Ineficiencias del sistema financiero directo o mercado de valores
Ineficiencias del sistema
financiero directo o mercado de
valores
1.
Introducción – planteamiento
2. Hipótesis
3. Análisis, Rol Del Mercado De
Capitales
4. Evolución económica del
Perú desde 1990: resultados de la política
macroeconomica y reformas estructurales
5. Sistema Financiero
Peruano
6. Oferta en el mercado de valores primario
representativos de derechos de crédito
(deuda)
7. Proceso de emisión de
bonos
8.
Estimación de los costos de transacción para
colocación de bonos
9. Demanda en el
mercado de deuda
10. Rol de los
intermediarios e infraestructura del mercado
11.
Clasificacion De Riesgo
12. Temas
tributarios del mercado de capitales
13.
Conclusiones
14.
Recomendaciones
15.
Bibliografía
1. Introducción – planteamiento
El presente documento tiene como uno de los objetivos
analizar las características actuales del sistema
financiero directo o mercado de
valores, como canalizador de recursos
financieros entre los agentes superavitarios y deficitarios, a
través del mercado de renta fija peruano, identificando
los principales valores
representativos de deuda, los agentes institucionales con mayor
participación, los intermediarios y su función en
el mercado, el papel que
juegan los reguladores en el desarrollo del
mercado y la interacción de todos los agentes participes
dentro del mercado.
En el documento se hace un diagnostico de las
principales ineficiencias del mercado de valores e identifica las
posibles causas de la baja profundización del mercado de
renta fija.
Asimismo, se propone soluciones de
corto, mediano y largo plazo en temas de orden regulatorio,
tributario, procedimientos
administrativos con la finalidad de incentivar la
participación de los agentes, que contribuya al desarrollo
y profundización del mercado.
El análisis del presente trabajo de investigación está estructurado de
la siguiente manera: en primer lugar se discute el rol del
mercado de
capitales en la economía y las
principales características de los mercados de renta
fija, tomando en consideración la
globalización y la tendencia mundial hacia la
bancarización de los mercados
financieros. Luego se hace una breve descripción de la evolución económica del Perú
en la década de los noventa y las perspectivas del
ahorro interno
para los próximos años.
Posteriormente, se analiza el sistema financiero peruano
desde la perspectiva del desarrollo de la Banca
Múltiple y la poca profundización del mercado de
renta variable y renta fija. Además, se analiza el marco
regulatorio del mercado financiero y las principales instituciones
y competencias en
el mercado de capitales peruano.
A continuación se realiza un análisis de
la oferta en el
mercado primario de deuda a través de su evolución
y la caracterización de los ofertantes más
importantes en los noventa. Además, se analizan las
posibles restricciones a la oferta de papeles y se estima la
oferta potencial hasta el año 2010.
Luego se describen los procedimientos administrativos y
regulatorios para emitir un papel de deuda, identificando las
dificultades que existen en el actual sistema. Asimismo, se
estiman los costos de
transacción que involucra una emisión de papeles en
el mercado de deuda y se sensibilizan los resultados respecto de
las variables
más representativas.
Asimismo, se hace un profundo análisis de la
evolución y comportamiento
de los inversionistas institucionales en la última
década y se proyecta la demanda de
papeles en el mercado de deuda hasta el año 2010. A
continuación se identifica y analiza el rol de cada
intermediario en el mercado de capitales. Además, se
identifican temas de carácter
tributario que pueden estar afectando su desempeño y descincentivando la
participación. Finalmente, se propone una agenda de
discusión con las medidas propuestas para incentivar una
mayor participación del mercado de capitales en el sistema
financiero y promover su profundización como parte del
camino para alcanzar un mercado más eficiente.
