La dinámica del capital y los dividendos (página 2)

 Para Paul A. Samuelson, los dos factores originarios de la producción
en una empresa son la tierra y el trabajo, pero hay que añadir una nueva
categoría que enmarca el nuevo sistema productivo global, los bienes
de capital que producidos por el sistema económico y empleándolos
en la producción de bienes de consumo u otros de producción, y
de servicios. Estos bienes de capital pueden ser de corto o largo plazo ya que
pueden arrendarse o enajenarse en el mercado, al igual que la tierra y el trabajo
a cambio de un pago proporcional al tiempo y al servicio que se preste.

El Origen del Capital

Para hacer una precisión de este tema, se debe distinguir la procedencia
de los fondos y el capital en una empresa, entre el propio y el ajeno o de terceros. 

El capital propio es el que fue deliberadamente acotado para la constitución
de una empresa, y que, en principio, no tiene por qué ser reembolsado.

El capital ajeno lo integran fondos prestados por elementos exteriores
a la empresa, deudas de estas últimas y frente a los proveedores, etcétera.

También es interesante la distinción entre capital fijo
y capital circulante: el primero como su nombre lo indica es el que integra
los recursos imperecederos o con un tiempo de vida relativamente largo como
la maquinaria y equipo en general, mientras que el segundo se consume totalmente
en un solo periodo y esta dentro del proceso productivo  como los elementos
agotables y agrícolas.

El Ahorro y el Interés: Base del Capital

El capital se constituye por el ahorro, es decir, por la utilización
de una parte de la producción con fines posteriormente productivos, dicho
capital se consume por la terminación del periodo de uso de los bienes
que se compran o por la pérdida de su eficacia económica. En cuanto
al capital circulante, se consume de la misma manera o considerando su vertiente
o equivalente monetario, podrá también transformarse en capital
movilizado. El capital recibe una remuneración llamada interés,
y puede ser fija o variable en función de los resultados de su explotación
o de la marcha de la empresa. De ser una simple remuneración del capital,
el interés pasa, además, a desempeñar dos funciones básicas:
estímulo del ahorro y criterio de utilización del capital.

El capital y la Inversión

"Cuando los bienes no son consumidos o su equivalente monetario
es utilizado para la compra o la creación de bienes de producción
se hablará de inversión", teniendo en cuenta la anterior
definición se puede distinguir entre inversión pasiva e inversión
activa. Por pasiva se entiende la inversión monetaria del particular
que compra bonos del Estado, acciones y papeles comerciales que se puedan tranzar
en el mercado de valores. En el sentido activo, inversión significa creación
de nuevos medios de producción o ampliación de un medio de producción
ya existente.

Clases de inversión

Según el origen

• Inversión pública cuando la lleva a cabo la Administración

• Inversión privada cuando la llevan a cabo particulares.

Según la utilización

• Inversión neta cuando en ella se incluyan fondos destinados
  a la creación o a la ampliación de medios productivos 

• Inversión bruta, cuando a la neta se le suma la reposición
  del capital productivo desgastado.

En el mercado actual no puede haber inversión sin una acumulación
previa que sólo se puede conseguir difiriendo o retrasando el consumo,
es decir, ahorrando; y ya que nos encontramos en un sistema en equilibrio dinámico, 
un país puede invertir más de lo que ahorra si otros países
aceptan prestarle medios monetarios para ello.

El problema del Capital y su Consolidación en América Latina

Partiendo de una situación de subdesarrollo que es la que mayoritariamente
enmarca a los países latinoamericanos se deben afianzar las estructuras
de capital de las empresas, se requiere de una fuerte tasa de inversiones, con
el consiguiente problema que, al ser la producción poco elevada, las
posibilidades de ahorro y las de inversión, son muy limitadas.

Una restricción autoritaria del consumo que permita la obtención
de un ahorro forzoso, o la ayuda de los capitales extranjeros pueden consolidar
una estructura de capital adecuada para el crecimiento constante de la economía.
La inversión, como creadora de bienes de producción es vital para
el desenvolvimiento económico: se podría conseguir una economía
que sólo repusiera el desgaste del capital, pero una economía
en crecimiento necesita de la inversión creadora de nuevos medios productivos.

Costo de capital

Las inversiones realizadas por la empresa son fundamentales para el desarrollo
del objeto social de la organización, el costo de capital surge como
un factor relevante en la evaluación que el administrador financiero
realiza de los proyectos de inversión que se tengan a corto plazo.

Concepto de costo de capital

El costo de capital es la tasa de rendimiento que debe obtener la empresa
sobre sus inversiones para que su valor en el mercado permanezca inalterado,
teniendo en cuenta que este costo es también la tasa de descuento de
las utilidades empresariales futuras, es por ello que el administrador de las
finanzas empresariales debe proveerse de las herramientas necesarias para tomar
las decisiones sobre las inversiones a realizar y por ende las que más
le convengan a la organización.

El costo de capital también puede definirse como la tasa de rendimiento
que debe ser percibida por una empresa sobre su inversión proyectada,
con el objeto de mantener inalterado el valor de mercado de sus acciones. Asimismo,
se considera como la tasa de rendimiento requerida por los proveedores del mercado
de capitales para atraer sus fondos hacia la empresa. Si se mantiene constante,
la aplicación de proyectos con una tasa de rendimiento por encima del
costo de capital, se incrementará el valor de la empresa y viceversa.

En el estudio del costo de capital se tiene como base las fuentes específicas
de capital para buscar los insumos fundamentales para determinar el costo total
de capital de la empresa, estas fuentes deben ser de largo plazo, ya que estas
son las que otorgan un financiamiento permanente. El financiamiento a largo
plazo constituye la base de las inversiones en activos fijos de la empresa.

Las fuentes principales de fondos a largo plazo son el endeudamiento a largo plazo (capital de deuda), las acciones preferentes, las acciones comunes y las utilidades retenidas (aportaciones de capital por parte de los dueños de la empresa), cada una asociada con un costo específico y que lleva a la consolidación del costo total de capital.

BALANCE GENERAL

Factores implícitos fundamentales en el costo de capital

• El grado de riesgo comercial y financiero.

• Las imposiciones tributarias e impuestos.

• La oferta y demanda por recursos de financiamiento

Estructura del Capital

  La estructura de capital representa la mezcla (o porción) de financiamiento a largo plazo permanente de una empresa representado por deuda, acciones preferentes y capitales en acciones comunes.

La teoría de la estructura del capital esta profundamente asociada con el costo del capital de la empresa, dentro de los estudios que se han realizado sobre el tema, muchas son las apreciaciones sobre la "Estructura  óptima de capital"  sin llegar a una unificación de criterios, unos defienden la idea de que se puede llagar al óptimo, los otros sin embargo tienen la convicción que esto no es posible, solo han llegado al acuerdo que se debe obtener una buena combinación de los recursos obtenidos en las deudas, acciones comunes y preferentes e instrumentos de capital contable, con el cuál la empresa pueda financiar sus inversiones. Dicha meta puede cambiar a lo largo del tiempo a medida que varían las condiciones. 

Los factores que influyen sobre las decisiones de la estructura de capital principalmente son el riesgo del negocio que es el inherente a las actividades operacionales de la empresa (a mayor riesgo mayor rendimiento), la posición fiscal de la empresa debido a los intereses que son deducibles de renta, al método de depreciación de los activos fijos, la amortización de pérdidas fiscales y al monto de las tasas fiscales.

Ventajas Tributarias

El hecho de permitirse a las empresas deducir Sus pagos de deudas al calcular estas con el ingreso gravable, reducen el monto de las utilidades de la empresa puesto que se pagan en impuestos y dejan disponible, en consecuencia, una mayor cantidad de utilidades para los inversionistas (tenedores de bonos y acciones). La disminución del interés implica que el costo de la deuda para la empresa, Ki sea subsidiada por el gobierno.

Probabilidad de Quiebra

La posibilidad, o posibilidad de que una empresa se declare en quiebra debido a la capacidad para cumplir con sus obligaciones conforme a éstas se venzan, depende en gran parte de sus niveles de riesgo, tanto empresarial como financiero.

• Riesgo empresarial o Riesgo operativo

En términos generales, cuanto mayor sea el apalancamiento operativo de la empresa mayor será su riesgo empresarial. Si bien el apalancamiento operativo es un factor importante que afecta al riesgo empresarial, existen otros dos factores: la estabilidad de los ingresos y la estabilidad de los costos.

