La guerra de las divisas… (Primera parte) (página 10)

Por ahora, no obstante, el yen está siendo
impulsado más que nada por expectativas. Las promesas
formuladas por el gobierno del primer ministro Shinzo Abe en el
sentido de que implementará una flexibilización
monetaria más agresiva han sido clave en la debilidad que
ha registrado el yen en los últimos seis meses.

Sin embargo, desde que asumió el poder a mediados
de diciembre, Abe en realidad ha hecho muy poco. El Banco de
Japón repitió una dosis previa de relajación
monetaria en su última reunión en enero, pero una
medida más decisiva no es prevista hasta abril, una vez
que el actual presidente del ente monetario Masaaki Shirakawa
dé un paso al costado.

Hasta entonces, el yen y Nikkei se
mantendrán vulnerables a una corrección, tal como
ocurrió el viernes cuando el ministro de Finanzas, Taro
Aso, dio a entender que el declive del yen se estaba dando
demasiado rápido.

Sus comentarios hicieron que el Nikkei perdiera 1,8% y
que el dólar se debilitara al nivel de 92
yenes.

Más pérdidas, y más comentarios de
políticos japoneses, se pueden esperar en los
próximos días a medida que intentan abordar las
probables críticas que enfrentarán en la
reunión del G20.

Ciertamente esto ayudará a que el yen revierta
parte de su reciente fortaleza, y suspenda más avances del
Nikkei, pero es más que probable que el yen reanude su
tendencia a la baja una vez que el nuevo gobernador asuma su
puesto. Ya hay especulación de que podría ser el
presidente del Banco de Desarrollo de Asia, Haruhiko
Kuroda.

"Si se designa a Kuroda, es probable que el yen se
deprecie significativamente", dijo Hans Redeker, titular de
estrategia de monedas globales de Morgan Stanley.

De manera que, aunque la debilidad del
yen se ha producido hasta ahora en gran parte por expectativas y
especulaciones, hay poca razón para creer que el yen
repuntará siempre que la política cumpla con las
expectativas.

Esperando a Godot:
G-7 (¿y el G-8, G-10?) o G-¡Je!-20 (¿conejos
y chisteras?)

(El G7 está compuesto por
Canadá, Japón, Estados Unidos, Alemania, Francia,
Italia y Reino Unido)

"Es la guerra de divisas que nunca llega, aunque en
Wall Street siguen los acontecimientos con atención. Los
tambores vuelven a sonar con fuerza. El primer golpe en la
reciente escalada lo dio Shinzo Abe, primer ministro
japonés, quien la semana pasada pidió abiertamente
a su banco central que adopte una política monetaria
agresiva. El yen ha perdido un 13% de su valor respecto al
dólar desde mediados de noviembre y está en su
mínimo en tres años. Ahora, el grupo de las mayores
economías industrializadas, el G-7, trata de lograr una
tregua antes de que se desencadene la guerra. La fórmula
que busca el grupo sería similar a la de pasadas
ocasiones, es decir, poner en evidencia en un comunicado que los
"movimientos desordenados" y el "exceso de volatilidad", tienen
efectos adversos para la estabilidad económica y del
sistema financiero global. Se comprometerán a cooperar y a
consultarse entre sí, y repetirán aquello de que
son los mercados los que definen el precio de las monedas. Y nada
de usar estímulos artificiales"… El G-7 intenta
evitar la guerra de divisas (El País –
12/2/13)

También hay preocupación en Europa. El
presidente del Banco Central Europeo (BCE), Mario Draghi,
quitó hierro públicamente a la fortaleza del euro
respecto al dólar, pero al mismo tiempo advirtió de
que se iban a vigilar sus efectos en las exportaciones y la
recuperación. Los bancos "se han aprovechado de la
protección del BCE para saldar antes parte de sus
provisiones de liquidez de emergencia. Esto ha llevado a que el
euro haya subido más aún este año",
señala John J. Hardy, estratega de divisas de Saxo Bank.
Además, "la libra esterlina se hunde en el abismo ante la
perspectiva de la llegada del nuevo gobernador del Banco de
Inglaterra, Carney, y la posibilidad de un nuevo capítulo
de caos monetario para este verano", añade el
experto.

El comunicado del G-7 podría estar listo para
antes de la reunión de ministros de Finanzas del G-20, a
finales de la segunda semana de febrero en Moscú. La
devaluación de las divisas se colocará en el centro
de las discusiones de la cita. Es la manera diplomática de
decir que se analizarán las tácticas que
están siguiendo algunos países para rebajar el
valor de sus monedas y así animar sus exportaciones
haciéndolas más competitivas.

La carga de la prueba está ahora sobre
Japón. Pero el sospechoso habitual es Estados Unidos, por
la política monetaria seguida desde la Reserva Federal.
Ben Bernanke niega siempre la mayor y recuerda que la
política de divisas es cosa del Tesoro. Pero los
últimos datos de balanza comercial ponen el problema en
evidencia. El déficit cayó casi un 21% en
diciembre, a 38.540 millones de dólares, en la mayor
corrección en cuatro años.

Las exportaciones estadounidenses crecieron un 2,1%,
mientras que las importaciones cayeron un 2,7%. Ese mes, el
billete verde perdió valor frente al euro. La moneda
única europea pasó de los 1,29 dólares a los
1,32 dólares. La remontada del euro se mantuvo en enero,
hasta rozar los 1,37 dólares. El 11/2 subió
ligeramente, hasta 1,34. Pero en la primera semana de febrero el
dólar sufrió una notable corrección
coincidiendo con un debilitamiento fuerte del yen. El equipo de
Bernanke acordó en diciembre activar por tercera vez la
máquina de hacer dinero para comprar deuda pública
y así apoyar su economía. Este es el argumento que
usa también Japón para defender una moneda
más barata, aunque oficialmente, como Washington, diga que
no quiere un yen débil. A ambas orillas del
Pacífico dicen que es algo que debe determinar el
mercado.

Pero la declaración del primer ministro
japonés provocó que el índice Nikkei subiera
un 3,8%. El yen se paga al precio más bajo en casi tres
años y eso ayuda a empresas exportadoras como Totoya y
Mitsubishi. Coincide además el hecho de que Masaaki
Shirakawa dejará antes de lo esperado la presidencia del
Banco de Japón y la previsión es que su sustituto
apueste por una política monetaria más
laxa.

Los bandazos en el mercado de divisas también
figuraban el 11/2 en la agenda del Eurogrupo, los ministros de
Finanzas de la eurozona. Alemania es uno de los países que
se han expresado públicamente sobre la acción
japonesa. Y volverá a salir a colación antes de la
reunión del G-20, cuando Jack Lew pase por el Senado de
EEUU el 13/2 para defender su candidatura al Tesoro.

En el mercado de divisas, la suma es cero. Si una moneda
baja, otra sube. Por eso Francia utilizará la cita del
G-20 de Moscú para denunciar que la fortaleza del euro
frena la recuperación de Europa y, por extensión,
de todo el mundo. Brasil, entretanto, anticipa que si Europa
acaba entrando en el juego, la cosa se pondrá fea de
verdad justo cuando parece que mejora. El 11/2, el presidente del
Bundesbank y miembro del BCE, Jens Weidmann, se pronunció
contra una política de euro débil. En su
opinión, no solo no existen señales de que el euro
esté "gravemente sobrevalorado", sino que una
depreciación forzada puede tener riesgos
inflacionistas.

Una guerra de divisas podría llevar a una fuerte
apreciación del oro. El metal se comporta mejor cuando
actúa como puerto refugio. Lo que preocupa en este momento
es si la verborrea de Japón lleva a otros socios a adoptar
acciones recíprocas, como ya advierten Rusia y Brasil, con
medidas proteccionistas o de controles al flujo de capital. La
última vez que el G-7 se pronunció sobre el asunto
fue en septiembre de 2011.

"El grupo de los países más
industrializados del mundo (G7) comunicó hoy que no
usará la política económica para conducir
los tipos de cambio y calmó los miedos crecientes a una
guerra monetaria global. La amenaza de una guerra de divisas
preocupa al mundo. Por ello, el Grupo de los siete (G7) ha
emitido un comunicado en el que asegura que dejará que
sean los mercados los que fijen los tipos de cambio de las
divisas, sin intervenir a través de políticas
económicas. "Reafirmamos que nuestras políticas
monetarias y fiscales han sido y permanecerán orientadas
hacia nuestros respectivos objetivos domésticos, y que no
vamos a usar los instrumentos domésticos para conducir los
tipos de cambio", señala el G7"… El G7 asegura que
no usará políticas económicas para influir
en los tipos de cambio (Cinco Días –
12/2/13)

"El Grupo de Siete economías más
industrializadas trató el martes de evitar una posible
ronda de desestabilizaciones de divisas emitiendo un comunicado
en el que reiteraban su compromiso a dejar que las fuerzas del
mercado determinen los tipos de cambio de las divisas, y diciendo
que la política del banco central se centrará
únicamente en los objetivos nacionales. La
declaración se produce tras los comentarios que han
realizado en los últimos meses el primer ministro
japonés, Shinzo Abe, y sus asesores, sugiriendo que
buscaban un objetivo específico de tipo de cambio. Esta
retórica, y la fuerte caída del yen, han suscitado
temores desde Latinoamérica hasta Europa sobre una posible
guerra de divisas, que consiste en que los países
devalúan sus monedas para impulsar las
exportaciones"… El G7 se compromete a no devaluar divisas
(The Wall Street Journal – 12/2/13)

El asunto de la devaluación de las divisas es
incómodo para los países industrializados, muchos
de los cuales han aplicado políticas monetarias
diseñadas para impulsar sus economías y que tienen
el efecto secundario de reducir el valor de sus divisas. El
programa de compra de bonos de la Reserva Federal estadounidense
ya suscitó temores a escala mundial por el impacto que
tuvo en el dólar.