Las personas jurídicas que desean obtener
financiamiento a través del mercado de
valores mediante la emisión de valores representativos
de deuda se sienten desmotivadas por la excesiva complejidad
y falta de información y promoción del sistema financiero
directo o mercado de valores, tomando la decisión de
financiarse por el sistema tradicional o sistema bancario, a
pesar de generarles, en la mayoría de los casos, altos
costos financieros, que merman notablemente el valor de
la empresa o
proyecto que
realizan.- Hipótesis
Principal - Hipótesis Secundaria
Existen abundantes restricciones de orden legal,
económico (oferta y demanda
de valores mobiliarios), tributario, regulatorio y cultural para
que la mayor cantidad de empresas del
Perú, puedan obtener financiamiento a través del
mercado de valores. Las mismas que se deben identificar de manera
cuantitativa y cualitativa, de tal forma de poder
recomendar las soluciones del caso.
3. Análisis, Rol Del Mercado De
Capitales
- Los mercados financieros son cruciales para la
movilización de recursos dentro de una economía
moderna. Estos canalizan el ahorro interno y externo hacia el
sector corporativo y permiten el financiamiento de la inversión entre las distintas empresas de
un mercado. Asimismo, permiten la suavización
intertemporal del consumo de
las familias y los gastos de las
empresas, frente a cambios en el ingreso corriente.
Además, permiten que las empresas y las familias
compartan el riesgo. - El planteamiento clásico de los mercados de
capitales se basa en el modelo
desarrollado por Arrow-Debreu-Mckenzie (ADM). Este modelo, bajo
el supuesto de la existencia de mercados completos, se basa en
que el precio en el
mercado brinda los incentivos
adecuados para que todos los agentes maximicen sus objetivos.
Esto implicaría que los mercados debían ser
transparentes, el objetivo de
las empresas es maximizar su valor, la movilización de
recursos puede ser descentralizada y la determinación
del valor de un activo financiero se da en el
mercado. - El planteamiento de ADM contrasta con la experiencia
empírica de los mercados financieros, donde la
información es asimétricamente distribuida,
existen altos costos de transacción y riesgo moral, y la
competencia es
imperfecta, entre otros aspectos. En un mercado de capitales
imperfecto la solución natural es la aparición de
intermediarios financieros que puedan satisfacer las distintas
necesidades de los agentes. - La imperfección de los mercados de capitales
usualmente provoca dilemas entre incentivar la competencia y
otros objetivos tales como eficiencia en
la intermediación de recursos y la estabilidad del
propio sistema financiero. - Los mercados financieros se clasifican usualmente en
mercado de capitales y mercado bancario de instituciones. En el
primero se incluye las actividades de intermediación
directa entre demandantes y ofertantes de fondos, bien sea a
través de acciones
como títulos representativos de participación, o
instrumentos de deuda. En el segundo se incluyen a las
instituciones que movilizan recursos indirectamente, destacando
en esta área la función de las instituciones
bancarias. - La estructura
financiera en un país está en función del
desarrollo relativo del mercado bancario o el mercado de
capitales. En el mundo existen dos claras tendencias
convencionalmente asociadas a marcos regulatorios
específicos: por un lado, los países donde la
intermediación de recursos se concentra en la
participación del sistema bancario (ej.: Alemania y
Japón) y por otro lado, países
donde el mercado de capitales juega un rol más
dinámico (siendo los casos arquetípicos los de
Estados
Unidos e Inglaterra). - Desde este punto de vista debe entenderse la
regulación del mercado financiero como un instrumento
vinculado al desarrollo de la canalización de ahorro
financiero en su conjunto, junto con la asignación de
áreas de competencia o participación para
instituciones de diverso tipo. Usualmente, el marco regulatorio
establece el tipo de servicios
financieros que puede ser ofrecido por el sistema bancario y el
mercado de capitales, poniendo límites
a la diversificación de una empresa
dentro del sistema financiero. La regulación influye en
el desarrollo hacia el mercado de intermediación o el
mercado de capitales determinando así una mezcla
óptima entre intermediación bancaria y mercado de
capitales. - Los intermediarios financieros ejercen el monitoreo
de los recursos entregados por los depositantes. Así,
los intermediarios financieros permiten evaluar a las empresas
y plana gerencial para un grupo grande
de inversionistas diluyendo el costo fijo
de cada operación. Además, permiten reducir el
riesgo de negociación y cobranza al disminuir los
costos de transacción. Asimismo, reducen los costos
