El desencanto de Europa (impotencia, melancolía y suicidio económico) (página 10)

En Estados Unidos se ha optado por cobrar multas de
decenas de miles de millones en vez de criminalizar a ejecutivos
concretos. No siempre fue así. En la crisis bancaria del
colapso de las instituciones de ahorro y crédito de los
80, apunta The Economist, más de 1.000 banqueros
fueron condenados por sus delitos. Esta vez, sin embargo, se han
librado de la persecución criminal. Es lo que se ha dado
en llamar "too big to jail" (demasiado grandes para meterlos en
la cárcel), que llegó justo después del
"too big to fail" (demasiado grande para
dejarlo quebrar, una expresión que se refiere el rescate
con dinero público de las pérdidas sufridas por
entidades privadas).

Aunque moral o legalmente haya aún mucho margen
para ponerse duros con los bancos, y a pesar de que la
mayoría de banqueros han salido indemnes y las entidades
manchadas siguen en pie, el sistema bancario algo está
cambiando. Para empezar, hay decenas de nuevas regulaciones que
limitan al sector. Estados Unidos aprobó en 2010 e
implementa ahora un complejísimo sistema legal nuevo
llamado Acta Dodd-Frank de Regulación de Wall Street y
Protección del Consumidor. Entre las normas más
destacadas, la Regla Volcker, que ha prohibido o reducido gran
parte de las apuestas arriesgadas que antes eran el día a
día de la banca.

A nivel global se desarrolla la nueva ronda de
regulaciones conocida como Basilea III, cuya última
provisión, una hucha de fondos de prevención,
debería estar implementada en 2019 como muy tarde.
España va por la enésima reforma del sector
financiero: se ha obligado a aumentar la solvencia de las
entidades; a la creación del Fondo de
Reestructuración de Ordenación Bancaria (FROB) y de
un banco malo, a nuevos aumentos de provisiones, o la
limitación a 600.000 euros del sueldo de las entidades que
hayan recibido ayuda del FROB.

Por supuesto, los grupos de presión financieros
de las principales "cities", Nueva York, Londres,
Fráncfort o incluso Madrid intentan aguar la profundidad
de las nuevas regulaciones, introducen caballos de Troya en la
letra de la ley y tratan de desacreditar las iniciativas legales.
Algunos consejeros delegados se quejan en privado de que se trata
a todos los bancos por igual, otros dan pataletas públicas
como las ya míticas del otrora niño bonito de Wall
Street Jamie Dimon, de JP Morgan. Basilea III, ha llegado a decir
Dimon, es una norma antiestadounidense y el acta Dodd-Frank sirve
sólo para dañar la competitividad del
país.

Pero la maquinaria reguladora sigue avanzando, y en los
últimos años se han elevado de forma importante las
reservas de capital exigidas (del 4% al 6% del llamado capital
Tier 1); se han introducido unos mínimos de
liquidez y de porcentaje de apalancamiento; se ha limitado
considerablemente el negocio de derivados; se ha obligado a los
bancos a preparar dos nuevos colchones de capital para ser
utilizados en futuras crisis… En Estados Unidos, se ha limitado
la capacidad de las entidades clave del sistema de apostar con su
propio dinero si están respaldados por las instituciones
públicas en caso de bancarrota…

Otro de los talones de Aquiles expuestos por la crisis
financiera fue el de los derivados financieros, unas
auténticas armas de destrucción masiva
económica. ¿Han cambiado? "Mucho", según
comentaba de forma anónima un comercial de derivados de
Wall Street: ahora hay que sudar para colocar ciertos productos.
Básicamente, decía exagerando, hay que incluir
tantos documentos que expliquen lo que el paquete lleva dentro
que algunos lotes, no los compra nadie en su sano juicio. Se
refería en concreto a las "Collateralized Debt Obligation"
(CDO), que estuvieron en el epicentro de la crisis financiera:
unos productos compuestos de retales de obligaciones de
crédito -unas buenas, otras muy malas- que las entidades
de todo el mundo compraron sin saber realmente lo que llevaban
dentro, y que sirvieron de correa de transmisión de la
burbuja inmobiliaria y las hipotecas subprime desde Estados
Unidos al resto del mundo.

Por supuesto, el mercado de los derivados sigue siendo
enorme: 692 billones de dólares en contratos, según
el Banco de Acuerdos Internacionales (BIS en sus siglas en
inglés). Es diez veces el Producto Interior Bruto global.
Si es ahora lo suficientemente transparente está por
ver.

Seis años después de que estallara la
crisis financiera en EEUU, la orgía regulatoria en la que
vive envuelto el sistema bancario, además de su proceso de
reestructuración, sigue manteniendo bajos los niveles de
financiación. Pese al avance en algunos segmentos, como el
de las empresas o pymes, el crecimiento del crédito en
España no se producirá hasta 2015, según
coinciden el Banco de España y las entidades. Esta escasez
de crédito ha abonado el campo de la denominada banca en
la sombra o "shadow banking". La falta de regulación de
esta actividad levanta las sospechas de los representantes del
sector financiero quienes, cada vez más, aventuran que
este sistema financiero en la sombra puede generar la
próxima gran crisis.

La banca en la sombra mueve en el mundo 51 billones de
euros y sus activos representan el 24% de los activos
financieros y el 117% del PIB de las
economías avanzadas, según los datos del Financial
Stability Board (FSB). En España, se estima que el
mercado potencial de la financiación alternativa en este
país alcanza los 160.000 millones. Este
enorme volumen de financiación gestionado se ha convertido
en los últimos años en una preocupación para
los reguladores y en la única esperanza de crédito
para muchas empresas medianas españolas que tienen un
proyecto de futuro, pero no pueden acceder al crédito
bancario tradicional en un momento en el que las entidades
financieras están centradas en sanear sus balances para
cumplir con los requisitos de Basilea III. En EEUU, por
ejemplo, el 80% de la financiación empresarial
ya esté fuera del canal tradicional de la
banca.

Esta banca en la sombra actúa de múltiples
maneras, desde préstamos personales o webs
de "crowfunding" hasta productos sofisticados
titulizados, acuerdos de recompra (repos) y fondos en los
mercados monetarios. Abarca, por lo tanto, desde inversiones
sofisticadas en Wall Street hasta crédito para el
ciudadano corriente.  

Aunque nadie puede predecir con exactitud de donde
provendrá la siguiente crisis, una de las grandes
preocupaciones es que una parte del sector bancario en la sombra
se ponga patas arriba e infecte a otras partes mayores del
sistema. No solo supondría un shock, sino que sería
mucho más difícil de contener si las autoridades no
tienen ni idea de los riesgos sistémicos que se
están acumulando.

Esperando al Super Mario "justiciero": ¿el fin
del "too big to jail"?

Recientemente Eric Holder, Fiscal General de Estados
Unidos, ha asegurado que se ha terminado el tiempo de los bancos
y los banqueros "too big to jail": "Déjenme ser claro: no
hay empresa o individuo, ni importa cómo de grande o de
lucrativo, que esté por encima de la Ley", dijo. En las
últimas semanas, el fiscal se ha puesto muy duro con
ciertos bancos, especialmente con dos extranjeros: Credit Suisse
ha admitido su culpabilidad y ha acordado pagar 2.500 millones de
dólares por ayudar a evadir impuestos a ciudadanos
estadounidenses; BNP Paribas se enfrenta a una multa de entre
5.000 y 10.000 millones, según las fuentes, por haber
hecho negocios con países bajo embargo estadounidense como
Sudán o Irán. Estas son sólo las
últimas de una serie interminable de multas, acuerdos y
sanciones a los que han tenido que enfrentarse los grandes bancos
globales en los últimos tiempos (ver detalle
adjunto).

Grande multas para los bancos  (datos a junio
2014)

• Por ejecutar hipotecas y desahucios de forma
  automatizada: 25.000 millones de dólares de Ally, Bank
  of America, Citibank, JPMorgan Chase y Wells Fargo. Bank of
  America, por ejemplo, se comprometió a pagar 9.300 de
  esos millones. En 2013 tuvo beneficios por valor de 12.000
  millones.

• Por fraude en la venta de activos hipotecarios: JP
  Morgan, 13.000 millones de dólares al departamento de
  Justicia y 4.500 millones a un grupo de inversores,
  además de otras multas menores.

• Por participar en carteles de fijación de
  precios del Euríbor y Libor: Barclays, Deutsche Bank,
  Société Générale y RBS, 1.700
  millones de euros. UBS, 1.250 millones de euros. HSBC, JP
  Morgan y Credit Agricole están demandados por no
  llegar a un acuerdo.