La vuelta al crecimiento en Europa requiere un euro
competitivo. Pero ahora sucede justo lo contrario: la moneda
común sube frente a sus competidoras. El BCE asegura que
controlará los avances del euro, pero los expertos creen
que esta vez las palabras no bastan y tendrá que tomar
decisiones en firme, como bajar tipos o comprar deuda, si quiere
frenar el euro.

Europa está preocupada por el fortalecimiento del
euro a costa, en gran medida, de las políticas expansivas
de Japón y Estados Unidos que deprecian sus divisas. A
golpe de compra de activos, inyecciones de liquidez y tipos
cercanos a cero, las monedas competidoras del euro han
caído en los últimos meses trasladando los flujos
de dinero hacia la moneda común, que tocó a
principios de febrero los 1,36 dólares, su máximo
desde noviembre de 2011.

De sobra es sabido que la actual estrategia del BCE
dista mucho de la del Banco de Japón y la Reserva Federal
(Fed). "El tipo de cambio no constituye un objetivo de la
política monetaria, aunque es un elemento importante para
el crecimiento y la estabilidad de precios, por lo que tenemos
que ver si esta apreciación es sostenida", sostiene
Draghi.

Mientras, en Europa, no hay un criterio único
sobre cómo actuar ante la subida del euro. Mientras
Francia pide un mecanismo para proteger al euro de las
oscilaciones del mercado, Alemania y Holanda se muestran
cómodas con los niveles actuales de la divisa.

– Barley (otro de los "corifeos" habituales) hace su
parte: "trileros en la niebla"…

– El G7, perdido en una guerra de divisas (The
Wall Street Journal – 13/2/13)

(Por Richard Barley) Lectura recomendada

Si los inversionistas ya estaban
preocupados por una guerra de divisas, el intento del Grupo de
los Siete de calmar los temores podría haber provocado el
efecto contrario.

Se empezó a hablar de guerra de
divisas en 2010, cuando Brasil criticó a Estados Unidos
por debilitar el dólar mediante la expansión
cuantitativa. El clamor ha vuelto en los últimos meses,
porque el nuevo gobierno de Japón, bajo la tutela de
Shinzo Abe, ha apostado por debilitar el yen para intentar sacar
al país de la deflación.

El yen ha caído 20% frente al
dólar desde septiembre. Esto, junto a la política
monetaria extraordinariamente laxa de la Reserva Federal
estadounidense y de otros importantes bancos centrales del mundo,
ha suscitado advertencias de países latinoamericanos,
europeos y asiáticos sobre una posible oleada de
devaluaciones competitivas de divisas.

Hasta ahora, estos temores han parecido exagerados. El
yen, en concreto, estaba claramente sobrevalorado el año
pasado. Aun así, los exportadores en América Latina
han pedido la intervención de los gobiernos para
ralentizar la apreciación de las monedas locales, mientras
que Corea del Sur ha dicho que está considerando medidas
para ralentizar la entrada de capital.

Los acontecimientos del martes se suman a estos temores.
Al principio, todo parecía ir bien. En un comunicado, el
G7 dijo que sus miembros no tocarían los tipos de cambio
de las divisas y que sus políticas fiscales y monetarias
se centran y seguirán centrándose en cumplir los
objetivos nacionales utilizando instrumentos nacionales. El
ministro de Finanzas japonés, Taro Aso, dijo que el
comunicado mostraba que el G7 comprendía que Tokio no
estaba intentando manipular los tipos de cambio.

Los mercados interpretaron esto como una luz verde para
seguir vendiendo el yen, lo que debilitó aún
más a la divisa frente al dólar. Pero una
información posterior de Reuters citando a una fuente
anónima del G7 dijo que los mercados habían
malinterpretado el comunicado y que el yen japonés es
motivo de preocupación. Esto provocó volatilidad en
el mercado. El dólar cayó rápidamente a
93,27 yenes, desde 94,26 yenes, un gran paso, y ha estado
volátil desde entonces.

Además de todo esto, el comunicado original del
G7 parecía flojo en la parte en la que aparentemente
restaba importancia a los temores de otros miembros del G20.
Parece poco probable que descartar estos temores simplemente por
ser la consecuencia inevitable de la política nacional
logre mitigarlos.

En realidad, unas cuantas economías grandes han
realizado comentarios respecto a la conveniencia de una divisa
más débil para ayudar a fomentar el crecimiento.
Reino Unido ha dejado caer que prefiere una libra más
débil, y el presidente francés, François
Hollande, ha dicho recientemente que la eurozona debería
tener una política de tipos de cambio.

Salvo que se solucione la
confusión provocada por la aparente desavenencia del
martes sobre las políticas de tipos de cambios, las
expectativas del mercado parecen vulnerables. En particular, las
políticas aparentemente fiables y populares, como apostar
por un débil yen y la fortaleza de las acciones japonesas,
ahora están en duda.

Por primera vez en bastante tiempo, los inversionistas
tendrán que estar atentos a la reunión del G20.
Así que, todas las miradas están puestas en
Moscú.

– El casino sigue abierto: los fondos de cobertura
hacen sus apuestas

"Algunos de los principales fondos de cobertura han
ganado miles de millones de dólares al apostar contra el
yen, aprovechando la férrea voluntad de Japón de
debilitar su moneda y apuntalar su economía"… Los
fondos de cobertura apuestan contra el yen (The Wall Street
Journal – 13/2/13)

Las apuestas contra el yen se han convertido en la
transacción de moda en Wall Street. George Soros, quien se
hizo famoso al apostar contra la libra esterlina a inicios de los
90, ha ganado casi US$ 1.000 millones al apostar contra el yen
desde noviembre, según fuentes cercanas. Los fondos
Greenlight Capital, de David Einhorn; Third Point LLC, de Daniel
Loeb; y Hayman Capital Management LP, de Kyle Bass, han seguido
el ejemplo de Soros, dicen inversionistas.

La tendencia ha debilitado el yen, que acumula un
descenso de 18% en los últimos cinco meses. Esto, a su
vez, está alimentando lo que podría convertirse en
una guerra mundial de divisas, a medida que otros países,
como Corea del Sur y Taiwán, amenazan con tomar medidas
para reducir el valor de sus monedas y no perder competitividad
frente a Japón. Todos estos países dependen de sus
exportaciones, que son más rentables cuando sus monedas
caen.

Los inversionistas empezaron a apostar contra el yen a
fines del año pasado, cuando la moneda japonesa
empezó a debilitarse luego de que las autoridades del
país, encabezadas por el nuevo primer ministro, Shinzo
Abe, indicaran con inusual claridad su intención de
reducir el valor de la divisa. Entonces, agentes de ventas y
corredores empezaron a decirles a los fondos de cobertura y otros
inversionistas que había llegado el momento para apostar
en contra de la moneda japonesa.

La elección de Abe como primer ministro y las
ventas de los fondos de cobertura tuvieron un gran impacto. El
miércoles, el dólar equivalía a cerca de 93
yenes, frente a los 79 demediados de noviembre. "Es una apuesta a
la "Abeconomía"", dijo alguien cercano a la firma de
Soros.

Pocos inversionistas han ganado tanto como Soros, de 82
años. Su firma, Soros Fund Management, que administra unos
US$ 24.000 millones ha tenido una ganancia de papel de casi US$
1.000 millones desde mediados de noviembre apostando al
debilitamiento del yen, según fuentes al tanto.

La firma gestiona unos US$ 15.000 millones y distribuye
el resto entre otros inversionistas. Ha sido liderada desde
mediados del año pasado por Scott Bessent, que
estableció la posición en yenes a fines del
año pasado.

La apuesta contra el yen no está exenta de
riesgos. Por años, Japón ha sido incapaz de
mantener su moneda baja y reactivar su economía y mercado
bursátil. Muchas grandes apuestas por el debilitamiento
del yen han fallado y los inversionistas pagaron caro la
posterior alza de la divisa. "No eres un corredor macro si no has
perdido dinero apostando contra el yen", dijo un
operador.

Se estima que la política controversial de
Japón sea un tema de discusión en la cumbre de los
ministros de Finanzas del Grupo de los 20 este fin de semana en
Moscú. Las negociaciones con el yen esta semana fueron
inestables tras una serie de informes contradictorios sobre la
disposición del Grupo de los Siete a apoyar las medidas de
Japón.

Con la misma rapidez con que los inversionistas
están haciendo hoy grandes apuestas en contra del yen,
podrían fácilmente cambiar de estrategia y cerrar
sus posiciones, lo que volvería a fortalecer la moneda.
Algo que pudiera influir serían señales de que el
gobierno no está tan comprometido como se cree para
combatir la deflación.

"La gente está al tanto de que hay esfuerzos
concertados para poner fin a dos décadas de
deflación", indicó Chris Ayton, de Alternative
Investment Group, que invierte en fondos de cobertura a nombre de
clientes. "Pero no veo un convencimiento genuino de que ahora es
diferente. Todavía hay una dosis importante de
escepticismo".

