Resumen
Este trabajo pretende aportar sobre el conocimiento de
las denominadas opciones exóticas, particularmente de las
"Barrier Options" desde el planteamiento teórico,
hasta el uso de estas opciones como elementos de gestión
de riesgo para las empresas. Se presentaran las bases
teóricas de las opciones vanilla teniendo en
cuenta los perfiles de riesgo, factores clave al momento de
estructurar los diferentes instrumentos financieros, entre estas
las "Barrier Options".
PALABRAS CLAVE
Opciones, Opciones Exóticas,
Opciones Barrera, Uso de opciones barrera.
ABSTRACT
This work is intended to support the knowledge of exotic
options, particularly about the "Barrier Options" from the
theoretical basis to the use of these contracts as risk
management elements for the companies. The theoretical basis of
vanilla options will be presented in order to facilitate the
understanding of their performance taking into account the risk
profile that will take great importance at the structuring
different financial instruments, among this the "Barrier
Option".
KEY WORDS
Options, Exotic Options, Barrier Options,
Uso de opciones barrera.
Antecedentes
En la actualidad la gestión de riesgo ha tomado
gran importancia para las compañías. Para entender
mejor la gestión del riesgo, es importante comprender que
es, y cual es su taxonomía. El riesgo es la probabilidad
que una amenaza se convierta en realidad, es decir, es la
probabilidad que ocurra un evento adverso. El riesgo se puede
dividir en las siguientes
clasificaciones[1]
Riesgo de mercado
Riesgo de liquidez
Riesgo operativo
Riesgo crediticio
Riesgo de negocio
Para el presente trabajo es relevante describir el
riesgo de mercado, el cual se puede disminuir por medio de los
derivados.
El riesgo de mercado es el riesgo potencial de incurrir
en una perdida a causa de cambios en los precios de mercado de
activos como acciones, tasas de cambio, tasas de interés y
precios de los commodities[2]
La gestión de riesgo de las empresas hoy en
día se ha convertido en un tema de vital importancia, dado
que las compañías han comprendido que el estar
expuestas a riesgos de mercado está basando la permanencia
de la compañía en factores no controlables como lo
son los precios de los activos en los mercados financieros. Es
por esto que las empresas buscan transferir este riesgo a agentes
que estén dispuestos a aceptarlo, con el fin de depender
de la gestión en las operaciones.
Teniendo en cuenta lo anterior, actualmente se han
creado una serie de instrumentos financieros denominados NIF
(nuevos instrumentos financieros) o derivados, los cuales
permiten gestionar los riesgos de mercado que enfrentan algunas
compañías, fijando precios y cantidades en periodos
futuros establecido, estabilizando así sus flujos de
caja.
Los derivados tienen una característica, la cual
consiste en que el valor de éste esta ligado a un activo
subyacente (ejemplo: futuros u opciones sobre acciones de
Microsoft, el activo subyacente son las acciones de Microsoft), y
por ende su valoración depende en gran manera de los
costos del activo subyacente. Los derivados se pueden dividir en
los siguientes instrumentos[3]
Forward y Futuros
Opciones
Swaps
Híbridos
En este documento nos centraremos en el estudio de las
opciones, por lo cual es necesario describir el funcionamiento de
estas.
Las opciones mediante los cuales es posible adquirir el
derecho a comprar un activo subyacente (siguiendo el ejemplo
anterior las acciones de Microsoft son el activo subyacente) en
el futuro a un precio de determinado, en una cantidad
determinada, en un periodo determinado, pagando una prima por tal
derecho.
Las opciones se pueden ver de dos formas diferentes, una
opción de compras ó una opción call y una
opción de venta ó opción put. La
opción call le otorga al comprador (holder) el
derecho de comprarle un activo al emisor de la opción
(writer) quien tiene la obligación de vender
dicho activo. Una opción put le da el derecho al
holder de vender un activo a un precio determinado al
writer de la opción. Cabe aclarar que el
holder adquiere el derecho de ejercer la opción,
y el writer tiene la obligación de cumplir con lo
acordado si el holder decide ejercer la opción.
La prima para el holder de una opción es un
egreso, y para el writer es un ingreso. La prima es el
costo que exige el Writer para asumir el riego que el
Holder no quiere asumir.
Aunque se cree que estos instrumentos son modernos, su
historia se remonta a tiempos bíblicos. El siguiente
apartado tiene el fin de relatar la historia de las
opciones.
Historia de las
opciones[4]
La primera operación de opciones que incluyo un
acuerdo contractual, se relata en la biblia. El libro de
Génesis relata la historia de Jacob, quien hizo un acuerdo
con Laban para poder casarse con una de las hijas a cambio de
siete años de trabajo. En este caso Jacob adquirió
la opción de casarse con Raquel (hija de Laban), pagando
una prima de siete años de trabajo.
