El dilema del 2012: Recortes o crecimiento (¿y por qué no, las dos cosas?) Parte I (página 5)

De esta forma, el aumento de la deuda del sector
público ha cancelado con creces el desapalancamiento del
sector privado. Tanto es así, afirma DB, que la suma de
"la deuda pública y privada sobre el PIB ha aumentado en
todos los países que nosotros seguimos aquí desde
2008, con los incrementos menores en EEUU y Suecia".

Para la confección del "mapa del riesgo" se han
evaluado nueve factores macroeconómicos sobre una escala
de 1 a 5, siendo 5 el riesgo máximo. Por lo tanto, un
país podría tener como mucho un riesgo de 45 y como
mínimo de 9. Las magnitudes, en concreto, son la
flexibilidad del tipo de cambio, el nivel de los tipos de
interés, la posición de la cuenta corriente, el
nivel de paro, el mix de crédito, el vencimiento de ciclo,
la variación porcentual de crédito sobre el PIB,
así como el propio porcentaje de crédito sobre el
PIB y, finalmente, la desregulación del
crédito.

De entre los países evaluados, destacan
Japón, Australia, Suecia e Israel por su bajo riesgo. En
el extremo opuesto, Grecia, Irlanda, Portugal y España
alcanzan los niveles de riesgo más elevados. Países
como Estados Unidos y Reino Unido, junto a Hong Kong, se
mantienen cercanos a la media.

Las "cínicas" respuestas de los líderes
europeos (salvemos a los bancos: 2º round)

"El plan para recapitalizar la banca europea
continuó ayer acelerándose. La canciller alemana,
Angela Merkel, admitió en Bruselas que "el tiempo apremia
y debería tomarse rápidamente una decisión",
al tiempo que reclamó que se actúe con "criterios
comunes" para toda la UE". Berlín acepta la
recapitalización urgente de la banca europea (Cinco
Días – 6/10/11)

Tras varias semanas negando la evidencia y pidiendo a
Washington que se ocupe de sus asuntos, Europa se rindió
el 5 de octubre (2011) al clamor internacional para que apuntale
de nuevo su sector bancario. Incluso Alemania, que hasta ahora
había rechazado las sugerencias de la
administración de Obama y del FMI sobre la aparente
fragilidad de la banca europea, admitió que el brutal
deterioro bursátil del último mes exige una
intervención pública.

"La recapitalización está justificada si
se constata que los bancos se encuentran infracapitalizados a la
vista de la situación actual de los mercados",
señaló la canciller Merkel en Bruselas tras
reunirse con el pleno de la Comisión Europea.

La situación se revela ya tan delicada que hasta
la propia Merkel, conocida por su proverbial calma ante cualquier
hecatombe, señaló que "el tiempo apremia y la
decisión sobre la recapitalización debería
tomarse cuanto antes". Por primera vez desde el comienzo de la
crisis financiera, Berlín considera urgente atajar el
problema.

El responsable del FMI para Europa, Antonio Borges,
cifró "entre 100.000 y 200.000 millones de euros" las
necesidades de capital de la banca europea. Y tras presentar en
Bruselas el informe del organismo sobre la situación
económica del Viejo Continente, Borges advirtió en
una entrevista con Reuters que "se habla mucho de los bancos
europeos, pero los problemas están muy
extendidos".

El FMI recomendó que la recapitalización
se lleve a cabo de manera coordinada y no país por
país. "Todos los grandes bancos europeos deben recibir una
inyección de capital en las mismas condiciones",
aconsejó Borges.

La canciller alemana secundó la propuesta y
reclamó que se establezcan "criterios comunes" para llevar
a cabo la recapitalización. Criterios que, a su juicio, no
deben ser decididos a nivel político sino por los expertos
en la materia, una propuesta que podría conceder al BCE un
papel determinante sobre las condiciones y los receptores de la
nueva inyección multimillonaria de fondos
públicos.

El presidente saliente del BCE, Jean-Claude Trichet,
aseguró tras la ingente inyección de 2008 que la
opinión pública europea no aceptaría otra
operación de rescate a cargo de los Estados. Pero parece
que su sucesor, Mario Draghi, se estrenará el 1 de
noviembre (2011) con un sector bancario sostenido de nuevo por
los contribuyentes europeos.

La llamada de Merkel a establecer criterios comunes
parece indicar que en el nuevo plan de recapitalización
podría utilizarse la Facilidad Europea de Estabilidad
Financiera (FEEF), el fondo de rescate que está a punto de
ampliar sus garantías desde 440.000 millones a 780.000
millones de euros (solo falta la ratificación de Holanda y
Eslovaquia).

Bruselas está preparando el apalancamiento de
esas garantías para que su capacidad de
intervención se multiplique sustancialmente (se habla de
hasta dos billones de euros).

El representante del FMI pareció dar por supuesto
la involucración de ese fondo, al señalar que las
necesidades de recapitalización de todo el continente son
relativamente modestas en relación con esa caja
común.

El diseño de un plan europeo de
recapitalización responde a una exigencia París,
que parecía temer la estigmatización de sus bancos
si intervenía en solitario. El desplome de la entidad
franco belga Dexia ha puesto de manifiesto a principios de
octubre (2011) la vulnerabilidad de unas entidades que acumulan
miles de millones de euros en bonos griegos e
italianos.

Merkel advirtió que, en cualquier caso,
Berlín está dispuesto a recapitalizar sus propios
bancos si hiciera falta. Una oferta de ayuda que fue rechazada de
plano por la patronal bancaria alemana. "No hay razones para
tomar medidas", señaló un portavoz de esa patronal.
El sector bancario alemán, uno de los más
dañados durante el batacazo de 2008, parece confiar en sus
propios recursos y traslada el problema al otro lado del Rin.
Parece como si ahora que los políticos por fin han
decidido actuar, nadie necesitase ayuda.

La Comisión Europea tiene la solución: el
"banco malo europeo" (socializar los tóxicos)

"El presidente de la Comisión Europea ha
propuesto a los países de la UE llevar a cabo una
acción conjunta para que los bancos capitalizados eliminen
sus activos tóxicos. José Manuel Durao Barroso ha
revelado, en una entrevista concedida a YouTube y Euronews, que
la Comisión está buscando soluciones para limpiar
los balances de las entidades financieras europeas"…
Bruselas propone una acción conjunta para que los bancos
eliminen sus activos tóxicos (Expansión –
6/10/11)

"Hemos propuesto a los Estados miembros que haya una
acción coordinada con los bancos capitalizados para
deshacerse de esos activos tóxicos", ha declarado
Barroso.

Las dudas sobre la salud de la banca europea han vuelto
a dispararse después de que Dexia se declarara al borde
del colapso por su exposición a la deuda soberana de
Grecia. Por la misma razón, Deutsche Bank ha hecho un
profit warning sobre los resultados del tercer
trimestre.

Tras estos acontecimientos, la canciller alemana, Angela
Merkel, se ha pronunciado a favor de un plan para recapitalizar
los bancos europeos. A su vez, la Comisión Europea ha
reconocido que la situación de la banca ha empeorado desde
la publicación de los resultados de los stress test del
sector, que se conocieron el pasado julio.

El comisario europeo de Asuntos Económicos y
Monetarios, Olli Rehn, señaló en una entrevista
publicada el 5/10 que crece la idea de que se necesita un
"enfoque concertado y coordinado en Europa" para recapitalizar
los bancos, aunque aseguró que "no hay un plan europeo de
recapitalización".

Barroso respondió a ciudadanos de todo el mundo
que enviaron sus preguntas a través del portal
informático.

Sobre la posibilidad de crear una agencia de
calificación pública europea, afirmó que esa
acción no sería apropiada porque podrían
surgir problemas de conflictos de intereses que minasen su
credibilidad, informa Efe.

En cambio, aseguró que la UE está
adoptando legislación para "que las decisiones de los
inversores y los gobiernos dependan menos de tres o cuatro
agencias de calificación, porque creemos que a veces puede
no ser justo".

También indicó que la UE se propone
mejorar el modo en que se utilizan estos datos en las decisiones
políticas o incluso en las decisiones de
inversión.

"En diez años, el euro será más
fuerte. Nadie quiere salir del euro y otros sí quieren
entrar", enfatizó.

Barroso recordó que la Comisión Europea
siempre ha advertido de la alta deuda de los Estados miembros, y
aseguró que, ahora, la Unión está más
preparada para hacer frente a esos problemas, por ejemplo, con la
revisión de las cuentas de los países por parte de
Eurostat, la oficina estadística comunitaria.

El presidente del Ejecutivo de la UE se mostró
confiado en que Europa saldrá más fortalecida de la
crisis económica, para lo que vio necesaria más
integración.

"En un mundo globalizado, está claro que si
queremos defender los intereses de los europeos necesitamos una
Europa más integrada", declaró.

En respuesta a la pregunta más votada por los
internautas, acerca del dinero que se ha gastado Europa para
rescatar bancos desde 2008, Barroso afirmó que la UE ha
invertido al menos 500.000 millones de euros de manera directa
para salvar entidades y garantizar las inversiones y ahorros de
los ciudadanos.

Además, apuntó que el montante asciende
a un billón de euros si se tienen en cuenta las
garantías, y cuatro billones contando todo el conjunto de
medidas puesto en marcha para encarrilar la economía
europea, un dinero que han pagado los
contribuyentes.

"Por eso creo que ahora es justo pedir al sistema
financiero que contribuya", apuntó, y recordó que
en ese sentido ha propuesto la creación de una tasa global
a las transacciones financieras.

