La guerra de las divisas… (Primera parte) (página 2)

¿Pueden las políticas de dinero
fácil de la Fed desencadenar una guerra de divisas?
¿Es el principal objetivo de la Fed provocar devaluaciones
competitivas? ¿Podría la Fed alterar su trayectoria
programada de continuar la compra de bonos hasta que el mercado
laboral mejore "sustancialmente", un umbral que no ha definido,
si "unos cuantos", o "varios" países "afectados" -por la
expansión monetaria- se lo solicitaran?

Una combinación de dinero fácil y
tensión económica es un buen caldo de cultivo para
el "inicio de las hostilidades". ¿Por qué no
ocurren? ¿O el miedo ya no es lo que era? Aunque
también hay mucho que temer, de la propia falta de
miedo.

¿Es un mundo que se confía demasiado o un
mero intervalo antes del próximo diluvio?

La sola idea de que los bancos centrales dejen de servir
de soporte a los mercados aterra a los inversores. ¿Es eso
posible en el corto o medio plazo? Los expertos creen que
todavía es pronto para retirar los estímulos. Y en
el pecado (estímulos monetarios), está la
penitencia (presión sobre los tipos de cambio).

Los inversores (adictos al dinero fácil) ven con
temor que los bancos centrales, que han sido en los
últimos tiempos de gran inestabilidad los pilares de los
mercados, dejen de serlo. Esto es, si la Fed tiene dudas sobre
mantener las políticas expansivas, que contagie al resto y
provoque una salida en cadena de los paquetes de
estímulo.

Hoy por hoy (febrero 2013), la Fed no puede dejar a su
suerte a los bancos, a los mercados y al gobierno de los EEUU y
todos lo saben; primero la propia Fed. En esa delicada
situación el problema cambiario (guerra de divisas, o como
se quiera llamar) es un mal menor (pecata minuta). O, en el peor
de los casos, un mero "daño colateral".

Bernanke (actúa como Felipe II): "Yo y el tiempo
contra todos" (aliarse con el tiempo, manejar los tiempos, dejar
que el tiempo haga su labor, se ha convertido en objeto de
devoción, de auténtica idolatría; esperar y
hacerlo inexpresivamente, cual esfinge).

Falta saber (y lo contará la historia) si
también Bernanke acabará por echar la culpa de la
derrota de la "armada invencible" de la Fed, "a los elementos",
en vez de reconocer la inepcia de sus dirigentes, y la
inadecuación de las medidas, frente a las críticas
circunstancias. Entonces la historia (como con Felipe II), se
repetirá como farsa.

Para la Fed el "quantitative easing" es como el programa
de los "drones": dinero "no tripulado" (controlado) para luchar
contra la crisis. Y si las bombas caen en un lugar equivocado,
paciencia… solo es un "daño colateral". Ya los
periodistas "embedded" se encargarán de maquillar a los
muertos y manipular (tergiversar) la
información…

¿Existe una
guerra de divisas? Una respuesta en varios tiempos: creo que
no

(Más adelante, en el Paper se dan 10 razones,
para sostener la respuesta)

¿Existe un riesgo de guerra de divisas? Es
más difícil de contestar: supongo que
no

(Más adelante, en el Paper se dan 10 razones,
para sostener la respuesta)

En este proceso de inundación monetaria que
estamos padeciendo el objetivo de devaluación del
dólar es un efecto secundario, colateral, no
estratégico. Casi una "externalidad", como gusta decir a
los escribas políticamente correctos (à la page).
En realidad a los EEUU lo único que le interesa es
exportar su moneda (que tiene una demanda inelástica por
parte de terceros países y ahorristas colonizados),
exportar su inflación (que viene implícita en el
tráfico de moneda sin respaldo con el que la Fed atiende a
tan distinguida -como ingenua- clientela), y reciclar las
reservas internacionales (reales) colocando sus "Treasury Bonds",
que volverá a pagar con dinero falso, recién
"impreso" (nuevito, nuevito) para la ocasión. Y vuelta a
empezar…

– Paper – La guerra de las divisas…
(Primera parte)

– El dólar es nuestra moneda, pero es vuestro
problema (la guerra de los botones)

"El dólar es nuestra divisa, pero es vuestro
problema". Esta histórica sentencia lleva la
rúbrica de John Connally. La formuló en 1971, al
poco de ser nombrado secretario del Tesoro de Estados Unidos,
para salir al paso de las preocupaciones procedentes de Europa
después de que la mayor economía del mundo rompiera
los lazos de su moneda con el oro y oficializara así la
defunción de los Acuerdos de Bretton Woods, vigentes desde
1944.

Cuarenta y dos años después, las palabras
de Connally conservan todo su significado. El dólar, claro
está, continúa siendo el emblema de EEUU, pero
representa un problema cada vez mayor para el resto de las
economías del planeta. ¿Por qué
motivo?

Por la dólar dependencia que sufre el mundo. Es
decir, porque la hegemonía cambiaria que posee la divisa
norteamericana desde los años posteriores al fin de la
Primera Guerra Mundial ha desembocado en un planeta demasiado
enganchado al billete verde y, por tanto, muy vulnerable a todo
cuando acontezca con el dólar.

Las cifras así lo constatan. Según datos
del Banco Internacional de Pagos (BIS, en sus siglas en
inglés), el dólar está presente en el 85 por
ciento de las transacciones mundiales de divisas. Y el Fondo
Monetario Internacional (FMI) certifica que en torno al 60 por
ciento de las reservas mundiales en moneda extranjera
están denominadas en dólares.

El mercado de divisas, es el mercado base de todos los
mercados financieros internacionales, puesto que en él se
establece el valor de cambio de las divisas en las que se van a
realizar los flujos monetarios internacionales; también es
el mercado más grande ya que mueve alrededor de 4 billones
de dólares diarios (en 2010); alrededor del 37% se realiza
en el Reino Unido -el mercado de divisas mayor del mundo-, del
18% en los EEUU, y del 6% en Japón.

El mercado internacional de divisas, es un mercado
extrabursátil (over the counter), que está formado
por la red de instituciones financieras de todo el mundo; por
tanto, es la parte más internacional del mercado y la
más libre, puesto que realiza sus transacciones en
cualquier momento a través de cualquier medio de
comunicación. Es universal, careciendo de límites
espaciales o temporales, con excepción de los que imponen
algunos países con respecto a cierto tipo de operaciones,
en todo caso, funciona las 24 horas del día, a lo largo y
ancho del mundo. Sus nodos principales son una serie de plazas
financieras en las que concurren un gran número de
operaciones del mismo tipo (el mundo del dólar se
sitúa en Nueva York, el del euro en Frankfurt, el de la
libra esterlina en Londres), aunque esto tiene cada vez menos
importancia dado que el reparto de operaciones se realiza a
través de todo el mundo. Los principales mercados
mundiales de divisas son: en Europa: Londres, Frankfurt y
Zúrich; en América: Nueva York, Chicago y Toronto;
en Oriente: Tokio, Hong Kong, Singapur, Melbourne, Sídney
y Bahréin. El mercado de divisas tiene una peculiaridad:
el mismo tipo de bien que se negocia (dinero) es con el que se
realizan los pagos; y el precio de este bien es el "tipo de
cambio".

Los principales participantes del mercado de divisas son
las empresas, los inversores institucionales, los bancos
comerciales, los bancos centrales, las personas físicas y
los operadores (brokers). Las empresas, los inversores
institucionales y las personas físicas necesitan las
divisas para los negocios o para viajar al extranjero, siendo
éstas últimas suministradas por los bancos
comerciales. Por medio de su extensa red de oficinas de cambio,
los bancos realizan operaciones de arbitraje que permiten
asegurar que las cotizaciones en diferentes centros tiendan hacia
el mismo precio. Los operadores de moneda extranjera se encargan
de realizar las transacciones entre compradores, vendedores y
bancos por lo que reciben una comisión.

Los intermediarios están conectados entre
sí a través de sistemas de telecomunicación
(como el SWIFT -Society for Worldwide Interbank Financial
Telecommunication-), teléfono, fax, Internet, etc., que
garantizan rapidez, seguridad y bajo coste de las transacciones a
lo largo de las 24 horas del día. En 2010, 9.000
instituciones de 209 países estaban unidas a SWIFT e
intercambiaron unos 15 millones de órdenes de pago que
deben ser liquidadas directamente entre los socios.

En cuanto a los bancos centrales de cada país (o
zona monetaria como en el caso del Banco Central Europeo), suelen
operar en los mercados de divisas comprando o vendiendo su propia
moneda u otras divisas con el objeto de estabilizar o controlar
el valor de su moneda en el exterior, aunque en el sistema
financiero internacional actual los bancos centrales no
están obligados a intervenir en el mercado de divisas
(pero lo hacen a menudo).

La intervención se denomina "sucia o
flotación gestionada" cuando lo que se pretende es
mantener una variación de los tipos de cambio de forma
ordenada y se diseña para evitar el exceso de volatilidad.
Para ello las autoridades compran y venden la moneda local con el
objeto de suavizar la transición de un tipo de cambio a
otro. La idea perseguida es mejorar la situación
económico-financiera reduciendo la incertidumbre y
haciendo que el tipo de cambio refleje el diferencial de
inflación y otras variables básicas a largo
plazo.