• Por permitir prácticas de riesgo que
  distorsionaban el mercado (London Whale): JP Morgan, 1.000
  millones.

• Por vender a las aseguradoras semi-públicas
  Fannie Mae y Freddie Mac bonos hipotecarios
  defectuosos: Bank of America, 9.300 millones de
  dólares.

• Por ayudar a evadir impuestos: Credit Suisse,
  2.500 millones de dólares.

• Por mantener negocios con países sancionados
  (Irán y Sudán): BNP Paribas, una cantidad por
  confirmar, entre 5.000 y 10.000 millones de dólares,
  según Reuters y el WSJ respectivamente.

• Por aconsejar a los clientes un valor mientras se
  apostaba en contra: Citigroup, 590 millones de dólares
  por engañar a sus clientes sobre cómo de
  contaminado estaba en deuda subprime. Goldman Sachs, 550
  millones de dólares en 2010, entre otros.

• Por instar a la venta de hipotecas arriesgadas: Bank
  of America, 1.000 millones de dólares.

• Por racismo hipotecario, venta de peores hipotecas a
  negros e hispanos: Wells Fargo, 175 millones de
  dólares; Bank of America, 335 millones de
  dólares.

• Por ayudar a blanquear dinero de la droga: HSBC,
  1.000 millones de dólares.

• Por su implicación en el esquema Ponzi de
  Bernie Madoff: JP Morgan, 1.300 millones de
  dólares.

• Por cobrar de más a las empresas de tarjetas
  de crédito: JP Morgan, 1.200 millones.

Las grandes corporaciones han pagado multas enormes,
aunque habitualmente en cantidades que no superan los beneficios
en un trimestre. Algunos, los menos, han aceptado su culpa. Pero
el sector en sí está siendo obligado a cambiar. Se
ha pasado de la época de la Gran Desregulación (la
que se originó en la época de Ronald Reagan en
Estados Unidos y consagró Bill Clinton con la
derogación de la ley Glass-Steagall que separaba banca
comercial y de inversión) a la época de la
¿Gran Regulación? a los bancos. El resultado lo
veremos en la próxima crisis financiera. 

Todas estas multas a bancos norteamericanos y europeos,
han sido impuestas por los tribunales de los EEUU. En Europa, la
justicia, para los ricos y poderosos, no está ni se la
espera. Ahí, la "finezza" del Presidente del Banco Central
Europeo no llega. La autoridad de control no se muestra dispuesta
a perseguir y castigar a "uno de los nuestros". En Europa solo se
encarcela a los ladrones de gallinas, a los pobres de solemnidad,
a los hijos de un dios menor, a los tontos de baba,…
"Manca finezza".

Nuevas regulaciones (datos a junio 2014)

Global: Basilea III

Acuerdo internacional que aumenta los requerimientos de
capital, aumenta la liquidez y reduce el apalancamiento de los
bancos. Parte se está implementando ya y otra se
hará gradualmente hasta 2018. El capital conocido
como  Tier 1 aumenta del 4% al 6%. Además,
en 2019 tendrán que tener un colchón de
conservación de capital equivalente al 2,5% de los activos
ponderados por riesgo y uno del 7% de activos de alta calidad
para finales de 2019.

Estados Unidos: Acta Dodd-Frank para la
Regulación Financiera y la Protección del
Consumidor

Es un complejo paquete regulatorio. Incluye la llamada
Regla Volcker, que limita las apuestas arriesgadas que pueden
llevar a cabo los grandes bancos comerciales en su propio
beneficio. Se crean nuevas agencias de protección del
consumidor y un observatorio para detectar riesgos. Se hace que
la Comisión del Mercado de Valores (SEC en sus siglas en
inglés), o la Comisión del Mercado de Futuros de
Materias Primas (CFTC) regulen el mercado de los derivados para
hacerlos más transparentes. Se crea una oficina para
regular las agencias de calificación. Se protege a los
informantes que avisen de ilegalidades.

Comisión Europea: "La crisis económica y
financiera ha demostrado que el sistema bancario de la UE es
vulnerable. Los problemas de un banco pueden propagarse
rápidamente a otros y afectar a depósitos e
inversiones y a todos los aspectos de la economía. Frente
a esa situación, la UE y sus Estados miembros han tomado
medidas para fortalecer la supervisión del sector
financiero Una de las reformas consistió en la
creación de tres autoridades europeas de
supervisión para coordinar el trabajo de los reguladores
nacionales y garantizar que las normas de la UE se aplican de
manera coherente.

•Autoridad Bancaria Europea (ABE): se ocupa de la
supervisión bancaria, incluida la supervisión de la
recapitalización de los bancos.

•Autoridad Europea de Valores y Mercados (AEVM): se
ocupa de la supervisión de los mercados de capitales y
lleva a cabo una supervisión directa respecto de las
agencias de calificación crediticia y los registros de
operaciones.

•Autoridad Europea de Seguros y Pensiones de
Jubilación (AESPJ): se ocupa de la supervisión de
los seguros.

En segundo lugar, se ha intensificado la
supervisión financiera europea para que los bancos
estén capitalizados, actúen con responsabilidad y
puedan prestar dinero a empresas y privados. Esto facilita una
unión bancaria que protegerá los ahorros y
evitará que los contribuyentes paguen por los errores de
los bancos.

La Unión Bancaria, complemento natural de la
Unión Económica y Monetaria, corrige las
insuficiencias puestas de manifiesto por la crisis. En breve, los
bancos de todos los países que utilizan el euro
tendrán un supervisor común: el Banco Central
Europeo. Además, las decisiones sobre la manera de
gestionar un banco en dificultades se adoptarán de forma
centralizada, con arreglo a un conjunto de normas comunes
pensadas para reducir al mínimo el coste para el
contribuyente. Los depositantes de toda Europa también
estarán mejor protegidos. Con estas medidas y otra
treintena más, la UE se esfuerza por conseguir un sector
financiero más eficaz, basado en entidades más
fuertes y resistentes, y sometido a una regulación y
supervisión más sólida.

En su calidad de autoridad monetaria independiente de la
zona del euro, el Banco Central Europeo (BCE) ha
desempeñado un papel importante para contener la crisis
con políticas innovadoras. Su decisión de
préstamo ilimitado a los bancos, a bajos tipos de
interés y durante un máximo de tres años,
garantizando la cobertura de sus necesidades a corto plazo,
contribuyó a calmar los mercados. Cuando la
disfunción de los mercados financieros los llevó a
exigir rentabilidades excesivas en sus préstamos a los
Estados, el BCE concibió su programa de operación
monetaria de compraventa (OMC). Por él accedía a
comprar bonos de los países en dificultades, garantizando
así unos tipos razonables, a condición de que estos
también se comprometieran con el Mecanismo Europeo de
Estabilidad (fondo de ayuda de la zona del euro) en la
aplicación de un programa de reformas económicas.
Aunque ningún Estado ha llegado a solicitar la
activación del programa OMC, el mero hecho de su
existencia ha contribuido a apaciguar los mercados financieros".
(Comisión Europea – Asuntos económicos y
financieros – 9/4/14)

Mario Super Star (Etapa II): el "helicóptero"
del BCE (TLitros de QE)

El 5 de junio de 2014, el Banco Central Europeo (BCE)
lanzó una histórica batería de medidas
monetarias. No faltó casi de nada: bajó los tipos
de interés oficiales del 0,25% al 0,15%, situó los
tipos de la facilidad de depósito en negativo (-0,1%),
prorrogó la "barra libre" de financiación bancaria,
anunció el fin de la esterilización de las compras
de deuda pública realizadas entre 2010 y 2012 y puso en
marcha un nuevo programa de financiación bancaria
condicionada a largo plazo (TLTRO). Y su presidente, Mario
Draghi, aún tuvo margen para anticipar que están
trabajando para empezar a comprar de deuda en breve; es decir,
que ultiman el lanzamiento de la versión europea de
la expansión cuantitativa (QE) de la Reserva Federal (Fed)
estadounidense o el Banco de Inglaterra. 

Así y todo (¿otra vez Draghi está
jugando de farol?), semejante arsenal se ha saldado con que el
balance de la entidad ha adelgazado en casi 120.000 millones de
euros en junio (2014). Es decir, ninguna de esas medidas ha
servido para frenar la inercia que viene imponiéndose
desde mediados de 2012. Y es tan acusada que el balance de la
entidad ha descendido ya en más de 1 billón de
euros: desde los 3,1 billones a los que se estiró en junio
de 2012 hasta los 2,079 billones a los que se limita ahora y
que representan el volumen más bajo desde
2011. 