Estabilidad de los ingresos: se refiere a la relativa variabilidad de los ingresos por venta de la empresa. Las empresas con niveles estables de demanda, y cuyos productos tengan preciso estables, también tendrán ingresos estables, los cuales redundarán en niveles bajos de riesgo empresarial. Aquellas empresas cuyos productos tengan demanda transitoria, y cuyos preciso sean igualmente transitorios, tendrán ingresos inestables, que implicarán niveles altos de riesgo empresarial.

La estabilidad de los costos: se refiere a la relativa posibilidad de pronosticar los precios de los insumos, como la mano de obra y materia. Cuanto más predecibles y estables sean precios, menor será el riesgo financiero, y viceversa.

El grado de riesgo empresarial debe ser tomado como un hecho. Cuanto
más alto sea el riesgo empresarial de una compañía, más
cauta deberá ser ésta para establecer su estructura de capital.
Las empresas con alto riesgo empresarial tenderán hacia estructuras de
capital con apalancamiento menor, y viceversa.

• Riesgo Financiero

El riesgo de que la empresa no sea capaz de cumplir con sus obligaciones financieras requeridas (interés, pago de arrendamiento, dividendos de acciones preferentes), se supone inalterado. Este supuesto implica que los proyectos son financiados en forma tal, que la capacidad de la empresa para cumplir con sus costos de financiamiento requeridos queda inalterada.

La sanción por no cumplir con las obligaciones financieras es la quiebra. Cuanto mayor sea el financiamiento de costo fijo (deuda y acciones preferentes) que una empresa tenga dentro de su estructura de capital mayor será el apalancamiento financiero y el riesgo de la misma. El riesgo financiero depende de la decisión de la estructura de capital tomada por el administrador, y dicha decisión es afectada por el riesgo empresarial encarado por la empresa.

• Riesgo Total

Es el riesgo que resulta de la combinación del riesgo empresarial y el riesgo financiero y determina la posibilidad de quiebra de una empresa, es decir, es una especie de apalancamiento total.

COSTOS DE LAS FUENTES DE CAPITAL Y CONSIDERACIONES FISCALES

• Costo de Endeudamiento a Largo Plazo

El costo de deuda a largo plazo (ki) se considera, por lo general, como el costo después de impuestos al vencimiento de la emisión de fondos a largo plazo, es decir, la emisión y venta de bonos.

Esta fuente de fondos tiene dos componentes primordiales, el interés anual y la amortización de los descuentos y primas que se recibieron cuando se contrajo la deuda. El costo de endeudamiento puede encontrarse determinando la tasa interna de rendimiento de los flujos de caja relacionados con la deuda. Este costo representa para la empresa el costo porcentual anual de la deuda antes de impuestos. Los cálculos para hallar la tasa de rendimiento pueden ser realizados por el método de la "interpolación".

• Valores Netos de Realización

Los valores netos de realización de la venta de un bono, o de cualquier valor, son los fondos recibidos realmente por dicha venta. Los costos de emisión (costo total de emisión y venta de un valor) reducen los valores netos de realización de un bono, sea vendido éste con prima, con descuento o en su valor nominal.

• Costo de la Deuda antes de Impuesto

El costo de la deuda antes de impuesto, kd de un bono, puede obtenerse mediante uno de los tres métodos:

• Cotización de costos: Cuando los valores netos de realización de un bono equivalen a su valor nominal, el costo antes de impuestos será igual a la tasa establecida de interés.

• Cálculo del costo: Esta técnica encuentra el costo antes de impuesto de la deuda mediante el cálculo de la tasa interna de rendimiento (TIR) sobre los flujos de efectivo del bono. Desde el punto de vista del emisor, se puede referir este valor como el costo al vencimiento de los flujos de efectivo relacionados don la deuda.

• Aproximación del costo: El costo de la deuda antes de impuestos, Kd de un bono con valor nominal de $ 1000 puede obtenerse de manera aproximada mediante la ecuación siguiente:

• Costo de la deuda después de Impuestos

Debido a que el interés sobre la deuda es deducible,
este reduce la utilidad fiscal de la empresa en el monto del interés
deducible. Por lo tanto, la deducción de intereses reduce los impuestos
a una cantidad igual al producto del interés deducible y la tasa tributaria
t de la empresa.

• Costo de acciones Preferentes

Es el costo presente de emplear las mismas para recabar fondos. Con base en su supuesto vida infinito

Calculo del costo de las Acciones Preferentes

C.A.P.= Dividendo anual por acción/Producto neto en venta de A.P.

• Costo de acciones comunes

El costo de las acciones es el nivel de rendimiento que la empresa debe obtener sobre las mismas, a fin de mantener se valor accionario.

Por otro lado, representa el rendimiento requerido por los inversionistas de mercado sobre las acciones.

El valor del costo de las acciones comunes es un poco complicado de calcular, ya que el valor de estas acciones se basan en el valor presente de todos los dividendos futuros se vayan a pagar sobre cada acción. La tasa a la cual los dividendos futuros se descuentan para convertirlos a valor presente representa el costo de las acciones comunes.

Calculo del costo de capital de las acciones comunes.

El costo de capital de las acciones comunes Ks es la tasa a la cual los inversionistas descuentas los dividendos esperados de la empresa a fin de determinar el valor de sus acciones. Emplea el modelo de "Valuación de Crecimiento Constante (De Gordon)" y de "Asignación de precio del activo de Capital (MAPAC)".

• El modelo De Gordon: Este modelo se basa en la premisa de que el valor de una acción es igual al valor presente de todos los dividendos futuros, que se espera proporcione a ésta a lo largo de un período infinito. La ecuación es la siguiente:

• El modelo MAPAC: describe la relación existente entre el rendimiento requerido, o costo de capital de las acciones comunes, Ks y el riesgo no diversificable de la empresa medido por el coeficiente beta, b. la expresión básica del MAPAC, se representa en la siguiente ecuación:

Las acciones comunes son una forma de obtener capital para la empresa. La emisión de acciones comunes es un instrumento para conseguir capital social a largo plazo, representando las formas de propiedad y en consecuencia no es obligatorio el pago de dividendos por su adquisición

Los verdaderos dueños de la empresa son los accionistas comunes que invierten su dinero en la empresa solamente a causa de sus expectativas de rendimientos futuros. El accionista común también se conoce con el término de "Dueño residual", ya que en esencia es él quien recibe lo que queda después de que todas las reclamaciones sobre las utilidades y activos de la empresa se han satisfecho.

En el presente artículo se presentan las características de este tipo de acciones, la forma de conseguir capital por medio de su emisión, sus fundamentos, la aplicación práctica y las ventajas y desventajas de una emisión de este tipo de títulos.

• Costo de las Utilidades Retenidas

El costo de las utilidades retenidas esta íntimamente ligado con el costo de las acciones comunes, ya que si no se retuvieran utilidades estas serían pagadas a los accionistas comunes en forma de dividendos, se tiene entonces, que el costo de las utilidades retenidas se considera como el costo de oportunidad de los dividendos cedidos a los accionistas comunes existentes. Es para la empresa similar al costo de una emisión totalmente suscrita equivalente de acciones comunes adicionales.

Los accionistas encuentran aceptable la retención de utilidades, por parte de la empresa, sólo si esperan que ésta llegue a ganar, al menos, el rendimiento que éstos requieren sobre los fondos reinvertidos.

• Calculo del Costo de Capital

Al determinar los costos de las fuentes de financiamiento específicos a largo plazo, se muestra la técnica usualmente utilizada para determinar el costo total de capital que se utiliza en la evaluación financiera de inversiones futuras de la empresa. El principal método para determinar el costo total y apropiado del capital, es encontrar el costo de capital promedio ponderado utilizando como base costos históricos o marginales. 

El administrador financiero debe utilizar el análisis del costo
de capital para aceptar o rechazar inversiones, pues ellas son las que definirán
el cumplimiento de los objetivos organizacionales.

• Costo de capital  promedio ponderado

El costo de capital promedio ponderado (CCPP) refleja, en promedio, el costo del financiamiento a largo plazo de la empresa. Proporcionados los costos de las fuentes específicas de financiamiento.