– Visto lo anterior, se comprende la "jugada" de
Hastings ("presunto implicado")

– Japón tiene pocas opciones salvo
debilitar el yen (The Wall Street Journal –
13/2/13)

(Por Nicholas Hastings) Lectura recomendada

El respaldo de Estados Unidos a los
esfuerzos de Japón por poner fin a casi 20 años de
deflación puede haber causado sorpresa en
muchos.

Pero las declaraciones de Lael Brainard,
subsecretaria del Tesoro de EEUU para asuntos internacionales,
son absolutamente correctas.

"Respaldamos el esfuerzo para
revitalizar el crecimiento y poner fin a la deflación en
Japón", dijo Brainard.

El hecho de que se debilite el yen en el
camino que planea seguir el gobierno japonés es un tema
secundario.

Una política monetaria más
flexible generalmente causa el debilitamiento de la moneda, y no
sólo en el caso del yen.

Durante meses, EEUU se ha visto beneficiado por la
debilidad del dólar luego que la Reserva Federal del
país introdujera la política monetaria más
expansiva de su historia para evitar que el país cayera en
recesión.

Japón se ve obligado ahora a
seguir un rumbo similar.

En efecto, Tokio podría
argumentar que ahora deberá introducir su propio programa
monetario ultra expansivo debido a la fortaleza del yen en el
pasado.

Antes de que explotara la crisis financiera global en
2008, el dólar se negociaba en alrededor de 125 yenes. A
fines de 2011, luego que los inversionistas se acercaran a la
relativa seguridad de Japón mientras la crisis de deuda de
la eurozona arrasaba y el curso de la recuperación
estadounidense se mantenía incierto, el dólar se
había depreciado a alrededor de 75 yenes.

Y hay poco que puedan hacer al respecto las autoridades
japonesas. Su moneda está sobrevaluada, sus exportaciones
fueron afectadas y su país se vio enfrentado a olas y olas
de fuerzas deflacionarias.

El gobierno japonés acusó al Banco de
Japón de no flexibilizar lo suficiente la política
monetaria y éste acusó al gobierno de no adoptar
las políticas fiscales adecuadas.

Todo esto cambió radicalmente cuando el nuevo
primer ministro, Shinzo Abe, ganó las elecciones de
diciembre con un fuerte mandato para hacer más al
respecto.

La llamada "Abeconomía" que
quiere implementar se enfocará en una
flexibilización mucho más drástica de la
política monetaria, cuyas expectativas ya han hecho que el
dólar se vuelva a apreciar a cerca de 95 yenes, lo que
generó la ira de los rivales de Japón.

Tokio ha negado durante mucho tiempo
que, pese a los beneficios de un yen más débil,
esté manipulando su moneda.

Y se podría argumentar que
Japón no tiene más opción que ser más
drástico al respecto. Tras tantos años de
deflación, la moneda ya no puede darse el lujo de
financiar los déficits de su sector público con
ahorros locales.

"En efecto, si Japón fuera a
retirar su estrategia monetaria expansiva, aumentaría el
riesgo de que la deuda soberana de Japón se transforme en
riesgo crediticio", advirtió el equipo de estrategia
monetaria de Morgan Stanley.

Esto no sólo representaría un problema
para Tokio, debido a que se ven afectados los ingresos de los
inversionistas al país, sino que también
sería un problema para la recuperación global en
general si la tercera mayor economía del mundo se
contrajera aún más.

Hasta cierto punto, esto fue reconocido en un comunicado
de los ministros de finanzas del Grupo de los Siete países
más desarrollados, incluido el de Japón, Taro Aso.
El grupo confirmó su compromiso con "tipos de cambio
determinados por el mercado", con políticas monetarias
establecidas para objetivos locales.

Esto hace eco en gran medida de los comentarios que han
hecho autoridades de Tokio sobre la debilidad del yen en las
últimas semanas y que ayudará a retirar a
Japón de la línea de fuego de críticas en la
próxima reunión del Grupo de las 20 naciones
industrializadas y en desarrollo, G20, que se iniciará el
jueves.

Sin embargo, esto no significa que la debilidad del yen
se tolere por mucho tiempo.

Si bien muchos concuerdan con que la moneda japonesa
estuvo sobrevaluada durante muchos meses, sino años, en el
último tiempo, algunos reconocen que el yen ahora se
encuentra en un valor más justo.

Si ése es el caso, una nueva depreciación
podría llevarlo a territorio subvaluado y hacer más
difícil para Japón defender su nueva
política por más tiempo.

– El "candidato" al Tesoro de USA, aprende
rápido: ya miente como el anterior

"Jack Lew, aspirante a secretario del Tesoro de
EEUU, ha asegurado ante el Senado que mantendrá la
política de que un dólar fuerte va en el "mejor
interés" de un crecimiento robusto. En su comparecencia
del miércoles, el aspirante a liderar el equipo
económico del presidente Barack Obama ha garantizado al
hablar de divisas que hará lo posible para que las reglas
de juego se respeten, "sino habrá
consecuencias""… El aspirante a dirigir el Tesoro de
EEUU advierte a los que manipulen el dólar (El País
– 13/2/13)

El republicano Orrin Hatch fue el primero en hacer
referencia a los efectos de una eventual guerra de divisas, al
advertir que si se desencadena puede dañar más a la
economía. Por eso ha pedido una política clara. Una
de las cosas que se reprocha a Obama es haber evitado calificar a
China como país manipulador de su moneda, por el subsidio
que representan a las exportaciones.

El demócrata Sherrod Brown ha dicho que esta
manipulación afecta a los empleos en su estado, Ohio.
"Nuestras empresas hacen frente a una desventaja competitiva en
el mercado internacional y frente a los productos importados", ha
denunciado. Lew dijo que se están consiguiendo progresos,
pero admitió que la moneda china sigue devaluada.
"Continuaremos presionando".

El senador Bob Casey también hizo referencia al
problema. "Las consecuencias son reales. Espero que tenga una
mentalidad abierta", le ha pedido. Lew respondió que se va
a seguir trabajando en el marco del G7 y del G20 para que
conseguir que el valor de las divisas "sea determinado por el
mercado". "Haremos lo posible para que EEUU sea un lugar
atractivo para invertir", concluyó.

El paso por Wall Street del que está llamado a
ser el sucesor de Timothy Geithner fue motivo de choque al inicio
de su testimonio. Jack Lew fue director de operaciones de su
división de inversiones alternativas de Citigroup, cuando
se cocinaba la última crisis financiera. "No
diseñaba los productos ni era responsable de las
decisiones de inversión", aseguró.

El otro punto que querían aclarar los
legisladores era una inversión personal en un fondo en el
paraíso fiscal de las Islas Caimán. Eso entraba en
contradicción con las críticas contra Mitt Romney
durante la campaña. Los republicanos lo consideran una
actitud "hipócrita". Lew ha aclarado que el perdió
dinero y que lo único que sabía era que
invertía en mercados emergentes.

Aun así, no parece que estos dos detalles vayan a
descarrilar su designación. Lew, de 57 años, fue
director de la oficina de presupuesto de la Casa Blanca con Bill
Clinton y al inicio del primer mandato de Barack Obama. Sus tres
décadas de experiencia en este campo son un activo clave
para afrontar la negociación presupuestaria con el
Congreso.

El aspirante al Tesoro ha urgido a los legisladores que
hagan lo posible para evitar que el próximo 1 de marzo
entren en vigor los recortes drásticos en el gasto si no
se llega a un acuerdo para reducir el déficit. Como dijo
en la víspera Obama en el discurso sobre el estado de la
Unión, debe hacerse de manera gradual y en
combinación con una amplia reforma fiscal.

– La (co)habitación de Marvyn: "the King size"
(¿lanzará libras desde la torre Shard? – el
edificio más alto de Londres y de Europa)

"El Banco de Inglaterra ha admitido su
disposición a dar prioridad al crecimiento de la
economía, aunque eso signifique mantener la
inflación por encima de su objetivo del 2%. Así lo
indica el informe trimestral sobre la inflación del
Comité de Política Monetaria y así lo
ratificó el gobernador saliente del banco, Mervyn King,
conocido por su celo a favor de la política de control de
precios que el banco emisor ha puesto en práctica en los
últimos veinte años. Una política
férrea, pero algo más flexible que la más
ortodoxa del Banco Central Europeo. King recortó del 2% al
1,7% las previsiones de crecimiento para 2013, pero matizó
que ha disminuido el peligro de un largo periodo de estancamiento
de la economía británica"… El Banco de
Inglaterra da prioridad al crecimiento frente a la
inflación (El País – 14/2/13)

Las palabras de King no hacen más que seguir la
estela de los anuncios realizados en diciembre y a principios de
febrero (2013) por el actual gobernador central de Canadá
y próximo responsable del Banco de Inglaterra, Mark
Carney, decidido partidario de favorecer el crecimiento aunque
sea a costa de flexibilizar el control de precios.

El informe del Banco de Inglaterra y las palabras de
King, que defendió la necesidad de que las divisas
internacionales floten de acuerdo con las necesidades de cada
una, provocaron una sustancial caída de la libra esterlina
y también del yen, dos monedas que necesitan depreciarse
para combatir los problemas de sus economías. Esa
incipiente guerra de divisas será uno de los puntos
centrales de la reunión que los ministros de Finanzas del
Grupo de los Veinte (G-20) celebrarán a mediados de
febrero en Moscú. La libra ha caído un 3,7% frente
al dólar y un 6% frente al euro desde comienzos de
año. King culpó precisamente a la
depreciación de la libra -que incrementa el precio de
importación de materias primas y suministros-,
además de a la energía y a las subidas de precios
en sectores regulados como las tasas universitarias, del aumento
de la inflación, que se mantiene en el 2,7%, la tasa
más alta desde mayo.

