgenes de las tradicionales consultas de
Artículo IV. Esta iniciativa está destinada al
fracaso -al igual que el Ejercicio de Vigilancia Multilateral del
FMI, o las revisiones entre pares del G-20 en el pasado
reciente-. Aún si se reconocen claramente derrames
masivos, cuesta ver de qué manera este ejercicio
resolvería el problema fundamental detrás de la
guerra cambiaria: la aparente falta de voluntad por parte de los
principales actores para reconciliar intereses nacionales
contrapuestos.

¿Qué deberían hacer
entonces las economías latinoamericanas? Sin duda, tienen
derecho a defenderse, ya sea a través de una
intervención del mercado cambiario y la consiguiente
acumulación de reservas (una opción potencialmente
rentable si los flujos de capital son efectivamente temporarios),
la imposición de controles de capital, u otras
políticas macroprudenciales orientadas a suavizar
contracíclicamente los vaivenes del tipo de
cambio.

Todo esto se puede hacer (y se está haciendo) de
manera unilateral. Mientras que Chile aún no ha
intervenido en el mercado cambiario, Colombia y Perú han
aumentado ampliamente sus reservas internacionales, y Brasil ha
sido agresivo en términos de restricciones de capital,
incrementando en dos ocasiones su impuesto a los ingresos
financieros de capital. Pero una acción no coordinada
podría resultar en un círculo vicioso de
represalias, convirtiendo la guerra cambiara en un
auténtico enfrentamiento comercial, con consecuencias
graves para todas las partes involucradas.

Alternativamente, las economías latinoamericanas
podrían fomentar la coordinación de
políticas a nivel regional, donde las realidades
económicas tienden a estar más alineadas, la
interdependencia se siente de manera más directa y el
costo de los derrames se puede internalizar más
fácilmente. Este tipo de coordinación regional
también podría mejorar el poder de
negociación de los países participantes,
fortaleciendo su voz global. Si así fuera, América
Latina podría pasar de ser una víctima de la guerra
cambiaria a desempeñar un papel importante en el proceso
de paz.

(Mario I. Blejer fue presidente del Banco Central de
Argentina. Eduardo Levy Yeyati es profesor de Economía en
la Universidad Torcuato Di Tella, Buenos Aires, y fue economista
jefe del Banco Central de Argentina. Copyright: Project
Syndicate, 2010)

Al "pirómano" Bernanke se suma el
"incendiario" de Rogoff (mira tú por
dónde)

– Cuidado con los leones heridos (Project Syndicate –
2/11/10)

(Por Kenneth Rogoff)

CAMBRIDGE – Los dirigentes del G-20 que se burlan de la
propuesta de los Estados Unidos de poner límites
numéricos a las balanzas comerciales deberían saber
que están jugando con fuego. Más que una exigencia,
los Estados Unidos están expresando una súplica de
ayuda.

Según un reciente informe conjunto del Fondo
Monetario Internacional y la Organización Internacional
del Trabajo, el 25 por ciento del aumento del desempleo desde
2007, que asciende a 30 millones de personas a escala mundial, se
ha producido en los EEUU. Si persiste esa situación, como
llevo mucho tiempo advirtiendo que podría ocurrir,
pondrá los cimientos para unas enormes fricciones
comerciales mundiales. La irritación de los votantes
expresada en las elecciones de mitad de período de los
EEUU podría resultar ser sólo la punta del
iceberg.

Unas medidas comerciales proteccionistas
-tal vez en forma de un riguroso arancel aduanero en los EEUU- a
las importaciones chinas, serían profundamente
destructivas, aun cuando no se adoptaran las inevitables medidas
de represalia, pero que nadie se engañe: el terreno para
la economía populista está volviéndose cada
día más fértil.

El nuevo Congreso de los EEUU
está buscando chivos expiatorios para el atolladero
económico del país y, con un Presidente que a veces
ha puesto en entredicho claramente una rígida
adhesión ideológica al libre comercio, todo es
posible, en particular en el período anterior a las
elecciones presidenciales de 2012. Si estallan las fricciones
comerciales, las autoridades podrían recordar las "guerras
de divisas" actuales como una escaramuza menor en una batalla
mucho mayor.