El costo de capital promedio se encuentra ponderando el costo de cada tipo específico de capital por las proporciones históricas o marginales de cada tipo de capital que se utilice. Las ponderaciones históricas se basan en la estructura de capital existente de la empresa, en tanto que las ponderaciones marginales consideran las proporciones reales de cada tipo de financiamiento que se espera al financiar un proyecto dado. 

Ponderaciones Históricas

El uso de las ponderaciones históricas para calcular el costo
de capital promedio ponderado es bastante común. La utilización
de estas ponderaciones se basa en la suposición de que la composición
existente de fondos, o sea su estructura de capital, es óptima y en consecuencia
se debe sostener en el futuro. Se pueden utilizar dos tipos de ponderaciones
históricas: 

• Ponderaciones de valor en libros.

Este supone que se consigue nuevo financiamiento utilizando exactamente
la misma proporción de cada tipo de financiamiento que la empresa tiene
en la actualidad en su estructura de capital.

• Ponderaciones de valor en el mercado.

Para los financistas esta es más atractiva que la anterior, ya
que los valores de mercado de los valores se aproximan más a la suma
real que se reciba por la venta de ellos. Además, como los costos de
los diferentes tipos de capital se calculan utilizando precios predominantes
en el mercado, parece que sea razonable utilizar también las ponderaciones
de valor en el mercado, sin embargo, es más difícil calcular los
valores en el mercado de las fuentes de financiamiento de capital de una empresa
que utilizar valor en libros. 

El costo promedio de capital con base en ponderaciones de valor en el
mercado es normalmente mayor que el costo promedio con base en ponderaciones
del valor en libros, ya que la mayoría de las acciones preferentes y
comunes tienen valores en el mercado es mucho mayor que el valor en libros. 

Ponderaciones Marginales

La utilización de ponderaciones marginales implica la ponderación
de costos específicos de diferentes tipos de financiamiento por el porcentaje
de financiamiento total que se espere conseguir con cada método de las
ponderaciones históricas. Al utilizar ponderaciones marginales se refiere
primordialmente a los montos reales de cada tipo de financiamiento que se utiliza. 

Con este tipo de ponderación se tiene un proceso real de financiamiento
de proyectos y admite que los fondos realmente se consiguen en distintas cantidades,
utilizando diferentes fuentes de financiamiento a largo plazo, también
refleja el hecho de que la empresa no tiene mucho control sobre el monto de
financiamiento que se obtiene con el superávit. 

Una de las críticas que se hace a la utilización de este
sistema, es que no considera las implicaciones a largo plazo del financiamiento
actual de la empresa.

Calculo del costo de capital promedio ponderado (ccpp)

Una vez que han sido determinados los costos de las fuentes específicas de financiamiento, puede calcularse el costo de capital promedio ponderado (CCPP). Éste se obtiene al multiplicar el costo específico de cada forma de financiamiento por su proporción en la estructura de capital de la empresa, y luego sumar los valores ponderados. La ecuación se expresa de la siguiente manera:

• Consideraciones Fiscales

Para el análisis de las consideraciones fiscales es importante explicar algunos conceptos involucrados en ellas:

Fisco

• Tesoro público. Entidad encargada de recaudar los impuestos.

Política Fiscal

Conjunto de medidas tomadas para conseguir los fines generales de la
política económica, en especial el desarrollo, la estabilidad
y el pleno empleo, mediante la utilización de los gastos e ingresos públicos.

Federalismo Fiscal

Política y sistema de gasto público, basado en la libertad
de acción y de un amplio margen de actuación sobre la legislación
de sus propias leyes, convenidos a sus propios intereses y realidad local (departamental),
de acuerdo a su propio potencial económico, ello rigiéndose sin
embargo a una política económica central que vela por el bienestar
de la nación y en pro de su desarrollo local, siempre de acuerdo a sus
propias expectativas y responsabilidad fiscal.

Gasto Público

Reparticiones de dinero, que son de necesidad para que exista y pueda
moverse el aparato estatal, en la producción de diversos servicios de
necesidad común de una nación (educación, salud, defensa
nacional, desarrollo, empleo, etc.). Este gasto no se podría darse si
no existe en contrapartida una política fiscal de ingresos, vía
tributos.

Los Impuestos

Los impuestos son prestaciones, hoy por lo regular en dinero, al Estado
y demás entidades de derecho público, que las mismas reclaman,
en virtud de su poder coactivo, en forma y cuantía determinadas unilateralmente
y sin contraprestación especial con el fin de satisfacer las necesidades
colectivas.

El impuesto es una prestación tributaria con carácter obligatorio,
a cargo de personas físicas y morales para cubrir el gasto público
y sin que haya para ellas contraprestación o beneficio especial, directo
e inmediato.

Sujetos del Impuesto

El primer elemento que interviene en una relación tributaria es
el sujeto. El sujeto es de dos clases, un sujeto activo y uno pasivo.

Dentro de la organización los sujetos activos son: la Federación,
las Entidades locales y los Municipios. Son sujetos activos porque tiene el
derecho de exigir el pago de tributos; pero no tienen todos la misma amplitud;
la Federación y las Entidades, pueden establecer los impuestos que consideren
necesarios para cubrir sus presupuestos; en cambio, el Municipio sólo
tiene la facultad de recaudarlos. Teniendo en cuenta la diferencia explicada
podemos decir que la Federación y las Entidades locales tienen soberanía
tributaria plena. Los Municipios tienen soberanía tributaria subordinada.

Sujeto pasivo es la persona que legalmente tiene la obligación
de pagar el impuesto.

Impuesto al Valor Agregado

El impuesto sobre el valor agregado, forma parte del grupo de impuestos
a las ventas, afecta al consumidor a través de industriales y comerciantes.
Porque el impuesto sobre el valor agregado grava aparentemente el ingreso del
industrial y del comerciante, cuando en realidad lo que grava es el gasto del
consumidor.

El Impuesto al Valor Agregado sustituye, entre otros, al impuesto federal
sobre ingresos mercantiles, cuya principal deficiencia radicaba en que se causaba
en "cascada", es decir, que debía pagarse en cada una de las
etapas de producción y comercialización, lo que determinaba en
todas ellas un aumento de los costos y los precios, aumento cuyos efectos acumulativos,
en definitiva, afectaban a los consumidores finales.

El IVA eliminó los resultados nocivos del impuesto federal de
ingresos mercantiles, pues destruye el efecto acumulativo en cascada y la influencia
que la misma ejerce en los niveles generales de precios. EL IVA no grava ni
pretende gravar la utilidad de las empresas, lo que grava es el valor global,
real y definitivo de cada producto a través de la imposición sobre
los distintos valores parciales de cada productor, fabricante, mayorista, minorista
va incorporando al artículo en cada etapa de la negociación de
las mercaderías, tanto en el ciclo industrial como en el comercial, son
productores de riqueza y deben ser en consecuencia, gravados con este tipo de
impuesto.

El IVA, no obstante que también se paga en cada una de las etapas
de producción, no produce efectos acumulativos, ya que cada industrial
o comerciante al recibir el pago del impuesto que traslada a sus clientes, recupera
el que a él le hubieran repercutido sus proveedores, y sólo entrega
al Estado la diferencia; de esta forma, el sistema no permite que el impuesto
pagado en cada etapa influya en el costo de los bienes y servicios, y al llegar
éstos al consumidor final no llevan oculta en el precio ninguna carga
fiscal.

Obligaciones de los contribuyentes.

Los contribuyentes tienen obligación de llevar contabilidad de
sus operaciones, separando aquellas gravadas y exentas y de las que no den lugar
al acreditamiento.

Expedir documentos que comprueben el valor de la contratación
pactada, señalando expresamente y por separado el impuesto al valor agregado
que se traslada. Estos documentos deberán entregarse al adquiriente dentro
de los quince días naturales siguientes a la operación.

A presentar declaraciones, aquellos contribuyentes que tengan varios
establecimientos deben presentar una sola declaración.  Dar comprobantes
donde se traslade el IVA por separado.  Los comisionistas realizarán
la separación de su contabilidad de las de otros registros.  El IVA se
incluirá en el precio, cuando se trate con el público en general. 
Se deberá conservar en cada establecimiento, copia de las declaraciones
de pago.  Expedir constancias por efecto de retensiones.