"¿Cómo es posible que ninguna de esas
iniciativas esté sirviendo para expandir su balance?
Porque ninguna de las medidas que ya están en marcha
sirven para ello. "Es que no hubo ninguna medida de verdad
en junio", subraya el analista económico Juan Ignacio
Crespo. Y añade: "Mientras el TLTRO, así como el
QE, no esté en marcha, esta tendencia se
mantendrá". Habrá que esperar a septiembre, que es
cuando el TLTRO entrará en acción realmente, para
cambiar la inercia; es decir, mientras "la artillería
pesada" no entre en escena, es lo que hay.

¿Pero está haciendo algo el BCE que
incentive ese adelgazamiento? No. Simplemente, es la consecuencia
de que los bancos estén devolviendo el dinero de las dos
inyecciones a largo plazo (LTRO) que recibieron en 2011 y 2012
 y de que estén venciendo los bonos y las
cédulas que el BCE compró en distintas fases de la
crisis. Sin esa artillería pesada, estos motivos
seguirán empequeñeciendo el balance de la entidad
europea"… El BCE se aleja como nunca de la Fed a la
espera de la "artillería pesada" de Draghi (El
Confidencial – 26/6/14)

Por el momento, las medidas de junio (2014) que
sí se están aplicando certifican que sigue sobrando
liquidez en la Eurozona. Pese a la penalización que
sufren los bancos, puesto que deben pagar un 0,1% por el dinero
que lleven a la facilidad de depósito y por las reservas
excesivas que tengan, continúan teniendo "dinero
ocioso".

En total, el exceso de liquidez en la Eurozona se
habría situado el 23/6 en los 136.589 millones de
euros. O lo que es lo mismo, es el "dinero ocioso" que
aún mantienen los bancos, por el que prefieren pagar ese
0,1% llevándolo al BCE antes que destinarlo a otro
fin.

A la espera de la "artillería" que engorde de
nuevo el balance del BCE, el que no deja de crecer es el balance
de la Fed. Aunque la entidad presidida por Janet Yellen sigue
recortando su tercer programa de compras de deuda (QE3), lo
cierto es que todavía continúa dedicando 35.000
millones de dólares al mes a la adquisición de
deuda pública y privada. Y esas compras son las que
incrementan el volumen de sus activos. 

A junio de 2014, su balance alcanza los 4,36 billones de
dólares. Al cambio, 3,21 billones de euros. O lo que es lo
mismo, supera en 1,13 billones el del BCE, una brecha
histórica. De hecho, desde el nacimiento del
BCE lo habitual es que su balance haya sido mayor que el de la
institución estadounidense -ver
gráfico-.

Es más, el repaso a la evolución de ambos
balances demuestra que, en los primeros compases de la crisis,
entre el verano de 2007 y la quiebra de Lehman Brothers en
septiembre 2008, el BCE fue más activo en su
reacción, principalmente con el suministro de liquidez,
que la Fed. Desde entonces, y ya con la puesta en marcha de los
distintos programas de expansión cuantitativa de la
entidad norteamericana (QE1, QE2 y QE3), sus balances fueron
convergiendo, hasta que último de ellos ha dado una
delantera sin precedentes a la entidad
norteamericana. 

¿Vive un genio entre nosotros y muchos no hemos
querido enterarnos? 

La última ronda de "estímulos" monetarios
aprobada por el Banco Central Europeo (ha levantado en Alemania
una nueva oleada de indignación y duras críticas
contra la política monetaria que lidera el presidente de
la institución, Mario Draghi. Y ello, a pesar de que la
nueva rebaja de tipos de interés, hasta el 0,15%, y la
inyección extra de liquidez en el sistema contó con
el respaldo del propio banco central alemán (Bundesbank),
ya que el Consejo del BCE adoptó dichas medidas "por
unanimidad", según anunció Draghi.

Ante el aluvión de críticas que ha surgido
en Alemania, el presidente del Bundesbank, Jens Weidmann,
justificó el 10/6 la decisión del BCE ante el
riesgo de deflación al que se enfrenta la zona euro. "El
recorte de los tipos de interés fue en respuesta a unas
perspectivas de inflación insatisfactorias".
Además, defendió la necesidad de que la
expansión monetaria del BCE llegue a la economía
real mediante la reapertura del grifo del crédito. Pese a
ello, insistió en que los gobiernos de la Unión
deben perseverar en la realización de reformas
estructurales, al tiempo que el BCE vigila que sus
estímulos no generen nuevas burbujas -como podría
ser el caso de la deuda periférica-.

Sin embargo, Weidmann, muy crítico hasta ahora
con algunas de las políticas del BCE, especialmente con
los programas para comprar deuda pública, se ha quedado
solo en su país de origen. Son muchos, incluidos los
bancos germanos, los que han acusado a Draghi de "expropiar"
parte de los ahorros alemanes. Preguntado sobre esta
cuestión el 5/6, durante la rueda de prensa posterior al
Consejo de gobierno del BCE, Draghi, muy serio, negó de
forma taxativa este extremo, afirmando que lo que busca es
impulsar el crecimiento en la zona euro.

Pero su mensaje no ha cuajado un ápice entre la
elite política y económica de Alemania, y tampoco
entre la prensa ni en su opinión pública.
Más bien al contrario. El distanciamiento entre los
alemanes y el BCE (último sostén del euro) es cada
vez mayor. Quizá por ello, la canciller germana, Angela
Merkel, prefirió ponerse de perfil cuando le preguntaron
por las medidas de Draghi, limitándose a señalar
que "el BCE toma sus decisiones de forma independiente". "Tomamos
nota, sin ningún comentario", indicó.

Otros fueron mucho más explícitos
(Libertad Digital – 11/6/14):

– Ralph Brinkhaus, vicepresidente de la CDU/CSU, el
partido de Merkel: "La clave para superar la crisis
económica es una política de permanente reforma
estructural y no una basada en bajos tipos de
interés".

– Los euroescépticos de Alternativa para
Alemania, que acaban de entrar en el Parlamento Europeo, rechazan
abiertamente esta política monetaria, mientras los
liberales del FDP, anteriores socios de Merkel en el Gobierno, ya
han exigido la dimisión de Draghi.

– El presidente del prestigioso instituto de
análisis económico IFO, Hans-Werner Sinn, afirma
que se trata de un nuevo "intento desesperado" para redirigir los
flujos de capital hacia el sur de Europa a fin de estimular sus
debilitadas economías, pero no funcionará porque,
primero, deben "mejorar su competitividad" mediante reformas
estructurales. "Los ahorradores pagarán ahora la factura",
advirtió.

– Clemens Fuest, director del Centro para la
Investigación Económica Europea (ZEW) y uno de los
economistas germanos más influyentes, afirma que tiene un
"mal presentimiento" sobre las medidas monetarias aprobadas.
"Estoy preocupado por el peligro que está generando el BCE
con su política de dinero barato (…) Tenemos todos
los ingredientes de una burbuja: los precios de los bienes
raíces y en los mercados de valores se elevan más y
más, y la rentabilidad de los bonos está cayendo a
pesar de los altos riesgos".

– Asociación Alemana de Bancos Privados: "Un tipo
de interés negativo sobre los depósitos de los
bancos comerciales en el BCE es poco probable que conduzca al
deseado aumento del crédito".

– Asociación Alemana de Bancos Cooperativos: el
BCE debilita aún más los incentivos que tienen los
alemanes apara ahorrar y "pone en peligro la eficiencia de los
planes de pensiones privados".

– Asociación Alemana de Cajas de Ahorro:
"En vez del esperado impulso a las economías de los
países afectados por la crisis, los ahorradores en toda
Europa será aún más alienados y los valores
de los activos serán destruidos a través de los
nuevos recortes de tipos de interés".

– Asimsimo, el execonomista jefe del BCE y
exvicepresidente del Bundesbank Jürgen Stark insiste, de
nuevo, en que cualquier intervención monetaria provoca
graves distorsiones en el mercado y conduce a una perjudicial y
contraproducente redistribución de los riesgos y la
prosperidad.

Por último, la prensa germana tampoco se queda
atrás en sus críticas a la laxa política del
BCE. Algunos de los principales periódicos del país
han cargado con dureza contra Draghi.

– Der Spiegel, por ejemplo, afirmaba que esta
nueva ronda de estímulos monetarios representa un nuevo
paso hacia "el fin del capitalismo".

– Die Welt iba incluso un poco más
allá al comparar a Draghi con el dictador germano Otto von
Bismarck, y afirmaba que "los ahorradores alemanes son las
víctimas, una vez más (…) ¿Qué
sucede si la política a largo plazo del BCE de dinero
extremadamente barato no conduce a nada? (…) (Los ahorradores)
tendrán que acostumbrarse al hecho de que el ahorro ya no
es posible, lo que ha sido el caso durante varios años
debido a los extremadamente bajos tipos de
interés".