A pesar de esa alta inflación, el Banco de
Inglaterra no va a tomar medidas para abaratar los precios que
puedan afectar al crecimiento, salvo que la inflación se
acabe desbocando. "La inflación es probable que siga
aumentando en el futuro inmediato y puede mantenerse por encima
del objetivo del 2% por los dos próximos años",
explicó el gobernador saliente, que subrayó la
necesidad de que esa preocupación por la inflación
sea analizada en paralelo a "las debilidades actuales de la
economía real".

En su informe trimestral, el Comité de
Política Monetaria subraya: "Intentar volver a situar
cuanto antes la inflación dentro de su objetivo eliminando
la actual política de estímulos de forma más
rápida de lo que ahora prevén los mercados
financieros podría conllevar el riesgo de hacer
descarrilar la recuperación y haría que no se
alcanzara el objetivo a medio plazo". "Si es necesario",
declaró King al presentar el informe, "haremos
más". Advirtió sin embargo que "hay que reconocer
que los objetivos que se pueden alcanzar a través de
estímulos monetarios generales, cualesquiera que sean,
tienen sus propios límites".

Esa mayor flexibilidad del Banco de Inglaterra en el
dilema entre inflación y crecimiento no es completamente
nueva. Lo que es nuevo es que el banco la asuma de forma
pública y por anticipado. El banco emisor se alinea
así con las posiciones de su futuro gobernador, que en
diciembre insinuó la necesidad de eliminar el objetivo de
inflación. La semana pasada, en su primera comparecencia
parlamentaria desde que se anunció su nombramiento, que
será efectivo en julio, Mark Carney fue más
moderado pero hizo un llamamiento a favor de un debate
público sobre la cuestión y defendió que
abordar la inflación "de manera flexible" es la mejor
forma de conseguir crecimiento manteniendo la estabilidad de
precios.

– A verlas venir: Carney es otro "adicto" al
"quantitative easing" (e la nave va)

"Varios medios británicos se han hecho eco
del reciente discurso de Mark Carney en el Foro Económico
Mundial en Davos. Carney, que es en la actualidad gobernador del
Banco de Canadá, pasará a gobernar el Banco de
Inglaterra en Julio, en sustitución de Mervyn King,
acusado de ser demasiado blando con las medidas tomadas para
salir de la crisis. Se esperaba que el Reino Unido entrara de
nuevo en crecimiento negativo en el último trimestre del
año pasado y son varias las voces que han estado
reclamando medidas más radicales"… El Banco de
Inglaterra y la nueva política monetaria de Carney (El
Confidencial – 14/2/13)

Pero todo indica que Carney no seguirá la senda
de King. Sus recientes intervenciones muestran a un partidario de
medidas más agresivas, más quantitative easing y
tipos bajos por más tiempo. Todo ello a pesar de los 375
mil millones de libras que ya se han inyectado y un tipo de
referencia que lleva ya cuatro años en el 0,5%.

Pero no solo eso. Carney dejó claro en una de sus
últimas comparecencias que es necesario un debate sobre
los actuales objetivos de inflación del Banco de
Inglaterra, y la necesidad de flexibilizarlos.

Pero, ¿qué persigue exactamente
Carney?

Bajo los objetivos de inflación o estabilidad de
precios, los bancos centrales fijan un nivel estimado del
índice, y las medidas que se adoptan intentan asegurar que
éste se cumple. Dada la relación inversa entre
tipos de interés e inflación, se asegura que las
decisiones adoptadas sean relativamente transparentes.

El BCE por ejemplo, tiene un mandato de mantener la
estabilidad de precios en la Eurozona manteniendo una
inflación cercana al 2%. El Banco de Inglaterra
también tiene un objetivo de inflación del 2%. La
Reserva Federal, sin embargo, tiene objetivos tanto de
estabilidad de precios como crecimiento económico. Estos
últimos no tienen que estar marcados por niveles de PIB
únicamente, y por tanto resultan en un mayor margen de
maniobra. Por ejemplo, recientemente la Fed indico un compromiso
claro a mantener el actual estímulo monetario hasta que el
desempleo se reduzca al 6,5%.

Carney defiende que el Banco de Inglaterra tenga un
objetivo de inflación más flexible, pudiendo
desviarse del objetivo de precios para centrarse en otros
objetivos intermedios. Sería una solución menos
ortodoxa sin llegar a los extremos de la Fed. Pero ésta es
una posición suavizada si la comparamos con sus
intervenciones el pasado Diciembre, justo después del
anuncio de su nombramiento, cuando defendió la completa
eliminación de los objetivos de inflación, y un
mandato basado en objetivos nominales del PIB.

Un cambio de política podría argumentarse
si el Banco de Inglaterra hubiera implementado medidas basadas en
el objetivo de inflación del 2%, de acuerdo con su
mandato. Pero como señalaba Jeremy Warner recientemente,
(The Telegraph, "Things are looking up even without Mark
Carney", 27-12-2012), es difícil justificar la
actuación del Banco de Inglaterra con los niveles de
precios observados, muy por encima del objetivo durante
años.

Como se observa en el siguiente gráfico,
publicado en el informe de inflación de Febrero, se han
producido desviaciones claras del objetivo del 2% desde
principios de la crisis, con signos de convergencia en 2009 y
2012. Entre Marzo de 2009, el tipo de referencia se redujo al
0,5%, y las compras de activos del QE se acordaron entre Marzo y
Noviembre de 2009 (200 mil millones), Octubre de 2011 (75mm), y
Febrero de 2012 (50mm). Durante el mismo periodo la
economía mostró un potencial de crecimiento muy
limitado.

En una recientemente conferencia Charles Goodhart
mencionaba que antiguamente, la expansión del balance del
Banco de Inglaterra tenía un impacto en los flujos de
dinero entre un 100% y 200%, mientras que en la actualidad se
están observando niveles entre un 3% and 5%. Y ese es el
verdadero problema, que los esfuerzos de expansión se han
vuelto ineficientes y que el crédito no fluye
correctamente. Nadie puede garantizar que el abandono de los
objetivos de inflación o su flexibilización
provocarían ningún cambio bajo estas
condiciones.

¿Qué otro recurso queda? Ajustes
estructurales, regulatorios y mejora de la competitividad.
Quizás el gobernador Carney reconsidere su postura
nuevamente en los próximos meses.

– A propósito del G-¡Je!-20:
¿vendrá Godot o la montaña parirá un
"ratoncete"?

Hastings calienta el mercado: ¿a quién
beneficia la volatilidad? (cartas marcadas)

– G20 tiene poca probabilidad de prevenir una
guerra de divisas (The Wall Street Journal –
14/2/13)

(Por Nicholas Hastings) Lectura recomendada

La reunión que llevará a cabo esta semana
el Grupo de 20 economías desarrolladas y en desarrollo en
Moscú inyectará nueva volatilidad a los mercados de
dinero.

Pero eso no cambiará su
dirección.

La ineficaz declaración que
probablemente surgirá de la reunión de ministros de
Finanzas y de titulares de bancos centrales confirmará que
es poco lo que las autoridades pueden hacer para prevenir que
países promuevan unilateralmente el crecimiento de la
manera que estimen mejor.

En otras palabras, una guerra global de
divisas podría estar un paso más cerca.

Consciente de las dificultades que un grupo tan grande
como el G20 podría tener para alcanzar un acuerdo sobre
política de divisas, el más pequeño y
más poderoso Grupo de los Siete países más
desarrollados intentó anticiparse al tema con un
comunicado propio el martes.

La declaración repitió la línea
estándar de que los mercados deberían determinar
las tasas de cambio y que los países miembros del G7 no
apuntarían a metas en niveles
específicos.

Pero el comunicado no tuvo el efecto deseado.

En vez de ser considerado una crítica a la
reciente expansiva política monetaria de Japón, y a
la fuerte depreciación del yen, la declaración fue
tomada como una excusa para reanudar la venta de la moneda
japonesa.

La confusión aumentó más tarde
cuando un funcionario anónimo en Washington dijo que el
mercado había malinterpretado el comunicado, cuyo objetivo
era ser crítico sobre los "excesivos movimientos del
yen".

El episodio, sin embargo, tiene implicancias incluso
más amplias.

Demostró que las diferencias de
política entre los países miembros son imposibles
de reconciliar. Debido a que tanto Estados Unidos como el Reino
Unido están embarcados en políticas de
relajación monetaria que han depreciado el valor de sus
monedas, ninguno de los dos está en condiciones de impedir
que Japón haga lo mismo.

En tanto, la postura de la eurozona no es muy clara.
Mientras Alemania no muestra inclinación alguna de
respaldar una mayor flexibilización monetaria y busca
mantener la fortaleza del euro, Francia ha pedido repetidamente
algún tipo de gestión del euro para prevenir que la
moneda única se aprecie demasiado.

Entonces, ¿qué
posibilidades tiene el G20 de producir una declaración que
cambie la dirección actual de las políticas de
crecimiento y de las monedas?

Probablemente ninguna.

El grupo incluye países como China, que nunca ha
permitido que el valor de su moneda sea fijado por el libre
mercado, y otros como Brasil y México, que se han quejado
enérgicamente por la reciente depreciación del
dólar, algo que socava el crecimiento de sus
exportaciones.

Los mercados de divisas, claro
está, mantendrán el nerviosismo antes de la
reunión en Moscú. Con tantos funcionarios de todo
el mundo dialogando, habrá muchas oportunidades para hacer
críticas que llamen la atención.