El primer especulador de opciones fue el filósofo
Tales. Aristóteles afirmaba que Tales podía conocer
como seria la cosecha del año siguiente, basado en los
astros. Tales reservaba por adelantado el derecho de alquilar las
prensas de Mileto pagando poco dinero, dado que nadie más
las demandaba. Cuando las recolecciones de oliva llegaban, la
demanda por las prensas era mayor, y los precios por el alquiler
también aumentaban, era entonces cuando Tales
vendía los derechos de uso de las prensas generando
grandes rentabilidades.
En Europa hay registros de operaciones de opciones. En
el siglo XVII, en Holanda, los tulipanes eran un símbolo
de estatus social. Una práctica muy común de los
mercaderes era vender tulipanes para entregas futuras, lo cual
implicaba un gran riesgo dado que el costo de estos podía
ser mayor en el momento de la entrega. Para limitar este riesgo
los mercaderes compraban opciones a los cultivadores de
tulipanes. Estas opciones otorgaban el derecho de comprar
tulipanes a un precio determinado en un periodo determinado. De
esta forma los mercaderes aseguraban un margen en la
operación, dado que si los precios aumentaban más
al precio fijado para el día de la entrega de los
productos, el mercader podía comprar al precio acordado
conservando así una ganancia en venta. Si los precios eran
menores, los mercaderes no ejercían su derecho, perdiendo
el valor de adquirir el derecho, compensándolo con el
menor precio que pagarían. Estas opciones les
permitían a los mercaderes permanecer en el negocio
incluso en periodos de gran volatilidad en los precios de los
tulipanes.
Después de la apertura de la bolsa de valores de
New York, NYSE por sus siglas en ingles, en Wall Street los
operadores comenzaron a pensar en formar una bolsa en donde se
pudieran transar opciones, y para 1870, comenzaron a salir
avisos, anunciando los beneficios de las opciones.
El mercado de opciones en ese momento no tenía
ninguna infraestructura como tal, básicamente las
operaciones se ejecutaban en el mercado "sobre el mostrador"
(OTC, Over The Counter), en donde dealers buscaban compradores y
vendedores de opciones y hacían el empate en los
contratos. La complejidad de cerrar operaciones de opciones era
alta, dado que cada contrato contenía especificaciones
diferentes de precio, tiempo al vencimiento y cantidades del
producto.
La popularidad de las opciones no mejoro en los
principios de los años 1900, principalmente por los abusos
por parte de los brokers al vender opciones que nunca
podrían ser ejercidas, y también de los famosos
bucket shops, por medio de los cuales los inversionistas
compraban y vendían acciones y opciones sobre acciones,
pero las primas que se pagaban iban acompañadas de
condiciones tales como expropiar el contrato si el precio del
activo subyacente bajaba hasta unos niveles
determinados.
La SEC creada en 1934 comenzó a regular las
operaciones de opciones, dado que se pudo demostrar (mediante
Herbert Filer) que las opciones fueron creadas principalmente
como instrumentos para gestionar el riesgo presentes en los
mercados financieros.
En Abril de 1973 la Chicago Board Options Exchange CBOE
comenzó operaciones, estandarizando los contratos y
haciendo que las operaciones de opciones fueran más
seguras al estar respaldadas por una cámara de
compensación. Esto permitió una liquidez mayor en
las opciones, al posibilitarse la compra y venta de opciones en
cualquier momento, dado que todos los operadores tenían
los mismos parámetros en sus opciones. Diez años
más tarde la CBOE lanzo las opciones sobre índices
accionarios[5]los cuales hicieron crecer el
volumen de operaciones increíblemente. También se
crearon productos a plazos de tiempo mayores, los cuales se
denominaron LEAPS (Long-term Equity AniciPation Securities),
estos permitían poder tener opciones de vencimiento hasta
de tres años.
En 1990 el termino opciones exóticas se
popularizo gracias al estudio realizado por Mark Rubistein en
compañía de Eric Reiner llamado "Exotic
Options", en el cual definieron algunos parámetros
para estos nuevos contratos.
Conceptos[6]
Al momento de realizar una cobertura de riesgo, se deben
identificar los perfiles de riesgo es indispensable conocer el
tipo de exposición que se tiene, y como afectan los
ingresos de las compañías o personas, esto se
denomina perfil de riesgo[7]
Para determinar un perfil de riesgo[8]es
necesario comprender la forma en la que los movimientos del
mercado afectan el P&G de un inversionista. Las posiciones
que posea un inversionista definirán su perfil de riesgo.
Si un inversionista A posee 100 acciones de IBM, las cuales
adquirió a un precio de USD 45/Acción, se dice que
A esta largo en físicos, lo cual implica que el A se
beneficiara de aumentos en los precios de una acción y se
vera afectado por las disminuciones de la misma.