¿Fin de la era del ahorro?

"Nada más anacrónico hoy que aquel
venerable y prudente proverbio de que "el ahorro es la base de la
fortuna"… Se acabó la era del ahorro:
¿qué opciones quedan? (BBCMundo –
11/6/14)

La baja de la tasa de interés a un 0,15%
anunciada por el Banco Central Europeo (BCE) a principios de
junio es el ejemplo más reciente de una tendencia en el
mundo desarrollado que abarca a Estados Unidos, Reino Unido y
Japón (con tasas de interés del 0,25%, 0,50% y
0,1%, respectivamente). El objetivo es igual al anunciado por el
BCE: que "la gente gaste o invierta". En otras palabras, la
reactivación de la economía pasa por desalentar el
ahorro y estimular el consumo.

El tipo de interés es una herramienta que puede
proteger o desamparar a los ahorristas frente a los embates de la
inflación. Una tasa del 3% es un paraguas si la
inflación es del 2,5% y deja de serlo si es del 3,5%. Esta
diferencia entre el interés que paga un banco y la
inflación es la llamada tasa de interés
real.

Un cálculo reciente del Banco Mundial
halló que un país desarrollado como Reino Unido
tuvo entre 2009 y 2013 una tasa de interés real negativa
que varió entre menos 1,2% y menos de 2,5%. Un ahorrista
británico con 1.000 libras esterlinas en el banco, que en
enero podía adquirir 100 productos, a fin de año
con 1010 libras (el ahorro inicial más el interés)
podía comprar sólo 95 productos, porque la tasa de
interés recibida no se mantuvo a la par del encarecimiento
de los productos. Mientras la inflación subía por
el ascensor, la tasa del interés lo hacía por la
escalera.

Con activos que rondan los US $ 20 millones de millones
(superiores al Producto Interno Bruto -PIB- estadounidense), los
fondos privados de pensión son una de las mayores fuentes
de ahorro mundial. Estos fondos colocan parte de sus ingresos en
inversiones como bonos del estado que garantizan un dividendo
seguro y libre de riesgo para financiar las jubilaciones de sus
contribuyentes. Según Isamil Erturk, profesor de Finanzas
de la Escuela de Negocios de Manchester, la bajísima tasa
de interés que pagan hoy estos bonos serán un duro
golpe a los ingresos que tendrán los futuros jubilados.
"Los que se van a jubilar en los próximos años son
los más perjudicados", le comentó a BBC
Mundo.

Las contribuciones de un trabajador joven suelen ir para
inversiones más riesgosas, pero las de los más
cercanos a la jubilación se ponen en inversiones seguras
como los bonos del Estado para garantizar los pagos. Estas
inversiones dan hoy muy pocos dividendos. Los fondos privados no
tienen muchas alternativas, salvo invertir en activos de alto
riesgo o en mercados emergentes, donde hay un retorno mayor de la
inversión, pero también un aumento del
riesgo.

"En las economías desarrolladas hay hoy problemas
estructurales como la creación de empleo con
bajísimos salarios que no contribuyen al consumo y tienen
que ser compensados por el crédito ultrabarato que implica
bajas tasas de interés", señaló Erturk. "Si
a esto se le suma un sistema financiero débil y plagado de
deudas incobrables y compañías que invierten menos
porque no ven perspectivas de crecimiento debido a que el consumo
es débil, se ve que estamos en un círculo
vicioso".

El BCE justificó su intervención como
necesaria ante el peligro de un mal mayor: la deflación.
Si la inflación erosiona el valor del dinero, el
fenómeno opuesto, la caída de los precios, erosiona
el consumo que es postergado para más adelante porque el
mismo producto podrá ser adquirido más barato. Esta
continua postergación y la destrucción de los
márgenes de ganancia de las empresas obligadas a bajar los
precios para poder vender sus productos termina en un infierno
muy temido de quiebras y desempleo masivo.

Según el BCE, a largo plazo la disminución
de la tasa de interés será beneficiosa para el
ahorrista porque beneficiará a la economía entera.
"Esta decisión apuntalará el crecimiento fomentando
un clima económico en el que las tasas de interés
volverán a niveles más altos", dijo la entidad.
Todo depende entonces de lograr el efecto buscado. El problema es
que las tasas de interés han estado en niveles
mínimos durante años sin haber conseguido una
reactivación sólida, es decir, que no venga de la
mano de una nueva burbuja financiero inmobiliaria.

¿Habrá que olvidar entonces que "el ahorro
es la base de la fortuna"? "Por el momento sí. Se
están creando problemas que luego será
difícil desactivar. Entramos en la actual crisis porque la
gente pidió demasiado prestado y luego no lo pudo pagar.
La tasa de interés baja estimula una repetición de
esa conducta y está dictaminada no por el mercado, sino
por funcionarios de bancos centrales", le dijo a BBC Mundo
Erturk.

– La prueba del algodón: ¿logrará
Draghi que los bancos pongan su dinero a trabajar?

Ahí está la gran incógnita:
¿a qué están dedicando los bancos ese
dinero? Y la respuesta a esta pregunta resultará
determinante, porque no es lo mismo dedicarlo a comprar deuda
pública u otros activos que destinarlo a reactivar el
interbancario o el crédito. Es decir,
¿seguirá circulando por la "estratosfera
financiera" o bajará al terreno de la economía
real? Es la frontera que va del fracaso al éxito. La
que Draghi aspira a traspasar. 

Las cartas de Groucho (el FMI pide "más
madera")

En una de sus habituales "incongruencias" el FMI (que no
acierta ni cuando rectifica) intenta "poner una vela Dios y otra
al Diablo". Por un lado conmina a los bancos a cambiar su cultura
de apalancamiento y especulación financiera, y por otro
incita al BCE a comprar deuda soberana en gran escala, espolear
la inflación, e imprimir billetes sin límite
("complacencia o fatiga" – sic). Como si lo uno no fuera con lo
otro. ¡Joder!

"Las reformas del sistema financiero mundial deben
ir más allá del establecimiento de proporciones de
apalancamiento y capital e incluir también un cambio
cultural en los principales bancos mundiales,
señaló el lunes la directora gerente del Fondo
Monetario Internacional, Christine Lagarde"… La
directora del Fondo Monetario Internacional pide un cambio en la
cultura de los bancos (The Wall Street Journal –
10/6/14)

Lagarde dijo que el mundo financiero debe comprender que
no opera dentro de una "burbuja". Agregó que el sector
bancario debe aprender "que tiene que servir a la economía
y a tener éxito siendo sensato y que debería
centrarse en su misión".

Los comentarios de Lagarde en una conferencia en
Montreal en la que también participan el ex asesor del
Gobierno de Obama Larry Summers y el ex gobernador del Banco
Central Europeo Jean-Claude Trichet, refuerzan un mensaje enviado
el mes de mayo (2014) por el gobernador del Banco de Inglaterra,
Mark Carney, que dijo que las irregularidades del sector
financiero amenazan con reducir el apoyo público a los
mercados libres.

También en el mes mayo, Lagarde criticó al
sector bancario por retrasar la puesta en marcha de las reformas
acordadas tras la crisis financiera para evitar que otra
convulsión similar pueda afectar a la
economía.

El sector bancario mundial se ha visto perjudicado por
una oleada de escándalos de corretaje, como la supuesta
manipulación de los tipos de referencia, y por el modo en
que se lidió con las hipotecas durante la crisis
financiera.

Lagarde además se refirió al estado de la
economía mundial, que dijo que está comenzando a
salir del bache. Pero añadió que la
recuperación sigue siendo frágil y corre el riesgo
de estancarse debido a la "complacencia y fatiga" de los
responsables de las políticas monetarias.

"El Fondo Monetario Internacional (FMI) instó
hoy al Banco Central Europeo (BCE) a poner en marcha un programa
de compra de activos a gran escala, centrado en la
adquisición de deuda soberana, para estimular la
economía, siguiendo los pasos de la Reserva Federal (Fed)
estadounidense"… El FMI pide al BCE que compre deuda
soberana a gran escala (Cinco Días –
19/6/14)

La directora gerente del FMI, Christine Lagarde,
trasladó este mensaje a los ministros de Economía y
Finanzas de la eurozona durante la reunión del Eurogrupo,
en la que celebró la reciente rebaja de los tipos de
interés al mínimo histórico del 0,15 % y las
medidas para reactivar el crédito por parte del BCE, pero
pidió más acciones.