fijos de cada transacción al mantener un portafolio de
activos
más amplio. Además, el establecimiento de una
relación comercial de largo plazo permite a los bancos obtener
una mayor cantidad de información sobre la empresa y sus
proyectos de
inversión antes de tomar una decisión sobre
un préstamo. - Los intermediarios de reconocido prestigio facilitan
los préstamos a largo plazo y hacen más
atractivas las inversiones
al recoger ahorros y liquidar activos (papeles). Por otro lado,
los intermediarios financieros facilitan la movilización
de ahorros y reducen los costos de transacción al
minimizar las asimetrías de información entre
ahorrista y el prestatario. Todo esto se logra a través
del aprovechamiento de economías de escala y de
ámbito al ofrecer una gran diversidad de servicios
financieros que reduzcan los costos. Además, la
diversificación de productos y
servicios permite dar mas estabilidad y reducir el riesgo, si
los ingresos de los
distintos servicios financieros no están altamente
correlacionados. - Los países orientados hacia una integración bancaria otorgan mejores
condiciones de desarrollo y consolidación para el
sistema financiero al permitirles diversificar el riesgo de
mercado y operar con menores costos fijos. Ello se ve reforzado
por los incentivos a obtener mayores ganancias bajo un modelo
de integración de operaciones,
cuando las instituciones bancarias pueden participar y poseer
participación en diferentes actores en el mercado de
capitales (Fondos Mutuo, Banco,
Intermediarios bursátiles, Seguros,
empresas de arrendamiento
financiero, administradoras de fondos de pensiones). Sin
embargo, esto puede llevar al surguimiento de conflictos
de intereses. - Desde el punto de vista de los demandantes de
servicios financieros, se puede argüir que en este tipo de
estructuras
existen las siguientes ventajas: es menos costoso para la
empresa realizar distintos fondeos con el mismo banco que
iniciar una relación comercial para obtener un servicio
específico, pues implica mayores costos de
información; la empresa se encuentra en mejor
posición de negociación; con una
diversificación de productos financieros en un ambiente
competitivo, las empresas deberían beneficiarse de las
economías de ámbito al reducirse los costos de la
intermediación. - El mercado de capitales también provee
servicios financieros a través del manejo de riesgo, la
movilización de ahorros y mecanismos para facilitar el
control
corporativo. Conforme los mercados se vuelvan más
grandes y líquidos, será posible satisfacer las
preferencias de los oferentes y demandantes de fondos.
Además, mercados financieros líquidos permiten
diversificar correctamente el riesgo y evitan descalces de
liquidez. Asimismo, permite al inversionista tener un
portafolio a medida. Ello permitirá a su vez reducir los
costos de transacción, y competir en la
canalización de recursos con los intermediarios
financieros. - Los países con una regulación que
fomenta la apertura de información, altos
estándares contables y que penaliza el tráfico de
información privilegiada así como la corrupción, sientan las bases para un
adecuado desarrollo del mercado de capitales. Además,
reduce los costos de monitoreo y refleja el riesgo
implícito en la inversión sustentado en un
mecanismo de total transparencia. - Los mercados de capitales estimulan el control
corporativo a través de la facilitación de
compras
hostiles. Asimismo, por la facilidad de "atar" la
compensación de la gerencia al
desempeño de las acciones, con lo cual, se alinean los
incentivos del accionista (director) y la plana gerencial y se
reducen los costos de agencia. - Los mercados de capitales permiten el financiamiento
de largo plazo siempre que aseguren la profundidad y liquidez
de las transaciones en el corto plazo. Además, ayuda a
la movilización de recursos a través de la
reducción de los costos de transacción de captar
recursos de distintos inversionistas y las asimetrías de
información entre agentes. - En aquellos casos en que la regulación permita
la participación de instituciones bancarias en el
mercado de capitales, se arguye la existencia de un potencial
conflicto de
intereses. Estos se presentarían por parte de los bancos
al momento de manejar distintos servicios financieros,
principalmente los relacionados al mercado de capitales, donde
pueden haber incentivos no alineados para la colocación
de un papel de mayor riesgo relativo en el mercado. Otro
potencial conflicto de interés
al cual se alude usualmente es la probable decisión de
un intermediario bancario de privilegiar la colocación
de productos de intermediación frente a la
promoción de instrumentos del mercado de
capitales. - Una combinación muy estrecha de banca
comercial con el mercado de capitales en el caso de un