Los bancos centrales operan en los mercados de moneda
extranjera para controlar la oferta monetaria, la
inflación y/o los tipos de interés de la moneda de
su país. A menudo imponen las tasas de cambio e incluso
utilizan sus reservas internacionales para estabilizar el
mercado. La expectativa o el rumor de una intervención de
un banco central, puede ser suficiente para alterar el valor de
una moneda. Sin embargo, los bancos centrales no logran siempre
sus objetivos y en algunos casos el mercado puede imponerse a un
banco central.

El porcentaje de reservas globales en dólares
estadounidenses que tienen los bancos centrales se redujo en el
segundo trimestre (2012), según mostraron los datos del
Fondo Monetario Internacional (FMI). (Reuters 28/9/12)

La porción en dólares de los 5,8 billones
de dólares (equivalentes) de reservas conocidas fue del
61,9 por ciento en el segundo trimestre, en comparación
con el 62,1 por ciento en los primeros tres meses del
año.

A pesar del descenso en la proporción de
dólares, el informe fue positivo para la moneda
estadounidense, que sigue siendo la "divisa de reserva elegida",
dijo Camilla Sutton, jefa de estrategia de divisas de Scotiabank
en Toronto.

Las reservas totales de los bancos centrales a nivel
global, incluyendo divisas no especificadas, crecieron a un
récord de más de 10,5 billones de
dólares.

Además de confirmar que el globo gira al son del
dólar, estas estadísticas revelan un dilema ya
denunciado a mediados del siglo XX por el economista belga Robert
Triffin. Sostenía que el mundo no podía tener una
única divisa de referencia, porque eso obligaría a
que dicho país fuera acumulando unos crecientes
desequilibrios por cuenta corriente con los restantes
países, que a su vez pasarían a poseer mayores
cantidades de esa moneda.

La situación se prolongaría hasta que esos
socios perdieran la confianza esa la divisa hegemónica y
comenzaran a deshacerse de ella, con la depreciación
correspondiente

¿Es posible que este riesgo se manifieste con
respecto al dólar en estos momentos? No. No
parecería sensato que, por ejemplo, China saliera al
mercado a vender los aproximadamente 1,7 billones de
dólares que tiene en su despensa (el 66 por ciento del
total de sus reservas), puesto que eso equivaldría a
tirarse piedras contra su tejado, ya que el valor de sus ahorros
actuales caería en la misma proporción en la que lo
hiciera el dólar. (Datos del CIA World Factbook – enero
2012: Reservas US$ 3,2 en divisas y oro)

Ahora bien, eso no significa que los socios de EEUU no
puedan hacer nada. Sobre todo, por el malestar que genera el
hecho de que, por un lado, el billete verde preserve su
condición hegemónica, como es propio de la divisa
de la mayor potencia del mundo, y por otro, que esa
supremacía no impida que las autoridades norteamericanas
emprendan políticas o medidas que persigan, precisamente,
debilitar el valor del dólar para obtener así la
correspondiente ventaja competitiva.

Todo ello, en un contexto en el que el secretario del
Tesoro, Timothy Geithner, sostiene que EEUU aún defiende
la política de "dólar fuerte" instaurada en los
años 90. Jack Lew, aspirante a secretario del Tesoro de
EEUU, ha asegurado ante el Senado que mantendrá la
política de que un dólar fuerte va en el "mejor
interés" de un crecimiento robusto. En su comparecencia
del 13/2/13, el candidato a liderar el equipo económico
del presidente Barack Obama ha garantizado al hablar de divisas
que hará lo posible para que las reglas de juego se
respeten, "sino habrá consecuencias".

Esta dualidad está caldeando el ambiente en los
países afectados por las sucesivas (y reiteradas)
expansiones monetarias ("quantitative easing") de la Reserva
Federal (Fed). La versión oficial es que lo hace para
reforzar la recuperación económica y luchar contra
la deflación o caída de los precios; la oficiosa
indica que con esas inyecciones pretende acelerar la debilidad
del billete verde.

"Semejante movimiento crea problemas para el resto del
mundo porque, en efecto, Estados Unidos está arrebatando
crecimiento de Europa y Japón, en un ejemplo de la
clásica política de empobrecer al vecino a
través de las devaluaciones", certifica Keith Wade,
economista jefe de la gestora Schroders.

"La decisión de la Fed complica la
resolución del conflicto relativo a las tentaciones
proteccionistas que pueden estar incubándose por la
batalla cambiaria derivada de la marcada depreciación del
dólar", agregan los expertos de Banif.

Este entorno introduce un nuevo elemento que puede
modificar las directrices cambiarias de los últimos
años. Hasta la fecha, EEUU, secundada por Europa, ha
llevado la voz cantante y ha impuesto la tesis de que es China,
con su política de apreciar de forma gradual el yuan, la
que alimenta de manera principal los desequilibrios
globales.

Sobre este caldo de cultivo, las autoridades de los
mercados emergentes podrían decirle a la cara a Estados
Unidos que resulta necesario orquestar un nuevo orden financiero
internacional en el que el dólar deje de ser el pivote
central.

Se sumaría al esperado llamamiento a que sea el
mercado, y no la mano visible de las respectivas autoridades, el
que determine el tipo de cambio de las divisas. Pero el consenso
puede acabar ahí. Porque en todo lo demás hay
fisuras. Para empezar, habría que buscar sustituto al
dólar.

El sistema de los derechos especiales de giro (DEG) se
antoja demasiado complejo de articular y el euro y el yuan chino
no parecen estar en condiciones, ni demasiado dispuestos a ser
las divisas hegemónicas. ¿Y un nuevo acuerdo
cambiario, al estilo del alcanzado en Bretton Woods en 1944?
Resulta complicado. Los expertos, de hecho, lo descartan por un
motivo principal: la ausencia de intereses comunes.

Es más, ésta es la esencia misma de la
denominada Guerra de las Divisas, en la que las naciones recurren
a las devaluaciones competitivas (u otras alternativas) como
armas proteccionistas con las que defender sus
intereses.

¿Y unos pactos menos pretenciosos que los de
Bretton Woods, similares a los del Hotel Plaza en 1985 o del
Louvre en 1987? Los analistas tampoco lo creen probable. Hace dos
décadas, esos acuerdos se sellaban en el G-5 o en el G-7.
Ahora, habría que poner de acuerdo a 20 países, lo
que dificulta la adopción de acuerdos.

La paradoja, por tanto, está servida: el mundo
sabe que debe desengancharse de su dólar dependencia, pero
no encuentra el modo de hacerlo.

– Coda: "El velorio" (Milonga lunfarda –
Letra de Aldo Queirolo – Música de
Hormaza)

"Anoche cerró por duelo, el bodegón
"La Maroma", murió el negrito Carmona remanyao
escabiador.

En el mistongo galpón, donde el pobre era
velado, varios curdas jubilados alrededor del cajón,
lagrimeaban apenados, empinando un
semillón.

Una mosca había dentrao`, y rondaba
indiferente, se fue a parar justamente, en la nariz del
finao.

Rocatagliatta el pesao, rechupado como un faso,
viendo la mosca en el naso, le pegó tal bofetón,
que hizo saltar de un zurdazo, a Carmona y al
cajón.

El jonca quedo forfai, y Granini ahogado en llanto,
sentó al difunto en un banco, para que descansara en
paz.

A su lado el Bataráz, quería contarle
un cuento, mientras el Taita Mamerto, con un filoso puñal,
quería clavarlo al muerto, porque lo miraba
mal…

Llegó el Lunfa Firulete, con unas cuantas
chirusas, venían de una garufa, empuñando el
bandoneón, y entre curdas y papusas, se armó una
milonga flor.

La milonguera Rene, sentada junto al finao`,
creyendo que era un mamao, quería darle
café…

De pronto en esa reunión, se hizo presente la
yuta y a la curdela va tutta, la fue arriando pal`
camión.

Garabito y Chicharrón, se piantaron con el
vino, y el muerto fue detenido, por un novicio botón, que
lo llevó de testigo, pa' prestar
declaración".

Perdonen ustedes esta disgregación milonguera,
pero al ir seleccionando la documentación (hemeroteca
arriba y abajo) para redactar el Paper he descubierto para mi
sorpresa (y alarma) que aparecen los mismos acontecimientos,
interpretados por los mismos personajes y hasta relatados por los
mismos medios y periodistas, tanto en el año 2010, como en
el año 2013. Todo es igual, nada es
mejor…

El desparpajo de Bernanke lanzando billetes desde el
helicóptero (impresos para la ocasión). La
arrogancia, indiferencia, y abuso de posición dominante,
por parte de los EEUU. Las repetidas declaraciones y denuncias de
los afectados (principalmente, los países emergentes).
Como si el tiempo se hubiera detenido, las hojas de calendario
solo marcaran una fecha inamovible. Un "ritornello" kafkiano. The
Walking Dead. Ayer, hoy y mañana, siempre lo
mismo…

Por eso me vino a la memoria lo del "finado" Carmona,
que fue llevado de testigo por la policía pa" prestar
declaración.

Ahora, lean la declaración de Carmona
(perdón, Mantega), y juzguen ustedes mismos.

El Día de la Marmota. En esa constante batalla
entre el miedo y la codicia por la confianza de los
inversionistas… ¿Brindis al sol? ¿Canción
desesperada? ¿Canto a los pájaros? Si penoso
resulta leer lo acontecido en 2010 (con carácter
retrospectivo), sabiendo que nada ha cambiado (y en tal caso, ha
empeorado), dramático resultará leer los
comentarios correspondientes al año 2013 (más
adelante), para comprobar que todo sigue en torno al mismo bucle
infernal (digno de la Divina Comedia). Hipocresía, farsa,
simulación. Un Ballo in Maschera.