Pero esto sólo resaltará
las profundas divisiones dentro del grupo y dificultará
aún más la adopción de una postura
común entre todos los países.

La reunión del G20
concluirá para los mercados de manera muy similar a su
inauguración: con políticas de crecimiento que
debilitan el valor de las monedas y que hacen mucho más
probable el inicio de una guerra de divisas.

El jardín de
los senderos que se bifurcan: estamos de acuerdo en el
desacuerdo

"La deuda, las medidas para estimular el crecimiento
y la inversión y la llamada "guerra de divisas"
centrarán hoy viernes y el sábado en la capital
rusa la reunión de ministros de Finanzas y jefes de bancos
centrales del G20"… Deuda y "guerra de divisas", en
la agenda G20 (Negocios.com – 15/2/13)

"No debe haber competencia en el terreno de la
cotización de las divisas para la creación de unas
condiciones más beneficiosas para sus economías",
afirmó el titular de Finanzas de Rusia, Antón
Siluánov, en rueda de prensa.

La "guerra de divisas" tiene un protagonista principal,
Japón, que se ha granjeado un aluvión de
críticas internacionales por su política monetaria
expansiva para impulsar sus exportaciones y contrarrestar la
deflación, que ha provocado la devaluación del
yen.

"Los colegas de Japón manifestarán su
opinión. Nosotros les escucharemos y valoraremos la
situación. No dudo que en el comunicado final los
ministros abogarán por que siga siendo el mercado el que
determine las cotizaciones de la moneda", dijo.

Siluánov subrayó que son las
economías las que deben competir, no las divisas, y
resaltó que el G20 se manifestará en contra de la
"injerencia administrativa".

Pese a que desde noviembre pasado el yen se ha
depreciado un 25 y un 17 por ciento en relación con el
euro y el dólar, respectivamente, el ministro nipón
de Finanzas, Taro Aso, refutó las críticas de sus
socios comerciales.

Esta misma semana los titulares de Finanzas y
gobernadores de bancos centrales de los países del G7
(EEUU, Reino Unido, Alemania, Francia, Canadá, Italia y
Japón) emitieron una declaración conjunta en la que
expresaron su deseo de cooperar para evitar una
depreciación artificial de las divisas.

El ministro alemán de Finanzas, Wolfgang
Schäuble, manifestó su confianza en que el G20 asuma
la declaración del G7 de que deben ser las fuerzas del
mercado las que determinen los tipos de cambio de las
divisas.

El presidente ruso, Vladímir Putin, se
reunirá en el Kremlin con los titulares de Finanzas y
jefes de bancos centrales del G20, con los que abordará la
situación de la economía mundial y las medidas para
estimular el crecimiento y recuperar la confianza en los mercados
financieros.

El G20, cuya cumbre se celebrará el 5 y el 6 de
septiembre en San Petersburgo (Rusia), es el foro de
concertación económica más importante del
mundo y representa cerca del 90 % del PIB, el 80 % del comercio y
dos terceras partes de la población del
planeta.

"El Fondo Monetario Internacional (FMI)
consideró hoy "exagerada" la llamada "guerra de divisas"
internacional, que se espera sea uno de los principales temas de
debate de la cumbre del G20 de mañana y el sábado
en Moscú"… El FMI considera "exagerada" la
preocupación sobre la guerra de divisas (El Economista –
14/2/13)

"Nuestro análisis multilateral no indica
variaciones significativas del valor justo de las divisas",
explicó Gerry Rice, el portavoz del FMI, durante su rueda
de prensa quincenal.

– Hastings, no decepciona, "redobla" su apuesta
contra el euro, "of course"…

– El euro será arrastrado lentamente hacia
una guerra de divisas (The Wall Street Journal –
15/2/13)

(Por Nicholas Hastings) Lectura recomendada

Mantenerse fuera de la guerra de divisas
siempre fue una propuesta difícil.

Y ahora parece que la eurozona
está siendo arrastrada gradualmente hacia ella.

La región simplemente no puede
darse el lujo de mantenerse distante.

Su economía no es lo
suficientemente fuerte para soportar una moneda cuyo valor supera
largamente el de las monedas de sus principales
competidores.

Si persiste la fortaleza del euro, las exportaciones de
la eurozona se verán afectadas y la recuperación
económica de la región estará en una
situación de riesgo aún mayor.

La profundidad del problema que enfrentan los encargados
de política de la eurozona se hizo evidente con las
últimas cifras de crecimiento económico.
Éstas no sólo muestran contracciones en las
economías de los deudores usuales, sino que también
revelaron que incluso Alemania y Francia están sufriendo
mucho más que lo anticipado.

Los optimistas continúan esperando que una mezcla
de recuperación global y un aumento en la demanda por las
exportaciones de la eurozona ayuden a impulsar estas
economías y sacarlas del foco de atención a medida
que nos adentramos en 2013.

Pero esto parece cada vez menos probable. Si el PIB de
la eurozona se contrajo 0,6% en el cuarto trimestre del
año pasado, cuando el euro se encontraba considerablemente
más débil de lo que está ahora,
¿qué posibilidades tienen muchas de las
economías de la región en el primer trimestre de
este año con el euro situado en los altos niveles
actuales?

Hasta cierto punto, estas preocupaciones se vieron
reflejadas en la evaluación económica que
realizó el presidente del Banco Central Europeo, Mario
Draghi, tras la última reunión de política
monetaria y con los comentarios del viernes de que los datos de
crecimiento fueron más negativos de lo
esperado.

Sin embargo, hay pocas señales de que el BCE
planee hacer algo al respecto todavía. El mismo Draghi se
apresuró a señalar que hay pocas señales de
deflación y que las tasas de interés ya
están "realmente muy bajas".

Quizás de mayor interés
fueron las declaraciones que hizo el archirestrictivo Jens
Weidmann. Como se hubiera esperado, el presidente del Bundesbank
señaló que el BCE no está por recortar las
tasas de interés sólo para debilitar al
euro.

Indicó además que la
moneda única no se encuentra significativamente
sobrevalorada.

Por una parte, todo esto podría sonar más
bien tranquilizador. Por otra, Weidmann está reconociendo
que la moneda se está negociando sobre su valor
justo.

Entonces, ¿es más probable que el BCE haga
algo para depreciar el euro?

Dado que las elecciones en Italia, que se
realizarán a fines de este mes, probablemente
inyectarán nuevas incertidumbres políticas al
desempeño del euro, es posible que el BCE no tenga que
hacer nada en esta etapa. Los temores de que Italia termine con
un Parlamento sin mayoría absoluta y un gobierno incapaz
de llevar a cabo reformas estructurales clave, bien
podrían causar por sí mismos otra dosis de
debilidad del euro.

Pero si eso no ocurre, es posible que los encargados de
política tengan que ser más proactivos. El
vicepresidente del BCE, Vitor Constancio, advirtió el
jueves que las tasas de interés del BCE bien
podrían pasar a territorio negativo.

Si bien la eurozona puede mostrar poco
apetito por sumarse a una devaluación competitiva, y dado
que el propio Draghi describió los rumores de una guerra
de divisas como inapropiados y contraproducentes, él y
otros encargados de política de la eurozona podrían
pronto verse obligados a tomar parte, aunque sea sólo para
evitar que la eurozona vuelva a caer en una
recesión.

Estas expectativas sin duda ayudarían a explicar
por qué después de un desempeño tan
sólido este año, el euro ahora se muestra propenso
a repentinas pérdidas.

– … y Weidmann, le contesta, "of course"
(quien quiera oír, que oiga)

"El presidente del Bundesbank y miembro del consejo
del Banco Central Europeo (BCE), Jens Weidmann, ha vuelto a
enfriar los ánimos en cuanto a una participación
más activa del supervisor ante la guerra de divisas. Hoy,
el germano ha asegurado que la apreciación del euro por
sí sola no es un argumento suficiente para forzar una
rebaja en los tipos de interés"… Weidmann: el
BCE no va a bajar los tipos solo para debilitar al euro (El
Economista – 15/2/13)

La fortaleza del euro "es uno de los muchos factores a
considerar en la determinación de las futuras tasas de
inflación", afirmó en declaraciones recogidas por
Bloomberg. "Ciertamente, no vamos a justificar ninguna
decisión de política monetaria cualquier
decisión de política monetaria con un solo factor",
añadió.

Estas declaraciones reiteran lo que señaló
hace pocos días Weidmann, que considera que no existen
señales de que el euro esté "gravemente
sobrevalorado" y añadió que este debate aleja la
atención sobre los verdaderos problemas a los que se
enfrenta la unión monetaria.

Sus comentarios llegan justo el día en el que
comienza la reunión del G20 en Rusia, donde los ministros
de Finanzas y jefes de los bancos centrales participarán
en una reunión ministerial en medio de las especulaciones
sobre una guerra de divisas.

– Mervyn King "allana" el camino a Mark Carney (yo
quantitative, y tú easing)

"El Banco de Inglaterra medita rebajar el tipo de
cambio de la libra esterlina para armonizar la economía de
Reino Unido, según ha desvelado el miembro del
Comité de Política Monetaria del banco central
Martin Weale. Esto supondría secundar las medidas
adoptadas por Japón y que amenazan con desatar una "guerra
de divisas""… El Banco de Inglaterra medita depreciar el
tipo de cambio de la libra esterlina (El Economista –
16/2/13)

Tras dos años de estancamiento político y
una exigua mejora de las exportaciones, para Weale, "quizá
la forma más natural de resolver este problema es que el
tipo de cambio caiga", según el texto de un discurso que
ofrecerá el 16/2 en la Universidad de Warwick.