intermediario financiero puede elevar el riesgo para la
organización en su conjunto de no existir apropiadas
salvaguardias, resultando necesaria la regulación de
posibles transferencias entre los depósitos del banco y
las actividades de mercado de capitales. - La supervisión bancaria puede manifestar
ciertas diferencias con los objetivos que busca la
supervisión en el mercado de valores. En la
supervisión bancaria se busca la estabilidad
sistémica para salvaguardar los depósitos y los
derechos de los
deudores. En cambio, la
supervisión en el mercado de valores busca la
protección del inversionista. Esta situación
puede dificultar la supervisión de empresas
horizontalmente integradas por la complejidad de separar las
actividades, forzando a la evolución a una
supervisión de conglomerados financieros. - Parte de la separación tradicional del
proceso de
intermediación financiera a través del sistema
bancario o del mercado de capitales está tendiendo a
perder vigencia. Este proceso viene dado tanto por el
comportamiento de los actores en el mercado, como por la
regulación en los centros más avanzados y el
desarrollo de nuevas
tecnologías. - Esta tendencia está borrando la
separación tradicional entre el mercado de
intermediación directa y el mercado de instituciones,
convergiendo hacia nuevas aproximaciones al rol de los mercados
financieros como mecanismos de distribución de riesgo, donde participan
agentes económicos con distintos perfiles de riesgo.
Destaca entre éstos el rol de los inversionistas
institucionales. - A nivel mundial sé está produciendo una
tendencia a la desaparición de esta división.
Este proceso se ve influido en países como en Estados
Unidos en base a la flexibilización de las limitaciones
previstas en la regulación (Glass Steagal) ampliando la
participación de los bancos en la intermediación
en el mercado de capitales. En Europa, este
tipo de decisiones se ve incentivada por la
profundización de la Unión Monetaria que
amplió el mercado financiero y la competencia de manera
significativa. - Paralelamente sé está produciendo un
proceso de consolidación de entidades financieras a
nivel mundial con la creación de centros financieros de
gran tamaño que buscan tomar ventajas de las mayores
economías de escala y la diversificación que el
operar en varios mercados ofrece, junto con la posibilidad de
ofrecer una amplia gama de servicios financieros. - Este proceso viene siendo aceleradamente impulsado
porque internacionalmente se ha producido un mayor grado de
movilidad en los flujos de capitales que lleva a la
internacionalización de los mercados
nacionales. - Además, el desarrollo de nuevas
tecnologías de telecomunicaciones está permitiendo la
ampliación y creación de nuevos mercados, nuevos
sistemas de
negociación y de distribución de productos y
servicios financieros, la misma que impulsa nuevos retos para
la regulación. Se espera, además, que este
fenómeno tienda a reforzar la competencia en la
intermediación de recursos. Es probable que este
desarrollo de telecomunicaciones tienda a reducir la
importancia relativa de los medios
usuales de canalización de ahorro financiero, generando
la posibilidad de llegar a una base más amplia de
inversionistas reduciendo los costos de intermediación y
contribuyendo a una mayor eficiencia en la movilización
de recursos. - Por lo tanto, las futuras decisiones relevantes al
mercado de capitales en el Perú tienen que tener en
cuenta los siguientes elementos:
- La globalización está llevando a los
mercados financieros hacia una convergencia entre el mercado
bancario y de capitales. Los países están en un
proceso paulatino de levantamiento de las barreras a la
integración de ambos mercados. El Perú no puede
abstraerse de las tendencias globales en el desarrollo de los
mercados financieros. - Si bien esta integración no está exenta
de riesgos de
conflicto de intereses y de temores frente a un aumento en la
concentración del mercado, contribuye a profundizar la
solidez del sistema bancario en el Perú. - La promoción del mercado de capitales no debe
pasar por la aplicación de políticas o medidas Restrictivas. Por el
contrario, debe promover el aprovechamiento de nuevos medios y
tecnologías para la creación de nuevos
intermediarios, nuevos mercados y nuevos productos, que
compitan con los ofrecidos por los intermediarios
tradicionales. - En caso de que se identifique la existencia de
barreras a la entrada, debe ser un objetivo prioritario su
reducción, a fin de disminuir los costos de entrada a
cada uno de estos mercados. - El marco tributario y normativo en general debe
establecer condiciones equitativas o neutras para el desarrollo
del mercado de capitales así como pronta capacidad de
adaptación para permitir el desarrollo de nuevos
instrumentos.