En el "concurso de fracasos" de las reuniones
internacionales se libra una reñida carrera hacia el
abismo: Objetivos de Desarrollo del Milenio (ONU), Ronde de Doha
(OMC), Protocolo de Kioto sobre el cambio climático
(CMNUCC), G-7, G-20, "and so on"…

Como siempre, ustedes, pueden dar o quitar razón,
que es de lo que se trata.

– El mismo amor (odio), la misma
lluvia (ácida) (Septiembre 2010)

– Ministro brasileño muestra su
preocupación por la guerra de divisas y pide acuerdos
(Agencia EFE – 27/9/10)

El ministro de Economía de
Brasil, Guido Mantega, expresó hoy su preocupación
por la guerra de divisas y pidió que se adopten acuerdos
en la próxima reunión del G20, porque Brasil no
puede respetar el libre comercio si el resto lleva a cabo
intervenciones.

No deberíamos permitir una guerra
de divisas, lo mejor que podemos hacer es llegar a acuerdos para
no perjudicar el libre comercio. El mejor sistema es el del libre
flujo, pero no podemos regirnos de esa manera si el resto lleva a
cabo intervenciones, afirmó Mantega.

El brasileño realizó estas declaraciones
durante una conferencia en Americas Society de Nueva York, en la
que explicó el estado de la economía de su
país y habló de los principales retos a los que se
enfrenta Brasil para mantener y mejorar su posición
económica.

Tenemos mucho cuidado de no violar los
principios de libre comercio que nosotros defendemos, pero
también tenemos un cuidado especial por la fuerte
revalorización del real brasileño, dijo Mantega,
quien añadió que Brasil no va a permitir una
excesiva valorización de su moneda.

Según los datos que ofreció el ministro de
Economía, el real se ha apreciado un 56,3% frente al
dólar entre 2009 y 2010.

Entre las medidas tomadas por el Gobierno
brasileño que influyen en la contención de la
apreciación de su divisa, Mantega destacó la
reciente capitalización de la petrolera Petrobras y
afirmó que no tomarán más medidas en esta
dirección hasta que se comprueben las consecuencias de esa
decisión.

El brasileño sugirió que los países
desarrollados, entre ellos las economías más
sólidas de Europa como Alemania, deben tomar no
sólo medidas monetarias sino también incentivos
fiscales para recuperar la demanda interna en sus propios
países, porque si no se estancarán en una
recuperación muy lenta.

Sobre las medidas monetarias de la
Reserva Federal estadounidense, el brasileño se
mostró contrario a una futura expansión
cuantitativa (compra de deuda pública por parte del
Gobierno) porque no logrará mejorar la economía y
debilitará aún más el
dólar.

Mantega pidió que en la próxima
reunión del G20, que tendrá lugar en Seúl el
mes que viene, se realicen acuerdos de estímulo fiscal
para paliar estos problemas.

El responsable de la economía brasileña
hizo hincapié en el buen desarrollo económico que
ha experimentado su país en los últimos
años, principalmente expandiendo la clase media, lo que a
su juicio ha provocado un fuerte incremento en la demanda interna
haciendo que Brasil sea menos dependiente de economías
externas.

Mantega destacó también la creación
de empleo en Brasil, que ya se sitúa en el millón
de puestos de trabajo al año, lo que ha ayudado a esa
expansión de la clase media.

El ministro concluyó que ésa es la clave
del milagro brasileño, porque el incremento de la clase
media supone también la integración al mercado de
100 millones de consumidores.

– La guerra de divisas ya está aquí
(El País – 3/10/10)

El G-20 debatirá los riesgos de una oleada de
devaluaciones competitivas

(Por Alicia González)

En su reunión del pasado 21 de
septiembre, la Reserva Federal de Estados Unidos advertía
de la amenaza deflacionista que se cernía sobre su
economía y de la disposición de la entidad a
utilizar todas las armas a su alcance para combatir ese riesgo.
Es el mismo mensaje con el que el entonces presidente de la
entidad, Alan Greenspan, justificó en 2002 el
mantenimiento de los tipos de interés, que daría
lugar a la burbuja inmobiliaria que precedió a la crisis
financiera. Con los tipos de interés entre el 0% y el
0,25% desde diciembre de 2008, el margen para bajar el precio del
dinero sencillamente no existe y muchos analistas apuntan en otra
dirección: apostar por un dólar barato.

"La lectura que está haciendo el mercado de esta
situación se resume en dos puntos: la Fed va a seguir
inyectando dólares y EEUU necesita un dólar
más débil, pues casi no tiene margen en
política monetaria ni en política fiscal", apunta
José Ramón Díez Guijarro, profesor de
Entorno Económico y Análisis de países del
Instituto de Empresa. Los hechos empiezan a darle la
razón: desde ese día, el euro ha ganado un 5,13%
frente a la divisa estadounidense y cotiza ya a su nivel
más alto desde marzo.

A la estrategia estadounidense se han sumado,
además, factores políticos ante las reñidas
elecciones de mitad de mandato que afronta el país en
noviembre. Algo de eso explica la ley aprobada por la
Cámara de Representantes, que abre la puerta a penalizar
las importaciones chinas por no permitir una apreciación
de su divisa. Y es que después de dos años con el
yuan de facto ligado al dólar en un tipo de cambio fijo,
el cambio acordado por el banco central en junio apenas se ha
traducido en una apreciación del 2% en la moneda china, un
alza "más que insuficiente" para las autoridades
americanas. De hecho, según C. Fred Bergsten, del
Instituto Peterson de Economía Internacional, el yuan se
encuentra un 25% por debajo de la cotización que
debería tener.

El primer ministro chino, Wen Jiabao, ya le
explicó a su homólogo estadounidense, Barack Obama,
durante su reciente encuentro en Naciones Unidas, que una
revalorización del yuan en un 20% provocaría una
fuerte inestabilidad social y graves pérdidas de empleos
que China no se podía permitir. Ahora su respuesta no se
ha hecho esperar. Un portavoz del Ministerio de Asuntos
Exteriores alertaba de las consecuencias de la ley para el
comercio y la economía mundiales y ese mismo día el
banco central fijaba a la baja el tipo de cambio del yuan, hasta
las 6,68 unidades por dólar. La amenaza de guerra
comercial aparece como mar de fondo.

El profesor de Berkeley Barry Eichengreen, uno de los
economistas estudiosos de la Gran Depresión, lleva tiempo
alertando contra las devaluaciones competitivas. "Cada día
parece más probable que estemos destinados -¿o
deberíamos decir condenados?- a repetir la desastrosa
historia de los años treinta", decía en un reciente
artículo. Entonces, "un país detrás de otro
bajó su tipo de cambio en un intento desesperado de salir
de la depresión a través de las exportaciones. Pero
cada devaluación solo agravaba los problemas de sus socios
comerciales, que veían cómo se hacía
más profunda su propia depresión".

Un diagnóstico que comparte Francisco
López Ollé, analista financiero de X-Trade Brokers.
"Se está fraguando una nueva guerra de divisas", alertaba
esta semana en un informe. "Agotadas prácticamente las
principales vías para reactivar las diferentes
economías, algunos países ya se han lanzado a
utilizar una de las herramientas que podrían aportar un
cierto empuje al crecimiento". Aunque hay diferencias más
que evidentes entre la dinámica de los países
desarrollados y las economías emergentes, cuyas monedas
ofrecen una mayor rentabilidad para los inversores y se ven
sometidas al efecto contrario, una revalorización
indeseada de su moneda.

De eso se quejaba esta semana el ministro de Finanzas de
Brasil, Guido Mantega, que hablaba abiertamente de que se estaba
fraguando una "guerra de divisas" mundial. El real
brasileño se ha revalorizado un 30% desde inicios de 2009
gracias a la ingente entrada de capitales en el país,
sobre todo en Bolsa -Petrobras acaba de anunciar la mayor
ampliación de capital de la historia-, y que, como aspecto
negativo, impone una pérdida de competitividad para sus
productos que lleva a las autoridades brasileñas a
intervenir en el mercado.

El Fondo Monetario Internacional (FMI) descarta de plano
una guerra cambiaria. Su máximo responsable, Dominique
Strauss-Kahn, insiste en que no ve un gran riesgo de una guerra
de divisas, aunque eso sea parte de las amenazas a la baja para
la economía. Pero admitía: "Esa será una de
las cuestiones que suscitará mayor discusión" en
las próximas reuniones del G-20. El primero de esos
encuentros se producirá esta semana en la asamblea anual
del FMI y se repetirá pocos días más tarde
-22 y 23 de octubre- en Seúl.

Pese a que el Fondo lo niegue, la carrera de
devaluaciones ya ha empezado. La inició Suiza, que desde
el año pasado ha estado comprando dólares para
frenar la fuerte revalorización que el franco suizo
había sufrido frente al euro, y bajo el mismo argumento de
la amenaza deflacionista que ahora emplea EEUU. Este mismo mes
acaba de intervenir Japón en el mercado. En ningún
caso, el tipo de cambio real efectivo justificaba esa
intervención, según el FMI. Salvo el caso de
Brasil, hay muchos otros casos no publicitados de
intervención en el mercado a lo largo del año.
Colombia, Perú, Tailandia o Indonesia han aprobado
distintas medidas para evitar una escalada de sus monedas que
restara competitividad a sus exportaciones. Todo ello pese al
acuerdo explícito del G-20 en su reunión de Londres
en abril de 2009 para evitar una carrera de
devaluaciones.