"Alguien tiene que empezar, por qué no desde
Europa", comentó, en el caso de que la medida sea adoptada
con lentitud a nivel mundial.

Cuestionado por una posible imposición de
sanciones a los especuladores, Barroso señaló que
la Comisión Europea ya ha aprobado algunas propuestas en
relación con las pagas extraordinarias de los
banqueros.

El "ortodoxo" BCE también apoya la
solución "sistémica" (todo sea por la
banca)

"El presidente saliente del BCE, Jean-Claude
Trichet, afirmó hoy que la crisis europea de la deuda ha
alcanzado una dimensión sistémica y las tensiones
en los mercados se están extendiendo a los mercados de
capitales del mundo entero. Así, ha pedido coordinar
esfuerzos para recapitalizar la banca"… Trichet aboga por
recapitalizar la banca porque la crisis es ya sistémica
(Expansión – 11/10/11)

"La crisis ha alcanzado una dimensión
sistémica", afirmó Trichet ante la Comisión
de Asuntos Económicos y Monetarios de la Eurocámara
en calidad de director del Consejo Europeo de Riesgo
Sistémico (CERS).

En los últimos meses, dijo, la presión
sobre los Estados soberanos ha pasado de economías
pequeñas de la UE a más grandes.

"Hay evidentes señales de presión o de
estrés en muchos mercados de bonos de Estados europeos y
la volatilidad en los valores indica que hay tensiones que se
están extendiendo a los mercados de capitales en el mundo
entero", indicó.

La "sequía crediticia" ha agravado además
el acceso a la financiación en los mercados y la
interconexión de los sistemas financieros en la UE "ha
aumentado el riesgo de contagio",
señaló.

Eso "amenaza la estabilidad financiera de la UE y
también incide negativamente en la economía real de
Europa y más allá de Europa", señaló
Trichet.

Desde que la CERS emitió su último informe
a finales de septiembre, en el que advirtió de que "han
aumentado considerablemente los riesgos para la estabilidad del
sistema financiero de la UE" desde su anterior reunión, a
finales de junio (2011), Trichet, la situación ha seguido
siendo "muy exigente".

"La crisis es sistémica y tiene que abordarse con
determinación. Los gobiernos y las autoridades nacionales,
así como las instancias europeas tienen que estar a la
altura de la situación y actuar con rapidez. Si hay
más atrasos eso solo agravará la situación",
recalcó.

Para ello, según el director de la CERS, los
Estados miembros de la zona del euro deben ejecutar plena y
rápidamente las medidas acordados el 21 de julio (2011),
en las que concretaron el segundo rescate a Grecia y ampliaron
los poderes del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF)
para que pueda conceder préstamos a los gobiernos para
recapitalizar bancos e intervenir en el mercado
secundario.

Además, opinó Trichet, tiene que haber una
política presupuestaria creíble y sostenible y los
países tienen que tomar medidas estructurales para
fomentar el crecimiento y así robustecer la credibilidad
de las emisiones soberanas de los Estados.

También se necesita una coordinación y
consistencia en la comunicación, apuntó.

Todo eso "tiene que hacerse con máxima urgencia"
y las autoridades europeas tienen que actuar "al unísono"
para fortalecer su compromiso para con la estabilidad financiera,
dijo.

Vergüenza de ser europeo: los "vigilantes de los
bonos" marcan el camino de la UE

"La zona euro necesita un prestamista de
último recurso para apoyar a los países que son
solventes pero que potencialmente carecen liquidez, como
España e Italia, dijo el director de ratings soberanos de
Fitch"… Fitch propone que el BCE actúe como la Fed
y el Banco de Inglaterra (El Economista –
21/10/11)

"Si tenemos una resolución sobre Grecia que
involucre más descuentos que los acordados en julio
(2011), entonces tendrá que haber un mapa de ruta para los
bancos…y debemos tener un prestamista creíble de
último recurso para España e Italia",
expresó David Riley.

"El FEEF…es actualmente demasiado pequeño. Hay
una institución, el Banco Central Europeo…y
sugiero…que el BCE haga eso…de la misma manera que lo
esperaríamos del Banco de Inglaterra, la Reserva Federal y
el Banco de Japón", dijo en una conferencia sobre
bonos.

Fitch no considera probable tener que revisar los
"ratings" de España o Italia cuando se conozcan los
resultados de la cumbre de líderes europeos y aclara que
no tiene intención de degradar la nota de
Francia.

"No tenemos ningún plan de recortar la nota de
Francia", afirmó Riley, quien apuntó que "es
improbable que los resultados de la próxima cumbre europea
provoquen una revisión de las notas de España e
Italia".

No obstante, Riley reconoce que "la
intensificación de la crisis está presionando a
Italia y a España, así como a otros países
de la eurozona", lo que, a su juicio, puede desembocar en
recesión.

Respecto a Francia, cuya máxima nota de solvencia
ha sido puesta ya en entredicho por Moody's y por Standard &
Poor's, que en una simulación de escenarios de
estrés apunta la posibilidad de recortar la
calificación francesa, el directivo de Fitch se
desmarcó al subrayar que la nota gala no corre peligro y
que una solución para Grecia, incluyendo la quiebra del
país heleno y la inyección de recursos a la banca,
"sería buena para Francia".

¿Comienza la mano de Draghi a "mecer la cuna"?
(Goldman Sachs "dictat")

En Europa se debate sobre las mayores o menores
necesidades de capital, pero ya no sobre posibles problemas de
liquidez del sistema financiero en el medio plazo, pese a los
elevados vencimientos que debe afrontar la banca el año
que viene y la situación actual en la que se encuentran
los mercados mayoristas de financiación. La razón:
el Banco Central Europeo (BCE) ha puesto en marcha nuevas medidas
que evitarán cualquier problema en este
sentido.

Las subastas

– El BCE ha inyectado dinero tradicionalmente a plazos
de entre una semana y tres meses, pero de forma
limitada.

– Con la crisis, a partir de finales de 2008, el BCE
abrió la barra libre de liquidez y prestaba a tipo fijo
todo el dinero que le pedía la banca.

– Además, aumentó los plazos de las
subastas, a seis y doce meses. En 2009, celebró tres a 12
meses.

– De nuevo, ha tenido que prestar dinero a seis meses
-lo hizo en agosto 2011- y a doce meses -el 19 de octubre y el 21
de diciembre-.

– El BCE mantendrá la barra libre hasta, al
menos, junio de 2012.

El BCE retoma así la estrategia que puso en
marcha tras la quiebra de Lehman Brothers y con la que
evitó un colapso de liquidez. En 2009, el BCE
celebró tres subastas a doce meses. En la primera, en
junio de ese año, prestó un récord de
442.240 millones de euros a 1.121 firmas. Después,
realizó otras dos subastas a ese plazo, aunque con menos
demanda. Y, debido a la mejora del mercado durante 2010, fue
retirando esas medidas que la institución ha calificado de
"extraordinarias".

Estas nuevas subastas beneficiarán a toda la
banca europea, que recibirá el dinero que pidan, a cambio
de un activo que pongan como garantía, normalmente deuda
pública.

Además de celebrar nuevas subastas a un plazo de
doce meses, el BCE retomará la compra de covered bonds.
Invertirá 40.000 millones tanto en el mercado primario
como secundario entre noviembre de este año y octubre de
2012. Cuando aplicó esta medida entre mayo de 2009 y junio
de 2010, las entidades financieras pudieron volver a emitir
cédulas a unos costes más bajos.

Los bancos europeos pueden acudir a las subastas si a
cambio otorgan un activo que actúa como aval o
garantía. El BCE aplica una penalización o haircut
a estos activos en función de su calidad. La deuda
pública se encuentra en el grupo de la mejor valorada y la
penalización se reduce a en torno el 10,5% según el
rating.

Es decir, si un banco pide 100 millones en la subasta y
usa deuda pública como aval, el BCE le presta en torno a
89,5 millones. No ocurre así con las cédulas ni
mucho menos con otros activos, como las titulizaciones o fondos
que emiten deuda respaldada por un paquete de préstamos.
Sin embargo, la institución monetaria va a rebajar la
penalización que aplica a las titulizaciones en las
subastas desde el 16% actual (octubre 2011), según informa
Bloomberg. Eso sí, a cambio, las entidades deberán
proporcionar información más detallada de los
préstamos que avalan la deuda de esas
titulizaciones.

El mercado de titulizaciones es uno de los que
más han sufrido desde el estallido de la crisis financiera
en el verano de 2007. Se trataba de una de las vías
más usadas en España para financiar el crecimiento
del crédito, pero, desde esa fecha, todo lo que ha emitido
la banca se lo ha quedado en balance para usarlo como
garantía en las subasta del BCE, y apenas han conseguido
colocar este tipo de deuda entre inversores.

La Eurozona busca un "bazooka" que haga
milagros

Por una parte están los países con un
nivel de deuda inasumible, para los cuales cuanto más
tarde peor porque el interés compuesto hace su trabajo,
por el otro lado bancos que compraron activos con
exposición a dicho país y ahora ven cerradas las
puertas en el mercado mayorista de financiación porque
nadie se fía de la deriva que puede tomar este barco. Esto
es muy grave, ya que junto con los depósitos estamos ante
la forma más importante de financiarse de la banca. Creo
que sobra explicar que si la financiación a los bancos se
reduce en un "x%", el crédito que ellos otorgan
seguirá el mismo camino, así como la deuda
pública que compran, lo que produce una
retroalimentación, un círculo vicioso.