4. Evolución económica del Perú desde
1990: resultados de la política
macroeconomica y reformas estructurales
Antecedentes y evolución
económica
- En la década de los ochenta, los
desequilibrios macroeconómicos afectaron el mercado de
capitales y el sistema bancario. Los altos niveles de
inflación redujeron el mercado intertemporal de créditos. Además, la
aceleración de la inflación en un contexto de
controles a la tasa de
interés determinó la existencia, por periodos
largos, de tasas de
interés reales negativas. El Mercado de renta fija
se centraba sólo en obligaciones
emitidas por Cofide y Bonos de
Reconstrucción Nacional emitidos luego del
fenómeno del Niño en 1983. La agudización
de la inflación a fines de los 80´s
contribuyó a desaparecer estos mercados. - El Perú ha atravesado por significativos
procesos de
represión financiera que han dado incentivos para que la
estructura financiera del sector corporativo enfrente un mayor
endeudamiento y menoscabe la capitalización de las
empresas. Esto se ha producido como una consecuencia natural
donde la existencia de tasas de interés reales negativas
han fomentado, de manera racional, altos niveles de
endeudamiento empresarial. - El programa de
estabilización de 1990 tuvo como objetivo central la
reducción de la inflación mediante la
eliminación del financiamiento monetario de los
déficits. Así, se redujo el déficit
fiscal de 6%
del PBI (1989) a 3.1% en 1993 y a 0% en 1997, se
estableció un adecuado control monetario, se
unificó y estabilizó el tipo de
cambio y se corrigieron y estabilizaron los precios de
bienes y
servicios brindados por el sector
público. Dado que se cumplieron los objetivos
iniciales, mejoraron las expectativas y la credibilidad entre
los agentes económicos. - De esta forma, la inflación se redujo de 139%
en 1991 a 10.2% en 1995. Se estabilizaron los precios, salarios,
tasas de interés y el tipo de cambio, y su
comportamiento está ahora determinado por el mercado,
mientras que la economía mostró elevadas tasas de
crecimiento del PBI, de la recaudación fiscal, del
crédito interno y de los flujos de
capitales provenientes del exterior. Esto fue impulsado
fundamentalmente por las reformas estructurales
(privatizaciones) y un apropiado marco jurídico, que
permitieron un gran crecimiento de la inversión privada
y un influjo importante de capitales. - Hacia 1994 – 1995 surgieron nuevas fuentes de
preocupación, derivadas
tanto de la fuerte expansión económica como de
factores externos (crisis
mexicana de balanza de
pagos). En 1995, debido al gran dinamismo de la
inversión privada, a la caída del ahorro
público durante la campaña electoral y a la
expansión de las importaciones,
el déficit en cuenta corriente de la balanza de pagos se
incrementó a 8.2% del PBI, generando preocupación
en las autoridades económicas y en el FMI. - Debido a ello, a mediados de la década la
política
económica tuvo como objetivo principal la
reducción del déficit externo, logrando su
disminución a 5.6% del PBI en 1997. No obstante, esta
brecha aumentó transitoriamente en 1998 como resultado
de los efectos del Fenómeno del Niño sobre las
exportaciones. Como resulta claro, las
prioridades cambiaron: de la reducción de la
inflación a la reducción del déficit en
cuenta corriente (la inflación se mantuvo alrededor de
11.3% en 1995 y 1996). - Luego del período de "enfriamiento
económico" (el crecimiento del PBI fue 2.5% en 1996) la