"Espero que podamos llegar a un verdadero compromiso en
la próxima reunión del G-20", señalaban las
autoridades coreanas ante la reunión que se
celebrará en noviembre en Seúl. Justo ahora hace 25
años, los responsables de las principales potencias
mundiales llegaron a un acuerdo en el hotel Plaza de Nueva York
para permitir una devaluación del dólar. Ahora la
competición por una divisa débil está muy
reñida.

– El G20 enfrenta la "guerra de las divisas"
(BBCMundo – 9/10/10)

(Por Andrew Walker)

Es el tema principal de la cita del G20
este jueves en Corea del Sur: "la guerra de divisas".

Así la han definido tanto el
director gerente del Fondo Monetario Internacional como el
ministro de Hacienda de Brasil, entre otros.

El jefe del Fondo Monetario
Internacional, Dominique Strauss-Kahn, le dijo a la BBC el mes
pasado que había indicios de que los países estaban
tratando de utilizar sus monedas "como un arma".

Por su parte, el ministro de Hacienda de Brasil, Guido
Mantega, afirmó que las devaluaciones competitivas de los
países avanzados equivalen a una nueva guerra
comercial.

"Estamos en medio de una guerra internacional de
divisas", señaló en una reunión de
líderes industriales en septiembre. "Esto nos pone en
peligro porque nos quita competitividad",
agregó.

Pero, ¿qué significa todo esto? Existen
varios elementos principales, dos de ellos bastante nuevos, pero
el primero tiene una larga data.

China vs. Estados Unidos

Es política de China manejar su moneda y limitar
su movimiento frente al dólar estadounidense.

Así ha sido en el pasado y durante la crisis
financiera, China volvió a impedir la subida de su moneda,
el yuan.

Desde poco antes de la cumbre del G20 llevada a cabo en
Toronto, Canadá, en junio, China ha aliviado los controles
y ha permitido que su divisa suba frente al dólar, pero en
un porcentaje hasta ahora inferior al 2,5%.

Y debido a que el dólar se ha depreciado, el yuan
también ha caído frente a muchas otras
monedas.

¿Por qué existe una renuencia por parte de
China para permitir que el yuan suba mucho? La respuesta
está en el temor que existe en torno a la pérdida
de empleos en las industrias de exportación, que se
harían menos competitivas.

El aumento del yuan con respecto al dólar no ha
sido suficiente para satisfacer a EEUU, donde desde hace mucho
tiempo hay una queja de que China manipula su moneda para ganar
una ventaja injusta. El grito es: "Esto cuesta empleos en Estados
Unidos".

La política económica de Estados
Unidos

Muchos en EEUU se quejan de China, pero
¿tienen sus manos completamente limpias? Algunos en el
resto del mundo dicen que no.

El dólar ha caído fuertemente en los
últimos meses -porque las tasas de interés son
bajas- por lo que los inversores han estado buscando una mayor
rentabilidad en las economías emergentes.

Necesitan adquirir la moneda del país en
cuestión para hacer esas inversiones. Esto tiende a
empujar su valor hacia arriba, mientras que el dólar, que
ellos están vendiendo, tiende a caer.

Y el efecto se ve agravado por otras
políticas de la Reserva Federal de Estados Unidos,
conocido como flexibilización cuantitativa. La Fed compra
activos financieros y el dinero con el que paga tiene que ser
invertido en alguna parte.

La debilidad del dólar tiene una ventaja para
EEUU, se trata nuevamente del tema de la competitividad.
Ésta debe ayudar a los exportadores
estadounidenses.

Estados Unidos es un país que tiene un
déficit comercial grande, así que más
exportaciones podrían ayudar a arreglar esa
situación.

Algunos incluso argumentan que las políticas de
la Fed en realidad tienen la intención de debilitar el
dólar y ayudar a recuperar la economía de EEUU
mediante la exportación de más
productos.

Las economías emergentes

Las políticas de la Fed han dado
lugar a una ola de búsqueda de oportunidades para hacer
dinero en las economías emergentes. Esto tiende a empujar
a sus monedas hacia arriba, lo que socava su
competitividad.

También existe el riesgo de burbujas en los
mercados financieros y de bienes raíces. Y las entradas de
capital pueden ir en reversa -como lo hicieron en la crisis
asiática en la década de 1990.

Así que el tercer elemento de la
"guerra de las divisas" es la resistencia de las economías
emergentes, y también la de algunos países
desarrollados.

Brasil y Tailandia han utilizado medidas fiscales para
frenar los flujos de entrada. Japón, Corea del Sur y otros
han intervenido en los mercados de divisas mediante la compra de
moneda extranjera en un intento de interrumpir la subida de las
suyas.

Existe la opinión de que estos países
sólo tendrán que vivir con ello. La presión
al alza sobre las monedas de muchas economías emergentes
refleja el hecho de que están creciendo más
intensamente que EEUU.

La situación es difícil de manejar para
ellos, pero la razón de fondo es que lo están
haciendo relativamente bien.

Los desequilibrios económicos

La guerra de las divisas está
estrechamente relacionada con otro tema que ha preocupado a
muchos economistas desde hace varios años, el de los
desequilibrios económicos globales.

En términos internacionales, es
el comercio el que no es equilibrado. En realidad, lo que
más a menudo ocupa el centro de interés es la
"balanza por cuenta corriente", lo que significa el comercio de
bienes y servicios además de algunos elementos
financieros, incluidas las remesas que los trabajadores migrantes
envían a casa.

Generalmente, sin embargo, el comercio
es el responsable de la mayor parte de los desequilibrios en
cuenta corriente.

Algunos países tienen importantes excedentes
comerciales, en particular China, Alemania, Arabia Saudita y
Rusia. El país con un gran déficit es Estados
Unidos.

Algunos países en el ojo de la tormenta europea
tienen un déficit muy fuerte –Grecia, Portugal y
España. Gran Bretaña también tiene un
déficit, aunque como proporción del ingreso
nacional, no es tan grande.

La otra cara de los desequilibrios
internacionales consiste en los altos ahorros en casa en un
país con superávit, como China, y el ahorro
relativamente bajo en un país con déficit, como
EEUU.

El ahorro familiar ha aumentado en EEUU, el Reino Unido
y otros países deficitarios, ya que los consumidores
están pidiendo prestado menos a raíz de la crisis
financiera.

Pero los desequilibrios internacionales también
reflejan la cantidad de préstamos concedidos a los
gobiernos y en muchos países con déficit
éstos han aumentado, compensando en parte el aumento en el
ahorro privado.

¿Por qué es importante todo este asunto?
Aquellos países donde el ahorro ha aumentado
desesperadamente quieren exportar más. Quieren vender
más en el extranjero para compensar a los consumidores en
casa que están gastando menos dinero.

Este es el caso de EEUU, Gran Bretaña y muchos
otros. Y se podría hacer con mayor facilidad si los
consumidores en China -y otros países con
superávit- estuvieran dispuestos a comprar más
bienes importados.

Un aumento en la divisa china no sería una
panacea, pero probablemente ayudaría.

– Ritornello (el Día de la Marmota: ataque de
Replay) (Febrero 2013)

Como dije antes, se repiten los mismos personajes, los
mismos medios, los mismos periodistas, y el mismo…
¿drama? Del Hall of Fame, solo está ausente -por
razones "sexuales"- Strauss Khan -que si la mucama norteamericana
hubiera sido más "generosa", hasta lo tendríamos de
"Monsieur President"-, con lo que al "drama" se le podría
quitar el signo de interrogación. El "esperpento"
sería completo. Con el permiso de Esopo, titularía
a esta fábula: "El quebrantahuesos (Fed) y las
víboras cornudas (G-20)".

– ¿Estamos cerca de una guerra de divisas?
(BBCMundo – 16/2/13)

(Por Puneet Pal Singh, BBC, Singapur)

El valor de una divisa puede fortalecer o dañar
la economía de un país.

Si es muy alto, hace a las exportaciones del país
menos competitivas. Si es muy bajo, las importaciones se hacen
costosas y puede disparar las tasas de interés y la
inflación.

Al mismo tiempo, bruscos movimientos en su
cotización generan alerta y preocupación en los
mercados de divisas.

El último ejemplo ha sido la caída
importante del valor del yen japonés en meses
recientes.

Por otro lado, el valor del euro se ha incrementado
frente a una cesta de signos monetarios, creando
preocupación entre altos funcionarios de la
región.

No es de sorprenderse entonces que en la reunión
de ministros de Finanzas de las 20 economías más
grandes del mundo en Moscú, un importante tema de la
agenda sea justamente el valor de las divisas.

Incluso antes de que se llevara a cabo el encuentro
algunos habían advertido que la amenaza de la llamada
"guerra de las divisas" era algo muy probable en la
economía global.

¿Qué es exactamente una
guerra de divisas?

Es un término utilizado para
describir la devaluación de las monedas, un escenario
donde varios países tratan de devaluar su signo monetario
en un intento por ganar ventaja el uno sobre el otro.

Tomemos por ejemplo la caída del yen
japonés frente al dólar estadounidense y el
euro.

Es bastante probable que esta devaluación le
dé un impulso a las exportaciones y hacer a los bienes
japoneses más baratos para compradores extranjeros si el
valor de la moneda de esas naciones no cambia significativamente.
Esta movida podría afectar las exportaciones de esos
países.

Ahora, si países que compiten con Japón
comienzan activamente a intervenir en los mercados para devaluar
sus monedas, entonces estamos ante una guerra de
divisas.

El temor es que estas operaciones para devaluar monedas,
se pueda extender rápido en la medida en que los
países tratan de adaptarse a los movimientos de los otros
signos monetarios.