A los depositantes nos tienen más o menos
controlados (supuestas garantías de los gobiernos o el
"avise con antelación para llevarse el dinero") pero no
ocurre lo mismo con los mercados mayoristas, representando su
"huída" un peligro mucho mayor que las tradicionales
corridas bancarias. Por la forma de operar de la banca, el
conocido como "maturity mismatch", no conseguir renovar la deuda
a corto puede llevar a la quiebra a cualquier entidad al igual
que una corrida bancaria de las tradicionales. Tenemos muy claro
que si todos los ciudadanos vamos a un banco a por nuestros
ahorros éste quiebra, pero no tanto que si el mercado se
cierra el efecto es el mismo, porque si bien la
financiación por depósitos es generalmente la
más importante, la mayorista es lo suficientemente grande
para hacer caer a cualquiera. Aunque sea solvente.

Mientras la Eurozona y el BCE sostengan artificialmente
lo insostenible y propongan recapitalizaciones sin asumir los
verdaderos problemas, el miedo seguirá y no se
solucionará nada, produciéndose además una
especie de "crowding out" por la "respiración asistida" de
los Estados junto con el BCE que suplanta el correcto
funcionamiento de los mercados. Y lo que es peor, esto no es solo
un problema de los periféricos, también lo es de la
"Europa Core", los bancos franceses o Dexia son muestra de ello.
En resumidas cuentas, la estrategia seguida por las autoridades
está provocando la disfuncionalidad de la economía
y trasformando un problema asumible en uno de grandes
dimensiones.

¿Cómo se soluciona todo esto? Pues desde
luego "no" recapitalizando bancos para que así puedan
asumir teóricamente problemas futuros, algo que hicieron
los japoneses en su burbuja inmobiliaria de la que nunca se
recuperaron, porque no conocer esos problemas futuros es lo que
cierra los mercados: la incertidumbre. Esto se arregla asumiendo
pérdidas por lo que está mal, separando el grano de
la paja, y luego haciendo el esfuerzo pertinente para
solucionarlo con sus respectivas condiciones que eviten el
"riesgo moral". Así de fácil, así de
difícil. Sepamos qué ocurriría sin el "mark
to model", valorando a mercado el "banking book", reconociendo
pérdidas por lo inmobiliario y a partir de ahí
actuemos, hacerlo al revés es perder el tiempo.

Las cifras del salvataje a los bancos (el dinero
público lanzado desde el helicóptero)

Los datos recopilados y puestos a disposición del
público por la agencia de noticias Bloomberg, que
llevó a juicio (y ganó) a la Reserva Federal para
tener acceso a los mismos, dicen lo siguiente:

En total, 407 entidades financieras de todo el mundo
acudieron a siete programas distintos de crédito. En el
punto más alto de la demanda de crédito, el 5 de
diciembre de 2008, las entidades llegaron a pedir 1,2 billones de
dólares a la Reserva Federal.

Bloomberg añade que la cantidad máxima de
fondos que la Fed llegó a comprometer fue de 7,7 billones
de dólares.

En respuesta a la pregunta más votada por los
internautas, acerca del dinero que se ha gastado Europa para
rescatar bancos desde 2008, Barroso afirmó que la UE ha
invertido al menos 500.000 millones de euros de manera directa
para salvar entidades y garantizar las inversiones y ahorros de
los ciudadanos.

Además, apuntó que el montante asciende a
un billón de euros si se tienen en cuenta las
garantías, y cuatro billones contando todo el conjunto de
medidas puesto en marcha para encarrilar la economía
europea, un dinero que han pagado los contribuyentes.

Estado de situación (informe forense): "Hay
bancos insolventes que respaldan a países insolventes que,
a su vez, respaldan a bancos insolventes"… (begin the
beguine).

No comment (IV): lecturas recomendadas (el que quiera
entender que entienda)

– Por qué los rescates son "inmorales" (BBCMundo
– 8/10/11)

(Por Jamie Whyte, filósofo)

(Los políticos sonríen,
los ciudadanos lloran)

Los rescates son una mala opción ética y
económica, argumenta el filósofo Jamie Whyte en
esta ponencia para la BBC.

Los diarios de hace una semana venían con una
foto de Angela Merkel, la canciller de Alemania, rodeada por sus
colegas parlamentarios. Acababan de aprobar una medida que les
permitía proveer cientos de miles de millones de euros al
Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF), un fondo que se
usa para "rescatar" a los gobiernos de la eurozona que no pueden
pagar sus deudas.

A juzgar por sus sonrisas de deleite, uno habría
pensado que habían hecho algo de lo que podían
estar orgullosos. No tienen vergüenza.

En pos de ganancias, algunas personas le prestaron
dinero al gobierno griego. Y resulta que cometieron un error.
Para prometerle regalos a los electores, el gobierno griego
incrementó sus obligaciones financieras más
allá de lo que puede cubrir con sus ingresos fiscales y
nadie está dispuesto a volverle a prestar.

Sin préstamos, el gobierno griego no puede pagar
las deudas que están por vencer. Sus acreedores actuales
van a perder su plata.

O la perderían, si no fuera por
el rescate. Préstamos de emergencia del Fondo Monetario
Internacional (FMI) y de FEEF le permiten al gobierno griego
pagarle a sus acreedores privados.

El pueblo griego no está siendo
rescatado: sus deudas están creciendo.

Los beneficiarios del rescate son los
que cometieron el error inicial de prestarle dinero a
Grecia.

El riesgo de una cesación de
pagos o default del gobierno griego ha sido transferido de
aquellos que escogieron arriesgarse a gente que no lo hizo, es
decir, a los contribuyentes de Alemania y otros países que
donan fondos al FEEF y al FMI.

Lecciones sin aprender

Si la perversidad no es claramente aparente,
quizás una parábola ayude.

Un usurero le presta 100 euros a un pobre pero
romántico joven para que compre flores para la chica a la
que está cortejando.

Cuando llega la hora de pagar, el romántico joven
no tiene dinero y nadie le presta lo que necesita.

El usurero está por perder su inversión y
el joven está a punto de perder sus dientes.

Pero un hombre armado se entera de la triste historia y
va a donde una mujer que tiene 100 euros ahorrados y la amenaza
con matarla a menos de que se los preste al joven para pagarle al
usurero. Ella los entrega y nunca se los devuelven.

La élite política
europea parece considerar que el principio de que uno tiene que
ser responsable de sus propios errores es un impedimento tonto
cuando se trata de "gestionar la economía". Están
equivocados. La ética protestante y el buen juicio
económico son perfectamente
armónicos.

Revise nuevamente nuestra parábola. Si no fuera
por la intervención del hombre "compasivo" (los
políticos alemanes), quien usó su arma para
quitarle los 100 euros a la mujer (los contribuyentes alemanes),
todos habrían aprendido una valiosa
lección.

El donjuán (los políticos griegos)
habría aprendido a no pedir préstamos para
gastárselos en flores; el usurero (los bancos que le
prestaron a Grecia) habrían aprendido a no prestarle a
jóvenes irresponsables; la chica amada (los votantes
griegos) habría aprendido que no puede esperar flores
compradas con dinero que no es propio. Y todos los que hubieran
estado atentos a la historia también habrían
aprendido sus lecciones.

Con esta intervención,
¿qué se aprendió? Que no hay nada que pagar
cuando se desperdicia el dinero, que no se corre ningún
riesgo al prestarle a los imprudentes y que no vale la pena
ahorrar dinero pues será confiscado para pagar por los
caprichos de los que no lo han hecho.

¿Cómo van a alentar sensatez en el flujo
de gastos y los prestamos?

Al eximir a los prestamistas incautos
del costo de sus disparates, los rescates alientan crisis
financieras futuras o, en la jerga económica popular,
están creando un "riesgo moral".

Aplazando el dolor

Hay quienes piensan que mi parábola tergiversa la
situación.

Un gobierno democráticamente elegido no
está en la posición moral que el hombre que le
quita los 100 euros a la mujer amenazándola con una
pistola.

En una democracia, las transferencias fiscales son
consensuales.

Al elegir al gobierno de Merkel, todos en Alemania se
suscribieron cualquier rescate que éste decida.

Es una idea bizarra. Muchos contribuyentes alemanes
votaron contra el gobierno actual. A pesar de esa
denegación explícita de consentimiento, tienen que
seguir pagando sus impuestos. Si no lo hacen, los meterán
a la cárcel. La fantasía política popular es
que los impuestos se pagan voluntariamente así no
más.

En el caso de los rescates, el argumento de que "usted
lo autorizó" es aún más obviamente
absurdo.

El Tratado de Maastricht, que creó el euro,
prohíbe explícitamente los rescates.

Si acaso los ciudadanos de la eurozona autorizaron algo,
fue que no hubiera rescates.

"¡Pero se trata de una
emergencia! Si no se obliga a los contribuyentes de la
región del euro a que asuman las pérdidas de los
bancos que le prestaron a Grecia, Irlanda y el resto, la
economía global se "derrumbará". Éste no es
el momento para sutilezas sobre responsabilidad personal, riesgo
moral o el estado de derecho", dicen los que organizan los
rescates.

Ciertamente es una emergencia. Pero los
rescates no evitarán la calamidad, sencillamente la
aplazarán y agrandarán.

La monstruosa cantidad de la deuda en
las economías occidentales es el resultado de
décadas de aplazamientos de dolor.