"Si la inflación se mantiene obstinadamente baja,
el BCE debería considerar un programa de compra de activos
a gran escala, sobre todo de los activos soberanos de acuerdo a
la clave del capital (de un país) en el BCE", afirma el
FMI en su informe sobre la eurozona.

"Esto aumentará la confianza, mejorará los
balances de las empresas y de los hogares, y estimulará
los préstamos bancarios. En general, tiene el potencial de
tener un impacto significativo en la demanda y la
inflación", añade el documento.

El organismo con sede en Washington señala que la
disposición del BCE a "hacer más si es necesario es
tranquilizador". Considera también que las últimas
medidas apuntan a la determinación por parte de
Fráncfort a afrontar la baja inflación de la zona
del euro "y a cumplir su mandato" de mantener los precios por
debajo, pero cercanos, del 2 %. Añade que "colectivamente
el amplio rango de medidas debería llevar a una
expansión sustancial de la liquidez", a la vez que
añade que las decisiones para penalizar los
depósitos "debería fomentar el aumento del
crédito en las economías en
dificultades".

En opinión del FMI, la inflación de la
eurozona "es preocupantemente baja, incluso en los países
centrales", lo que puede suponer un lastre para el crecimiento,
al impedir el ajuste de los precios relativos y los salarios
reales. "Un apoyo continuado a la demanda es vital para hacer
frente a la baja inflación", resume el Fondo.

Asimismo reconoce los progresos en la situación
económica de la zona del euro, pero advierte de que "la
recuperación no es ni robusta ni lo suficientemente
fuerte". En este sentido, el FMI afirma que se necesitan medidas
para "aumentar el crecimiento y eliminar los impedimentos
estructurales de cada país", y en concreto apuntó a
la necesidad de reducir la carga fiscal para que disminuyan los
costes de contratación. También sugiere que los
salarios mínimos sean "situados más en línea
con los costes laborales medios para evitar que los
jóvenes sean excluidos del mercado laboral".

¿Más crédito artificial?
¿Para qué?

Seguramente conocen ustedes la famosa escena del tren de
la película de 1940 Los hermanos Marx en el Oeste
y la frase que gritaba Groucho Marx, que se ha convertido en uno
de los iconos del cine: "¡Es la guerra! ¡Más
madera!". La secuencia podría ser una alegoría de
lo que debió ser la reunión del Consejo de Gobierno
del Banco Central Europeo (BCE) del 5 de junio (2014), cuando se
acordó la conocida batería de medidas expansivas.
Decisiones de política monetaria orientadas, todas ellas,
a reactivar el crédito no hipotecario a familias y
empresas.

Habrá que estar pendientes de la evolución
del balance del BCE en las siguientes semanas para comprobar si
esto se confirma. Si así fuera, habría que quitarse
el sombrero ante la capacidad de Super Mario para engatusar a
Gobiernos, analistas y mercados y su maestría en el arte
de amagar sin dar el tiro. Desde luego, preferible a
"imprimir" dinero indiscriminadamente es amagar con hacerlo, pues
siempre será menor la distorsión introducida en el
proceso de mercado. No obstante, no hay que dejar de criticarlo
en tanto en cuanto alienta, siquiera psicológicamente, la
actual burbuja en los activos financieros y, sobre todo,
desmotiva cualquier plan de ajuste de gasto político por
parte de los Gobiernos. Planes tan necesarios como
ausentes.

En cualquier caso, cabe cuestionarse el interés
en que se incremente el volumen de préstamos,
especialmente a las empresas en general y a las pymes en
particular. El crédito puede ser solución temporal
a una crisis de liquidez como la que sufrieron la mayoría
de las empresas de los "PIGS" en los inicios de la crisis, cuando
los bancos les cancelaban de la noche a la mañana las
líneas de crédito que mantenían, aun siendo
compañías sólidas. Pero lo que no resuelve
el crédito en ningún caso, sino que más bien
agrava, son los problemas de solvencia. Las malas inversiones del
pasado hay que liquidarlas cuanto antes y no quemar más
capital, tan valioso para la recuperación.

Fíjense en lo inconsistente del discurso de
algunos "escribas". Por un lado, se habla de que la crisis fue
consecuencia de un exceso de endeudamiento en el pasado,
permitido, dicen, por la ausencia de regulación. Y, por
eso, ciertos "plumillas" tanto del bando keynesiano como
friedmanita reclaman a los bancos centrales que creen
inflación para aliviar el peso de la colosal deuda
acumulada. Pero, por otro lado, nos venden que se necesita
más crédito para que las familias puedan
incrementar su consumo y las empresas volver a invertir.
¿En qué quedamos? ¿Sobra endeudamiento o
falta crédito? Es como si un acreedor suyo les anunciara
que no les iba a devolver su dinero y, a la vez, le reclamara
más crédito y más barato. De
locos.

El sano proceso de desapalancamiento que están
llevando a cabo con enorme esfuerzo las familias y las empresas
no se ha completado aún, pese a ir en la buena
dirección. Quiere decir esto que las medidas orientadas a
reactivar el crédito no lograrán, de tener
éxito, sino interrumpir dicho proceso de desendeudamiento
y cortocircuitar la recuperación.

¿Implica esto que el crédito es
perjudicial? No necesariamente. El crédito que tiene
origen en el ahorro y no en la "impresora" de los bancos
centrales es necesario que sea canalizado por el sistema
financiero hacia aquellas empresas solventes, con planes de
negocio sólidos y bien gestionadas, para que puedan
financiar su crecimiento y acometer los proyectos que les
permitirán proveer los productos y servicios que
serán demandados en el futuro. Sin ese crédito, aun
sabiendo que pueden producirse errores y fracasar algunos
proyectos, no podremos producir el día de mañana
los bienes necesarios para mantener y mejorar el nivel de vida de
la sociedad en general.

La cuestión es que el ahorro, cuando no
está canibalizado por la excesiva voracidad fiscal o por
el efecto del "crowding out", es decir, desviado hacia el gasto
político, se está empleando en buena medida en
hacer frente a los compromisos adquiridos en los días de
"vino y rosas". Lo cierto es que, de algún modo, las
rentas no consumidas no se están empleando en financiar el
crecimiento, sino en pagar los platos rotos del pasado. Tarea
que, no por menos atractiva deja de ser necesaria para,
precisamente, recuperar la solvencia y retomar la senda de la
inversión. Dicho de otro modo, forma parte del proceso de
sana recuperación, aunque aún nos cueste un tiempo
ver el fruto.

El problema es cuando el crédito genuino,
originado en el ahorro de familias y empresas, se amalgama con
crédito creado artificialmente de la nada. Como explica la
teoría del ciclo económico desarrollada por Mises
y Hayek y perfeccionada por sus discípulos, la
expansión artificial del crédito induce a errores
generalizados en la toma de decisiones, errores que, a la postre,
tarde o temprano son descubiertos por los agentes
económicos y desencadenan la fase depresiva del ciclo.
Pues bien, el mayor error que podemos cometer hoy y que puede ser
inducido por una reactivación forzada del crédito
es creernos que el proceso de ajuste ya ha concluido e iniciar un
falso crecimiento.

Sería, como en la película de los hermanos
Marx, utilizar la madera de los vagones para hacer andar el tren.
¿Creen que debemos cometer ese terrible error?

Empleando las "medicinas" del FMI: el riesgo
("clínico"), ¿quién lo asume?

"If inflation remains stubbornly low, the ECB should
consider a large-scale asset purchase program, primarily of
sovereign assets according to the ECB"s capital key. This would
boost confidence, improve corporate and household balance sheets,
and stimulate bank lending" (FMI).

Cuando el Fondo Monetario Internacional (FMI) hace sus
sugerencias o recomendaciones se echa en falta un análisis
de los efectos secundarios de las medidas que propone. De acuerdo
con el FMI, si la inflación permanece baja, el Banco
Central Europeo (BCE) debería considerar un programa de
compra de activos a gran escala, principalmente de deuda
soberana. Según el FMI, así se lograría
impulsar la confianza, mejorar la situación financiera de
empresas y familias y estimular el crédito bancario. Ni
una palabra sobre los perniciosos efectos secundarios de tales
medidas.

El FMI conmina al BCE para que compre bonos soberanos en
proporción a la participación de cada país
en el BCE. Las participaciones de los bancos centrales nacionales
en el capital del BCE se calculan utilizando "una clave" que
refleja la participación de los respectivos países
en la población y en el producto interior bruto (PIB) de
la UE (de la Unión Europea, no sólo de la
Eurozona). Así, la clave de capital de Alemania es del
18%, mientras que las de España y Portugal son de
sólo el 8,8% y del 1,7%, respectivamente.