Por otra parte, un inversionista B pide prestadas 100
acciones de IBM las cuales tiene un precio en el momento del
préstamo de USD 45/Acción. El inversionista B vende
inmediatamente las opciones al mercado, esperando que los precios
de la opción bajen, y de esta forma el inversionista pueda
recomprar las 100 acciones de IBM a un precio menor, las cuales
devolverá a quien se las prestó. En este caso, el
inversionista B tiene un perfil de riesgo corto en
físicos.
En la vida diaria podemos encontrar diferentes ejemplos
de perfiles de riesgo, por ejemplo cuando compramos un
apartamento y se espera que se valorice, tenemos un perfil de
riesgo largo. Cuando se quiere realizar una compra en el exterior
con una moneda diferente a la local, se desea que la tasa de
cambio sea menor para poder pagar un menor valor por el
objeto.
Gráfico 1 Perfil de riesgo en
fisicos.
Podemos ver que en todo momento los inversionistas
están expuestos a los cambios de los precios en los
ejemplos anteriores. Para limitar este riesgo se pueden utilizar
las opciones, como se menciono anteriormente.
Con el fin de comprender el funcionamiento de las
opciones es necesario definir los términos y los conceptos
que envuelven estas. Primero aclararemos las generalidades de las
opciones vanilla las cuales son el tipo de opción
más tradicional, y sobre las cuales se estructuran las
opciones exóticas.
Como se mencionó anteriormente, existen dos tipos
de acciones diferentes, las opciones call (dado que en ingles los
brokers dicen "I"m calling for" si quieren comprar un
activo) y las opciones put (en ingles los brokers utilizan la
expresión "I'm putting to" para decir que
están vendiendo). Por lo tanto, la opción call
sobre un activo, le da al comprador el derecho más no la
obligación de comprar el activo a un precio determinado en
un futuro determinado. Caso contrario en las opciones put, donde
el comprador adquiere el derecho a vender un activo a un precio
determinado, en un periodo de tiempo futuro también
determinado. El precio determinado se conoce como Strike, la
fecha futura determinada se conoce como Fecha de
maduración o de expiración.
En términos de expiración de una
opción hay dos diferentes tipos de opciones, las
europeas y las americanas. Las opciones europeas
solo se pueden ejercer en el momento de la maduración de
la opción, es decir, hasta la fecha acordada, mientras que
las opciones americanas pueden ejercerse en cualquier momento
durante la vida de la opción.
Las opciones pueden estar situadas en diferentes
estados; In the Money, At the Money y Out
of the Money. La relación entre el precio spot y el
precio strike determina en cual estado se encuentra la
opción. Cuando una opción call se encuentra "in the
Money", significa que el spot es mayor al strike, y por lo tanto
el holder de la opción esta obtendría una ganancia
si ejerciera la opción, comprara las acciones al strike y
las vendiera al spot, ó simplemente vendiera la
opción con una prima mayor a la que la adquirió.
Una opción call "at the Money", quiere decir que el spot
es igual al strike y por lo tanto el P&G de la
operación es cero. Por último, si una opción
call esta "out of the money, esto implica que el precio spot es
menor que el strike y por lo tanto es mejor no ejercer la
opción y comprar a precios de mercado.
El caso de las opciones put es el contrario, puesto que
si el strike es mayor al spot, la opción put esta in the
Money; si el strike es igual al spot, la opción esta at
the Money; y si el spot es mayor al strike, la opción se
encuentra "out of the Money".
Cuando las opciones están "in the Money", la
opción tiene un valor
intrínseco[9]debido a que el Holder
puede obtener una ganancia ejerciendo la opción, y luego
salir de la posición en el mercado. El valor
intrínseco de una opción será entonces la
ganancia que genere la operación recién descrita.
Si la opción esta "at the Money" o "out of the Money", el
valor intrínseco de la misma es cero. El valor
intrínseco también puede ser concebido como un
mayor valor de la opción en el mercado.
Las opciones también cuentan con un valor que se
denomina valor temporal[10]Cuando el precio
de mercado de una opción es mayor al valor
intrínseco, se dice que la opción tiene valor
temporal. El valor temporal puede ser definido como el valor de
una probabilidad de cambios de precios del activo subyacente a
favor del Holder de la opción. Matemáticamente
podemos conocer el valor temporal de la opción, mediante
la diferencia entre el valor de la opción en el mercado y
el valor intrínseco de la misma.
Valor de mercado de la Opción
– Valor Intrínseco = Valor Temporal
Cabe mencionar que el valor temporal de las opciones
alcanza el máximo valor cuando la opción se
encuentra "at the Money"[11]. Esto se debe a que
cuando la opción esta Out of Money, la probabilidad que el
activo subyacente disminuye cada vez que el tiempo transcurre, al
ser menos probable que los precios presenten movimientos que le
permitan a la acción situarse In the Money. Cuando la
opción se encuentra In the Money, la probabilidad de que
los precios aumenten mas que el precio del Strike va disminuyendo
al transcurrir los días. Al estar At the Money, los
precios tienen la misma probabilidad de aumentar y disminuir
respecto al Strike.