Cada vez que se avecina una
recesión económica, los gobiernos caen en
déficit para "estimular la economía" y los bancos
centrales bajan las tasas de interés para alentar la
inversión y el crédito. La deuda del sector
público y privado crece y la próxima emergencia es
aún peor.

Los políticos siempre quieren que el dolor por la
economía se sienta después de la próxima
elección. Transferir las deudas de gobiernos insolventes
de los bancos a órganos públicos, como el FEEF,
permite que así sea. Deja el costo de las malas decisiones
para los contribuyentes futuros.

A pesar de que exacerba los problemas
que causaron la crisis, le sirve a los intereses de los
políticos que lo hacen. Y ellos pueden sonreír tras
hacerlo. El resto de nosotros debemos llorar.

(Jamie Whyte es un filósofo y catedrático
del Centro Cobden y autor del libro "Crímenes contra la
lógica")

– Los riesgos del nuevo rescate bancario (El Economista
– 15/10/11)

(Por Amador G. Ayora)

En matemáticas dos más dos siempre son
cuatro, pero en economía no siempre es así. Empieza
a calar la sensación de que hemos visto lo peor en los
mercados, aunque nadie espere alegrías económicas,
por lo menos hasta la segunda mitad de 2012. Hemos dicho tantas
veces que el año siguiente iba a ser mejor y luego se ha
incumplido, que aquí ya nadie se fía.

En el plano político, comienza a despejarse la
bruma sobre el futuro del euro. Desde que en la cumbre de
otoño del Fondo Monetario Internacional (FMI) y el Banco
Mundial, celebrada en Washington, el secretario del Tesoro
americano, Timothy Geithner, amonestó a los líderes
europeos, éstos han comenzado a reaccionar.

El cambio de tendencia se produjo el pasado 29 de
septiembre, cuando el Parlamento germano aprobó la
ampliación del Fondo Europeo de Estabilidad para poder
rescatar tanto a Grecia como a los bancos de la eurozona. Los
organismos internacionales dieron esa semana el visto bueno a un
tramo de 8.000 millones, con los que Atenas podrá
sobrevivir hasta fin de año por lo menos. Justo el tiempo
que hay para crear un cortafuegos en torno a España e
Italia y reforzar el sistema bancario de la eurozona.

El motivo por el que la atención se centra en
levantar un muro de protección en torno a Italia y
España es su riesgo sistémico. Es decir, los
440.000 millones del fondo de rescate son insuficientes para la
tercera y cuarta economías de la zona euro. La ruta para
salvar a la moneda única descrita en El Economista se
está cumpliendo.

Para auxiliar a estos dos países, ha sido
necesario pedir ayuda al FMI, que pondrá a su
disposición una línea especial de liquidez de en
torno a 115.000 millones. Hasta aquí el relato de
acontecimientos que habrán leído en la prensa estos
días.

Pero el problema está en los bancos. Angela
Merkel y Nicolas Sarkozy sucumbieron a la presión de la
directora gerente del FMI, Christine Lagarde, para inyectar
más dinero a las entidades financieras. El objetivo es
inmunizarlas ante el virus de contagio de la deuda griega, como
hizo la Reserva Federal tras el estallido de las hipotecas basura
en su país.

El inconveniente está en que la suma necesaria,
alrededor de 300.000 millones, es desmesurada y, además,
no hay acuerdo sobre cómo ejecutarla. Para tratar este
asunto, se reunieron el domingo pasado los máximos
dignatarios de Francia y Alemania. Las discrepancias entre ambos
son evidentes. Merkel quiere que los bancos se recapitalicen
acudiendo al mercado o a sus respectivos Gobiernos. Sarkozy
adelantó que no habrá ni un euro estatal para la
banca francesa. París corre el riesgo de perder la
calificación de triple A para su deuda.

Como es imposible captar dinero en los mercados
financieros y el fondo de rescate europeo es muy pequeño,
se pide ayuda al FMI. Por este motivo, una misión del
organismo multilateral llegará pronto a Madrid para
evaluar la salud financiera de nuestras entidades. Los
países emergentes acabarán arrimando el hombro para
sostener a Europa, ya que éstos son contribuyentes del
Fondo.

Poco a poco se va dibujando la senda por la que
discurrirán las soluciones en los próximos meses.
Ahora bien, existe un escollo en el que los burócratas
apenas han reparado: incrementar la solvencia de los bancos los
hará más fuertes ante la embestida de los mercados,
pero restringirá aún más el crédito y
acentuará la recaída económica en un momento
en el que hasta en Alemania se prevé un crecimiento
raquítico para el próximo año.

En resumen, habrá más pequeñas
sociedades que echen el cierre por falta de liquidez. Sin apenas
crecimiento, los países no podrán recortar sus
déficits.

Los líderes europeos tienen una ardua tarea de
aquí al 23 de octubre, fecha en la que se reúnen,
para dar con una fórmula que permita alejar los fantasmas
de quiebras sobre la banca sin dañar mucho las
perspectivas económicas. Lo correcto sería cerrar,
por fin, los bancos incapaces de sobrevivir por sí mismos,
siempre que su tamaño no ponga en peligro el sistema, en
lugar de aportarles dinero continuamente, como hace el Banco de
España con algunas cajas. Se trata de tener el suficiente
coraje político.

En España, donde al riesgo de la deuda se suma el
inmobiliario, será necesaria una mayor
concentración, que elimine de manera acelerada a varias
entidades del mapa. De lo contrario, acabarán casi todos
en manos del Estado, con un coste insoportable para éste y
para los ciudadanos. Se han dado pasos importantes, pero
todavía faltan otros decisivos.

– Nouriel Roubini: ¿Cómo puede el BCE
financiar a la banca? (El Economista –
12/12/11)

El Banco Central Europeo es el
único prestamista de última instancia en la
eurozona, pero se ha estado resistiendo a desempeñar tal
papel.

Una de las principales razones que
explican que sigan bajos los márgenes soberanos de
países con grandes stocks de deuda -como los EEUU, el
Reino Unido y Japón- es que sus bancos centrales han
estado dispuestos a monetizar una parte significativa de la deuda
pública, mientras que el BCE se ha negado.

La otra razón es que no hay riesgo de salida de
divisas, ya que las letras del Tesoro, los bonos del Estado y los
bonos del Gobierno japonés son pasivos monetarios
realmente nacionales, a diferencia de la deuda de la eurozona.
Así pues, los titulares de deuda pública de un
país con un banco central fiable pueden soportar un riesgo
de tipo de interés o por cambio de divisa, pero no un
riesgo crediticio.

Cada vez más voces claman para
que el BCE se convierta en un auténtico prestamista de
última instancia, pero las objeciones alemanas y del BCE
son legales, institucionales y sustanciales.

Cláusula europea

En primer lugar, los tratados de la Unión Europea
tienen una cláusula clara de no-compromiso de rescate que
legalmente impide que el Banco Central Europeo monetice
déficits fiscales y deudas.

Miedo a la inflación

En segundo lugar, el BCE tiene un mandato individual
-estabilidad de precios– y está preocupado porque una
relajación monetaria excesiva pueda provocar un incremento
de la inflación, por encima del objetivo del
2%.

Ayuda temporal

En tercer lugar, el BCE ha apoyado parcialmente a los
estados soberanos necesitados mediante su SMP (Securities Markets
Program o programa de compra de bonos), pero, hasta ahora, dichas
intervenciones han sido limitadas, contando con que sean
temporales y completamente esterilizadas.

Menor independencia

En cuarto lugar, el BCE está seriamente
preocupado sobre la merma de su independencia, el papel casi
fiscal que ha desempeñado con el citado programa de compra
de bonos y el riesgo para su capital que se deriva de las amplias
compras de deuda gubernamental que podría derivar en
estrecheces. Asimismo, el BCE, al igual que Alemania, está
preocupado por el riesgo moral del amplio apoyo financiero a los
estados miembro débiles, si dichos miembros no demuestran
una disciplina fiscal creíble.

Solución fiscal

Por último, el BCE considera que los problemas
fiscales de los estados miembro requieren una solución
fiscal, no una monetaria. Mientras el BCE se ha mostrado reacio a
desempeñar el papel de LOLR (Lender of Last Resort o
prestamista de última instancia) para los estados
soberanos de la eurozona, efectivamente ha desempeñado el
papel de un LOLR significativo para su sistema
bancario.

Teniendo en cuenta la paralización del mercado
interbancario de la zona de la moneda única en agosto de
2007, el BCE ha proporcionado una liquidez significativa a los
bancos de dicha zona. Y este apoyo se ha incrementado cuando, en
primer lugar los bancos griegos, irlandeses y portugueses, y
más recientemente los españoles, italianos e
incluso los del centro de la eurozona han tenido que enfrentarse
a problemas de liquidez. Estos problemas se derivan de su
significativa dependencia de la financiación
sistemática.

Estas medidas se han convertido en más amplias
con el tiempo, cubriendo a más bancos, y han ido
dependiendo de avales más débiles, mientras que las
demandas aceptables de operaciones de recompra han conseguido
más tiempo en su madurez y han sido cada vez más
esterilizadas, solo parcialmente, y así han incrementado
la base monetaria en la zona euro.

¿Qué más puede
hacer?

Mientras el mercado de financiación a medio y
largo plazo para los bancos del área de la moneda
única está ahora en su mayor parte congelado, al
tiempo que cientos de miles de millones de euros de tal deuda
están madurando y necesitan ser refinanciados en 2012 y
más adelante, ahora el BCE está considerando
proporcionar préstamos/ recompras de vencimientos de
más de un año a bancos de la eurozona (y
posiblemente dos o tres años).