Nadie podrá decir que los tipos de interés
de los bonos soberanos son en junio de 2014 un hándicap
para la recuperación. Ningún Tesoro de los
distintos países del euro está teniendo problemas
para realizar colocaciones a tipos muy reducidos. Parece que
tiene poco sentido que en la actual coyuntura el BCE compre bonos
soberanos cuando los tipos están en mínimos
históricos. En caso de hacerlo, sería poco
razonable que comprase diez veces más bonos alemanes que
portugueses, de acuerdo con la clave de capital.

Las posibles compras de bonos soberanos "a gran escala",
como propone el FMI, sólo servirían para
distorsionar la formación de precios de los bonos, reducir
aún más los tipos de interés y desincentivar
la toma de decisiones de reducción del déficit
público y de puesta en marcha de inevitables reformas
estructurales pendientes de abordar. Salvo que se considere que
será una medida permanente, convertir al BCE en un
comprador relevante de bonos soberanos crearía una
ficción de seguridad y de tipos bajos que dejarían
de serlo cuando el BCE finalizase sus intervenciones en el
mercado. Pese a la opinión del FMI, a día de hoy la
compra de bonos soberanos por parte del BCE crearía
más problemas e incertidumbres a medio plazo que
soluciones contrastadas.

La compra de activos por parte del BCE, cuando se ponga
en marcha, previsiblemente se centrará en activos
privados, principalmente titulizaciones de préstamos a
pymes (ABS, "asset-backed securities"). Uno de los temas
fundamentales será determinar quién soporta el
riesgo de crédito. Si efectivamente el riesgo se desplaza
desde los balances bancarios al BCE, conviene recordar la triste
historia de las hipotecas subprime: los generadores de dichas
hipotecas no respondían de su buen fin, trasladando el
riesgo a otros a través de titulizaciones.

Para evitar dicho temor se podría exigir un
determinado nivel de "calificación crediticia" o rating.
De nuevo se estaría dando un poder excesivo a las
entidades de rating, principalmente Moody´s, S&P y
Fitch, entidades no reguladas y fuera de la supervisión
del propio BCE.

El éxito del BCE desbaratando los temores sobre
la irreversibilidad del euro es innegable. Adicionalmente, sus
mensajes y su política de tipos bajos y barra libre de
liquidez a la banca han permitido que las primas de riesgo se
hayan situado en niveles mínimos y que los bonos
soberanos, incluso de los países periféricos, se
coloquen sin problemas. De ahí a considerar que el BCE es
capaz por sí solo de conseguir la recuperación
económica, simplemente incrementando su balance, va un
abismo. Pese a las indicaciones del FMI. 

Del bail-out al
bail-in: que cada palo aguante su vela (¿senderos de
libertad?)

"Austria vive un seísmo financiero por la
decisión del Gobierno de aplicar una quita de unos 1.700
millones de euros de la deuda del nacionalizado banco Hypo Alpe
Adria, lo que ha sido criticado por la banca y las agencias de
calificación de riesgo que advierten de una pérdida
de confianza sin precedentes"… Austria impone una quita a
los titulares de deuda de un banco nacionalizado (Cinco
Días – 12/6/14)

El Ejecutivo austríaco aprobó el 11 de
junio de 2014 una "ley especial" para el saneamiento de la
entidad rescatada y nacionalizada en 2009 por el Estado y
fragmentada luego en un "banco malo". La polémica norma
contempla que el Estado retira las garantías asumidas en
el pasado, haciendo que los acreedores subordinados del Hypo Alpe
Bank tengan que pasar por caja.

Los críticos aseguran que se trata de una medida
"inédita" en Europa que viola derechos fundamentales y
contractuales. El ministro de Finanzas de Austria, el
democristiano Michael Spindelegger, argumenta que el objetivo es
que todos los tenedores de capital participen en el proceso de
reestructuración del banco y que la carga no recaiga solo
sobre el Estado.

"No queremos dejar sólo a los contribuyentes la
reestructuración de toda la cuantía de los
daños", explicó el ministro anoche, al asegurar que
esta medida no sienta ningún precedente y que se ampara en
directivas de la Unión Europea (UE). Desde su
nacionalización hace casi cinco años, el Estado ha
inyectado unos 5.500 millones de euros en el Hypo Alpe Adria y
los expertos estiman que al menos otros 3.000 millones de euros
serán necesarios en los próximos meses y
años.

Los inversores afectados por la nueva ley, entre ellos,
bancos y también el Estado federado alemán de
Baviera, han denunciado que la medida no es justa y
causará más daños que beneficios. Estos
acreedores son propietarios de títulos de deuda
subordinada aunque garantizada en su día por el Gobierno
de la región austríaca de Carintia, originaria
propietaria del Hypo Alpe Adria y liderada entonces por el
fallecido político ultranacionalista Jörg
Haider.

El banco Raiffeisen, el segundo del país alpino,
ha sido el primero en poner el grito en el cielo al denunciar que
la planeada quita supone un "ataque fundamental a los derechos
fundamentales". Karl Sevelda, uno de los directivos del banco,
aseguró hoy en declaraciones a la radio pública ORF
que "el precio que los contribuyentes tendrán que pagar
por esta ley será muy alto".

Raiffeisen, un grupo económico y financiero muy
cercano al gobernante partido democristiano ÖVP, insta al
Gobierno a retirar esta ley porque a la larga pone en peligro la
confianza en el país y con ello encarecerá el
endeudamiento público. "El Gobierno debería no
dejar entrar en vigor esta ley. Estoy seguro que habrá una
ola de denuncias (de inversores) que tienen buenas posibilidades
de ganar", advirtió el banquero. También la agencia
de calificación de riesgos Standard & Poor's (S&P)
advirtió que la medida puede tener serias consecuencias
para la confianza de los mercados financieros en
Austria.

"Es una señal de que hay un apoyo menos fuerte a
los bancos por parte del Gobierno austríaco", opinó
Thomas Fischinger, un analista de la agencia, en declaraciones a
ORF. El experto agregó que esta ley especial es
inédita en Europa, al tratarse de acreedores que
tenían la garantía de un Estado federado.
Según Fischinger, "está en juego el buen nombre de
Austria", uno de los países europeos que mejor parado ha
salido de la reciente crisis financiera internacional. S&P ha
amenazado con bajar la nota de solvencia de siete bancos y de
cuatro estados federados austríacos al entender que la ley
puede limitar la previsibilidad del marco institucional del
país.

El 10 de junio (2014), en víspera de probarse la
ley, la agencia colocó a las entidades en "perspectiva
negativa" debido a la eliminación de garantías
sobre títulos de deuda por valor de unos 890 millones.
Desde Baviera, donde el banco público Bayerische
Landesbank está afectado por una quita de 900 millones, el
Gobierno ha denunciado que lo que ha hecho Austria es "liberarse
por ley de la deuda" y ha anunciado que estudiará todas
las medidas legales contra la ley.

– Austria se suma al bail-in (Vozpópuli –
19/6/14)

(Por Juan Ramón Rallo)

El negocio bancario actual procede de efectuar dos
arbitrajes difícilmente sostenibles en un mercado libre:
el arbitraje de plazos (captar financiación de ahorradores
a corto plazo e invertirla en proyectos a largo plazo) y el
arbitraje de riesgos (captar financiación de ahorradores
con perfil de riesgo bajo e invertirla en proyectos de alto
riesgo).

Si los bancos son capaces de ejecutar
tan distorsionadores y descoordinadores arbitrajes de manera
masificada es porque cuentan con dos privilegios otorgados por el
Estado: uno, el acceso al banco central como prestamista de
última instancia capaz de refinanciar los vencimientos de
deuda a corto plazo; dos, las garantías estatales
existentes sobre los pasivos bancarios, ya tengan éstos un
carácter explícito (Fondo de Garantía de
Depósitos) o implícito (expectativa de rescate
absoluto entre los acreedores bancarios merced a la
filosofía too big to fail).

Mientras subsistan estos privilegios otorgados por el
Estado a la banca, difícilmente podrá hablarse de
un mercado financiero libre: esto es, de un mercado donde los
bancos no sólo son libres de actuar, sino donde
también deben responsabilizarse íntegramente de las
consecuencias de esas acciones libres.

Por desgracia, nuestras sociedades
están dando pocos pasos en esa dirección: el
espíritu de los tiempos parece avanzar en la
dirección de mantener la práctica totalidad de esos
privilegios mientras se regulan algunas prácticas
bancarias. Un doble error por cuanto no ataca la esencia del
problema (los arbitrajes de plazo y de riesgo que acometen los
bancos) y por cuanto deja un gigantesco espacio abierto a las
corruptelas político-financieras (no olvidemos que los
bancos son el principal sector "lobista" de Europa).