Aun así el Banco de Inglaterra ha abogado de
forma tradicional por esta política, puesto que la libra
esterlina se depreció un 25 por ciento entre 2007 y 2008,
según admite Warwick.

No obstante, estas declaraciones se producen en un
momento delicado, cuando en Moscú (Rusia) se celebra la
cumbre de ministros de Finanzas del Grupo de las 20
economías más importantes del mundo (G-20) y cuyo
principal objetivo será abordar una posible 'guerra de
divisas'.

El gobernador del Banco de Inglaterra, Mervyn King, ya
defendió recientemente políticas de estímulo
económico mediante la depreciación del tipo de
cambio de la libra esterlina, en vistas a la lenta
recuperación. Sin embargo, Weale no confirma a lo largo de
su discurso que el Banco de Inglaterra vaya a aplicar estas
políticas.

"Ciertamente veo que habría un fuerte caso para
el tratamiento de los efectos de cualquier depreciación
similar a la experimentada en las últimas semanas en esta
misma manera", justifica Weale, que matiza que "esto es bastante
distinto a decir que estaría preocupado por los efectos de
una depreciación aguda en las previsiones de la
inflación".

En este sentido, el Banco de Inglaterra ha revisado
recientemente sus previsiones y no vaticina una caída de
los precios por debajo del dos por ciento, su objetivo, hasta
comienzos de 2016, lo que supone un aumento de 18 meses con
respecto a la última estimación.

Como alternativa al impulso de las exportaciones para
reducir el déficit, Weale entrevé una fuerte aunque
inusual caída de los rendimientos financieros de las
inversiones o un inusitado crecimiento de la productividad de la
economía británica.

Pero ante lo imprevisible de estos hechos, el economista
del Banco de Inglaterra incide en que una mayor certidumbre en
los mercados y, por ende, una mayor estabilidad financiera
podría hacer resurgir el apetito inversor de las
compañías británicas para apostar por las
economías emergentes.

La sombra de la "guerra de divisas" ha reaparecido
después de que el yen japonés fuera devaluado un 25
por ciento y un 17 por ciento desde noviembre con respecto al
euro y al dólar a fin de impulsar las
exportaciones.

– En Moscú (tablas): El G-¡Je!-20 fue un
"meteorito" que no liberó ninguna energía:
"concurso de obviedades" (un "comunicado final" digno de
Chamberlain)

La cumbre del G-20, celebrada el fin de semana del 15/2
en Moscú, no echará más leña a la
polémica sobre la guerra de las divisas. El borrador que
se ha pactado aprobar el sábado (16/2) pasará de
largo sobre este candente asunto y no señalará a
Japón por las políticas expansivas que han llevado
a que su moneda se deprecie más de un 20% respecto a otras
divisas.

La única mención al asunto será una
petición genérica para evitar un exceso de
volatilidad en los mercados cambiarios, una advertencia que ya se
ha recogido en reuniones previas del G-20. Este colectivo, que
representa a economías que suman más del 80% del
Producto Interior Bruto Mundial (PIB), reúne tanto a
países cuyas monedas se han depreciado notablemente en los
últimos meses, como es el caso de Japón y Estados
Unidos, junto con otras que se han visto perjudicadas, como los
de la zona euro o Brasil.

El único aspecto en que el G-20 se saldrá
de la pauta marcada por el G-7 (Estados Unidos, Japón,
Alemania, Reino Unido, Francia, Canadá e Italia) es la
definición de los objetivos de la política
monetaria. El comunicado emitido el martes (12/2) tras la
reunión del G-7 apuntaba que sus miembros no
tocarían los tipos de cambio de las divisas y que sus
políticas fiscales y monetarias se concentrarían en
el crecimiento y el control de la inflación.

Esta fórmula, que sirvió a Japón
para defender que el G-7 había respaldado sus decisiones,
saltó por los aires cuando los líderes de otros
países siguieron atacando al país asiático
por la agresiva política de su banco central, en
encuentros sin micrófonos con la prensa de sus respectivos
países.

El G-20 (que incluye a las grandes economías
emergentes, como China, India, Corea o Brasil), aunque no
sanciona el comportamiento de la economía nipona, tampoco
es tan tajante como el G-7 al pedir que las políticas
monetarias se limiten a perseguir objetivos
nacionales.

Durante la cumbre, el mensaje que predominó es el
de restar importancia al conflicto por las políticas
cambiarias. Así, la directora gerente del Fondo Monetario
Internacional (FMI), Christine Lagarde, aseguró que "el
actual debate sobre la "guerra de divisas" no tiene fundamento" y
que su actual cotización refleja su valor real.
"Efectivamente, recientemente el euro se ha apreciado, y el yen
depreciado, pero esto ocurrió como resultado de unas
acertadas medidas políticas adoptadas por Europa y por la
suavización de la política monetaria y crediticia
en Japón", señaló. . El titular ruso,
Antón Siluánov, respaldó esta postura: "No
podemos ni hablar de guerra de divisas. El mercado es quien debe
decidir las cotizaciones y los bancos centrales no deben
intervenir".

En esta misma línea, José Ángel
Gurría, secretario general de la Organización para
la Cooperación y Desarrollo Económico (OCDE),
aseguró "la amenaza de una guerra de divisas es ahora
menor que hace dos o tres años. En lo que hay que pensar
es en el aumento de la productividad y de la
competitividad".

"Nos abstendremos de devaluaciones competitivas de
divisas", reza el comunicado final de la reunión
ministerial (16/2/12).

Los ministros de Finanzas y los jefes de los bancos
centrales del G20 expresaron su rechazo a participar en "guerras
de divisas", ya que repercuten negativamente en la estabilidad
económica y financiera

"Nos abstendremos de devaluaciones competitivas de
divisas", se afirma en el comunicado final de la reunión
ministerial del G20 (países desarrollados y emergentes)
celebrada en la capital rusa.

Los ministros destacaron que "la excesiva volatilidad de
los flujos financieros y la desordenada dinámica de las
paridades de cambio tienen consecuencias negativas sobre la
estabilidad económica y financiera".

"No vamos a orientar nuestros tipos de cambio hacia la
competencia, vamos abstenernos de todas las formas de
proteccionismo y mantendremos abiertos nuestros mercados",
reza.

Además, el documento subraya su apoyo a "un
avance más rápido hacia los sistemas de tipos de
cambio de mercado y a tipos de cambio flexibles que reflejen los
indicadores económicos fundamentales y permitan evitar
desequilibrios permanentes de las paridades".

Los líderes del G20 primero han negado la
existencia del conflicto y luego han emitido un comunicado lo
suficientemente genérico y políticamente correcto
como para que ningún país se sintiera amonestado.
¿Conclusión? Cada nación tiene el camino
libre para hacer lo que quiera… y el yen, en consecuencia,
prolonga su caída (17/2/13).

Un sálvese quien pueda esperado por los expertos,
dado el conflicto de intereses vigente, en el que cada
país defiende unos intereses particulares. Y todo eso, en
un cónclave de 20 países, suele ser la receta para
que el menú saliente, en forma de comunicado oficial,
esté repleto de buenas intenciones… y poco
más. "Reiteramos nuestros compromisos para movernos
más rápidamente hacia unos sistemas de tipos de
cambio más determinados por el mercado y que los tipos de
cambio sean flexibles para que respondan a los fundamentales
económicos", recogió el G20 en su comunicado.
Luego, continuó con otro de los mantras habituales: "El
exceso de volatilidad en los flujos financieros y los movimientos
desordenados en los tipos de cambio tienen implicaciones adversas
para la estabilidad económica y financiera". Y como
remate, la negación de que exista un conflicto cambiario:
"Desistimos de las devaluaciones competitivas. No estableceremos
objetivos para nuestros tipos de cambio con fines competitivos,
nos opondremos a toda forma de proteccionismo y mantendremos
nuestros mercados abiertos".

Sin amonestación ni toque de atención
oficial para ningún país ni ninguna estrategia
cambiaria, el mercado interpreta que todas las naciones tienen
vía libre para seguir haciendo lo mismo que hasta ahora.
Pero Japón no es el único país cuya
estrategia ha salido indemne de Moscú. China y su
flotación sucia, el sistema mediante el que cual maneja la
evolución del yuan a conveniencia, también han
quedado libres de pecado.

– Al fin coinciden en algo (¿ortodoxia
monetaria o la teoría del mal menor?)

"El tipo de cambio no es un objetivo de
política, dijo el lunes el presidente del Banco Central
Europeo, Mario Draghi. Draghi indicó, sin embargo, que el
tipo de cambio es importante en la valoración del banco
central de la estabilidad de precios, su mandato principal.
Draghi hizo estos comentarios antes del comité del
Parlamento Europeo sobre asuntos económicos y monetarios
en Bruselas"… El tipo de cambio no es un objetivo de
política, dice Draghi (The Wall Street Journal –
18/2/13)

Los comentarios de Draghi se producen después de
la reunión del G20 en la que se anunció que los
países no entrarán en devaluaciones "competitivas"
de divisas. Japón ha empezado a estar en el ojo del
huracán después de que el primer ministro
recién elegido, Shinzo Abe, dijera que su gobierno
alentará una política monetaria más
expansiva, lo que ha tenido como resultado un debilitamiento de
la divisa nipona, el yen.