¿Cuándo fue la
última vez que hubo una?

La última vez que se
desató un conflicto monetario fue en la década de
1930.

Ocurrió en la medida en que los
países comenzaron a abandonar el patrón oro. Este
patrón fijó el valor de las divisas al precio del
metal precioso y prevenía que un país imprimiera
demasiados billetes.

Sin embargo, también les impedía a los
creadores de política económica flexibilidad a la
hora de lidiar con shocks económicos.

En la medida en que las naciones comenzaron a abandonar
el patrón oro una tras otra, comenzaron a devaluar sus
monedas.

Muchos economistas describen esto como
que si los países tratan de exportar desempleo a otras
naciones o "empobrecer al vecino". Las devaluaciones
también llevan a esos países a imponer tarifas a
las importaciones, lo que significa proteccionismo.

Pese a que en los últimos meses ha habido
intervenciones de varios países en los mercados de
divisas, no ha sido a una masiva escala internacional que lleve a
decir que estamos frente a una guerra de divisas.

¿Alguien gana en este tipo de
guerra?

Bueno, no mucho. La simple razón
es que si todos devalúan sus monedas al mismo tiempo,
terminan negándose cualquier ventaja unos a
otros.

También puede tener un efecto negativo, ya que
una moneda débil hace las importaciones más caras.
Al mismo tiempo, las fluctuaciones en las cotizaciones
también pueden tener un efecto dañino en el
comercio. Quizás en mayor ejemplo de eso fue la guerra de
divisas durante la década de 1930, que afectó
considerablemente el comercio internacional y contribuyó a
la Gran Depresión.

¿Qué es lo que ha desatado
los temores?

Las preocupaciones han aumentado en
parte por la caída abrupta del valor del yen y el aumento
del euro.

La divisa japonesa se ha devaluado casi
15% frente al dólar estadounidense desde el pasado mes de
noviembre, mientras que el euro ha ganado valor 6% frente a una
cesta de divisas en los últimos seis meses.

Los políticos japoneses han indicado que
continuarán aplicando medidas que han llevado a esa
debilidad del yen.

Por otra parte, algunos líderes de la eurozona
han mostrado sus preocupaciones sobre la fortaleza de la moneda
única, afirmando que estaba afectando las exportaciones de
la región.

En un contexto en que tanto Japón como la
eurozona todavía están atrapados en una
recesión, algunos temen que puedan utilizar una moneda
débil para afianzar sus exportaciones y generar
crecimiento económico.

¿Entonces vamos directo a una
guerra de divisas?

En realidad, no. En momentos en que
está cayendo el valor del yen, los analistas indican que
lo que busca el gobierno japonés es detener la
inflación e impulsar el crecimiento
económico.

Tampoco hay evidencia para sugerir que Japón ha
intervenido deliberadamente en los mercados para debilitar su
moneda. Pese a que los líderes del país apoyan un
yen débil, eso no significa que hayan presionado para
establecer una meta en torno a cuál debe ser su
cotización.

Al mismo tiempo, no han indicaciones de países
que compiten con Japón que digan que también
están tratando de debilitar sus monedas para compensar la
ventaja que tiene ahora la economía japonesa con su yen
devaluado.

Algunos analistas también han
argumentado que la agresiva flexibilización monetaria
aplicada por los bancos centrales de Europa y EEUU después
de la crisis financiera de 2008-2009, jugó un papel
importante en la debilitación de las monedas de sus
economías.

Como resultado, afirman, es poco
probable que el G20 vaya a tomar medidas contra la
flexibilización monetaria japonesa.

Estos puntos de vista han sido respaldados por altos
funcionarios responsables de política económica.
"No hay una devaluación competitiva, no hay guerra de
divisas", aseveró Sergei Storchak, viceministro de
Finanzas de Rusia.

"Lo que está ocurriendo es una reacción
del mercado a una medida exclusivamente interna".

¿Qué va a decir el
G20?

El G20 ha pedido en ocasiones anteriores
a sus miembros no intervenir en los mercados de
divisas.

Es altamente probable que el grupo
dé a conocer un comunicado similar al final de su
reunión.

A principios de esta semana, el G7, que incluye a
Japón, emitió un comunicado donde dijo que no va a
fijar objetivos para la cotización de sus
divisas.

El jueves, Anton Siluanov, ministro de Finanzas de
Rusia, anfitrión del G20, dijo que será similar.
"El lenguaje podría diferir, pero la intención
será la misma", aseguró.

– La "Batalla de Moscú": la guerra de las
divisas se libra en el tablero del G-20 (El Confidencial –
16/2/13)

(Por Pedro Calvo)

Hubo un tiempo, durante la vigencia de los acuerdos de
Bretton Woods, en los que un único país, Estados
Unidos, actuaba de ancla en el mundo de las divisas. Tras el
estallido de aquellos pactos, cinco países (el G-5)
intentaron poner orden en el universo cambiario durante los
años 80. Sin éxito. Posteriormente, semejante
responsabilidad se amplió a un grupo de siete naciones (el
G-7). Pero tampoco bastó. Ni basta. El mundo ha
cambiado. Y la familia sigue creciendo. Se
comprobará este fin de semana, en el que el G-20,
formado por los 20 países más desarrollados del
mundo y los emergentes más prometedores, se reunirá
en Moscú… con la denominada guerra de las divisas
como invitado especial.

En la capital rusa, y sentados en la misma mesa,
estarán varios de los contendientes más destacados
en este conflicto. Entre los asistentes figurará el
ministro de Finanzas de Brasil, Guido Mantega, que fue
precisamente quien, allá por septiembre de 2010,
bautizó como "guerra de las divisas" las artimañas
a las que estaban recurriendo cada vez más países
para propiciar la depreciación de sus monedas y estimular
así sus exportaciones. Aunque, sin duda, las miradas se
centrarán en el país que ha reactivado el conflicto
en los últimos meses: Japón.

El nuevo gobierno liderado por Shinzo Abe, fielmente
secundado por el Banco de Japón (BdJ), ha reconocido la
necesidad de contar con un yen más débil como
aliado fundamental para reactivar su economía y desterrar
de una vez por todas, la deflación -caída de los
precios-. Para ello, en las últimas semanas ha desplegado
su arsenal fiscal -con un estímulo de 170.000 millones de
euros- y monetario -el BdJ seguirá imprimiendo más
yenes en 2014-, con la consiguiente depreciación de la
moneda nipona, que en el arranque de 2013 ha marcado sus cambios
más bajos contra el euro y el dólar estadounidense
desde 2010. "Japón ha sido el primero en mover ficha con
su manifiesta elevación de la política cambiaria a
asunto de vital interés nacional. Si bien es algo bastante
comprensible, en una economía global y, en particular, en
una acorralada por la débil demanda y la sobrecapacidad,
este gesto no deja de ser una agresión económica
internacional que tendrá repercusiones. Se está
librando la guerra mundial de las divisas", subraya John
Hardy, estratega de divisas de Saxo Bank.

Más participantes

Pero en Moscú habrá más
contendientes. China, con su flotación
sucia del yuan; esto es, con una estrategia mediante la que
en unas ocasiones acelera la apreciación de su divisa y en
otras la frena, pero siempre en función de sus propios
intereses; Estados Unidos, con su política oficial
del "dólar fuerte" y con otra extraoficial de
dólar débil, esta segunda inducida por la
política monetaria históricamente expansiva de la
Reserva Federal (Fed); o Reino Unido, que tampoco ve con
malos ojos el debilitamiento de la libra, tal como
constató el aún gobernador de su banco central,
Mervyn King, en enero. Y también otros países o
regiones que están sufriendo los disparos. Como
Brasil, con el real en máximos contra el
dólar estadounidense desde mayo de 2012 -1,95 reales por
dólar-, o la eurozona, con el euro rivalizando con
la corona sueca y el dólar neozelandés por ser la
divisa más poderosa entre las principales del mundo en
2013.

Esta fortaleza aportará picante a la
cita de Moscú, puesto que la pujanza de la moneda
única complica todavía más el panorama
de una economía europea que permanece en recesión.
Por el momento, ya se intuye un debate interno en el Banco
Central Europeo (BCE), y de nuevo con su presidente, Mario
Draghi, y el del Bundesbank, Jens Weidmann, como grandes
protagonistas. Mientras el primero aseguró el 7 de febrero
que la fortaleza del euro podría ser tenida en cuenta por
el BCE en caso de que genere presiones desinflacionistas -en ese
supuesto, la institución podría bajar los tipos de
interés-, el segundo, fiel a su condición de
halcón, se ha apresurado a matizar que el tipo de
cambio del euro, en exclusiva, no alterará la
política monetaria del BCE. A la espera de novedades, lo
cierto es que, desde finales de julio, la divisa europea acumula
una revalorización próxima al 10% contra el
dólar estadounidense y la libra y del 30% contra el yen
japonés.

Sálvese quien pueda

Como aperitivo a la reunión de
Moscú, y ante la relevancia que está adquiriendo el
tema cambiario, el G-7 ya ha enviado esta semana un
comunicado centrado en las divisas. Fiel a su costumbre,
resultó demasiado genérico y se mantuvo fiel a los
dos mantras de costumbre. El primero: que sea el mercado el que
determine los tipos de cambio de las divisas; y el segundo: que
"la excesiva volatilidad y los movimientos desordenados en los
tipos de cambio pueden tener efectos adversos para la estabilidad
económica y financiera".