Para poder determinar el costo de la prima de una
opción existen diferentes métodos de
valoración (los cuales no se abordaran en este documento),
entre los mas conocidos se encuentran la valoración de
opciones de Black & Scholes y el método
binomial.
Los perfiles de riesgo en
opciones[12]son parecidos a los perfiles de riesgo
de los físicos en los efectos que produce los cambios en
los precios del subyacente, pero difieren en las pérdidas
que se pueden asumir. Un Holder de una opción call tiene
un perfil de riesgo diferente a un Holder de la opción
put. El inversionista que compró una opción call,
espera que los precios suban mas que el precio strike, es decir,
si los precios del activo subyacente aumentan, el P&G del
inversionista comenzara a ser positivo a partir del precio strike
mas la prima. Por el contrario, un inversionista que compra una
opción put esta esperando que los precios bajen, en vista
de que este a fijado un precio mínimo de venta, si los
precios disminuyen mas de ese precio strike, el P&G del
inversionista será cada vez mas positivo. La grafica 1 y 2
ilustran el perfil de riesgo de un comprador de una opción
call y un comprador de una opción put. El eje Y representa
el P&G del inversionista, y el eje X representa los precios
del activo subyacente.
Gráfico 2 Perfil de riesgo de
un comprador de una opción Call.
Gráfico 3 Perfíl de
riesgo de un comprador de una opción Put
Los perfiles de riesgo ilustrados corresponden a
opciones con precios Strike de $30, y una prima de
$15.
Estos perfiles de riesgo son desde el punto
de de un comprador de opciones. Para los emisores de las opciones
los perfiles de riesgo son inversos, ya que la prima en un
ingreso y a partir del strike empieza las pérdidas. La
grafica 3 y 4 ilustran los perfiles de riesgo de un emisor de una
opción call y un emisor de una opción
put.
Gráfico 4 Perfíl de
riesgo de un vendedor de una opción Call
Gráfico 5 Perfíl de
riesgo de un vendedor de una opción Put
Como se puede observar, las ganancias de
los Holders de calls son ilimitadas y las perdidas son limitadas
(prima); las ganancias de los Holders de puts son limitadas y las
perdidas también. Las ganancias para los Writers de call
son limitadas, y las perdidas ilimitadas; las ganancias para
Writers de put son limitadas, y las perdidas también son
limitadas.
Para efectos de cubrir el riesgo, un
inversionista debe realizar una operación contraria a la
de su perfil de riesgo en físicos, por lo tanto, si esta
expuesto al riesgo por caídas en el precio de un activo
(largo en físicos), deberá comprar una
opción put (corto en opciones), la cual le
permitirá garantizar un margen mínimo y
también beneficiarse si los precios de este aumentan mas
de lo esperado.
Al momento de valorar una opción es necesario
tener los seis factores que afectan la valoración de una
opción[13]A continuación se detallan
los factores que afectan el valor de la opción (prima),
tomando como base una opción call:
El precio Spot: Si el precio del activo subyacente
aumenta, el precio de la opción aumenta.El precio Strike: Si el precio strike es mayor, el
precio de la acción disminuye.El tiempo al vencimiento: Depende de las
expectativas, si es un mercado al alza, entre mayor sea el
tiempo al vencimiento, mayor será la prima. Caso
contrario si el mercado esta a la baja.La volatilidad del precio del activo: Entre mayor
volatilidad, mayor será la prima.La tasa libre de riesgo: Aumenta el valor de las
opciones call y disminuye el de las putLos dividendos esperados durante la vida de la
opción: disminuye el valor de las opciones call y
aumenta el de las put.
Nora: La explicación del efecto que
se produce en la prima respecto a los cambios en los factores, se
encuentra en libro de John Hull, citado en la referencia
12
La valoración de las opciones no
será descrita en este documentó, puesto que el
objetivo del mismo, es conceptualizar el uso de las opciones
barrera, sin ahondar en conceptos específicos.
A continuación emplearemos un
ejemplo de coberturas de riesgo con opciones, para efectos de
mejorar la comprensión en su
utilización[14]Para facilitar la
valoración de las opciones se manejaran commodities
agrícolas para no entrar en complejidades por el pago de
dividendos.