Las divisas también han sido un asunto candente
en Europa. En medio de la cada vez mayor confianza en que lo peor
de la crisis de la eurozona podría haber pasado, el euro
ha repuntado frente a las principales divisas, amenazando con
lastrar las exportaciones y, por tanto, con estrangular la
recuperación económica de la zona euro.

"El gobernador del poderoso Bundesbank, Jens
Weidmann, ha rechazado hoy que el Banco Central Europeo vaya a
recortar tipos de interés solo para lograr que la moneda
única europea relaje su cotización frente al yen o
el dólar. Su tipo de cambio, asegura, está
justificado por las perspectivas económicas"…
Weidmann rechaza recortes de tipos para debilitar el euro (Cinco
Días – 18/2/13)

El presidente del Bundesbank y miembro del consejo de
Gobierno del Banco Central Europeo, Jens Weidmann, ha asegurado
en una entrevista de la agencia Bloomberg que el organismo
central de la zona euro no procederá a rebajas de tipos
con el único propósito de desinflar el tipo de
cambio del euro. Su fortaleza, asegura, "es un factor entre
muchos que determinan los futuros índices de
inflación", ha manifestado, "y con toda seguridad no vamos
a permitir cualquier decisión política monetaria
con un solo factor". Es más, Weidmann fue contundente:
"Creo que los tipos de cambio del euro están en
línea con los fundamentales. No se puede decir en realidad
que el euro está sobrevalorado".

Estos comentarios se producen el día en que la
cumbre del G20 se ha comprometido en el texto final de su
reunión celebrada en Moscú (16-17/2) a no fijar
tipos cambiarios ni adoptar medidas como devaluaciones con fines
"competitivos", respaldando así las variaciones de las
monedas de acuerdo a lo que determine el mercado.

En todo caso, la moneda única se ha desinflado
dos céntimos desde que el presidente del BCE, Mario
Draghi, asegurase el 7 de febrero que su apreciación
supone un riesgo para la inflación, lo que podría
ser interpretado como una señal hacia una bajada de tipos.
"No creo que Mario Draghi estuviese tratando de influir en la
cotización", aseguró, señalando que el BCE
"se va a abstener de manipular directa o indirectamente los tipos
de cambio".

Weidmann, por último, asegura también que
"espera" que el BCE no tenga que recurrir a la compra de bonos,
algo a lo que el Bundesbank se ha negado siempre de plano. De
hecho, el antecesor de Weidmann, Axel Weber, dimitió
cuando el banco central aprobó el programa de compra de
deuda. "La experiencia con anuncios similares es que es probable
que un día tengas que enseñar tu mano".

– Menéame (ni sí ni no, sino todo lo
contrario)

"Mientras el yen japonés sigue cayendo, el
renminbi chino se mueve en la dirección contraria. Desde
principios de octubre, la moneda japonesa ha perdido cerca de un
17% frente al dólar. La divisa china, por su parte,
está ganando terreno"… El interés de China
en la revalorización del renminbi (Expansión
– WSJ Europe – 18/2/13)

El banco central del país ha intervenido para que
se revalorice alrededor de un 1% con respecto al dólar en
el mismo periodo.

Podría no parecer mucho. Pero teniendo en cuenta
que el renminbi se devaluó durante gran parte de 2012,
supone un cambio de dirección significativo.

El giro refleja varios factores. Primero, las agresivas
políticas de relajación monetaria en EEUU, Europa y
Japón están provocando un incremento de los precios
de las materias primas. El coste del crudo Brent ha subido a 117
dólares el barril desde un mínimo de 89
dólares en junio del año pasado. Revalorizar el
renminbi ayuda a evitar importar presiones
inflacionistas.

Además, el comercio de China con el resto del
mundo muestra signos de desequilibrarse aún más.
Tras contraerse durante los tres años anteriores, el
superávit comercial chino se disparó a 231.000
millones de dólares (172.860 millones de euros) en 2012,
frente a 154.000 millones en 2011. El aumento de los flujos a
través de la balanza comercial eleva las presiones para
revalorizar el renminbi, y debilita el argumento de China de que
el valor de la moneda está próximo a niveles
razonables.

Finalmente, la presión que la devaluación
del yen ejerce sobre los exportadores chinos es limitada.
Japón fabrica productos de gama alta. China -pese a los
avances de los últimos años- sigue compitiendo en
el segmento de gama baja. Teniendo en cuenta que China es un gran
importador de componentes de Japón, un yen más
débil es, en realidad, positivo en algunos
sentidos.

Todo ello ha contribuido a las expectativas de que la
apreciación del renminbi se mantenga. Stephen Green,
economista de Standard Chartered especializado en China, asegura
que espera que el renminbi termine el año aproximadamente
un 2,5% por encima de los valores de principios de
año.

La política estadounidense es una gran
incógnita. Si la Fed retira sus estímulos antes de
lo esperado, la decisión contribuiría a revalorizar
el dólar, poniendo freno a la apreciación del
renminbi. Sin embargo, si las condiciones monetarias globales
siguen relajadas, en 2013 asistiríamos a más
subidas moderadas de la divisa china.

– Hastings continúa intrigando (va de suyo),
suma a Australia en guerra de divisas

– Australia podría ser la próxima
en sumarse a la guerra de divisas (The Wall Street Journal –
19/2/13)

(Por Nicholas Hastings) Lectura recomendada

Australia podría ser la próxima en sumarse
a la guerra de divisas.

Un dólar australiano más débil tal
vez no sea un imperativo político en Canberra similar a,
por ejemplo, un yen más débil en Tokio, pero, de la
misma manera, lo último que los funcionarios australianos
quieren ver en este momento es un mayor
fortalecimiento.

Hay que recordar que el dólar australiano se ha
negociado por sobre la paridad por cerca de ocho meses frente a
su primo estadounidense, a menudo muy por encima de este, y se ha
apreciado frente al yen desde octubre del año
pasado.

Por lo que no debería sorprender que a comienzos
de este mes el Banco de la Reserva de Australia haya usado las
minutas de su reunión de política para expresar
preocupación de que la fortaleza del dólar
australiano estuviera actuando como un lastre sobre la
economía.

Por el momento, la economía está
funcionando relativamente bien. Los precios del mineral de hierro
siguen altos, los precios de las materias primas han estado
repuntando, China está demostrando ser más
resistente de lo que muchos temían y Estados Unidos parece
estar evitando una nueva recesión. Además, los
datos de importaciones de Australia apuntan a una mejoría
de la actividad interna. Las importaciones crecieron 1% en enero,
si bien siguen a los sombríos datos de
diciembre.

Todo esto fue reconocido por el Banco de la Reserva de
Australia cuando decidió no recortar las tasas de
interés a comienzos de este mes, ya que las reducciones
anteriores continuaban funcionando.

No obstante, esta postura algo más restrictiva
del banco central es un problema en sí mismo. Obviamente
podría acelerar los flujos de inversiones hacia el
dólar australiano.

Con una tasa básica de 3%, Australia es la
más atractiva entre las grandes economías. Con la
economía mundial en recuperación y un retorno de la
confianza de los inversionistas, es probable que los flujos
externos hacia el dólar australiano se
aceleren.

Eventos recientes en la eurozona y Japón
también podrían trabajar a favor de Australia.
Aunque se ha evitado una crisis de deuda en la zona euro por
ahora, el lento crecimiento y la exacerbada incertidumbre
política en la región se traducen en que la amenaza
de otra crisis no ha desaparecido y que cualquier
recuperación de los flujos de inversiones posiblemente sea
limitada.

En Japón, en tanto, los planes
del nuevo gobierno para un expansionismo monetario más
enérgico ya han impulsado una abrupta caída del
yen, y podría infligir más daño sobre la
moneda si los propios inversionistas japoneses comienzan a buscar
mayores retornos en el extranjero.

Todo esto sugiere que el dólar australiano
volverá una vez más a ser el objeto de
interés, apreciándose aún más desde
los niveles actuales.

Eso, a su vez, aumenta las probabilidades de que los
funcionarios australianos comiencen a hacer con el dólar
australiano lo que muchos otros ya están haciendo con sus
divisas: tratar de depreciarla verbalmente.

– Soros vuelve a la carga contra la libra, 20
años después (para Mervyn con amor)

"La libra es el nuevo objetivo de los hedge funds
(fondos de cobertura o de inversión libre). Los grandes
fondos americanos están intensificando sus posiciones
cortas sobre la divisa británica ante la posibilidad de
que se deprecie en plena guerra de divisas. El anuncio de una
política monetaria más permisiva con la
inflación por parte del que será el nuevo
gobernador del Banco de Inglaterra, Mark Carney, y la posibilidad
de que las agencias de calificación rebajen el rating del
Reino Unido son los principales argumentos de los
gestores"… La libra, en el punto de mira: los grandes
gestores apuestan por la debilidad de la divisa británica
(El Confidencial – 20/2/13)

Fondos como el de George Soros, Paul Tudor o Andrew Law
(Caxton Associates) están incrementando de manera
significativa sus posiciones cortas respecto a la libra
esterlina. Una estrategia que desde noviembre y hasta ahora han
llevado a cabo contra el yen y les ha reportado pingües
beneficios, que en el caso de Soros superan los 1.200 millones de
dólares.