Teniendo en cuenta que las
garantías aceptadas por el BCE como aval para sus
operaciones de recompra son en gran medida deudas del gobierno,
las operaciones de recompra del banco central han proporcionado
una forma de financiación indirecta para los gobiernos
necesitados. Ahora bien, ¿qué más
podría hacer el Banco Central Europeo para ayudar a los
bancos y a los estados soberanos?

1.- Recorte de tipos

En primer lugar, la institución europea
podría responder a la recesión de la zona de la
moneda única mediante nuevos recortes en sus tipos de
interés.

2.- Un nuevo "QE"

Además, el BCE podría poner en marcha un
nuevo Quantitative easing (QE) como una forma adicional de
flexibilizar la política monetaria y apoyar la
recuperación económica en una zona en la que la
crisis de crédito está limitando el
crecimiento.

3.- Gran prestamista

Su papel como el LOLR podría expandirse en cuanto
más bancos y sistemas bancarios pierdan acceso a la
financiación. Está llegando liquidez en forma de
provisión de dólares a las instituciones de la zona
(mediante líneas de intercambio con la Fed) que tienen
obligaciones en dólares y escasez de ellos. Las acciones
solidarias del banco central han reducido en 50 puntos
básicos el coste de dichos intercambios. A pesar de los
esfuerzos, el Euribor OIS trimestral se mantiene en 100 puntos
básicos. El BCE debe hacer más para sacar el
sistema de su depresión.

4.- Compra de bonos

Incluso si el BCE fuera a proporcionar una línea
de financiación a Italia y España de solamente el
10% de su PIB, esto podría permitir a la
institución comprar otros 160.000 millones de deuda
italiana y española. Además, el plan ha sido
limitado a compras de bonos de unos 5.000 millones por semana y,
en raras ocasiones cercanas a los 10.000 millones.

Pero el BCE ha indicado que el límite para dichas
compras sería de 20.000 millones por semana, cantidad que
resulta significativa y que podría suponer un
billón al año. Hasta la fecha, el plan de
autogestión ha implicado compras equivalentes a unos
200.000 millones.

5.- Líneas de repos

La institución podría ofrecer repos al MEE
(Mecanismo Europeo de Estabilidad, el sucesor del FEEF) si
éste obtiene una licencia bancaria. Pero el BCE se ha
opuesto hasta ahora al apalancamiento del FEEF y/o MEE a
través de tales fórmulas. Como alternativa,
corresponde al MEE recurrir a las líneas de repos con los
bancos, que a su vez recompran con el BCE u otras instituciones;
pero esta opción eleva el riesgo de
contrapartida.

6.- Más recursos del FMI

La institución podría aumentar los
recursos del FMI dejando que sus bancos centrales nacionales
presten algunos de sus activos al FMI a través de los New
Arrangements to Borrow (NAB). El beneficio de esta medida es que
los préstamos al FMI tienen menos riesgo que las compras
directas al BCE de bonos de los miembros de la Eurozona. Se ha
sugerido que dichos préstamos de los bancos centrales
nacionales al FMI podrían ascender a entre 100.000 y
200.000 millones de euros.

7.- Bancos nacionales

Por último, algunos de los activos de los bancos
centrales nacionales -según sus reservas DEG-
podrían utilizarse para proporcionar el tramo de fondos
propios para la propuesta del FEEF SPIV (una estructura de
entidades vehiculares de inversión que aumente la potencia
del FEEF), pero dicha propuesta no llegó a buen puerto en
la cumbre del G-20 celebrada en Cannes.

El motivo fue que el Bundesbank se opuso a que sus
reservas extranjeras estuviesen sujetas a tan importante riesgo
de crédito. La propuesta podría retomarse si el
Bundesbank y otros bancos centrales de la eurozona pudiesen
aportar reaseguros de crédito sobre el uso de sus
reservas. Pero éste un tema complejo tanto técnica
como legalmente.

Lo que sí hará la
institución

¿Cuáles de estas operaciones está
dispuesto a emprender el BCE y en qué medida? El asunto
sigue abierto al examen y al debate. Es muy improbable que la
institución se resigne jamás a ser un mero
prestamista de última instancia para los entes soberanos
de la eurozona; sin embargo, tampoco puede descartarse un papel
más limitado pero con un protagonismo mayor que el que
está asumiendo en la actualidad.

Si bien no puede excluirse la
posibilidad de que, si se producen avances hacia la unión
fiscal, el BCE llegara a estar dispuesto a desempeñar un
papel más destacado -pero no ilimitado- como malla
protectora de los entes soberanos de la Eurozona que estén
en dificultades. No pueden descartarse grandes adquisiciones de
bonos del programa de mercados de valores (SMP), préstamos
de bancos centrales nacionales al FMI, préstamos al
Mecanismo de Estabilidad Financiera, una política
monetaria más sencilla y acciones Quantitative Easing,
junto con otras medidas para apoyar a los principales bancos de
cada país.

El BCE podría también
justificar su papel de gran prestamista de última
instancia de los estados soberanos actuando como un puente con
los eurobonos y como un mayor Mecanismo de Estabilidad
Financiera.

Dado que la puesta en marcha de los eurobonos
llevará algún tiempo y que la implementación
de los Mecanismos de Estabilidad Financiera no arrancará
antes del verano del próximo año, puede que el BCE
se sienta cómodo -si existe un compromiso por unas normas
fiscales vinculantes- prestando un mayor apoyo a los entes
soberanos de la eurozona directamente a través de su
programa de mercado de valores (SMP) e indirectamente por medio
de préstamos al FMI.

Anexo II: No sólo los PIGS están
"apestados" (UK también está lleno de
deudas)

– "Reino Unido es otro país periférico
lleno de deudas" (Libertad Digital – 2/10/11)

La firma Tullett Prebon prevé
crecimiento "anémico" y deuda "insostenible" si Londres no
aborda reformas. Su informe, Pensando lo impensable.

(Por Toni Mascaró)

La prestigiosa financiera británica Tullett
Prebon ha publicado un informe sobre la situación de la
economía de su país. Sus analistas pronto
descubrieron que el plan del Gobierno para reducir el
déficit se basaba en unas previsiones de crecimiento
económico demasiado optimistas. El informe concluye que
Gran Bretaña no podrá crecer lo suficiente para
salir de la crisis a menos que aplique reformas
drásticas.

Cuando, a principios de año, emprendieron las
investigaciones para esta serie de informes, lo denominaron
coloquialmente Proyecto Armagedón, sin la intención
de que fuese ése el título definitivo. Previendo
las consecuencias de un crecimiento anémico en las Islas
Británicas durante el próximo lustro, decidieron
mantener el título para la serie de informes. Éste,
el último de la serie, lleva por nombre Pensando lo
impensable.

El tamaño de la deuda

El problema empieza con el abultado déficit. Para
Tullett, "Reino Unido es un país europeo periférico
cargado de deudas, un hecho que, de momento, sólo los
mercados de divisas parecen haber reconocido".

El primer problema se encuentra a la hora de determinar
el verdadero volumen de la deuda británica. Los datos
oficiales del Gobierno sitúan la deuda pública en
900.000 millones de libras esterlinas (1 billón de euros),
lo que representa el 60% del PIB. Pero si se sigue el
método del Tratado de Maastricht utilizado para los
países de la zona euro se obtiene una deuda de 1,27
billones de euros -75% del PIB-.

Sin embargo, estos datos no incluyen los pasivos no
financiados correspondientes a las pensiones que son, por
sí solos, mayores que toda la deuda pública
oficial, ya que alcanzan los 1,35 billones de euros. A los cuales
se les puede añadir los 194.000 millones de euros del
programa de pensiones PFI, situando así la deuda
pública total en el 167% del PIB.

Además, los costes potenciales de
una intervención para rescatar al sector financiero
ascenderían a 1,54 billones de euros. Esto
representaría una deuda pública total del 239% del
PIB.

Si tenemos en cuenta la deuda privada
hay que añadir 1,38 billones de euros en hipotecas y
240.000 millones de euros en créditos al consumo. La deuda
pública sumada a la privada, por lo tanto, asciende al
333% del PIB. La deuda exterior, que casi alcanza los 6,8
billones de euros supone cerca del 398% del PIB.

A pesar de ser tan elevados, "estos niveles de
endeudamiento son", según el informe, "gestionables
sí, pero solamente si la economía puede crecer"
(cursivas en el original). Sin crecimiento hay que empezar a
considerar la posibilidad de bancarrota. Y advierte de que aunque
suele considerarse "que la crisis de deuda pública
española sería un puente demasiado lejano para los
mecanismos de rescate, (…) es muy inferior (550.000 millones de
libras) a la británica".

El informe observa que un punto fuerte importante de la
economía británica sigue siendo la pujanza
financiera de la City. Y alerta sobre las tentaciones de
emprender (o continuar) políticas que la perjudiquen. "El
debate emocional sobre la banca tiende a oscurecer la realidad de
que para Gran Bretaña reducir su industria de servicios
financieros sería tan racional como que Arabia Saudita
redujese su petróleo o que Islandia redujese su
pesca".

El plan y las suposiciones heroicas

Para reducir el déficit, el Gobierno de
coalición tiene un plan que consiste en "modestos recortes
de gasto en términos reales y un gran aumento en los
ingresos fiscales, que reducirá el déficit del
11,1% del PIB en 2009-10 al 1,6% en 2015-16".