Un agricultor estadounidense quiere sembrar
fríjol soya, porque actualmente los precios del commodity
le generaran gran rentabilidad. El agricultor tiene expectativas
de que los precios empezaran a bajar, y desea limitar posibles
caídas de precios que le puedan disminuir el margen,
incluso llevándolo a ser negativo. El agricultor necesita
asegurar los precios del producto en 3 meses, teniendo en cuenta
que el periodo de siembra toma 3 meses. El precio conveniente
para el agricultor seria USD 5,95/Búshel, puesto que con
estos ingresos cubriría sus costos y generaría un
margen de ganancia.
La estrategia, para cubrir su riesgo y a su vez ser
coherente con las expectativas sobre los precios de
mercado, será comprar opciones put de fríjol soya,
con una fecha de maduración en 3 meses. Para observar el
efecto de la cobertura, asignaremos valores o para la
opción y diferentes escenarios del precio frijol soya para
la fecha de venta, de la siguiente forma:
Escenario 1
Si el precio se comporta según el escenario 1, el
precio del fríjol soya será de USD 5/Búshel,
lo que implica que al ejercer mi opción el Holder de la
opción recibe un mayor pago por la venta del producto, y
ha protegido la cantidad que esperaba recibir (USD
6,45/Búshel), ergo garantizó un margen.
Escenario 2
El precio spot futuro es igual al precio strike de la
opción comprada. El agricultor generó los ingresos
que mínimos que esperaba y es indiferente en
términos de ejercer o no la opción. Podría
ser más conveniente vender la opción a precios de
mercado, si esta tiene valor temporal[15]La prima
reduce el margen que se podría generar vendiendo sus
productos a precios a precios de mercado, y este es el costo que
se paga por tener el derecho que vimos en el escenario
1.
Escenario 3
En el escenario 3 el agricultor no deberá ejercer
la opción, debe vender sus productos a precios de mercado,
y así recibir una cantidad mayor de dinero. La prima
nuevamente disminuye el margen que se pudo haber obtenido
vendiendo a precios de mercado sin la compra de la opción
put. Si comparamos esta estrategia con una estrategia de
cobertura con futuros, en donde si existe una obligación
de comprar o vender el activo subyacente al precio futuro
determinado (en este caso USD 6,45), se ha obtenido una ganancia
adicional de USD 0.5/Búshel.
El papel que juega el valor de una prima es esencial al
momento de utilizar opciones, debido que en algunos casos esta es
mejor utilizar otros instrumentos financieros para cubrir el
riesgo.
Opciones
exóticas[16]
Las opciones exóticas o opciones de segunda
generación son diferentes a las opciones tradicionales
(vanilla) en términos de la estructura de resultado, es
decir, que son diferentes en características como el
precio de ejercicio, el precio del subyacente, la prima,
condiciones de pago, numero de subyacentes entre otros. Cabe
aclarar que las opciones exóticas parten de las plain
vanilla options (opciones tradicionales).
Las opciones exóticas se dividen en cinco grandes
divisiones que a su vez se subdividen como se muestra
abajo
OPCIONES COMPUESTAS :
Call sobre call
Call sobre put
Put sobre call
Put sobre put
Opciones cuyo subyacente es otro contrato de
opción. Brindan un apalancamiento mayor a las opciones
tradicionales
OPCIONES PATH DEPENDENTS
Opciones lookback
Precio Spot promedio.
Precio Strike promedio.
Opciones barrera
Down.
Up.
In.
Out.
Opciones doble barrera
Call up and out down and out.
Call up and in down and in.
Put up and out down and out.
Puts up and in down and in.
Opciones asiáticas
OPCIONES CONDICIONALES
Opciones Forward start.
Opciones con vencimiento extensible.
Opciones Binarias.
Gap.
Cash or nothing
Asset or nothing.
Cash or nothing de dos activos.
Opciones choose.
OPCIONES SOBRE DOS SUBYACENTES
Call sobre el mínimo de dos
activos.Call sobre el máximo de dos
activos.Put sobre el mínimo de dos
activos.Put sobre el máximo de dos
activos.
OPCIONES RAINBOW
Correlación primer orden.
Correlación segundo orden.
Podemos observar los diferentes tipos de opciones
exóticas. Empezaremos a ahondar en el tema que nos
compete, el cual es las opciones barrera.
Al pertenecer al grupo de las opciones path dependent,
el valor de la opción dependerá de los valores que
alcance el activo subyacente y también de la
evolución, es decir, el P&G de la operación
esta ligado a la evolución de los precios del activo
subyacente. Para poder entender este tipo de opciones se
describirán la operatividad de estas.
Opciones Asiáticas: Son opciones en las que el
valor intrínseco (ganancia, Spot – Strike opciones
cal ó Strike – Spot opciones put) al vencimiento,
debido al hecho que el Spot ó el Strike son calculados
basados en promedios de los valores que haya tomado el activo
subyacente. Por ejemplo, el valor intrínseco de una
opción call asiática con valor promedio del
subyacente se calculara de la siguiente forma: Valor promedio
spot activo – Valor Strike.