¿Será más pretencioso el
G-20? ¿Emitirá un acuerdo más
categórico? Las expectativas no son demasiado altas al
respecto. "Habrá un intento de declaración formal
poco comprometedora", considera José Luis Martínez
Campuzano, estratega de Citi en España. Y añade:
"Pero lo cierto es que prima la necesidad de crecer, las
políticas económicas, especialmente las monetarias,
están enfocadas al crecimiento. Y es complicado que los
países emergentes y desarrollados, por un lado y los
desarrollados entre ellos, por otro, acuerden unos principios que
limiten la evolución de los mercados de divisas. En
definitiva, cabe esperar que la volatilidad actual en el mercado
de divisas haya llegado para quedarse". Demasiados intereses.
Muchos de ellos cruzados. Y mientras tanto, una de las causas
menos subrayadas de la crisis, como son los desequilibrios
mundiales -con el exceso de ahorro en unos países y el
defecto en otros-, continúa formando parte del paisaje
global. Con las divisas como
munición.

– Los bancos centrales se reinventan (El
País – 17/2/13)

La crisis refuerza el papel de las autoridades
monetarias y abre un debate sobre su futuro

(Por Alicia González)

Si Albert Einstein tenía razón y en los
momentos de crisis, solo la imaginación es más
importante que el conocimiento, nadie puede acusar a los bancos
centrales de no haber respondido con grandes dosis de ingenio a
la actual crisis financiera, pese a que la inexperiencia en el
manejo de algunas de las medidas aplicadas plantea dudas
relevantes sobre su futuro. Hay quien sostiene que solo los
bancos centrales, con su actuación decidida, han evitado
una repetición de la Gran Depresión de los
años treinta, aunque no hayan podido impedir una profunda
recesión en las principales economías del mundo de
la que apenas ahora, casi cinco años después de su
estallido, se empieza a vislumbrar un final.

Pero las crisis también sirven para cancelar una
época e inaugurar otra, como sostenía el
filósofo Eugenio Trías, recientemente fallecido.
Las autoridades monetarias en todo el mundo han visto reforzado
su papel con la actual crisis y en algunos casos han recuperado
competencias que previamente les habían arrebatado en aras
de una supuesta mayor eficiencia que luego se ha demostrado
equivocada. Solo que la credibilidad ganada hasta este momento no
garantiza su credibilidad futura, y no faltan quienes apuntan que
la crisis puede haber alterado el paradigma económico y
que ello obliga a replantearse los objetivos de política
monetaria ante el futuro. El debate está
abierto.

"Los bancos centrales han sido los que han salvado los
muebles en esta crisis", sostiene Santiago Fernández de
Lis, economista jefe de sistemas financieros y regulación
de BBVA Research. "Y los siguen salvando con bajos tipos de
interés en contra del ADN de muchos de ellos".

Hasta esta crisis, los tipos de
interés eran el principal instrumento de los bancos
centrales para lograr su objetivo último de control de
precios y, según los casos, la creación de empleo.
La gravedad de la crisis y las tensiones financieras en los
mercados de crédito empujaron a los bancos centrales a
llevar los tipos de interés prácticamente a cero, y
pese a ello la economía global seguía al borde del
precipicio. Es lo que se conoce como la trampa de liquidez, la
misma en la que Japón lleva atrapado casi treinta
años y en la que la política monetaria tradicional
pierde su capacidad para influir sobre el ciclo
económico.

"La actuación de los bancos centrales a lo largo
de la crisis ha sido extraordinaria", subraya Clàudia
Canals en el último informe mensual del servicio de
estudios de La Caixa, en el que se abordan los retos de futuro de
la política monetaria. "Ante la urgencia y el cometido
ineludible de ayudar a sus economías a reencauzar una
senda de estabilidad y crecimiento, no han dudado en recurrir a
medidas poco convencionales".

Esas medidas surgen una vez que las
limitaciones de los tipos de interés se hacen evidentes y
las autoridades monetarias ponen en marcha la inyección
masiva de liquidez en el sistema financiero y la compra de un
amplio rango de activos financieros a niveles sin precedentes.
"Tiempos excepcionales exigen medidas excepcionales", justificaba
el presidente de la Reserva Federal de EEUU, Ben Bernanke,
apodado desde ese momento helicóptero Ben por el parecido
de sus medidas con la receta de Milton Friedman para acabar con
la amenaza de deflación -el lanzamiento de billetes desde
un helicóptero-. Tanto que la Reserva ha multiplicado su
balance por 3, el Banco de Inglaterra lo ha expandido 3,4 veces y
el Banco Central Europeo lo ha duplicado.

"Los bancos centrales han adoptado las medidas que se
necesitaban en un momento excepcional, pero son tan novedosas e
inusuales que pensar que se tiene todo controlado es una quimera.
Sus resultados los conoceremos en unos años", reconoce
José Manuel González Páramo, consejero del
Banco Central Europeo hasta el pasado mayo y actual profesor de
Economía del IESE. Y no se puede decir que los bancos
centrales no hayan sido innovadores en esas medidas: facilidad de
financiación de papel comercial, para fondos monetarios,
para titulizaciones, subastas sin límite a tres
años… "Con sus errores y sus aciertos, pero es innegable
que la estrategia de los bancos centrales ha funcionado", asegura
Antonio García Pascual, economista jefe de países
periféricos europeos de Barclays Capital en
Londres.

El apoyo tampoco ha sido gratis. Como
recordaba el presidente del Banco Central Europeo (BCE), Mario
Draghi, en su intervención de esta semana en el Congreso
de los Diputados, todas estas políticas han exigido "la
certeza de que los Gobiernos mantendrán la disciplina
fiscal y que las reformas continuas corregirán las
debilidades subyacentes. Solo una condicionalidad estricta y
efectiva puede generar esta seguridad". Ahora queda por escribir
el epílogo de dicha estrategia, su encaje en el mundo
poscrisis y diseñar el calendario de retirada de los
estímulos y medidas no convencionales, como reclamaba en
Davos el anterior presidente del Bundesbank, Axel Weber. Y
ahí la incógnita es total.

"Nadie sabe qué puede pasar
cuando se retiren esas medidas", admitía Kenneth Rogoff,
profesor de Económicas de la Universidad de Harvard, en
una charla en el centro de congresos de Davos. "Una vez que la
inflación haga acto de presencia, los tipos de
interés van a subir y la política monetaria
convencional volverá a adoptar sus herramientas
tradicionales. Pero estamos ante un experimento
histórico", admitía.

En las últimas décadas, los bancos
centrales se han ganado una merecida reputación por su
capacidad para controlar la inflación con bajos tipos de
interés, una tarea a la que ha contribuido notablemente la
irrupción de China en la economía mundial y su
presión a la baja de los costes de producción en
todo el mundo. Pero el objetivo de la estabilidad de precios en
los bienes de consumo no ha evitado la formación de
burbujas de activos, y cada vez más expertos defienden la
necesidad de anticiparse al estallido de precios para prevenir
las catastróficas consecuencias que tiene sobre el resto
de la economía.

No es un debate nuevo. Cuando Alan
Greenspan estaba al frente de la Reserva Federal, ya se
discutió el papel del emisor ante la formación de
las burbujas, como recuerda Judit Montoriol-Garriga en el informe
mensual de La Caixa. Su conclusión fue que la única
posibilidad era actuar a posteriori, una vez que la burbuja
había estallado, adoptando una política monetaria
expansiva. Otra tesis que se derrumba.

"La adopción de medidas macroprudenciales por los
bancos centrales como parte de su mandato para mantener la
estabilidad financiera puede ayudar a prevenir la
formación de burbujas. Puede resultar tremendamente
útil en el futuro", apunta García Pascual.
Fernández de Lis matiza: "La preocupación por la
inflación, en todo caso, es prematura. El principal
objetivo de los bancos centrales sigue siendo salir de una
situación muy delicada".

No es el único debate en torno a
qué instrumentos utilizar para alcanzar los objetivos
últimos de la política monetaria. Sin duda, el
cambio más significativo ha venido de la mano de la
Reserva Federal, que en un cambio histórico anunciaba el
12 de diciembre que mantendría los tipos de interés
entre el 0% y el 0,25% hasta que el desempleo no baje del 6,5%
-en enero se situaba en el 7,9%-. "Es una novedad más
dentro de esta época no convencional. Forma parte del
mandato de la Reserva Federal y es un buen indicador para
transmitir confianza. Solo que ese objetivo puede que no tenga en
cuenta los cambios estructurales que se puedan producir en el
mercado de trabajo y yo creo que la crisis ha elevado el
desempleo estructural. Es una decisión delicada", subraya
González Páramo.

El debate sobre las metas incluye
asimismo la adopción de nuevas referencias como el PIB
nominal para fijar la política monetaria, aunque esta
tesis ha perdido fuerza antes incluso de llegar a ponerse en
marcha. Su máximo defensor hasta la fecha había
sido el futuro gobernador del Banco de Inglaterra, Mark Carney,
que había disertado sobre la necesidad de adoptar un
objetivo ligado al crecimiento, lo que permite pasar por alto
periodos de alta inflación cuando el crecimiento
económico real es bajo.