El anterior Ejecutivo laborista ya había subido
los impuestos, y el actual ha elevado el IVA del 17,5% al 20%. Se
prevé que la recaudación pase el 36,8% al 38,9% del
PIB entre los ejercicios 2009-10 y 2015-16. Durante el mismo
periodo las previsiones para el gasto público es que se
reduzca en un 3% en términos reales, pasando el 48% al 40%
del PIB. Se observa que, incluso aceptando las propias
previsiones del Gobierno, no se elimina completamente el
déficit y, por lo tanto, sigue aumentando la deuda que, a
su vez, sigue generando intereses mayores.

De los 182.000 millones de euros de déficit
público que el Gobierno pretende reducir, más de la
mitad (96.000 millones) provendrían de la
recaudación de impuestos obtenida gracias al crecimiento
económico. El problema de este plan, según Tullett,
"es que depende de algunas suposiciones económicas
bastante heroicas, principalmente, que se consiga crecer al 2,9%
antes de 2012-13".

Así que, si la economía británica
no lograra tal heroicidad y "el crecimiento fuese la mitad del
objetivo oficial, los costes de los intereses y otros gastos
aumentarían, la recaudación por impuestos se
quedaría muy por debajo de las expectativas y el plan
quedaría deshecho".

Hasta un 70% de la economía no podrá
crecer

El análisis de Tullett "sugiere
que el crecimiento real del 2,9% es un castillo en el aire y que
cualquiera que crea esta predicción debe creer tener
también una fe inquebrantable en Papá Noel y el
ratoncito Pérez".

Para ilustrar tanta desconfianza en las cifras oficiales
el informe empieza llamando la atención sobre una aparente
paradoja. A saber: "Gran Bretaña, S.A. ha incrementado
mucho su capital (deuda) sin generar ninguna mejora en absoluto
en el crecimiento de su renta. ¿Por
qué?".

Hay que distinguir dos tipos de endeudamiento: el
propietario de un restaurante, por ejemplo, que se endeuda para
invertir en más espacio para los clientes; y aquél
que se endeuda para irse de vacaciones al extranjero. El informe
considera que "la gran mayoría de los nuevos
préstamos" han sido del segundo tipo.

Analizando los sectores de la economía
británica se observa que tres de los ocho mayores (sector
inmobiliario, servicios financieros y construcción), que
representan conjuntamente el 39% del PIB, son incapaces de crecer
ahora que el sector privado ya no se endeuda. Otros tres sectores
(sanidad, educación y administración pública
y defensa) "representan un 19% adicional, y no pueden expandirse
ahora que el crecimiento del gasto público es una cosa del
pasado".

Por lo tanto, el crecimiento queda descartado para el
58% de la economía, "una cifra que podría elevarse
al 70% si, como parece probable, el crecimiento del comercio
minorista se ve frustrado por las caídas de la renta real
de los consumidores", advierte el estudio. No es sólo que
ese 70% lo tenga muy difícil para crecer es que, "muy
probablemente está listo para menguar", así que las
perspectivas para el empleo son claramente negativas.

Y es que, según el informe, el aumento del paro
ha quedado, de momento, inhibido de forma poco natural. "Parece
ser que los bancos se han mostrado contrarios a ejecutar deudas
comerciales para evitar cristalizar las pérdidas, lo cual
muy probablemente significa que se está manteniendo a
flote artificialmente a grandes cantidades de empresas
zombis".

Por si fuera poco, tampoco ve "razón alguna para
que la inflación vuelva al 2%" por lo que, con el repunte
de la inflación y la pérdida de empleos, cabe
esperar "caídas importantes en las rentas reales".
Así las cosas, "sólo puede ser cuestión de
tiempo que los mercados y las agencias de rating empiecen a
ejercer serias presiones al alza sobre el rendimiento de la deuda
británica. Cuando eso suceda, la libra esterlina
estará muy en peligro".

Según el plan del Gobierno, la economía
crecerá un 1,9% durante este ejercicio, un 2,7% en 2012-13
y un 2,8% anual hasta 2016. Tullett, en cambio, prevé
crecimientos anémicos: un 0,9% este año, un 1,3% el
siguiente y un 1,4% anual durante los tres ejercicios
siguientes.

La previsión oficial de Londres implica que el
déficit quede reducido hasta el 1,5% dentro de un lustro,
pero el informe considera que sólo se habrá
reducido hasta el 8,8%. El problema más grave consiste en
que, según el plan del Gobierno, la deuda pública
(calculada según el criterio del Tratado) seguiría
aumentando durante este lustro del 70% al 80% del PIB, pero
según el informe alcanzaría el 100% del PIB en el
ejercicio 2013-14, y para 2016 habría alcanzado ya la
cifra insostenible del 108%.

Nueve años temerarios de legado
laborista

El informe sitúa el origen de este problema de
gasto desbocado en la anterior Administración laborista.
"La verdadera tragedia" de cómo dicho Ejecutivo
llevó la economía británica fue que Brown y
su equipo del Tesoro siguieron negando la evidencia "incluso
después de que el mito de su genio económico
hubiese explotado".

En 1997, Gordon Brown inició una
reforma de la regulación del sistema financiero con la
"creencia central de que el sector de los servicios financieros,
liberado para prosperar, podría pagar una
revolución del bienestar. El Gobierno podría estar
"inmensamente relajado" de que una minoría se hiciese
"asquerosamente rica" si los impuestos de esta gente financiaban
un Estado del Bienestar completamente nuevo como monumento a la
sabiduría de la Nueva Ortodoxia".

Concretamente, fueron dos los errores del laborismo en
su fallida reforma financiera. En primer lugar, se redujo el
poder regulador del Banco de Inglaterra con "la creación
de un sistema tripartito" que entregó muchas de sus
antiguas responsabilidades a otras instituciones. Además,
el banco central quedó "obligado a fijarse sólo en
la inflación de precios al consumo al establecer la
política monetaria".

Así que, mientras una serie de
factores coyunturales del mercado mantenían los precios al
consumo a la baja, "los tipos de interés se mantuvieron
bajos incluso cuando una inconfundible burbuja de activos
empezó a emerger en el mercado inmobiliario". El banco
central, desprovisto de su tradicional influencia, no pudo evitar
que los bancos expandiesen el crédito ni subir los tipos
de interés para desincentivar estos
comportamientos.

"En el espacio de nueve años
temerarios, la cantidad total de hipotecas financieras
aumentó en casi un 150%, de 495.000 millones de libras en
1999 a 1,2 billones en 2008". La Administración laborista,
según el informe, estuvo marcada por una "grotesca
incompetencia que empezó con arrogancia y acabó
echando las culpas a los demás".

Cuatro consecuencias del gasto

Esta "expansión temeraria del gasto
público" tuvo, "por lo menos, cuatro consecuencias muy
desagradables":

•Creó una "arrogancia sin precedentes" en
las altas esferas del aparato del Estado, "reflejada tanto en la
paga y beneficios extra de los altos cargos y en un incesante
cercenamiento de los derechos y libertades del
individuo".

•Pero el aumento del gasto público no
sirvió para mejorar la productividad del sector
público sino para reducirla. Según los
cálculos de Tullett, "la productividad conjunta del sector
público se deterioró en un 20% entre 1997 y 2007
porque el aumento de la producción (del 24%) se
quedó muy corto frente a la expansión del gasto
real (54%)". En la sanidad, la caída fue del
31%.

•Una mentalidad de "tener derecho" a todo a costa
del Estado. Mientras tanto, el sector privado aumentó su
productividad en un 24%.

•Los diversos sectores de la economía
adquirieron una gran dependencia de la deuda.

Tullett completa su análisis sobre la
pérdida de competitividad del sector público
británico con datos de otros informes. El 2010 Global
Competitiveness Report (GCR), elaborado por el World Economic
Forum (WEF), afirma que Gran Bretaña ha pasado del 7º
puesto mundial de competitividad en 1997 al 12º.

De los 139 países analizados, la efectividad del
gasto de Gobierno y agencias públicas británicas se
sitúa en el puesto 72º, por detrás de Ghana,
Pakistán o Egipto. La calidad de las infraestructuras deja
a Gran Bretaña en 33º lugar, peor que Barbados o
Namibia. Las carreteras británicas ocupan el puesto
35º en calidad, por detrás de Portugal y
Namibia.

Entre 1999 y 2000, el gasto en educación
experimentó un espectacular incremento en términos
reales del 60%, pero según el GCR, la educación
británica no pasa del 28º puesto, por detrás
de Líbano y Malta. En matemáticas y ciencias cae
hasta el 55º, superado por Rumanía y Chipre. En
cuanto a la carga de las regulaciones que soportan las empresas,
se queda en el puesto 89º, por detrás de Zambia,
Paraguay y Arabia Saudita. Incluso peor en cuanto a la
extensión y los efectos fiscales: 95º, por
detrás de Zimbabue y Angola.

Al final, la gente se dio cuenta de que
una minoría estaba prosperando mientras la mayoría
veía aumentar sus deudas al tiempo que su poder
adquisitivo menguaba por culpa del aumento de los precios
(alimentación, transporte, electricidad, agua y gas) y de
los impuestos. "Esta tendencia jugó un papel principal en
el derrocamiento del Gobierno de Brown", según
Tullett.

Reformas y contención de daños

El informe señala "seis puntos críticos
que han de quedar claros desde el principio" para que Gran
Bretaña pueda salir de la crisis.