Hay, sin embargo, un campo en el que afortunadamente
sí estamos avanzando aunque de manera muy lenta y poco
decidida: penalizar con quitas a ciertos acreedores bancarios de
entidades quebradas.

El bail-in

El mecanismo europeo para resolver
entidades financieras contempla la figura del bail-in, es decir,
imponer quitas y conversiones forzosas de deuda en acciones para
recapitalizar una entidad insolvente. El bail-in es lo contrario
del bail-out: en lugar de socializar los riesgos de la banca
entre los contribuyentes, los concentra entre los acreedores de
las entidades. En los últimos años se ha aplicado a
los tenedores de deuda subordinada en Irlanda, Holanda y
España (preferentistas), y a la totalidad de los
acreedores en Chipre.

El último en sumarse a esta saludable iniciativa
ha sido el Gobierno austriaco, quien incluso ha revocado las
garantías otorgadas en 2009 a los acreedores subordinados
del banco nacionalizado Hypo Alpe Adria, lo que les
obligará a soportar una quita a los casi 900 millones de
euros en deuda subordinada pendiente de pago. Si bien es cierto
que, a diferencia de los casos anteriores, las quitas adoptadas
en Austria se ubican en la zona gris de la legitimidad, por
cuanto el estado federado de Carinthia sí había
garantizado explícitamente la deuda de la entidad (aunque
también es discutible hasta qué punto los
contribuyentes deben seguir asumiendo los agujeros derivados de
un muy lesivo e injusto aval estatal).

Pero, al menos, la actitud del gobierno austriaco
sí pone de manifiesto un progresivo y bienvenido cambio de
tendencia que esperemos se consolide en toda Europa: no hay
razón para que los Estados sigan alimentando y protegiendo
al cartel bancario de su irresponsabilidad trasladándoles
sus quebrantos al conjunto de los contribuyentes. En este
sentido, no deja de ser curioso que, por ejemplo, uno de los
mayores críticos de las quitas sobre los tenedores de
deuda subordinada sean los propios competidores del Hypo Alpe
Adria: conscientes de que si se retiran las garantías
estatales sobre todos los bancos, su coste de financiación
se encarecerá, los rivales del Hypo ya se han apresurado a
pedirle al gobierno que rectifique y rescate a la totalidad de
los inversores de su entidad competidora.

Y sí, ciertamente menores garantías
estatales sobre la banca supondrán unos costes de
financiación más elevados para los bancos: pero
serán unos (mayores) costes de financiación que
reflejarán con mayor fidelidad los riesgos reales que
están asumiendo estas entidades. La situación
actual equivale a que el Estado conceda un subsidio a los bancos
para que se comporten de manera irresponsable: el coste de
financiación se rebaja artificialmente para que, a su vez,
los bancos puedan excederse a la hora de conceder crédito
insosteniblemente abaratado.

Ojalá el bail-in vaya
generalizándose y extendiéndose, no sólo
sobre los acreedores subordinados, sino sobre todos los
acreedores de las entidades financieras, incluyendo los
depositantes. No hay razón para que los Estados fuercen a
los contribuyentes a soportar la totalidad de los riesgos reales
asumidos por los acreedores de la banca: si éstos desean
inmovilizar parte de su patrimonio en forma de pasivos bancarios,
deberían soportar los riesgos derivados de invertir en
esos pasivos (lo que, en consecuencia, disciplinará a los
bancos al impedirles adoptar un perfil inversor altamente
arriesgado). Las pérdidas (y las ganancias) nunca
deberían socializarse entre los contribuyentes: al
contrario, deberían concentrarse entre los inversores.
Bail-in y no bail-out.

En la City muestran cierto espíritu de enmienda
(freno a las futuras hipotecas subprime)

"El supervisor propone que las entidades
británicas recorten los préstamos que superan en
4,5 veces los ingresos anuales de sus clientes. Ante el temor a
la creación de una burbuja de precios en el sector
inmobiliario, el Banco de Inglaterra ha anunciado hoy varias
medidas para contener la deuda hipotecaria"… El Banco de
Inglaterra pone un drástico límite a las hipotecas
para pinchar la burbuja inmobiliaria (Expansión –
26/6/14)

En concreto, la autoridad monetaria de Reino Unido
plantea que las entidades británicas, no puedan conceder
más del 15% de sus hipotecas a través de
préstamos cuyo valor supera en 4,5 veces los ingresos
anuales de los clientes. "El sector inmobiliario residencial es
el mayor riesgo para la estabilidad de los bancos", ha dicho Mark
Carney, gobernador del Banco de Inglaterra, en rueda de prensa.
Al ritmo actual de precios y concesión de hipotecas,
Carney estima que las entidades llegaran al límite del 15%
el próximo año. La medida entrará en vigor
oficialmente en octubre de 2014, "pero debe ser seguida lo antes
posible", reclama el Banco de Inglaterra.

Bancos como Lloyds y RBS ya han implantado ese
límite de 4,5 veces a sus hipotecas en Londres, donde
más están subiendo los precios. El año
pasado, los precios medios de la vivienda subieron un 8% en el
conjunto de país, pero más del 15% en algunos
barrios de la capital. La recomendación se aplica a todos
los bancos que conceden más de 100 millones de libras en
hipotecas anuales. Además, las entidades tendrán
que analizar al entregar un préstamo si el cliente
podría permitirse una eventual subida del tipo de
interés oficial del 3%, sobre el 0,5% actual.

Carney explicó que la contención de la
deuda hipotecaria "beneficia a todo el mundo. Aunque dar
más crédito puede propulsar la economía a
corto plazo, luego provoca una recesión más
profunda, como sucedió en los últimos años".
El gobernador aclaró que se ha establecido un
límite del 15% a la hipotecas de riesgo, en lugar de
prohibirlas totalmente, "porque a veces tiene sentido
concederlas, como a jóvenes que compran casa por primera
vez. Lo que hay que evitar es que se pase de una política
de préstamo adecuado a una política
irresponsable".

El Ministerio del Tesoro, por su parte, ha dicho que no
permitirá hipotecas superiores a 4,5 veces sobre los
ingresos en su programa de ayudas a la compra de
vivienda.

Algunos analistas creen que estas medidas tendrán
un impacto moderado en el mercado. Martin Beck, de E&Y,
indica que "existe recorrido para el aumento de hipotecas con un
ratio de 4,5 veces los ingresos, ya que ahora suponen el 10% del
total. Pero el hecho de que el Banco de Inglaterra haya
enseñado los dientes puede acabar con la creencia de
algunos de que los precios de la vivienda sólo pueden
subir".

Nota: Los pasos dados por Austria y el Reino Unido
(tardíos y tímidos) van por la buena senda (de
rectificación y enmienda). Ojalá la UE y el BCE
logren reducir la "financierización" de la economía
y prevenir los "excesos" que provocan tales crisis.

La "droga" de Draghi ("ganadores" y "perdedores" del
"relajamiento" monetario)

La banca siempre gana: ¿crisis?… what crisis?
(los socios del silencio)

Con frecuencia, y especialmente tras el estallido de la
crisis financiera en 2007, se critica en el debate
político la excesiva influencia del sector financiero
sobre la economía y la política. Pablo Ruiz Verdu
(El peso del sector financiero – Fedea – 16/6/14) presenta
algunos de los resultados de un trabajo de Thomas Philippon (de
la New York University) y Ariell Reshef (de la Universidad de
Virginia) en el que describen la evolución del peso del
sector financiero en las economías avanzadas en el
último siglo.

Si bien la influencia del sector financiero sobre la
política o la economía no puede reducirse
únicamente a su tamaño, parece razonable esperar
que un mayor tamaño del sector financiero redunde en, o
sea el resultado de, una mayor influencia de este sector.
¿Cómo ha evolucionado, pues, el peso del sector
financiero en las economías avanzadas?

Para lograr una muestra lo suficientemente larga y con
suficientes países, Philippon y Reshef miden este peso
como el cociente entre el valor añadido generado por el
sector financiero (medido como la suma de los salarios y los
beneficios de las empresas financieras) y el valor añadido
total (PIB). Conviene aclarar, pues, que Philippon y Reshef miden
el peso del sector financiero como el peso en la economía
de los intermediarios financieros y no, por ejemplo, a
través de medidas de la dimensión o profundidad de
los mercados financieros, o de la implicación de los
bancos o de los inversores institucionales en la propiedad de las
empresas no financieras.