OPCIONES BARRERA[17]
Las opciones barrera son opciones de tipo path
dependent, cuya principal característica es que la
expiración o iniciación de la opción ocurre
cuando el precio del activo subyacente alcanza unos valores
determinados, denominados niveles barrera. En vista que el nivel
barrera puede ubicarse por arriba o por debajo de los precios del
activo subyacente en el momento t0, la opción puede acoger
el nombre de Up (nivel barrera mayor a los precios spot) o
Down (nivel barrera menor a los precios
spot)[18].
En el lenguaje financiero se utilizan los
términos Knock-in y
Knock-out[19]El termino Knock-In
implica que lo opción se iniciara cuando el precio del
activo subyacente alcance la barrera especificada, por el
contrario, el termino Knock-out representa que la opción
expirara en el momento en que el activo subyacente alcance dicha
barrera.
Lo anterior nos muestra las posibles combinaciones de
opciones barrera que pueden surgir. Cuando se habla de una
combinación de opciones barrera, por ejemplo, Up and
knock-in, se les denomina opiciones barrera de tipo Up and In, de
esta forma se conforman cuatro tipos de opciones
barrera.
Existen ocho tipos de opciones barrera, dado que los
cuatro tipos (mencionados arriba) pueden ser opciones tipo call o
put. Estos tipos de opciones se pueden dividir en 2 grandes
ramas: Las opciones barrera Regulares y las
Invertidas.
Las opciones regulares, son aquellas en el cual la
opción se activa o expira estando "out of the Money".
Ejemplos de estas son las opciones tipo Call Down and Out, Put Up
and Out, Call Down and In y Put Up and In. Esto implica
principalmente que las opciones barrera regulares nacen o expiran
cuando la opción no genera ningún valor, lo cual se
asemeja a un perfil de riesgo de opciones
tradicionales.
Por otro lado, las opciones barrera invertidas, se
inician o expiran "in the Money", cuando el valor
intrínseco de la acción es alto, lo cual implica un
mayor riesgo y un perfil de riesgo diferente. Los tipos de
opciones invertidas son las opciones Call Up and Out, Put Down
and out, Call Up and In y Put Down and In. Las opciones
invertidas conllevan mayor riesgo que las
regulares[20]
El siguiente grafico muestra la
estructuración de una opción barrera
regular.
A continuación se definirán las
principales características de las opciones Knock-Out y
Knock-In de opciones regulares.
OPCIONES BARRERA TIPO KNOCK
OUT[21]
Una opción tipo Knock-Out es contiene todas las
características de las opciones plain vanilla,
añadiendo un segundo precio strike conocido como nivel
barrera (barrier), disparador (trigger) ó outstrike, el
cual es el precio al cual la opción expira cuando el
activo subyacente alcanza o sobrepasa dichos niveles de
precio.
Las opciones barrera knock-out ordinarias contienen el
riesgo de permitir la expiración de la opción antes
del periodo de maduración, lo cual expondría al
inversionista frente a los cambios en los precios del subyacente.
La prima pagada por la opción, dependiendo de la
estructuración de la cobertura y el negocio, podrá
tener o no efectos en el P&G (en el ejemplo de opciones
barrera tipo Knock Out se aclararla). Los precios de las opciones
barrera knock out y de las opciones vanilla convergen
cada vez que la opción se acerca más a los precios
strike, dependiendo también de la volatilidad del activo
subyacente. Cabe mencionar que entre menor es la brecha entre los
precios del spot y el nivel barrera KO, menor es el costo de la
prima que se paga por la opción, lo que implica mayores
ahorros respecto a la opción vanilla. El precio
de la opción también es influido por el tiempo de
maduración de la opción, puesto que entre mayor sea
el tiempo, mayor será la posibilidad de que el subyacente
llegue al nivel barrera[22]
OPCIONES BARRERA TIPO KNOCK
IN[23]
La opción barrera Knock-In, contrario a las
opciones knock-Out, comienza a existir cuando el precio del
activo subyacente alcanza un precio determinado. Al adquirir una
opción desactivada, el inversionista esta expuesto a que
los precios del activo subyacente lleguen al nivel barrera
definido, y de nuevo el pago de la prima puede no representar el
derecho a comprar o a vender algo a un precio determinado
(dependiendo de la estructura de cobertura y de negocio que se
tenga).
Los precios de las opciones barrera knock In y de las
opciones vanilla son cada vez menores, cuando los
precios del activo subyacente se distancian del nivel barrera,
dado que la separación reduce las probabilidades que el
precio subyacente alcance el nivel barrera. Cabe mencionar que
entre menor es la brecha entre los precios del spot y el nivel
barrera KI, mayor es el costo de la prima que se paga por la
opción.