Impuesto Sobre la Renta

Se llama Renta, al producto del capital, del trabajo o de la combinación
del capital y del trabajo. Puede distinguirse para los efectos impositivos la
renta bruta, que es el ingreso total percibido sin deducción alguna,
como sucede por ejemplo cuando un impuesto grava los ingresos derivados del
trabajo o derivados del capital en forma de intereses. Otras veces se grava
la renta libre que queda cuando después de deducir de los ingresos los
gastos necesarios para la obtención de la renta, se permite también
la deducción de ciertos gastos particulares del sujeto del impuesto.

Las personas físicas y morales deben pagar ISR por:

• Residentes en los países respecto de sus ingresos.

• Residentes en el extranjero que tengan un establecimiento permanente
  o una base fija en el país, respecto de los ingresos atribuibles
  a dicho establecimiento o base. Igualmente aquellos cuyos ingresos procedan
  de fuentes dentro de territorio nacional y que no cuenten con un establecimiento
  permanente y cuando éste existe, que los ingresos no sean atribuibles
  a ellos.

Ingresos de un establecimiento empresarial.

Son los provenientes de la actividad empresarial desarrollada, los provenientes
de honorarios y aquellos que deriven de la prestación de un servicio
personal independiente.

Personal Moral según la Ley del ISR

Son consideradas personas morales las sociedades mercantiles, organismos
descentralizados con actividad empresarial, instituciones de crédito,
sociedades y asociaciones civiles. Las personas morales pagarán por concepto
de ISR el resultado de aplicar al 35% al Resultado Fiscal obtenido en el ejercicio
(Art. 10 ISR).

Resultado Fiscal

Se obtiene la utilidad fiscal disminuyendo de la totalidad de los ingresos
acumulables obtenidos en el ejercicio, las deducciones autorizadas por la Ley.
A la utilidad fiscal del ejercicio se le disminuirán las pérdidas
fiscales pendientes de aplicar de otros ejercicios.

Exención parcial

Se concederá exención parcial a personas morales dedicadas
exclusivamente a actividades agrícolas, ganaderas, silvícolas
o pesqueras siempre que sus ingresos en el ejercicio no excedan de 20 salarios
mínimos generales elevados al año. Dicha exención no excederá
en su totalidad de 200 veces el salario mínimo.  Además no pagarán
ISR por sus productos:

• Ejidos.

• Uniones de ejidos.

• Empresas sociales.

• Asociaciones rurales de interés colectivo.

• Unidad agrícola industrial de la mujer campesina.

• Colonias agrícolas y ganaderas.

Actividades con reducción de impuestos

Se concederá reducción del impuesto en los siguientes casos
y porcentajes:

• 50% a dedicados a agricultura, ganadería, pesca o silvicultura.

• 25% si dichos contribuyentes industrializan sus productos.

• 25% si realizan actividades comerciales o industriales en las que
  tengan como máximo al 50% de sus ingresos.

• 50% si se dedica a la edición de libros.

Son contribuyentes de este tipo, aquellos cuyos ingresos por sus actividades
representes cuando menos al 90% de sus ingresos totales.

Ingresos

Las personas morales acumularán la totalidad de los ingresos en efectivo, bienes, servicio, crédito o cualquier otro tipo que obtengan en el ejercicio, inclusive los provenientes de sus establecimientos en el extranjero.

Ganancia inflacionaria

Es el ingreso que obtienen los contribuyentes por la disminución
real de sus deudas.

Otros ingresos acumulables.

Se consideran ingresos acumulables los siguientes:

• Ingresos determinados por la SHCP.

• Ingresos en especie.

• Diferencia entre inventarios en caso de ganaderos

• Beneficio por mejoras que pasan a poder del arrendador.-

• Ganancia por enajenación de activos, títulos, fusión,
  escisión, etcétera.

• Pagos por recuperación de un crédito deducido por incobrable.

• Recuperación por seguros, fianzas. Etcétera.

• Ingresos por indemnización de seguro del hombre clave.-

Impuestos inflacionarios

El impuesto inflación se refiere a las perdidas de capital que
sufren los poseedores de dinero como resultado de la inflación, es decir
que si en una economía con cualquier nivel de inflación su dinero
no recibe un interés está perdiendo valor, el termino impuesto
hace referencia a que usted paga con su capacidad de consumo los desequilibrios
inflacionarios que presente la economía.

El señoritaje

El señoritaje es el ingreso que percibe el gobierno como resultado
de su poder monopólico para imprimir moneda. Virtualmente imprimir moneda
no tiene ningún costo pero se pueden cambiar por bienes y servicios.

Evasión fiscal

Estos conceptos son importantes dentro de la discusión de las
restricciones presupuestarias del estado y la financiación del gasto
público a corto y largo plazoEvasión Fiscal

El Estado para cubrir las necesidades públicas colectivas, y con
ello los fines institucionales, sociales y políticos necesita disponer
de recursos, que los obtiene, por un lado a través del ejercicio de su
poder tributario que emana de su propia soberanía, y por el otro, del
usufructo de los bienes propios que el estado posee y los recursos del endeudamiento
a través del crédito público.

Desde el punto de vista de los recursos tributarios, la ausencia de esta
vía de ingresos, hace que se produzca en las arcas del estado una insuficiencia
de fondos para cumplir sus funciones básicas. Esta abstracción
de recursos, es lo que se denomina " evasión fiscal".

"Evasión Fiscal o tributaria es toda eliminación o
disminución de un monto tributario producido dentro del ámbito
de un país por parte de quienes están jurídicamente obligados
a abonarlo y que logran tal resultado mediante conductas fraudulentas u omisivas
violatorias de disposiciones legales"

Entonces vemos que en este concepto se conjugan varios elementos donde
uno de lo más importante es que existe una eliminación o disminución
de un tributo y donde además se transgrede una ley de un país,
por los sujetos legalmente obligados.

La doctrina menciona que pueden existir tres tipos de argumentos que
tratan de explicar la acción de evasión, desde el punto de vista
de los motivos objetivos y particulares que la provocan:

• La evasión es una repuesta económica y calculada de
  la conducta de los contribuyentes que buscan incrementar sus riquezas y
  responden a los incentivos y castigos que ofrece el sistema y gestión
  tributaria

• La evasión es más bien un problema de elusión
  puesto que los contribuyentes usan los resquicios de la ley evitando la
  comisión flagrante de delitos

• La evasión fiscal solo es una consecuencia y no el motivo
  fundamental.

Causas de evasión fiscal.

En el marco de ideas de la complejidad del fenómeno bajo estudio,
la doctrina ha enunciado diferentes causas que le dan origen , en ese sentido
mencionaremos las que a nuestro criterio las mas comunes agotar la existencia
de múltiples factores de carácter extra-económicos que
originan o incrementan sus efectos. En este sentido citamos a:

• Carencia de una conciencia tributaria

• Sistema tributario poco transparente

• Administración tributaria poco flexible

• Bajo riesgo de ser detectado

Carencia de una conciencia tributaria.

Cuando hablamos de carencia de conciencia tributaria, decimos que ella
implica que en la sociedad no se ha desarrollado el sentido de cooperación
de los individuos con el Estado.

No se considera que el Estado lo conformamos todos los ciudadanos y que
el vivir en una sociedad organizada, implica que todos debemos contribuir a
otorgarle los fondos necesarios para cumplir la razón de su existencia,
cual es, prestar servicios públicos. Ello es así, y los ciudadanos
sabemos que el Estado debe satisfacer las necesidades esenciales de la comunidad
que los individuos por si solos no pueden lograrlo. Por otra parte, la sociedad
demanda cada vez con mayor fuerza que el Estado preste los servicios esenciales
como salud, educación, seguridad, justicia, etc., pero que estos servicios
los preste con mayor eficiencia.

Sistema tributario poco transparente.

La manera de que un sistema tributario contribuye al incremento de una
mayor evasión impositiva, se debe básicamente al incumplimiento
de los requisitos indispensables para la existencia de un sistema como tal.
Recordamos así que la definición general de sistemas menciona
que, es el conjunto armónico y coordinado de partes de un todo que interactúan
dependiendo una de las otras recíprocamente para la consecución
de un objetivo común.

Administración tributaria poco flexible.