1. Parece que el público no es consciente de la
gravedad de la situación. Así que uno de los
primeros objetivos del Gobierno "debería ser poner fin al
estado nacional de negación de la evidencia sobre la
verdadera situación de la economía y acabar con el
ilusorio sentido individual y colectivo de "tener derecho" que
fue fomentado durante los años laboristas. Gran
Bretaña no tiene derecho automático a unos niveles
de vida elevados o a un Estado del Bienestar. Más bien,
estos beneficios hay que ganárselos, no tomarlos
prestados".

2. La recesión no podrá ser indolora.
Hasta ahora, los bajísimos tipos de interés y el
gasto público descontrolado habían conseguido que
la gente no notase la caída en el nivel de
vida.

3. No hay varitas mágicas macroeconómicas.
Es más, "casi todas las permutaciones
macroeconómicas ya se han probado, en vano". Se han
mantenido los tipos de interés bajísimos durante 28
meses, el Gobierno ha tomado prestados 390.0000 millones de
libras (el 27% del PIB) en tres años y se han inyectado
otros 200.000 millones vía política monetaria. Pero
ninguna de estas tres políticas ha reanimado a la
economía. La libra ha permanecido a niveles muy bajos,
pero las exportaciones tampoco han conseguido impulsar
recuperación alguna

4. Las reformas tendrán que vérselas con
muchos intereses creados. "En gran medida, la ideología de
la "justicia" y del "tener derecho" que la psique pública
ha absorbido durante los últimos catorce años
constituye el principal obstáculo para cualquier
recuperación impulsada por reformas".

5. Para compensar tantas penurias y sacrificios, el
Gobierno debería ofrecer al público "una "agenda de
la libertad" que elimine gran parte de la vigilancia excesiva en
Gran Bretaña, reduzca los poderes de los gobiernos
nacional y locales para interferir en la vida de los individuos,
quite muchos aspectos coercitivos del Estado y promueva un mayor
grado de protección al consumidor".

6. Hay que dejar de culpar a los demás y empezar
a aceptar reducciones en el gasto público. Los que
discrepan "deberían preguntarse exactamente qué
podría pasarles a los servicios y a las pagas y pensiones
públicas si la economía británica siguiese
el camino de Grecia e Irlanda".

¿Dónde y cómo recortar?

El gasto público se puede dividir entre el dinero
que el Gobierno se gasta en sí mismo (339.000 millones de
libras en 2009-10) y el dinero que entrega a otros (349.000
millones de libras). Esta segunda cifra puede desglosarse en los
intereses (32.000 millones), pensiones públicas (121.000
millones) y otras transferencias (196.000 millones). Puesto que
Londres ya ha anunciado que no aplicará recortes
importantes ni en la sanidad ni en la ayuda externa, si las
trasferencias quedan también igual en términos
reales, ya sólo quedará margen para aplicar
"reducciones muy dolorosas" concentradas en una pequeña
franja de servicios "desprotegidos".

A diferencia de lo que se podría pensar de un
estudio tan crítico con el gasto público, no
considera que el subsidio de desempleo británico sea
especialmente generoso. "Pero el número de perceptores
sí que parece excesivo". Tullett apoya la intención
de Londres de restringir los criterios para los subsidios por
discapacidad, pero ve otras posibilidades adicionales en la
tecnología. La propuesta consiste "el pago en especie en
vez de en efectivo" mediante "el uso de tarjetas inteligentes que
el perceptor podría usar para comprar productos aprobados
en los comercios participantes". Y añade: "Creemos que
deben reducirse las prestaciones públicas universales y,
en algunos casos, eliminarse completamente".

Otra conclusión que puede sorprender es lo mucho
que Tullett desconfía de "la privatización de los
servicios públicos, puesto que la evidencia de las
últimas dos décadas sugiere que este proceso no
aumenta la productividad, tendiendo en cambio a crear pesadas
estructuras administrativas y una duplicación de las
funciones. La competencia dentro de los servicios públicos
es, en cualquier caso, intrínsecamente
artificial".

Las valiosas reformas baratas

En el apartado de propuestas para la reforma, Tullett
encuentra algún motivo para el optimismo moderado, ya que
"muchas de las reformas que son necesarias si Gran Bretaña
ha de recuperar su competitividad a nivel microeconómico
son o bien de coste bajo" y, además, se reflejaría
en aumento de la recaudación fiscal como consecuencia del
crecimiento económico.

Y es que, otro de los aspectos muy negativos del legado
laborista de Gordon Brown ha sido el aumento de la complejidad
del sistema tributario. El informe aconseja al Gobierno de
coalición que dé prioridad a "deshacer este
lío inherente". Para ello, sugiere que podría
desarrollarse un programa informático para agregar los
diversos impuestos que soportan las pequeñas y medianas
empresas. Es especialmente importante aliviar a éstas,
puesto que su tamaño les impide contratar los recursos
humanos y materiales suficientes para lidiar con el complicado
sistema tributario.

Sin embargo, la regulación excesiva que tanto
perjudica a las pequeñas y medianas empresas no se limita
a los impuestos. Hay otras áreas donde la
desregulación es necesaria, principalmente, en materia de
normativa y seguridad laboral y sanitaria.

El informe admite que "unos estándares elevados
de seguridad y sanidad son esenciales para una sociedad
civilizada, como lo es la protección a los trabajadores".
Pero advierte de que "los riesgos a los que se enfrentan las
empresas surgen menos del Ministerio de Sanidad y Seguridad o del
Departamento de Trabajo y Pensiones, que de los demandantes
oportunistas". En este sentido, sólo el año pasado,
al menos 30.000 "accidentes de tráfico" fueron, en
realidad, simulados con la intención de cobrar
fraudulentamente el seguro por daños
personales.

La "agenda de la libertad"

Con todas estas dificultades, el informe concluye que el
Gobierno de coalición no podrá conseguir que los
británicos estén en 2015 mejor de lo que estaban en
2010, "pero ciertamente puede dejarles más libres de la
intromisión estatal". Durante los últimos veinte
años, con la profusión de regulaciones, se ha
pasado del "Estado niñera" al "Estado intimidador",
debido, "en parte, a la lógica extensión de la
enfermedad nacional de la burocracia, y en parte como resultado
de las doctrinas del absolutismo moral y del tener
derecho".

Pero Tullett considera que también ha de
liberarse al público de las "prácticas abusivas del
sector privado". Cita dos abusos en concreto: la "letra
pequeña" y el explotar la ignorancia del público
sobre los asuntos bancarios y financieros. Y propone incluso la
creación de un Tribunal del Consumidor con poderes para
actuar contra los "términos contractuales onerosos
irrazonables y sesgados". Ofreciendo mayores cuotas de libertad a
los británicos se aliviarían los sufrimientos de la
crisis y se pondrían las bases para una futura
revitalización de la economía, concluye el
estudio.

Deuda sobre deuda
(… más un derrame cerebral)

La "exuberancia irracional" de la deuda (empezando por
los PIGS…)

(… y continuando por el país de las
oportunidades) ¿Qué valdría Estados Unidos
si fuera una empresa?

¿Quién querría comprar sus
acciones? ¿Y qué recomendaría un experto en
reflotar empresas a una empresa que perdió más de 2
billones de dólares en 2010?… USA, S.A. en
números rojos (Libertad Digital –
21/3/11)

Éstas son algunas de las preguntas que se han
planteado un grupo de analistas dirigidos por Mary Meeker. Tras
algo más de un año de investigaciones, en su
informe destacan tres conclusiones: primero, USA, S.A. se
enfrenta a serios desafíos financieros; segundo, sus
problemas tienen solución; tercero, es esencial la
comunicación con los ciudadanos-accionistas.

En 1998, la prestigiosa revista Barron"s llamó a
Meeker "La Reina de la Red" por su labor analizando las grandes
empresas punteras de internet: Microsoft, Dell, Amazon, Google e
eBay. En los últimos años, otros analistas han
advertido de los peligros a los que se enfrenta la mayor
economía del mundo, destacando por ejemplo, el antiguo
jefe de la Oficina General Contable, David Walker. Pero es la
primera vez que se presenta el análisis desde el enfoque
de la contabilidad empresarial, tratando a la nación como
a una empresa.

El objetivo es, principalmente, arrojar luz las
principales dificultades a las que se enfrenta la economía
norteamericana. Aunque el grupo de Meeker insiste en mantenerse
al margen de posicionamientos políticos y de no tener una
solución mágica, apunta algunas sugerencias para
enderezar la situación.

El problema

El flujo de caja y el patrimonio neto son negativos y
están empeorando, raramente arroja beneficios y los
pasivos son enormes. La "compañía" no ha invertido
lo suficiente en capital, educación y tecnología.
Los prestamistas, por el momento, siguen mostrando su paciencia,
pero los elevados tipos aplicados a la deuda soberana de Grecia,
Irlanda y Portugal pueden ser una advertencia de lo que les
espera a los accionistas de USA, S.A. y a sus hijos.

El equipo de Meeker calcula que el patrimonio neto de
USA, S.A. es negativo. Concretamente, -44 billones de
dólares, o sea, -143.000 per cápita. Es
difícil tomar conciencia de magnitudes negativas como 44
billones de dólares.

Meeker lo ilustra del siguiente modo: si un
millón de dólares ocupan un pallet, mil pallets
(mil millones de dólares) podrían albergarse en la
superficie de un estadio de fútbol americano. Pero
necesitaríamos la superficie de 217 estadios de
fútbol americano para albergar un millón de pallets
(un billón de dólares). O sea, más de 9.500
estadios de fútbol para albergar los 44 billones de
dólares, que son el patrimonio neto negativo de USA,
S.A.