"En tiempos de recesión puede ser un objetivo
interesante, pero es difícil seguir su evolución en
tiempo real. Los datos del PIB se conocen con tres meses de
decalaje y es difícil dirigir tu política monetaria
sin conocer el impacto real que esta tiene sobre la
economía", sostiene el antiguo consejero del BCE y actual
profesor del IESE. De hecho, tanto Carney como el actual
gobernador inglés, Mervyn King, han apostado por mantener
un objetivo de inflación "flexible", que dote a la entidad
de cierta tolerancia con el incremento de los precios de forma
temporal siempre que las expectativas de inflación de
futuro permanezcan ancladas. "La inflación
permanecerá por encima del objetivo del 2% hasta finales
de 2015", reconocía King esta semana. No en vano, la
inflación de Reino Unido se ha situado por encima de su
objetivo en los últimos siete años, así que
ahora las autoridades monetarias solo han oficializado una
política que ya venían aplicando.

Todas estas medidas parecen encaminadas
a tolerar durante un tiempo una cierta inflación, con el
objetivo de apoyar el crecimiento. Pero la duración y el
alcance de los esfuerzos realizados tienen consecuencias muy
diferentes sobre el resto de los mercados, como el de divisas.
Según apunta el Instituto de Finanzas Internacionales
(IIF, por sus siglas en inglés) en su último
informe de coyuntura, "las agresivas medidas de estímulo
están contribuyendo a movimientos sustanciales de los
tipos de cambio. La debilidad del yen está beneficiando a
la economía japonesa, pero está provocando
problemas crecientes para pequeñas economías
emergentes, que reaccionarán manteniendo los tipos de
interés bajos por más tiempo".

Ese reproche que en los últimos años
venían haciendo los países emergentes, por el
impacto sobre sus economías de los bajos tipos de
interés de las grandes economías mundiales, se ha
trasladado ahora a los países desarrollados. El presidente
del Bundesbank, Jens Weidmann, arremetió
públicamente contra el Gobierno de Japón, por su
disposición a abaratar su divisa para favorecer las
exportaciones, y habló abiertamente de la amenaza de una
guerra de divisas, el gran error cometido en la Gran
Depresión. "No hay un mecanismo para coordinar la
respuesta a los efectos de las actuales políticas sobre
los tipos de cambio", admite el economista del BBVA.

El debate está en plena ebullición, y las
respuestas, lejos todavía de establecer una hoja de ruta.
Los malabaristas monetarios mantienen muchas bolas en el aire y
corren, por ello, más riesgos de cometer un error, con
graves consecuencias para la economía global. Pero hasta
el momento si hay algo que la crisis ha revelado, como dice
Fernández de Lis, es que "la política monetaria es
más un arte que una ciencia".

– La supervisión financiera pone en riesgo
la independencia (El País – 17/2/13)

Los emisores se enfrentan a responsabilidades a veces
encontradas

(Por Alicia González)

La crisis puede poner bajo
cuestión otro de los paradigmas de los bancos centrales,
que parecía casi sacrosanto: su independencia. La caja de
Pandora la abrió el nuevo primer ministro de Japón,
Shinzo Abe, al presionar a la autoridad monetaria para elevar el
objetivo de inflación de la entidad -del 1% al 2%- tras
años de fracaso en su lucha contra la deflación, lo
que ha provocado la dimisión adelantada del gobernador. El
movimiento fue denunciado, una vez más, por el gobernador
del Bundesbank, Jens Weidmann, por creer que el objetivo
último del mismo era propiciar un yen más
débil, lo que amenazaría la independencia del banco
central de Japón.

Lo cierto es que existen distintos modelos de bancos
centrales y no todos comparten mandato. En Reino Unido,
Australia, Nueva Zelanda y, ahora, Japón es el Gobierno el
que fija el objetivo de precios y el banco central el que decide
cómo conseguirlo, sin que ello necesariamente cuestione la
independencia de la autoridad monetaria. También existe el
precedente establecido por Hungría, a quien el Fondo
Monetario Internacional (FMI) suspendió un programa de
asistencia por entender que determinados cambios legales mermaban
la independencia del banco central.

Fuente: Servicio de Estudios de La Caixa /
El País

Pero la verdadera amenaza a la independencia no parece
venir por ahí, sino más bien de las nuevas
competencias asumidas por las autoridades monetarias. Aunque la
estabilidad financiera formaba parte del mandato, antes de la
crisis quedaba relegado a un segundo plano en favor de la
estabilidad de precios. En un papel de trabajo publicado por el
Fondo Monetario Internacional (FMI) en enero, el organismo
denunciaba que "la reciente crisis ha demostrado que la
estabilidad de precios no garantiza la estabilidad
macroeconómica" y que para ello, la política debe
incluir la estabilidad financiera como un objetivo adicional de
los bancos centrales.

Algunos países, como Reino Unido,
habían desgajado las labores de supervisión
financiera del banco central, con los resultados de sobra
conocidos, y ahora la tendencia predominante es volver al modelo
de un supervisor único. "Antes de la crisis financiera, la
división entre política monetaria y prudencial
estaba clara. La política monetaria defendía la
estabilidad de precios, mientras que el sistema de
supervisión aseguraba que las instituciones financieras
estuvieran bien gestionadas y fueran financieramente
sólidas", subraya Christian Weistroffer, de Deutsche Bank
Research, en un reciente informe. "Lo que faltaba en ese
régimen precrisis era una visión global del sistema
financiero, con el propósito y el mandato de garantizar el
sistema en su conjunto", apunta.

Eso es lo que se pretende atajar con la
llamada supervisión macroprudencial, una
aproximación a la supervisión financiera que
pretende, por un lado, prevenir el riesgo sistémico
mediante reglas sobre el crédito y los precios de los
activos y, por otro, aumentar la resistencia del sector
financiero a los choques sistémicos. Algo relativamente
fácil de defender sobre el papel, pero difícil de
aplicar en la práctica.

Para empezar, las herramientas de las que se puede
servir este tipo de supervisión no están nada
claras. "Todo lo macroprudencial tiene mucho que decir de cara al
futuro y puede ayudar mucho en el análisis de riesgos y en
regular mejor al sector", admite Antonio García Pascual,
economista jefe para países periféricos europeos de
Barclays Research en Londres. "El problema es que no se sabe bien
cuáles son las herramientas financieras que constituyen la
supervisión macroprudencial y no hay ningún banco
central que haya marcado una hoja de ruta a seguir", sostiene. El
informe de Deutsche Bank apuesta por no limitar el debate sobre
estas herramientas a fijar unos requisitos de liquidez y capital
de los bancos que se consideren prudentes sino a indagar
qué políticas pueden ser las más
efectivas.

El FMI reconoce que la experiencia y el conocimiento en
la efectividad de las políticas macroprudenciales "son
todavía limitados", pero cree que permitirán
mejorar la coordinación política al unir las dos
competencias en una sola institución. "Pero concentrar
múltiples, y a veces enfrentados, objetivos en una
institución puede enfangar su mandato, complicar la
contabilidad y reducir la credibilidad" de la misma. Y para un
banco central la credibilidad es su principal activo.

"Es fácil garantizar la independencia de la
política monetaria, pero es más difícil
defenderla para la supervisión prudencial, si se piensa
que detrás de un fondo de garantía de
depósitos hay una garantía pública
detrás de los bancos. Yo estoy en contra de utilizar para
ello el dinero de los contribuyentes", sostiene Santiago
Fernández de Lis, economista jefe de sistemas financieros
y regulación de BBVA Research.

De hecho, uno de los temores es que la
tarea de supervisión financiera pueda llegar a contaminar
la política monetaria y que los bancos centrales puedan
fijar los tipos de interés en función de las
necesidades del sistema financiero, descuidando la estabilidad de
precios. Es más, hoy "todos los bancos centrales ya son
sensibles al objetivo de estabilidad financiera. Seguramente, si
no fuera así no tendríamos los tipos de
interés tan bajos como están ahora", apunta
Fernández de Lis.

El riesgo reputacional en estas circunstancias es
evidente. "Hay que establecer salvaguardas muy estrictas entre
los consejos que deciden sobre la política monetaria y los
que deciden sobre la supervisión. Lo que se plantea en uno
no se discute en el otro, para que la política monetaria
no se vea condicionada por el sistema financiero", asegura
José Manuel González Páramo, exconsejero del
BCE y profesor de Economía del IESE.

Christian Weistroffer, de Deutsche Bank Research, admite
que las políticas macroprudenciales pueden exigir en
ocasiones medidas políticamente controvertidas, en
especial en lo que se refiere a la supervisión de bancos
concretos, participantes de mercado y otros grupos de
interés. "Por ejemplo, animar al sistema a ejecutar
determinadas reservas en una situación de crisis puede
resultar más difícil de lo previsto en la
actualidad", apunta. Tampoco resulta descabellado imaginar las
presiones que deberá soportar un banco central el
día que decida intervenir una entidad o, directamente,
liquidarla. "La injerencia política se volverá
más aguda, pero es un problema que ya existe", recalca
García Pascual.

– Rumbo a lo desconocido (el efecto de las
políticas monetarias acomodaticias)

Antes de la crisis financiera, el objetivo de los bancos
centrales debía ser prioritariamente el control de la tasa
de inflación, y para ello era fundamental garantizar su
independencia del poder político y su control efectivo de
los tipos de interés a corto plazo. Lo que se
pretendía, a fin de cuentas, era estabilizar las
expectativas de inflación y evitar la creación de
dinero con objetivos políticos, impidiendo el uso de
políticas monetarias de "ajuste fino".

Asimismo, se consideraba fundamental separar
tajantemente la política monetaria de la política
fiscal y era casus belli la monetización de la deuda
pública, práctica absolutamente heterodoxa
reservada a aquellos bancos centrales que no eran más que
simples brazos ejecutores de los deseos del poder
político.