Es importante resaltar que al " hablar de administración
tributaria, nos lleva indefectiblemente a hablar de sistema tributario, y uno
de los principales aspectos que debemos tener en cuenta cuando nos referimos
al sistema tributario, es el de su simplificación.", que sin lugar
a dudas trae aparejada la flexibilización. Esta flexibilización
es la que hace que ante los profundos y constantes cambios que se producen en
los procesos económicos, sociales, y en la política tributaria
en particular, la Administración Tributaria deba adecuarse rápidamente
a las mismas.

Bajo riesgo de ser detectado.

El contribuyente al saber que no se lo puede controlar se siente tentado
a incurrir en esa inconducta de tipo fiscal, ésta produce entre otras
consecuencias la pérdida de la equidad horizontal y vertical.

Resulta de ello que contribuyentes con ingresos similares pagan impuestos
muy diferentes en su cuantía, o en su caso, empresas de alto nivel de
ingresos potenciales, podrían ingresar menos impuestos que aquellas firmas
de menor capacidad contributiva.

Esta situación indeseable desde el punto de vista tributario,
es un peligroso factor de desestabilización social, la percepción
por parte de los contribuyentes y el ciudadano común de esta situación,
desmoraliza a quienes cumplen adecuadamente con su obligación tributaria.

Herramientas para combatir la evasión.

En ese sentido consideramos adecuado indicar, las que a nuestro juicio
serían algunas de las herramientas a utilizar para subsanar esas falencias
que afectan en forma directa el nivel de recaudación.

Conciencia Tributaria.

En este aspecto, mencionamos que el Estado debería incrementar su rol de educador en el tema tributos, se deberían profundizar las medidas tendientes a informar a la ciudadanía sobre los efectos positivos del pago de los tributos y la nocividad que produce la omisión del ingreso de los mismos. La enseñanza del cumplimiento fiscal debe ser inculcado a los ciudadanos desde temprana edad, se debe comenzar en la etapa de la educación primaria a los fines de arraigar estos conceptos desde la niñez.

Estructura óptima de capital y apalancamiento

La forma para determinar la  "Estructura óptima de capital" es aquella que maximiza el precio de las acciones de la empresa vinculado con el costo de capital que por ende tiene que ser minimizado.

Expresado de otra forma, "la estructura óptima de capital" de la empresa es el resultado de equilibrar las ventajas y los costos de financiamiento mediante la deuda, a fin de minimizar el costo capital promedio ponderado de la misma.

Es comúnmente aceptado que el valor de la empresa se maximiza cuando el costo d capital se minimiza. Mediante una modificación del sencillo modelo de valuación de crecimiento cero, el valor de empresa, V, podría definirse por la siguiente ecuación:

Funciones de costo

Existen tres formas de funciones constantes, el costo de deuda después de impuestos Ki, el costo de capital Ks y el costo de capital promedio ponderado Ka. El costo de deuda permanece bajo debido al subsidio tributario, pero se incrementa lentamente al aumentar el apalancamiento a fin de compensar a los prestamistas por el mayor riesgo. El costo de capital se encuentra por encima del costo de deuda y aumenta al incrementarse el apalancamiento financiero pero más rápido que le costo de deuda. El capital promedio ponderado resulta de un promedio ponderado del capital de deuda y de aportación de la empresa. Con un índice de endeudamiento cero la empresa estaría financiada en 100% por el capital. Al ser sustituida la deuda por el capital, y como el índice de endeudamiento aumenta, el costo de capital promedio ponderado disminuye, porque el costo de deuda es menor que el capital (Ki /font>

Presentación gráfica de la estructura óptima
de capital

En la figura anterior el punto M representa el mínimo costo de
capital promedio ponderado (punto en que se encuentra el apalancamiento financiero
óptimo y, por lo tanto, la estructura óptima de capital de la
empresa). En dicho punto M, el valor de la empresa se maximiza en V. Cuanto
menor sea el costo de capital promedio ponderado de la empresa, mayor será
la diferencia entre el rendimiento para los propietarios. Estos rendimientos
altos constituyen a incrementar el valor de la empresa.

Evaluación externa de la estructura de capital

Las mediciones directas del grado de apalancamiento son el índice
de endeudamiento y la razón pasivo/capital: cuanto más
alto sean éstos, mayor será el apalancamiento financiero de la
empresa. Las medidas de la capacidad de la empresa para cumplir con los pagos
fijos asociados a la deuda, incluyen el índice del número
de veces en que se han ganado intereses y el índice de cobertura
de pago fijo.

Esto índices proporcionan información indirecta
referente al apalancamiento. Cuanto menor sea su valor, menos capacidad tendrá
la empresa para cumplir con los pagos cuando éstos venzan.

En términos generales, los índices de cobertura de pago
fijo se asocian a altos niveles de apalancamiento financiero. Un grado aceptable
de apalancamiento financiero para una industria o línea empresarial puede
resultar altamente riesgoso en otra, debido a las diferentes características
operativas existentes entre las industrias o las líneas empresariales.

En la siguiente tabla se presentan los índices de endeudamiento
y el número de veces en que se han ganado intereses de industrias y líneas
empresariales seleccionadas. Pueden observarse diferencias significativas en
dichos datos entre diferentes clases de empresas. Por ejemplo, el índice
de endeudamiento para los fabricantes de computadoras electrónicas es
58,3%, en tanto que el de compra y venta de automóviles nuevos y usados
es 79 %.

INDICE DE ENDUDAMIENTO DE INDUSTRIAS Y

LÍNEAS EMPRESARIALES SELECCIONADAS

(Ejercicio montado del 1/abril/91 al 31/marzo/92)

Enfoques de la estructura de capital

Las guías de orientación para analizar la "Estructura 
óptima de capital"  se dividen esencialmente en los que apoyan la
teoría que este óptimo se puede llegar a consolidar dentro de
la empresa y los partidarios de que ese óptimo no existe,  se presentan
entonces los siguientes enfoques: 

El enfoque tradicional

Una teoría de estructura de capital en la cual existe una estructura
de capital óptima y en la que la administración puede incrementar
el valor total de la empresa a través del uso juicioso del apalancamiento
financiero.

Este enfoque propone que la compañía puede reducir su costo
de capital y aumentar el valor total mediante el uso razonable del apalancamiento,
esto lleva a que el costo de capital no es independiente de la estructura de
capital de la empresa y que existe una estructura de capital óptima.

El enfoque de la utilidad neta

En este enfoque las utilidades disponibles para los accionistas comunes
se capitalizan a una tasa constante que se calcula dividiendo las utilidades
netas operacionales de la empresa entre el valor total de la empresa.              

El enfoque de utilidad neta de operación

Una teoría de estructura de capital en la cual el promedio ponderado
del costo de capital y el valor total de la empresa permanecen constantes a
medida que se cambia el apalancamiento financiero.

La suposición para este enfoque es que existe una tasa global
de capitalización de la empresa para cualquier grado de apalancamiento.
El mercado capitaliza el valor de la empresa en forma global y como resultado
de ello el desglose entre deuda y capital no tiene importancia.

El enfoque MM

Los impulsadores de este enfoque son Franco Modigliani y Merton H. Miller,
estos en sus estudios afirman que la relación entre el apalancamiento
y el costo de capital queda explicada por el enfoque de la utilidad neta de
operación; argumentan que el riesgo total para todos los poseedores de
valores de la empresa no resulta alterado por los cambios en la estructura de
capital y por ende es el mismo indiferentemente de la combinación de
financiamiento.  

Esta teoría demostró bajo un conjunto de supuestos muy
restrictivos, que debido a la deducibilidad fiscal de los intereses sobre las
deudas, el valor de una empresa aumentará continuamente a medida que
usen más deudas y por lo tanto su valor se verá maximizado al
financiarse casi totalmente con deudas.

Enfoque UAII – UPA

Este se basa en la separación de la  estructura de capital que
maximice las utilidades por acción a lo largo del intervalo esperado
de utilidades antes de intereses e impuestos. El énfasis principal no
se hace en el cálculo de los efectos de las diferentes estructuras financieras
en los rendimientos a favor de los dueños.

En conclusión la estructura de capital afecta de manera significativa
la situación de la empresa y la pone en ventaja o desventaja frente a
la competencia, es evidente que la empresa que posea una estructura de capital
muy cerca a la "óptima" y maximice su valor frente a las demás
tendrá una mayor posibilidad de establecerse en el nuevo orden competitivo
del mercado. 