Los precios de las opciones barrera están
influidos principalmente por tres factores, los cuales son la
proximidad de los precios del spot al nivel barrera, la
volatilidad del activo (representa la desviación
estándar de los cambios porcentuales de los precios del
activo) y el tiempo al vencimiento[24]dado que
estos factores facilitan o dificultan que los precios del
subyacente alcancen el nivel barrera. El efecto que cada uno de
los factores tiene sobre la prima de una opción barrera
tipo Knock Out es inverso al efecto que tienen sobre una
opción barrera tipo Knock In. Esto es demostrado en parte
por la paridad de las opciones barrera.
PARIDAD OPCIONES BARRERA
La paridad de las opciones barrera indica que una
opción Knock Out y una opción Knock In con el mismo
nivel barra, el mismo stike y el mismo activo, replican
exactamente igual el P&G de una opción
vanilla[25]La paridad de las opciones
barrera, la cual demuestra lo siguiente:
Call KO + Call KI = Call
Europea
Put KO + Put KI = Put
Europea
Para demostrar la paridad veamos el ejemplo de un Holder
de una opción Knock In y Knock Out con un nivel barrera de
USD 20 y un strike de USD 40. Si el precio del subyacente llega a
los USD 20, La opción tipo KO dejara de existir, pero la
opción tipo KI entonces se activara. De esta forma la
barrera se cancela dejando una opción plain
vanilla.
RAZONES FUNDAMENTALES PARA UTILIZAR LAS OPCIONES
BARRERA
Principalmente existen tres razones fundamentales para
la utilización de opciones barrera a cambio de utilizar
opciones plain vanilla.[26]
El perfil de riesgo de las opciones barrera tiene
se ajusta mas a las expectativas de comportamiento futuro
del mercado:
Cuando se valoran opciones se tiene en cuenta posibles
escenarios futuros del precio que el activo subyacente puede
presentar. Al comprar una opción barrera se pueden
eliminar el pago de prima por aquellos escenarios que no se crean
probables.
Las opciones barrera se ajustan mas a las
necesidades de cobertura:
Si se quieren cubrir activos y se tienen objetivos de
ganancia definidos. Por ejemplo, un inversionista que posee
acciones de Davivienda a un precio de $17.000/acción, ha
decidido que si el precio de la acción aumenta hasta
$24.000/acción, este venderá las acciones
automáticamente. Del mismo modo el inversionista desea
protegerse contra caídas en los precios de la
acción menores a los $16.000/acción. Si el
inversionista utiliza una opción barrera Put Up and Out
con un Strike de $16.000/acción y un nivel barrera de
$24.000/acción, este puede replicar la estructura de la
cobertura de manera idéntica.
LAS PRIMAS DE LAS OPCIONES BARRERA SON
GENERALMENTE MENORES A LAS PRIMAS DE OPCIONES PLAIN
VANILLA:
Las opciones barrera son atractivas ante los
inversionistas, dado que las primas son menores que las de las
opciones tradicionales, fundamentalmente porque no se tiene
encuentra algunos escenarios (primer razón para la
utilización de opciones barrera) que los precios
podrían experimentar, y también debido a que la
opción en el momento de compra no esta activada, o puede
desactivarse en cualquier momento después de la
adquisición, según sea el caso.
Para comprender de una forma más clara la
utilización de las opciones barrera se presentaran a
continuación dos ejemplos (Knock In y Knock Out) de la
utilización de estas.
EJEMPLO COBERTURA DE RIESGO CON OPCIONES BARRERA TIPO
KNOCK OUT[27]
Un agricultor estadounidense que siembra fríjol
soya, ha realizado una venta de 10.000 TM para entrega en 3
meses, valorado a los precios de mercado del fríjol soya
en la fecha de entrega. Para asegurar un margen de ganancia,
requiere vender el producto a USD 5,90/TM, registrando unos
ingresos totales de USD.59.000. El agricultor espera que si el
precio del producto aumenta más de USD 6,8/TM, este no
volverá a caer a niveles inferiores de USD
5,90/TM.
La estructura del negocio entonces seria el siguiente.
Asegurar un precio de USD 5,90/TM, para lo cual puede comprar una
opción put, con un Strike igual al valor a asegurar
añadiéndole el valor de la prima. Para seguir las
expectativas que este tiene, se añadirá un nivel
barrera, en el cual la opción dejara expirara dado que el
precio mínimo ya estará asegurado (según
piensa el agricultor). De esta forma el agricultor cubrirá
su riesgo y replicara exactamente sus expectativas de
mercado.
Para efectos de análisis comparativo volveremos a
utilizar los mismos supuestos y escenarios dados en el ejemplo de
opciones vanilla (pg. 12), agregándole el escenario 4,
compuesto de dos partes; 4.1, que contempla que el precio del
subyacente toca el nivel barrera, haciendo expirar la
opción, y 4.2 en donde el precio del subyacente
después de alcanzar el nivel barrera cae a niveles
inferiores del precio strike.