No son los únicos inversores que apuestan contra
la libra. De hecho, según los últimos datos de la
US Commodity Trading Commission, las posiciones cortas sobre la
divisa británica han pasado de 1.174 contratos a finales
de la primera semana de febrero a 16.776 a mediados mes,
convirtiéndose en la segunda moneda, después del
yen, con mayor volumen de posiciones bajistas. Hay gestoras, como
Franklin Templeton, que han optado simplemente por reducir sus
posiciones

La llegada del actual gobernador del Banco Central de
Canadá, Mark Carney, al Banco de Inglaterra, que se
ejecutará en julio, ha disparado las alarmas de los
gestores de fondos. Carney ha mostrado una mayor tolerancia a la
inflación que su predecesor en el cargo, Mervyn King, y ha
dejado entrever su predisposición a enfocar sus
políticas hacia un crecimiento de la economía y a
adoptar un enfoque más flexible con respecto a los
precios.

Asimismo, el próximo gobernador ha asegurado en
reiteradas ocasiones que no le importaría en absoluto
tener una divisa más débil, ya que daría un
empujón a las exportaciones y ayudaría a recuperar
la débil economía británica. La
política monetaria que previsiblemente emprenderá
Carney recuerda a los gestores a la adoptada por el Banco de
Japón. Desde UBS ya han advertido de que la libra
está encaminada a seguir el mismo camino que el yen.
"Será la divisa que sufra la próxima gran
devaluación", avisan.

Tampoco han ayudado los rumores de una posible rebaja de
rating inminente sobre la deuda del Reino Unido por
parte de Standard & Poor"s, que le quitaría la
triple A. Así, en poco tiempo, la libra ha pasado
de ser una divisa refugio a sufrir las ventas masivas de los
inversores ante el empeoramiento de sus perspectivas y tocar el
lunes mínimos de siete meses frente al dólar, hasta
0,648 unidades por dólar.

Soros vuelve al ataque

Lo más llamativo del ruido bajista que envuelve a
la libra es que Soros vuelve a encontrarse con la divisa
británica. La relación amor-odio del inversor con
la libra esterlina se remonta 20 años atrás. El
multimillonario inversor forzó en 1992 la
devaluación de la divisa británica con la venta de
más de 10.000 millones de libras en los mercados. Con
aquella operación, se embolsó la nada despreciable
cifra de 1.000 millones de dólares e inició una
estrategia que, al igual que ahora, copiaron otros gestores. De
nada sirvieron en aquella ocasión los esfuerzos del Banco
Central de Inglaterra, que llegó a gastar 50.000 millones
de dólares, para frenar el desplome de su moneda, que
acabó con sus huesos fuera del proceso que conduce al
nacimiento del euro.

– Las Actas de la Fed (¿acción?) y la
reacción de Wall Street (Carlito's Way)

"Los inversores aguardan con expectación la
publicación de las actas de la reunión de
política monetaria que la Reserva Federal (Fed)
celebró los días 29 y 30 de enero. En juego pueden
estar, nada más y nada menos, que unos nuevos
máximos históricos en los principales
índices estadounidenses"… La Reserva Federal
levanta acta… con Wall Street a un paso de los máximos
históricos (El Confidencial – 20/2/13)

Porque las plusmarcas están ahí. A un
paso. En el caso del Dow Jones, apenas le aparta un 1% de los
14.164,5 puntos que alcanzó el 9 de octubre de 2007; en lo
que respecta al S&P 500, le queda un poco más, un
2,5%, para rebasar los 1.565,1 puntos marcados también ese
mismo día. Los principales índices norteamericanos
llevan semanas merodeando estos niveles, pero los inversores no
acaban de encontrar una excusa que termine de envalentonarlos.
Podrían encontrarlos en las actas de la Fed, que
serán publicadas 20/2 por el banco central norteamericano.
En dicho documento, la entidad presidida por Ben Bernanke
difundirá con mayor detalle el contenido de su
última reunión de política monetaria, que se
celebró a finales de enero.

Entre el "QEternity" y el empleo

Los inversores rastrearán el documento con el
punto de mira centrado en dos claves fundamentales. La primera,
el compromiso de los miembros de la Fed con la tercera ronda de
estímulos cuantitativos (QE3). Bajo este programa, el
banco central norteamericano destina cada mes 85.000 millones de
dólares a la compra de deuda pública e hipotecaria
-40.000 millones a la primera y 45.000 millones a la segunda-. En
este sentido, el mercado buscará pistas acerca de las
intenciones futuras de la entidad con respecto a estas
adquisiciones. Y más aún tras el último
precedente.

Las actas de la reunión de diciembre, que se
publicaron el 3 de enero (2013), registraron un importante debate
en el seno del Comité Federal del Mercado Abierto (CFMA),
el órgano de la Fed encargado de dictar la política
monetaria en EEUU, acerca de la duración y el volumen del
QE3. Estas discusiones fueron interpretadas por los
mercados como un síntoma de que Bernanke podría
interrumpir o reducir estos estímulos antes de lo
previsto, con la decepción consiguiente de los inversores,
que confían en el combustible extra de la Fed
para alimentar sus compras. Como consecuencia, ese día
Wall Street cerró con leves pérdidas del 0,2% y el
dólar se apreció un 1%, hasta los 1,305
dólares. Esas discusiones volverán a acaparar la
atención (20/2) y en ellas residirá el secreto para
saber si la Fed regala unos nuevos máximos
históricos al Dow Jones y al S&P 500 que derroquen a
los marcados en 2007.

En segundo lugar, el mercado escrutará el
diagnóstico económico que detalle la
institución monetaria. En el comunicado oficial difundido
el 30 de enero, la Fed precisó que la actividad
económica se había "frenado en los últimos
meses, en gran medida por problemas climatológicos y otros
factores transitorios". Al mismo tiempo, reiteró que
aunque la creación de empleo siguió
expandiéndose "a un paso moderado", "la tasa de desempleo
permanece alta". Con el mercado laboral situado por la Fed en el
eje central de su actual política, los comentarios acerca
de la recuperación del empleo también serán
fundamentales para intuir los pasos del banco central
estadounidense en los próximos meses.

"Los funcionarios de la Reserva Federal de Estados
Unidos expresaron una creciente intranquilidad ante las
políticas de dinero fácil durante su última
reunión y algunos sugirieron que el banco central
quizás necesitará revertirlas antes de que el
mercado laboral regrese por completo a la normalidad"… La
Fed temía provocar inestabilidad en los mercados (The Wall
Street Journal – 20/2/13)

Las minutas de la reunión del 29 y 30 de enero
divulgadas el 20/2 mostraron que los funcionarios temían
que las políticas de dinero fácil del banco central
pudieran provocar inestabilidad en los mercados financieros y que
fuera difícil dar marcha atrás en el futuro. La Fed
planea evaluar cómo están funcionando los programas
en su próxima reunión, que tendrá lugar el
19 y 20 de marzo.

Varios funcionarios enfatizaron que la Fed
debería estar preparada para variar el ritmo de sus
compras de activos, dependiendo del desempeño de la
economía y su análisis de los costos y beneficios
del programa, de acuerdo a las minutas.

Algunos funcionarios del banco central insinuaron que la
Fed podría necesitar alterar su trayectoria programada de
continuar los programas de compra de bonos hasta que el mercado
laboral mejore "sustancialmente", un umbral que no ha
definido.

"Un número de participantes señaló
que una evaluación continua de la eficacia, los costos y
los riesgos de las compras de activos podría llevar al
Comité a disminuir o finalizar sus compras antes de que
haya establecido si existe una mejora sustancial en la
perspectiva del mercado laboral", indicaron las
minutas.

Las minutas no identifican a los participantes por
nombre, ni especificaron cuántos funcionarios expresaron
una u otra opinó. Solo señalan "unos cuantos" o
"varios".

A pesar de algunas señales alentadoras en
sectores como el inmobiliario y el automotor, en la
reunión de enero los representantes de la Fed consideraron
que el panorama económico general era aún
preocupante y decidieron seguir invirtiendo US$ 85.000 millones
al mes para comprar valores respaldados por hipotecas y el
Tesoro. Los programas buscan estimular la inversión y las
contrataciones, y así apuntalar el crecimiento
económico, mediante la reducción de las tasas de
interés a largo plazo.

Dos representantes del banco central -la presidenta de
la Fed de Cleveland, Sandra Pianalto, y el presidente de la Fed
de St. Louis, James Bullard- han afirmado en discursos recientes
que la institución quizá debería reducir sus
compras de bonos según las condiciones del momento, aunque
ofrecieron razones distintas. Optimista por la perspectiva
económica para este año y el próximo,
Bullard dijo que la Fed podría desacelerar el ritmo de sus
compras de bonos si los pronósticos aciertan.

Pianalto, por otro lado, expresó inquietudes de
que algunas firmas financieras podrían estar asumiendo
demasiado riesgo.

Las minutas indican que otros representantes de la Fed
temen que las políticas monetarias relajadas del banco
central podrían estar fomentando una excesiva toma de
riesgos en algunos sectores de los mercados crediticios. Mientras
que la mayoría dijo que los programas de compra de bonos
del banco habían ayudado a estimular la actividad
económica, varios "expresaron preocupación sobre el
potencial de una excesiva toma de riesgos y las consecuencias
adversas para la estabilidad financiera", según las
minutas.

La presidenta de la Fed de Kansas City, Esther George,
se mostró disconforme en la reunión de enero,
citando preocupaciones sobre la estabilidad
financiera.

Las minutas también sugirieron que los
representantes de la Fed podrían estar reconsiderando su
estrategia de salida.

"Un número de participantes habló de la
posibilidad de proporcionar una política de relajamiento
monetario al mantener los valores por un periodo más largo
de tiempo que el previsto" por el Comité, "ya sea como
complemento, o reemplazo, de las compras de activos", dicen las
minutas.