• Apalancamiento

Donde quiera que haya costos operativos fijos existe apalancamiento operativo,
el riesgo en este sentido aparece cuando la empresa no está en capacidad
de cubrir los costos de operación ya que al presentarse una disminución
en las ventas ocasiona un bajón más que proporcional en las utilidades
antes de intereses e impuestos. La explicación a este fenómeno
se da por cuanto que a medida que aumentan los costos fijos de operación,
el volumen de ventas necesarios para cubrir dichos costos crece en igual magnitud.

El punto de equilibrio es un buen índice de riesgo operacional,
ya que al aumentar el punto de equilibrio de la empresa, mayor es el grado de
riesgo operacional existente.

Frente al apalancamiento financiero la empresa se enfrenta al riesgo
de no poder cubrir los costos financieros, ya que a medida que aumentas los
cargos fijos, también aumenta el nivel de utilidad antes de intereses
e impuestos para cubrir los costos financieros.

El aumento del apalancamiento financiero ocasiona un riesgo creciente,
ya que los pagos financieros mayores obligan a la empresa a mantener un nivel
alto de utilidades para continuar con la actividad productiva y si la empresa
no puede cubrir estos pagos, puede verse obligada a cerrar por aquellos acreedores
cuyas reclamaciones estén pendientes de pago.

El apalancamiento financiero lo puede calcular por medio de la razón
deuda capital, o por la razón de deuda a largo plazo más la de
capital preferente a capitalización total.

En conclusión, entre mayor sea el apalancamiento operativo y financiero
de la empresa mayor será el nivel de riesgo que esta maneje.

Los dividendos

Dividendos

Se considera como dividendo la cuota o parte que corresponda a cada acción
en las utilidades de las compañías anónimas y demás
contribuyentes relacionados, incluidas las que resulten de cuotas de participación
en sociedades de responsabilidad limitada. Son utilidades que se pagan a los
accionistas como retribución de su inversión.

Elementos que conforman el dividendo

Generalmente se sostiene que los dividendos de las compañías
deben orientarse al acrecentamiento del valor de mercado de la acción.
Esto se logra en la medida que la acción tenga alto nivel bursátil.
En la medida que se logre este objetivo el pago de dividendo pasa a ser secundario
y el accionista que requiera dinero puede obtenerlo vendiendo acciones en el
mercado.

Teoría residual de dividendos

La teoría residual de dividendos sostiene que los dividendos pagados
por una organización de negocios deben concebirse como un residuo, es
decir, la cantidad que queda después de que se han aprovechado todas
las oportunidades de inversión aceptables. De acuerdo con esta concepción,
en tanto los requerimientos de aportaciones de la empresa excedan al monto de
utilidades retenidas, no se han de pagar dividendos en efectivo. Si, por el
contrario existe un exceso de utilidades retenidas, la cantidad residual sería
entonces distribuida en forma de dividendos en efectivo. Tal teoría parece
señalar que el rendimiento requerido de los inversionistas, no se ve
afectado por la política de dividendos de la organización de negocios,
lo cual, a su vez, parecería indicar que las políticas de dividendos
carecen de importancia.

Irrelevancia de los dividendos

La teoría residual de dividendos sostiene que éstos son
irrelevantes, es decir, que el valor de la empresa no se ve afectado por su
política de dividendos. Los principales impulsores de esta teoría
son Modigliani y Miller. Ambos autores afirman que el valor de la empresa está
determinado únicamente por la redituabilidad y el grado de riesgo de
sus activos (inversiones), y que la forma en que la organización divide
sus ingresos entre dividendos y reinversión no tiene un efecto directo
sobre su valor.

Sin embargo, algunos estudios demuestran que los cambios significativos
en los dividendos afectan el precio de las acciones en el mismo sentido, es
decir, que los incrementos en dividendos se traducen en aumentos en los precios
de las acciones, y a la inversa. En respuesta, M y M proponen que los efectos
positivos de los incrementos de dividendos se atribuyan, no al dividendo en
sí, sino al contenido informativo de los dividendos con respecto a los
ingresos futuros. Así, pues todo aumento en los dividendos haría
que los inversionistas elevaran el precio de las acciones, mientras que un decremento
causaría una disminución correspondiente en el precio de las acciones.

Relevancia de los dividendos.

El principal argumento que oponen los partidarios de la relevancia de
los dividendos se atribuye a Mirón Gordon y John Lintner, para quienes
los accionistas prefieren recibir dividendos de manera constante, de hecho,
una relación directa entre las políticas de dividendos de una
empresa y el valor de ésta en el mercado. El argumento de Gordon y Lintner;
argumento del pájaro en mano, sugiere que los inversionistas prefieren
evitar el riesgo, sin importar que los dividendos y ganancias de capital futuro
prometan ser mayores en proporción directa con el riesgo. Dicho sea de
otro modo: " más vale pájaro en mano que cien volando".
Por lo tanto se considera que los pagos constantes de dividendos reducen la
incertidumbre del inversionista, haciendo que éste descuente las utilidades
de la empresa a una tasa más baja, y, por ende ( sin que haya cambios
en otro sentido) asignando un valor más alto a las acciones de la compañía.
A la inversa, si los dividendos se reducen o no se pagan, se incrementará
la incertidumbre del inversionista, elevando el rendimiento requerido, y disminuyendo
el valor de las acciones.

Importancia de los dividendos.

Los dividendos representan para los accionistas una fuente de flujo de
efectivo, así como un indicador del desempeño presente y futuro
de la empresa.

Debido a que las utilidades retenidas (ingresos no distribuidos en forma
de dividendos) constituyen una especie de financiamiento interno, las decisiones
en torno a los dividendos pueden afectar de manera significativa los requerimientos
de financiamiento de externo de la empresa. En otras palabras, si la empresa
necesita financiamiento, cuanto mas alta sea la cantidad de dividendos distribuidos,
tanto mayor será el monto de financiamiento que deberá obtenerse
de forma externa, ya sea mediante la venta de acciones comunes o preferentes,
o bien, recurriendo a empréstitos.

POLÍTICA DE DIVIDENDOS

Definición y objetivos de la política de dividendos

La política de dividendos de una empresa es un plan de acción
que deberá seguirse siempre que se decida en torno a la distribución
de dividendos.

La política debe considerarse tomando en cuenta dos objetivos
básicos: maximizar el beneficio de los propietarios de la empresa y proporcionar
suficiente financiamiento. Ambos objetivos están interrelacionados, y
deben alcanzarse a la luz de ciertos factores legales, contractuales, internos,
de crecimiento y en relación con los accionistas y el mercado que determinan
las alternativas de la política.

Tipos de Políticas de Dividendos.

La razón de Pago

Se calcula dividiendo el dividendo en efectivo por acción de la
empresa, entre sus utilidades por acción. Este indica el porcentaje por
unidad monetaria percibida que se distribuye a los accionistas en forma de dividendos.

Mediante una política de dividendos según una razón
de pago constante, se establece que cierto porcentaje de las utilidades será
distribuido a los propietarios en cada periodo de pago de dividendos. Uno de
los inconvenientes de esta política es que si las utilidades de la compañía
decaen, o si ocurre una pérdida en un periodo dado, los dividendos pueden
resultar bajos o incluso nulos.

Política de dividendos regulares

Se basa en el pago de un dividendo fijo en cada periodo. Esta política
proporciona a los accionistas información generalmente positiva, indicando
que la empresa se desempeña correctamente, con lo que se reduce al mínimo
toda incertidumbre. A menudo, las empresas que se valen de este tipo de política
incrementarán el dividendo regular una vez que se haya probado un incremento
en las utilidades. De tal suerte, los dividendos casi nunca se verán
disminuidos.

Con frecuencia, una política de dividendos regular se construye
en torno a una razón de pago de dividendos óptima. De esta manera,
la empresa intenta pagar cierto porcentaje de los ingresos, pero en vez de dejar
que los dividendos fluctúen, se paga un dividendo fijo, ajustándolo
de acuerdo con la razón óptima a medida que se experimentan aumentos
en las utilidades.