Este marco conceptual funcionó durante
años hasta que la crisis financiera lo ha hecho estallar
en mil pedazos. La gran recesión de 2009 y la incierta
salida de la misma en los principales países occidentales
han provocado un cuestionamiento de los objetivos de
política monetaria e, incluso, de la propia independencia
del banco central. En cuanto a los instrumentos, los principales
bancos centrales de economías avanzadas han actuado con
decisión a lo largo de la crisis, pero acudiendo a medidas
muy heterodoxas. Han tratado de salvaguardar la estabilidad
financiera y evitar una grave depresión económica,
pero al hacerlo pueden haber transgredido los límites de
la política monetaria para adentrarse en la
política fiscal.

Por lo que respecta a la preponderancia del objetivo de
inflación, el contexto actual de economías
altamente endeudadas, con tendencias deflacionarias en algunos
casos, ha provocado la aparición de propuestas de
objetivos alternativos, como la tasa de crecimiento del PIB
nominal. Se trata de introducir objetivos de política
monetaria que permitan desviaciones temporales al alza de la tasa
de inflación, sin que esta se enquiste en las expectativas
de los agentes. En el fondo, se conseguiría así,
para aquellos bancos centrales cuyo único objetivo es el
control de la inflación, una política monetaria
más sensible al nivel de actividad
económica.

Esta propuesta relega a un segundo plano la idea de
incorporar medidas de inflación distintas del
índice de precios al consumo al conjunto de variables,
objetivo que debe controlar un banco central. En concreto, en los
años previos al estallido de la burbuja de deuda, en
muchos países desarrollados se observaron rápidos
crecimientos de los precios de los activos, al tiempo que los
precios de bienes de consumo se mantenían controlados. La
ortodoxia de la política monetaria no permitía
tomar en cuenta explícitamente la evolución del
precio de los activos. Sin embargo, tanto en el periodo de
euforia como en el periodo de depresión, una regla de
política monetaria que incorporase los precios de los
activos, aunque de difícil diseño, hubiera
constituido probablemente un factor estabilizador del fuerte
ciclo de deuda que hemos vivido. Por desgracia, las tendencias
actuales sitúan el control de la inflación de
activos en el ámbito de la regulación bancaria, que
en este caso se denomina macroprudencial.

En la vertiente de los instrumentos, la excepcionalidad
y envergadura de las medidas adoptadas han ocasionado serias
polémicas a ambos lados del Atlántico. En Estados
Unidos, los críticos resaltan que la enorme liquidez
inyectada en la economía es una medida que no resuelve los
problemas de fondo y tiene numerosos efectos adversos y riesgos.
La facilidad de refinanciación permite a las empresas
continuar sus actividades aunque no sean eficientes y puede
retardar su ajuste. Asimismo, la abundancia de fondos genera
flujos de capitales hacia los mercados internacionales en busca
de una mayor rentabilidad, desestabilizando otros países y
distorsionando sus políticas cambiarias. Además, la
intervención en los mercados de bonos a largo plazo tiene
consecuencias sobre sus precios, y por tanto, favorece a
determinados colectivos y perjudica a otros. Los riesgos que se
mencionan son, naturalmente, el de inflación, pero
también la dificultad de ejecutar una estrategia de salida
ordenada: a medida que las enormes cantidades de liquidez
inyectadas se vayan traduciendo en mayor gasto, el banco central
deberá retirarlas gradualmente con el fin de no generar
presión en los precios. No va a ser fácil impedir
que los tipos de interés suban entonces muy
rápidamente, conforme la Reserva Federal elimina su apoyo
a los mercados de deuda y vende (o deja vencer) sus tenencias de
bonos. Si ello sucediera, la recuperación podría
detenerse en seco.

En la zona euro, el BCE ha sido menos agresivo en su
política de liquidez y la ha vehiculado a través de
una financiación abundante y barata a los intermediarios
financieros, no mediante la compra de bonos en los mercados. Los
riesgos de retirada en la zona euro son menores. Al no disponer
de un Tesoro que le respalde, el BCE también ha sufrido
críticas aunque su acción en los mercados de bonos
haya sido muy limitada y orientada a garantizar la
irreversibilidad del euro.

En conclusión, la crisis financiera internacional
está provocando una revolución en la
concepción y ejecución de la política
monetaria. Los principales bancos centrales del mundo han
reaccionado con agilidad y osadía ante los retos que la
crisis plantea, y la magnitud de la misma ha provocado un debate
sobre la necesidad de revisar los objetivos que debe perseguir un
banco central. Solo el tiempo dirá si esta reacción
es acertada o si, por el contrario, se están abandonando
viejas convicciones ante la presión política y
social, de tal modo que el cambio de política constituye
únicamente un mero paliativo a corto que incluso puede ser
perjudicial a medio y largo plazo.

La respuesta desigual de las políticas
económicas, en particular las monetarias, en la
gestión de la crisis está generando, entre otras
consecuencias, ventajas competitivas de algunas economías
a costa de otras. La distorsión más evidente,
aunque no la única, es la alteración de los tipos
de cambio de las monedas de referencia. El aumento de la cantidad
de dinero o su excesivo abaratamiento mediante reducciones de los
tipos de interés no solo favorece la expansión de
la demanda en las economías correspondientes, sino que
desplaza los flujos financieros hacia aquellas otras divisas con
mayores remuneraciones, depreciando en ambos casos el tipo de
cambio de quien practica esas políticas.

La orientación manifiestamente laxa de la
política monetaria en EEUU y más recientemente en
Japón ha propiciado la depreciación de su moneda
respecto al resto de divisas, en especial de aquellas monedas
cuyas autoridades se han manifestado más cautelosas en la
neutralización de la recesión. Es el caso del BCE,
tolerante con el encarecimiento del euro y, por tanto,
añadiendo más dificultades a las empresas europeas
para ser suficientemente competitivas en un entorno global de
bajo crecimiento de la demanda. También sufren las
consecuencias de esas depreciaciones del tipo de cambio algunas
economías emergentes que tratan de conducir sus
políticas económicas de forma rigurosa.

En la reunión del G-20 en Moscú (16/2/13),
se ha advertido sobre las consecuencias de la práctica de
esas "devaluaciones competitivas", pero no se ha adoptado acuerdo
vinculante alguno. Tampoco fue relevante al respecto la
reunión que mantuvieron los responsables del G-7
(12/2/13). Comprometerse a no practicar devaluaciones
competitivas sin un estrecho escrutinio de las eventuales
asimetrías de las políticas monetarias no resuelve
la cuestión.

– El debate que no fue y la guerra que no se declara
(invocación al destino)

¿Pueden las políticas de dinero
fácil de la Fed desencadenar una guerra de divisas?
¿Es el principal objetivo de la Fed provocar devaluaciones
competitivas? ¿Podría la Fed alterar su trayectoria
programada de continuar la compra de bonos hasta que el mercado
laboral mejore "sustancialmente", un umbral que no ha definido,
si "unos cuantos", o "varios" países "afectados" -por la
expansión monetaria- se lo solicitaran?

Una combinación de dinero fácil y
tensión económica es un buen caldo de cultivo para
el "inicio de las hostilidades". ¿Por qué no
ocurren? ¿O el miedo ya no es lo que era? Aunque
también hay mucho que temer, de la propia falta de
miedo.

¿Es un mundo que se confía demasiado o un
mero intervalo antes del próximo diluvio?

La sola idea de que los bancos centrales dejen de servir
de soporte a los mercados aterra a los inversores. ¿Es eso
posible en el corto o medio plazo? Los expertos creen que
todavía es pronto para retirar los estímulos. Y en
el pecado (estímulos monetarios), está la
penitencia (presión sobre los tipos de cambio).

Los inversores (adictos al dinero fácil) ven con
temor que los bancos centrales, que han sido en los
últimos tiempos de gran inestabilidad los pilares de los
mercados, dejen de serlo. Esto es, si la Fed tiene dudas sobre
mantener las políticas expansivas, que contagie al resto y
provoque una salida en cadena de los paquetes de
estímulo.

Hoy por hoy (febrero 2013), la Fed no puede dejar a su
suerte a los bancos, a los mercados y al gobierno de los EEUU y
todos lo saben; primero la propia Fed. En esa delicada
situación el problema cambiario (guerra de divisas, o como
se quiera llamar) es un mal menor (pecata minuta). O, en el peor
de los casos, un mero "daño colateral".

Bernanke (actúa como Felipe II): "Yo y el tiempo
contra todos" (aliarse con el tiempo, manejar los tiempos, dejar
que el tiempo haga su labor, se ha convertido en objeto de
devoción, de auténtica idolatría; esperar y
hacerlo inexpresivamente, cual esfinge).

Falta saber (y lo contará la historia) si
también Bernanke acabará por echar la culpa de la
derrota de la "armada invencible" de la Fed, "a los elementos",
en vez de reconocer la inepcia de sus dirigentes, y la
inadecuación de las medidas, frente a las críticas
circunstancias. Entonces la historia (como con Felipe II), se
repetirá como farsa.

Para la Fed el "quantitative easing" es como el programa
de los "drones": dinero "no tripulado" (controlado) para luchar
contra la crisis. Y si las bombas caen en un lugar equivocado,
paciencia… solo es un "daño colateral". Ya los
periodistas "embedded" se encargarán de maquillar a los
muertos y manipular (tergiversar) la
información.

Los miembros de la Reserva Federal de Estados Unidos,
cada vez más inquietos por los riesgos en los que
están incurriendo con su política de bajas tasas de
interés, están divididos sobre cuándo poner
fin a los programas experimentales diseñados para
reactivar la economía del país.