El gasto está desbocado: desde 1790 hasta 1930 el
gasto respecto al PIB creció un 3% anual. En 2010
creció un 24%. Si hoy USA, S.A. dejase de aumentar su
deuda, tardaría 20 años en pagar todo lo que debe a
día de hoy, con los correspondientes intereses.

El agujero, como ya han advertido otros analistas
recientemente, no radica en el abultado presupuesto de defensa
(que, en términos relativos, era mayor en 1948 que hoy)
sino en las joyas de la corona del Estado del Bienestar, a saber:
los programas de Medicaid y Medicare.

"Excluyendo éstos y el gasto discrecional
-observa Meeker- el core business muestra una mediana del margen
neto de beneficio del 4% en los últimos 15 años".
Esos dos programas hoy equivalen a todo el PIB de la
India.

El Medicaid, creado para combatir la pobreza,
atendía en sus orígenes a 1 de cada 50 americanos.
Hoy atiende a 1 de cada 6. Y no puede decirse que 1 de cada 6
norteamericanos sea pobre. El problema, insiste Meeker, es que
Medicaid y Medicare se crearon sin dotarlos de
financiación adecuada, a diferencia de la Seguridad Social
que, de momento, cubre gastos. La inercia política ha
llevado a engordar estos programas, pero los ingresos con que
sufragarlos brillan por su ausencia.

El PIB norteamericano es ahora 2,7 veces mayor que en
1965, pero los gastos de estos programas son 11,1 veces mayores
que entonces. Con el paulatino envejecimiento de la
población y la inminente jubilación de la llamada
generación de los baby boomers, estos datos no
harán más que empeorar.

Según la propia Oficina Presupuestaria del
Congreso, si se mantienen las tendencias, el gasto en estos
programas de subsidios y los intereses de la deuda juntos
serán equivalentes a todos los ingresos federales en 2025,
sólo faltan 14 años.

Por si fuera poco, no es sólo que se gaste
muchísimo y que, de hecho, se gaste más de lo que
se ingresa, sino que encima los resultados de estas "inversiones"
son muy lamentables. Así, si bien el gasto norteamericano
en salud es, con diferencia, de los más elevados del
mundo, la esperanza de vida es normalita para un país
desarrollado.

Además de los efectos desastrosos que tiene en
las finanzas nacionales, el creciente gasto en subsidios muestra
una elevadísima correlación con la caída en
los ahorros personales. Es decir, los norteamericanos no
sólo se están arruinando como país sino que
han dejado de ser un pueblo ahorrador para pasar a depender del
Estado Niñera.

Las posibles soluciones

Por lo tanto, el objetivo principal en cuanto al gasto
debería consistir en mejorar la productividad de esos dos
grandes programas y reducir sus costes. Apuntan algunas medidas
como la elevación de la edad de jubilación. Un
dato: desde que se creó la Seguridad Social en 1935, la
esperanza de vida ha crecido un 26% hasta los 78 años,
pero la edad de jubilación sólo ha crecido un 3%
hasta los 67.

Pero el propio informe admite que los americanos no
están por estos imprescindibles recortes. Si bien el 80%
de los americanos consideran que equilibrar el presupuesto
debería ser una prioridad nacional, sólo el 12% se
muestran favorables a recortar el gasto en Seguridad Social o
Medicare. Quieren soluciones drásticas, pero
indoloras.

Meeker reconoce que no hay forma de solucionar estos
problemas por el lado de los ingresos, limitándose a
subidas de impuestos, porque los tipos impositivos
tendrían que elevarse tanto que estrangularían el
crecimiento. Sugiere, sin embargo, eliminar deducciones y
exenciones fiscales que representan hasta un billón de
dólares en ingresos que la Hacienda Pública deja de
ingresar. Una idea cuanto menos, contradictoria, ya que eliminar
exenciones equivale a subir impuestos y, por tanto,
tendría un efecto estrangulador similar al que denuncia la
propia Meeker.

En cualquier caso, la mejor forma de arreglar las
finanzas de USA, S.A., según estos analistas,
consistiría en conseguir que la economía crezca
más rápido. Y "la llave para el crecimiento es, a
su vez, una mayor productividad".

De hecho, la Oficina Presupuestaria del Congreso ha
estimado que se podría alcanzar el punto muerto, esto es,
conseguir igualar gastos e ingresos, creciendo entre el 6% y el
7% entre 2012 y 2014 y del 4% al 5% entre 2015 y 2020. Estos
crecimientos serán muy asequibles para las pujantes
economías emergentes como China, pero quedan muy lejos del
promedio del 3% al que ha crecido Estados Unidos en los
últimos 40 años. Según Meeker, esto
"simplemente, no sucederá".

Entonces, ¿cómo propiciar ese mayor
crecimiento de la economía norteamericana vía mayor
productividad? Es en este punto, posiblemente, donde más
flaquea el análisis pues consideran que esa mayor
productividad la alcanzarán "invirtiendo en
tecnología, infraestructura y
educación".

Lo cual, a primera vista parece muy razonable,
especialmente teniendo en cuenta el enfoque empresarial de este
grupo de analistas. Pero obvia por completo un elemento clave en
la frustración de la productividad empresarial como es el
desaforado intervencionismo de la administración
pública en cada aspecto de la economía
norteamericana. Y, además, implica aumentar todavía
más el gasto público. De este modo, el
análisis de Meeker enfatiza las graves dificultades
financieros del Gobierno de EEUU, pero sin aportar soluciones
sólidas. En resumen, muchos problemas y pocas
respuestas.

La FED copa las emisiones del Tesoro de EEUU en el
último trimestre de 2010

"Los bancos centrales, en teoría, no pueden
comprar deuda pública directamente al gobierno -lo que se
conoce como monetizar deuda-. Por ello, en la actualidad, los
gobiernos venden sus bonos a una serie limitada de entidades
privadas que actúan como intermediarios entre el resto del
mercado, los bancos centrales y el propio gobierno. Para
convertirse en uno de estos agentes se necesita una licencia
especial del poder político"… El nuevo dilema de
Bernanke – Los inversores privados desaparecen del mercado de
deuda estadounidense (Libertad Digital –
21/3/11)

La justificación teórica de este
oligopolio es que, de este modo, se evita que el banco central
compre directamente deuda pública, simulando así un
proceso de "mercado" que, en realidad, es ficticio. Así, a
través de estos intermediarios se pretende evitar que la
banca central financie a los gobiernos, un proceso que,
más tarde o más temprano, siempre ha acabado en
hiperinflación.

Sin embargo, la crisis está poniendo de
manifiesto que una buena parte de la teoría
económica estándar no se sostiene si se observa la
realidad. El caso más evidente ahora mismo es,
quizás, el de Estados Unidos y las acciones de su banco
central, la Reserva Federal (FED).

El gráfico anterior muestra los compradores de
deuda pública estadounidense en el "mercado" en cada
trimestre del año. Como se puede observar, en el
último trimestre de 2010 la Reserva Federal (amarillo) se
ha convertido en el principal comprador de deuda del Gobierno,
seguido de inversores extranjeros (en rojo). En cambio, los
compradores domésticos (azul) se han reducido
drásticamente, dejando prácticamente solos a la
Reserva Federal y a los foráneos. Pero teniendo en cuenta,
además, que la mayoría de los inversores
extranjeros son otros bancos centrales que compran deuda
estadounidense para mantener su balanza de pagos y sus monedas
estables, la conclusión es que los inversores privados han
desaparecido.

En concreto, la Reserva Federal se ha convertido en el
comprador de más del 60% del mercado de los bonos
estadounidenses. Y es que, resulta algo ingenuo pensar que las
entidades con licencia para comprar directamente deuda
pública, los llamados "Primary Dealers", podrían o
querrían comprar esa enorme cantidad de bonos de escasa
rentabilidad si la FED no estuviera a su vez dispuesta a adquirir
casi todo el papel que el Tesoro emite al "mercado".

De hecho, los "Primary Dealers" están vendiendo a
la Reserva Federal deuda que compraron al Gobierno de Washington
apenas una o dos semanas antes. Aunque el presidente de la FED,
Ben Bernanke, ha reiterado que no está monetizando deuda
pública, los números son contundentes. Es
más, el hecho de que los "Primary Dealers", los
únicos capaces de comprar deuda gubernamental, sean una
serie de entidades autorizadas por el propio Gobierno está
volviendo a levantar muchas sospechas acerca de su independencia
real.

La situación actual se debe al Quantitative
Easing 2 (QE2), el segundo programa de compra de deuda
pública puesta en marcha por la FED, que empezó a
finales de 2010. Sus efectos han sido más
dramáticos que los del Quantitative Easing 1 (QE1), el
primer programa que se realizó en respuesta a la
crisis.

QE1 tuvo lugar durante finales de 2008 y principios de
2009. En el gráfico anterior se puede observar que el
repunte de las compras de la Reserva Federal (amarillo) en esa
época aumentaron, y acabaron expulsando a una buena parte
de los inversores privados (azul) del mercado de
bonos.

Estos inversores privados, sin embargo, volvieron a
finales de 2009 conforme las presiones deflacionarias
volvían a aflorar, convirtiendo al dólar en una
inversión interesante de nuevo, al tiempo que la
previsión de un segundo plan de compras (QE2) por parte de
la Reserva Federal dotaba a tales inversores de garantías
adicionales ya que, al fin y al cabo, siempre le podrían
colocar los bonos.