Política de dividendos regulares bajos y adicionales

Algunas empresas establecen una política de dividendos regulares
bajos y adicionales, con la que pagan un dividendo regular bajo, complementado
con un dividendo adicional, cuando las utilidades lo justifican. Si las utilidades
son mayores que lo normal en un periodo específico, la empresa tiene
la posibilidad de pagar este dividendo adicional, denominado dividendo extra.
La empresa evita ofrecer a los accionistas falsas esperanzas al designar como
dividendo extra la cantidad del dividendo que excede al pago regular. El uso
de la designación "extra" es común sobre todo entre
empresas que experimentan cambios cíclicos de las utilidades.

Al establecer un dividendo regular bajo que se paga en cada periodo,
la empresa proporciona a las inversionistas el ingreso estable necesario para
generar confianza en la empresa, y el dividendo extra les permite compartir
las utilidades de un periodo especialmente bueno. Las empresas que usan esta
política incrementan el nivel del dividendo regular, una vez que comprobaron
que se logró un aumento de las utilidades.

El dividendo extra no se debe pagar en forma regular porque dejaría
de tener sentido. Se aconseja el uso de una razón de pago de dividendos
neta al establecer el nivel del dividendo regular.

Dividendos en acciones

En el sentido contable el pago de un dividendo en acciones significa
un cambio entre las cuentas de capital, en vez de una utilización de
fondos. Cuando una empresa declara un dividendo en acciones, los procedimientos
con respecto a la distribución son los mismos que los descritos para
los dividendos en efectivo.

El accionista que recibe un dividendo en acciones no recibe en realidad
nada de valor. Una vez que el dividendo ha sido pagado, el valor por acción
disminuirá en proporción al dividendo, de tal suerte que el valor
de mercado de sus participaciones totales en la empresa permanecerán
sin cambio.

Divisiones de Acciones

Las divisiones de acciones tienen un efecto, sobre el precio de las
acciones de una empresa, similar al de los dividendos en acciones. La división
de acciones es un método comúnmente empleado para reducir el precio
de mercado de las acciones de la empresa mediante el incremento en el número
de acciones adjudicadas por cada accionista. Las empresas suelen creer que el
precio de sus acciones es demasiado alto, y que una reducción en el precio
de mercado harán más dinámicas las transacciones.

Recompras de Acciones

Una compra de acciones se realiza por diversas razones: Las divisiones
de acciones no tienen efectos sobre la estructura de capital de la empresa.
Incrementan, por lo demás, el número de acciones en circulación
y reducen su valor contable. Las acciones pueden ser divididas de la manera
en que se desee. A menudo se realizan divisiones opuestas de acciones: cierta
cantidad de acciones en circulación son intercambiadas por una acción,
para obtener acciones que habrán de ser empleadas en adquisiciones, para
contar con acciones para los planes de opciones de acciones para empleados,
para lograr una ganancia en el valor nominal de las aportaciones cuando las
acciones se venden en un precio por debajo de su valor contable o simplemente,
para retirar acciones en circulación.

Registros Contables

Los registros contables que resultan de la compra de acciones comunes
son una reducción en el efectivo y el establecimiento de un activo denominado
"acción de tesorería", el cual aparece como una deducción
del capital social. El perfil acción de tesorería se emplea para
indicar la presencia de acciones recompradas en el balance general. La recompra
de acciones puede concebirse como dividendo en efectivo, ya que implica la distribución
de efectivo entre los propietarios de la empresa, quienes son a su vez, los
vendedores de las acciones.

Estabilidad de las políticas de dividendos y su razón
fundamental.

La razón fundamental para la estabilidad de las políticas
de dividendos se corresponde a la razón financiera. La razón financiera
garantiza a la organización la previsión de los recursos monetarios
requeridos para el óptimo desempeño de sus actividades.

A su vez incide en su capacidad de afrontar las fluctuaciones en las
cuales se circunscribe la razón fiscal se debe prever el impacto que
ocasione la aplicación de la normativa legal en materia de impuesto sobre
la renta que afecta a una proporción de los dividendos pagados. Estas
consideraciones afectan la disponibilidad de recursos monetarios.

Las políticas de dividendos en la práctica y
su valor informativo.

El verdadero indicador de la eficacia económica y financiera de
una empresa es el beneficio o ganancia neta anual por acción; sin embargo,
este concepto sufre de gran relatividad, ya que el proceso de su determinación
lleva implícito un elevado margen de subjetividad. Por eso, los dividendos
constituyen para los accionistas un indicador de indudable valor informativo
acerca de la sanidad económico-financiera de la empresa; son algo tangible.
Cuando el beneficio repartido coincide con el dividendo esperado por el accionista,
el valor informativo de los dividendos es nulo; pero si es superior, el accionista
tiene una base objetiva para suponer que la eficacia de la empresa (ganancias
reales y no sólo las contables) va en aumento, o que decrece si se da
el supuesto contrario.

A la hora de fijar la política de dividendos empresarial, Lintner
indica cuatro "puntos clave":

• La fijación del ratio "objetivo" de pago de dividendos
  se realiza a largo plazo.

• La fijación de los dividendos se ha de realizar desde un punto
  de vista dinámico: es más importante el cambio en los dividendos
  que el valor absoluto del mismo.

• Los niveles sostenibles de ganancias son preferidos a los incrementos
  a corto plazo.

• Una vez fijado el pago de dividendos no debe modificarse o cancelarse

• El contenido informativo de los dividendos

Se sugirió anteriormente que el pago de los dividendos depende
tanto del dividendo del último año como de los beneficios de ese
año. Este modelo parece proporcionar una buena explicación de
cómo deciden las empresas las tasas de dividendo, pero probablemente
esta no sea la historia completa. Debiéramos esperar que los directivos
tuvieran en cuenta las perspectivas futuras cuando establecen el pago.

Por ejemplo, Healy y Palepu informaban de que entre 1970 y 1979 empresas
que hicieron un pago de dividendos por primera vez experimentaron un crecimiento
en sus ganancias relativamente estables hasta el año anterior al anuncio.
En ese año las ganancias crecieron un promedio del 43%. Si los directivos
pensaban que esta era una situación temporal favorable, podrían
haber sido cautelosos en su compromiso de pagar en efectivo. Pero parece como
si tuvieran una buena razón para confiar en las perspectivas de un crecimiento
de las

 Influencia de la política de dividendos en el valor
de las acciones.

Acerca de la posible influencia de la política de dividendos sobre
el valor de las acciones y, por tanto, de la empresa en el mercado, existen
posturas contrapuestas, lo cual es lógico si tenemos en cuenta que las
decisiones sobre dividendos se entrelazan a menudo con otras decisiones de inversión
y financiación. Unas empresas consideran el dividendo como un "subproducto
de la decisión sobre presupuesto de capital", y por eso prefieren
pagar dividendos bajos porque se desea retener la mayor parte del beneficio
para financiar las oportunidades de inversión que se presenten en el
futuro y lograr la expansión de la empresa. Otras empresas lo consideran
como un "subproducto de la decisión de endeudamiento",
ya que piensan que si gran parte de los gastos de capital pueden financiarse
con deuda, se liberarán fondos para pagar mayores dividendos.

Para analizar el verdadero efecto de la política de dividendos
ésta debe aislarse de otras decisiones financieras. Por tanto, se debe
analizar cuál es su efecto dadas unas determinadas decisiones sobre presupuesto
de capital y endeudamiento.

Las dos posturas fundamentales son:

A) La tesis del beneficio. El reparto de dividendos es indiferente
ya que no afecta al valor de la empresa; por tanto, la política de dividendos
es irrelevante.

Esta posición, defendida por Modigliani y Miller (M&M), se fundamenta
en la presencia de dos hipótesis básicas:    

• La política de inversión de la empresa está
  determinada; las decisiones de presupuesto de capital ya han sido tomadas
  y no se verán alteradas por el volumen de dividendos que se paguen.

• El mercado de capitales es perfecto.

Ante una situación como ésta podrá argumentarse
que una decisión sobre dividendos es tan buena como cualquier otra. A
los inversores les da igual recibir su rentabilidad vía dividendos o
vía ganancias de capital. Se trata sólo de tomar una decisión
estratégica de financiación ante dos alternativas: o bien financiar
el crecimiento mediante una nueva emisión de acciones, lo que permitiría
utilizar los fondos generados internamente para pagar dividendos, o bien utilizar
dichos fondos para financiar el crecimiento y no realizar la emisión.
En el primer caso, el accionista recibe dividendos y en el segundo puede "crear
su propio dividendo", realizando sus ganancias de capital.