En todos los escenarios (excepto el escenario 4) los
precios del fríjol soya durante los tres meses es menor al
precio de venta futuro el día de entrega. Para el
escenario 1 los precios del fríjol soya comienzan a
disminuir desde el momento de la compra.
ESCENARIO 1
En el escenario 1 los precios del activo son menores la
precio strike, por lo tanto es aconsejable ejercer la
opción, generando ingresos mayores a los que
obtendría vendiendo a precios de mercado. Teniendo en
cuenta el supuesto de que los precios del commodity no tocaron el
nivel barrera en ningún momento, la opción barrera
replicó exactamente el P&G de una opción
vanilla, pagando una prima menor.
ESCENARIO 2
El HOLDER es indiferente de ejercer o no la
opción, dado que el precio spot es igual al precio strike.
Si el valor temporal es mayor a los precios de
transacción, sería mas adecuado vender la
opción comprar el spot. El agricultor generó los
ingresos mínimos que requería. Se generó un
ahorro en la prima respecto a la pagada en una opción
plain vanilla.
ESCENARIO 3
Los precios del activo han tocado el nivel barrera, por
lo tanto el agricultor de la put ha perdido el derecho de vender
el producto en USD 6,5/TM, pero este hecho le es indiferente,
desde que los precios del activo subyacente son mayores al precio
strike. Este escenario favorece al HOLDER de la opción
barrera, dado que puede vender sus productos a un precio mayor al
esperado. Sus expectativas el aceptar el riesgo que conllevan las
opciones Knock Out, el cual es dejar descubierto al comprador de
la opción. El agricultor generó un ahorro de USD
0,18/TM, lo que representa un ahorro de USD 1800.
ESCENARIO 4
Este escenario contempla el riesgo implícito en
las opciones barrera, el cual es dejar descubierto al HOLDER, y
que los precios del activo subyacente se muevan en
dirección contraria al perfil de riesgo. En el momento en
que el precio del subyacente alcanzo el nivel barrera, la
opción deja de existir y su precio de mercado
automáticamente es 0.
Al momento de la entrega el agricultor vende la cantidad
requerida por un precio menor al esperado (USD 5,6/TM), y
también a perdido el valor de la prima, por tanto esta no
da el derecho de venta a un precio mayor. La pérdida total
es de USD 0,75/TM, representando una pérdida de USD
7.500/TM., dado que quería garantizar un precio
mínimo de USD 5,9/TM y realmente obtuvo solo USD 5,6/TM,
(lo cual representa una perdida de USD 0,3/TM), además
pagó una prima de USD 0,4/TM por un derecho que al final
no pudo ejercer.
EJEMPLO COBERTURA DE RIESGO CON OPCIONES BARRERA TIPO
KNOCK IN[28]
Un importador de automóviles ha comprado 60 Mazda
2 a un precio de USD 30.000 para entrega en 6 meses. El
importador esta ubicado en Colombia, y quiere estabilizar su
flujo de caja en pesos colombianos, la tasa de cambio actual es
de COP 1.860/USD. El mercado cambiario tiene expectativas de que
la TRM en los próximos 3 meses será menor, llegando
a los COP 1.800/USD, pero que los siguientes 3 meses el mercado
presentara un retroceso y llegara hasta los COP 2.200/USD. El
importador obtener beneficios si la TRM se ubica por debajo de
los COP 1.9610/USD, y solo podrá adquirir los
dólares a los en la fecha de realización del
negocio.
Para poder cubrir su operación y a su vez tener
en cuenta las expectativas del mercado, el importador debe
adquirir una opción call down and in. Con este instrumento
financiero, si los precios del activo alcanzan el nivel barrera
(en este caso será COP 1.800/USD) el HOLDER
automáticamente habrá adquirido una opción
europea con un strike que sea igual al precio a asegurar mas la
prima de la opción.
Las opciones call Down and In tienen un valor mucho
menor a los de una opción plain vanilla, dado que la
opción cuando se ejerza se encontrara Out of the
Money.
Se utilizaran 2 diferentes escenarios para evaluar este
tipo de opciones.
[29]
ESCENARIO 1
Si el nivel barrera no es alcanzado, el importador
quedara expuesto a los precios de mercado, los cuales si son
mayores a COP 2.000/USD afectaran al importador, incluso llegando
a presentar perdidas. Si los precios se ubican por debajo de los
COP 1.961/USD el importador generara ingresos mayores a los
esperado. Si no el nivel barrera no es alcanzado, el importador
tendrá el mismo P&G que tendría sin haber
comprado la opción barrera Knock In, con el agravante que
el precio de la prima, pese a que es mucho menor al precio de una
opción vanilla, será restado.
ESCENARIO 2
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