El gráfico 1 (como el resto de los
gráficos de esta entrada, extraído del
artículo de Philippon y Reshef) muestra la
evolución del peso del sector financiero en diez
países desde 1850 hasta 2007. Del gráfico se deduce
que, en este largo periodo de tiempo, el sector financiero ha
ganado peso en las distintas economías avanzadas, llegando
a alcanzar en un grupo de ellas (Estados Unidos, Reino Unido,
Holanda, Canadá, y Australia) el 8% del PIB. Se puede
observar también que, desde 1950, el sector financiero ha
crecido en prácticamente todos los países recogidos
en el gráfico, si bien desde 1980 distintos países
siguen caminos distintos. Así, el sector financiero se
expande significativamente en el grupo de países
 anglófonos más Holanda (si bien en el Reino
Unido con fluctuaciones), mientras que en los otros países
la tendencia es menos clara o incluso decreciente. Para una
muestra de países algo distinta, el gráfico 2
evidencia también esta divergencia en la evolución
del sistema financiero durante el periodo 1970-2007. De nuevo,
vemos cómo el sector financiero aumenta su peso en los
países anglófonos más Japón y
Holanda, mientras que en el resto de países considerados
(todos ellos europeos), no se aprecia una clara tendencia
alcista.

Gráfico 1. Fracción del PIB
correspondiente al sector financiero. Extraído
de Philippon, Thomas, and Ariell Reshef. 2013. "An
International Look at the Growth of Modern Finance." Journal of
Economic Perspectives, 27(2): 73-96.

Gráfico 2. Fracción del PIB
correspondiente al sector financiero. Extraído de
Philippon, Thomas, and Ariell Reshef. 2013. "An International
Look at the Growth of Modern Finance." Journal of Economic
Perspectives, 27(2): 73-96.

Es importante hacer notar que el incremento secular del
peso del sector financiero no se debe meramente al incremento
relativo del sector servicios en la economía: la
evolución es cualitativamente similar si el peso del
sector financiero se mide en relación al valor
añadido del sector servicios en lugar del PIB.

¿A qué se deben la tendencia a largo plazo
hacia un mayor peso del sector financiero, por un lado, y la
divergente experiencia de distintos países avanzados en
los últimos cuarenta años, por el otro? Philippon y
Reshef no pretenden dar una respuesta concluyente a estas
preguntas, pero sí aportan alguna idea, así como
información adicional que debería ser tenida en
cuenta por cualquier teoría de la evolución del
sector financiero.

En primer lugar, Philippon y Reshef muestran que, para
economías relativamente desarrolladas como las analizadas
en el artículo, no existe una clara relación entre
el tamaño o el crecimiento de la economía y el
tamaño relativo del sector financiero (o, al menos, no una
relación estable entre distintos periodos). Esto quiere
decir, por un lado, que no parece que al alcanzar mayores niveles
de desarrollo económico, las economías requieran un
sector financiero relativamente mayor. Por otro lado, no parece
que aumentos en el peso del sector financiero puedan explicar
distintos niveles de crecimiento económico en
economías desarrolladas. De nuevo, los resultados se
refieren a los países en la muestra de Philippon y Reshef
y al periodo considerado; la evidencia empírica del papel
del sistema financiero en el desarrollo económico para
etapas menos avanzadas de desarrollo es más
favorable.

Philippon y Reshef argumentan que tampoco es probable
que el grado de globalización sea responsable de los
cambios en el peso relativo del sector financiero, puesto que hay
periodos históricos en los que cambios sustanciales en el
grado de globalización no se ven acompañados del
esperable cambio en el sector financiero y la experiencia tampoco
es homogénea entre países.

La desigualdad de la renta podría explicar
también el peso relativo del sector financiero si los
más ricos demandan una mayor cantidad de servicios
financieros (por ejemplo, si tienen una mayor propensión
al ahorro). A primera vista, no obstante, no parece tampoco que
el peso del sector financiero tenga una relación clara con
el nivel de desigualdad. Así, si bien la rápida
expansión del sector financiero en Estados Unidos, el
Reino Unido, o Canadá desde 1980 ha ido acompañada
de un incremento sustancial de la desigualdad, Holanda o
Australia, cuyos sectores financieros crecen también de
forma significativa en este periodo, no presentan incrementos
relevantes en la desigualdad. En el muy largo plazo, la
expansión secular del sector financiero en las
economías avanzadas, de hecho, ha ido acompañada de
una reducción en la desigualdad de la renta.

Desde un punto de vista meramente contable, el
incremento de la fracción de la renta nacional que
representa el sector financiero puede explicarse o bien por un
incremento en la producción de servicios financieros o
bien por un incremento en el coste (básicamente los
salarios y beneficios del sector financiero) de esos servicios.
¿A cuál de estos dos factores se debe el
crecimiento del sector financiero? Philippon y Reshef muestran
que, desde el año 1950 y para una pequeña muestra
de países, el coste unitario de los servicios financieros
ha disminuido, excepto en el caso de Estados Unidos, donde se ha
mantenido básicamente constante (véase el
gráfico 3).

Por tanto, parece que la expansión del sector
financiero puede deberse más a un incremento en la
producción de servicios financieros que a un incremento en
su coste. Por cierto, el hecho de que el coste unitario de la
intermediación financiera no haya disminuido en Estados
Unidos desde los años 1980 es notable, dados los
esperables incrementos de productividad que, en un sector como el
financiero, se esperarían como resultado de la
introducción masiva de tecnologías de la
información.

Gráfico 3. Coste unitario de la
intermediación financiera. Extraído de Philippon,
Thomas, and Ariell Reshef. 2013. "An International Look at the
Growth of Modern Finance." Journal of Economic Perspectives,
27(2): 73-96.

¿Qué servicios financieros han contribuido
en mayor medida al incremento de la producción del sector
financiero en países como Estados Unidos, en los que
éste ha aumentado su peso relativo en los últimos
cuarenta años? Philippon y Reshef no aportan una
respuesta, pero Greenwood y Scharfstein muestran que en Estados
Unidos el crecimiento de la intermediación financiera se
debe, fundamentalmente, a dos servicios: la gestión activa
de carteras (fondos de inversión, fondos de pensiones,
fondos de capital riesgo, hedge funds) y el crédito a las
familias (hipotecas principalmente, pero también
crédito al consumo).

Volviendo al debate con el que iniciaba esta entrada y
resumiendo los resultados del artículo de Philippon y
Reshef, puede decirse que el sector financiero aumentó su
peso en la economía a lo largo del siglo XX. No obstante,
si bien en algunos países, como Estados Unidos, Reino
Unido, Canadá, Australia u Holanda, ha crecido de forma
significativa en los últimos cuarenta años, en
muchos otros países apenas ha variado su peso en la
economía. ¿Ha sido beneficioso el incremento del
peso del sector financiero en las economías avanzadas
-bien a muy largo plazo o en las últimas décadas,
allá donde ha tenido lugar? La pregunta es difícil
de responder…

Cuatro evocaciones sobre "las víctimas de la
crisis" (¿daños colaterales?)

Una niña en un poblado chabolista en Madrid
(Reuters)

"Un total de 2.306.000 niños viven en
España bajo el umbral de la pobreza (el 27,5 %), pese a
que el Gobierno central y las comunidades autónomas
redujeron la inversión en Infancia un 14,6% entre 2010 y
2013, según el último informe
de Unicef presentado hoy"… Un total de
2.306.000 niños viven en España bajo el umbral de
la pobreza (El Confidencial – 24/5/14)

Esto significa que se recortaron 775 euros por cada
niño, volviendo así a cifras previas al
año 2007 y rompiendo la tendencia presupuestaria al alza
que se mantenía desde entonces.

Esta es una de las principales conclusiones del informe
"La Infancia en España 2014. El valor social de los
niños: hacia un Pacto de Estado por la infancia"
presentado el 20 de mayo (2014) por el Comité
Español de UNICEF y que refleja cómo mientras la
pobreza infantil aumentaba hasta alcanzar a uno de cada cuatro
niños, el presupuesto para ellos se reducía y
mermaba su efectividad.

 Según explica el trabajo, la
inversión en Infancia presupuestada en 2013 fue de 42.483
millones de euros, frente a los 46.391 millones que se
habían empleado tres años antes y que
suponían un incremento de 5.800 millones respecto de 2007.
Así, el presupuesto se ha recortado un 6,8% en siete
años y un 14,6% sólo durante en el último
trienio. Si se observa inversión por niño, el
descenso es del 11,7% respecto de 2007 y del 15,3% en
comparación con 2010, 772 euros menos por
cabeza.