B) La tesis de los dividendos. El reparto de dividendos influye
en el valor de la empresa; en este caso, se pueden distinguir dos opiniones:

Altos dividendos incrementan el valor de las acciones. Esta postura se
basa en la incertidumbre que afecta a las decisiones de los inversores cara
al futuro. Los dividendos son más previsibles, seguros, que las ganancias
de capital. Los gestores pueden controlar el dividendo que pagan, pero no el
precio de las acciones en el mercado. El mayor riesgo generado por la incertidumbre
acerca de las ganancias de capital provoca un incremento de la rentabilidad
requerida por las acciones en el mercado. Se valora más una misma cuantía
si es recibida vía dividendos que si se recibe (potencialmente) vía
ganancias de capital.

Bajos dividendos incrementan el valor de las acciones. Esta posición
está basada en las diferencias de imposición sobre los dividendos
y sobre las ganancias de capital. Aunque el tipo impositivo sea el mismo sobre
los dividendos y sobre las ganancias de capital, subsiste la diferencia en cuanto
al momento de tributación. Si el inversor recibe su rentabilidad vía
dividendos habrá de tributar de forma inmediata e ineludible, en cambio,
si la recibe vía ganancias de capital tributará en el momento
en el que las realice y dicho momento, futuro y más o menos lejano, puede
ser elegido por él mismo en la medida en que elegirá el momento
en qué vender sus acciones. No obstante hemos de tener en cuenta también
que muchos inversores están exentos de tributación.

La posición de M&M: La irrelevancia de los dividendos. Según
esta posición, lo que determina el valor de una empresa es la renta que
generan sus activos y no la forma como se reparte el beneficio después
de impuestos entre reservas y dividendos. Por tanto, la política de dividendos
es irrelevante desde el punto de vista del valor de la empresa. Esta tesis,
sostenida por M&M es una consecuencia lógica de la conclusión
alcanzada en sus trabajos anteriores relativos a que la estructura financiera
no afecta al valor de la empresa. Estos autores sostienen la irrelevancia de
la política de dividendos sobre el valor de las acciones; éste
y, por tanto, el valor de la empresa, viene determinado por la capitalización
del resultado de explotación generado por sus activos a la tasa de descuento
apropiada al riesgo económico de los mismos.

Efectos que producen los factores influyentes en la política
de dividendos

Regulaciones legales.

Aunque algunos códigos y decisiones de corte que regulan el desempeño
de las políticas de dividendo, son sumamente complejos, su naturaleza
esencial puede exponerse con brevedad. Las reglas legales establecen que los
dividendos deberán pagarse a partir de las utilidades (ya sea de las
utilidades del año en curso o de años anteriores), tal como se
reflejan en la cuenta del balance general denominada "utilidades retenidas".

Las leyes estatales hacen hincapié en 3 reglas: 1) Regla de las
utilidades netas: que establece que los dividendos deben pagarse a partir de
las utilidades anteriores y los actuales. 2) Regla del deterioro del capital:
protege a los acreedores al prohibir el pago de dividendos a partir del capital(lo
que significaría distribuir la inversión de una compañía
en lugar de las utilidades). 3) Regla de la insolvencia: establece que las corporaciones
no pueden pagar dividendos mientras sean insolventes( en este caso la insolvencia
se manifiesta en el sentido de la quiebra, cuando los pasivos exceden a los
activos. Pagar dividendos en tales condiciones significaría proporcionar
a los accionistas fondos que legalmente le pertenecen a los acreedores).

Las regulaciones legales son importantes porque proporcionan el marco
conceptual dentro del cual se pueden formular las políticas de dividendos.
Sin embargo, dentro de sus limitaciones, los factores financieros y económicos
tienen una influencia fundamental sobre dichas políticas.

Posición de liquidez.

Las utilidades que se mantienen como utilidades retenidas (que aparecen
al lado derecho del balance general) generalmente se invierten en los activos
requeridos para la marcha de la empresa. Las utilidades retenidas provenientes
de años anteriores deben haber sido invertidas en planta y equipo, en
inventarios y en otros activos, no se mantienen como efectivo. Por lo tanto,
aun si la empresa tiene un record de utilidades, puede estar imposibilitada
de pagar dividendos en efectivo, debido a su posición de liquidez. En
efecto una empresa en crecimiento, aun una que sea muy rentable, por lo general
tiene fuertes necesidades de fondos. En tal situación, la empresa podrá
optar por no pagar dividendos en efectivo.

Necesidad de rembolsar las deudas.

Cuando una empresa emite deudas para financiar la expansión o
para sustituir otras formas de financiamiento, se enfrentará a otras
alternativas. Puede rembolsar la deuda al vencimiento remplazándola con
alguna otra forma de valor, o puede tomar las medidas necesarias para liquidar
las deudas. Si la decisión consiste en retirar la deuda, por lo general
requerirá del a retención de las utilidades.

Restricciones en los contratos de las deudas

Con frecuencia los contratos de deudas, particularmente cuando se tarta
de deudas a largo plazo, limitan la capacidad de una empresa para pagar dividendos
en efectivo. Tales restricciones, las cuales han sido han sido incluidas para
proteger la posición del prestamista, generalmente especifican que: 1)
Los dividendos futuros tan sólo se podrán pagar con las utilidades
generadas después de la firma del contrato de préstamo. 2) Los
dividendos no podrán pagarse cuando el capital de trabajo neto (activos
circulantes, menos pasivos circulantes) sea inferior a un determinado monto.
De manera similar, los contratos de acciones preferentes generalmente afirman
que no se podrán pagar dividendos en efectivo de las acciones comunes
sólo después de pagar los dividendos preferentes acumulados.

Tasa de expansión de activos

Mientras más rápido crezca una empresa, mayores serán
sus necesidades de financiar la expansión de activos. Mientras más
grande sea la necesidad futura de fondos, más probable será que
la empresa retenga sus utilidades en lugar de que las pague como dividendos.
Si la empresa trata de obtener fondos externos, las fuentes naturales serán
lo accionistas actuales, quienes ya conocen la compañía. Pero
si las utilidades se pagan como dividendos, y se sujetan a altas tasa de impuestos
sobre ingresos personales, tan sólo una parte de ellas podrá ser
reinvertida.

Tasa de utilidades

La tasa de rendimiento esperada sobre los activos determina la atractividad
relativa de pagar las utilidades bajo la forma de dividendos a los accionistas(
quienes las usarán en cualquier otra parte) o de invertir en la empresa.

Estabilidad de las utilidades

Con frecuencia, una empresa con utilidades relativamente estables puede
predecir en forma aproximadamente cuáles serán sus utilidades
futuras. Por lo tanto, tal empresa tendrá más probabilidades de
pagar un porcentaje mayor de sus utilidades que una empresa con utilidades fluctuantes.
La empresa inestables no tendrá la certeza de que en los próximos
años se concreten las utilidades esperadas. Por lo tanto, probablemente
retendrá una alta proporción de las utilidades actuales. Es más
fácil mantener un dividendo menor si el futuro las utilidades disminuyen.

Acceso a los mercados de capitales

Una empresa grande y bien establecida con un buen historial de rentabilidad
y estabilidad de utilidades tiene un fácil acceso a los mercados de capitales
y otras formas de financiamiento externo. Una empresa pequeña, nueva
o expuesta a riesgos será más riesgosa para los inversionistas
potenciales. Su capacidad para obtener fondos mediante deudas o de capital contable
a partir de los mercados de capitales se encuentra limitada, por lo cual deberá
retener más utilidades para financiar sus operaciones. Por lo tanto,
es probable que una empresa bien establecida tenga una tasa de pago de dividendos
más alta que una empresa nueva o pequeña.

Control

Otra importante variable es el efecto de las fuerzas alternativas de
financiamiento sobre la situación de control de la empresa. Como norma
política, algunas corporaciones se amplían sólo en la medida
de sus utilidades internas. Esta política implica que la obtención
de fondos mediante la venta de acciones comunes adicionales diluye el control
del grupo dominante en esa compañía. Al mismo tiempo, la venta
de deudas incrementa los riesgos de las utilidades fluctuantes para los propietarios
actuales de la compañía. Basarse en el financiamiento interno
para mantener el control reduce la razón de pago de dividendos.

Posición fiscal de los accionistas