economía registró una expansión de 6.7% en
1997; sin embargo, a pesar de la disminución del
déficit en cuenta corriente de la balanza de pagos,
éste aún mostraba tasas relativamente elevadas en
comparación con otras economías
latinoamericanas. - La reducción del desequilibrio externo y de la
inflación se logró finalmente como resultado de
los efectos de la crisis financiera internacional de 1998, que
provocaron el encarecimiento y restricción en el
crédito, el estancamiento de la mayoría de
sectores productivos, el debilitamiento patrimonial de las
empresas y el deterioro de las expectativas de los agentes
económicos. Así, en 1998 y 1999 la
economía peruana registró tasas de crecimiento de
–0.4% y 1.4%, respectivamente. Por su parte, el
déficit en cuenta corriente se redujo a 3.9% del PBI en
1999, mientras que la inflación fue de 3.7%. Como
resultado de los problemas en
la actividad del sector privado, la recaudación
tributaria se deterioró considerablemente, provocando un
aumento del déficit fiscal de 0.8% del PBI en 1998 a
2.9% en 1999.
Principales
características de las políticas fiscal y
monetaria
Política fiscal
- El objetivo básico de la política
fiscal fue la reducción del déficit del
sector público a través de mejoras en la
administración tributaria y reducción en los
subsidios. La orientación de la reforma de la administración tributaria fue lograr una
mayor eficiencia en la recaudación, fortaleciendo la
administración tributaria y a la reestructuración
del sistema tributario, eliminando un número importante
de impuestos y
exoneraciones de forma tal que ésta se incremente
sostenidamente. Asimismo, se buscó una mejor
asignación de recursos en el gasto
público. - En cuanto a la recaudación tributaria, los
medios por los cuales ésta aumentó fueron el
crecimiento de la base tributaria y la reducción de la
evasión. En este sentido, se simplificó la
estructura impositiva y se fortaleció la
administración tributaria (creación de SUNAT y
mejoramiento del sistema de ADUANAS). Sin
embargo, a pesar de que se elevó la presión
tributaria de 11.9% del PBI en 1991 a niveles de 15.7% en 1996
y 1997, los esfuerzos estuvieron básicamente
concentrados en reducir la evasión fiscal, más
que en la ampliación de la base tributaria, aunque hubo
progresos con relación a ambos medios. - Con relación al gasto público, los
gastos no financieros del gobierno
central aumentaron de 10.6% del PBI en 1991 a niveles cercanos
a 15% en los últimos años. En este sentido, hace
falta una mayor reforma del Estado y una
mejora de eficiencia en el gasto público, dado que el
déficit del Sector Público No Financiero entre
1991 y 1999 ha sido superior al 2% del PBI, con
excepción del período 1996 –
1998.
- El objetivo de la política
monetaria en la década pasada ha sido el control de
la inflación. Con este propósito, luego de la
promulgación de la Ley
Orgánica del BCR en 1992, el Banco Central ha utilizado
sus instrumentos de mercado con el fin de regular la cantidad
de liquidez existente en la economía y adecuarla a la
demanda de dinero, de
modo que no se generen desequilibrios en el mercado
monetario. - Debido al elevado grado de dolarización de la economía
peruana, la principal limitación del manejo monetario es
que depende de los flujos de capitales del exterior. Asimismo,
dicho manejo se refleja en fluctuaciones en el tipo de cambio y
en las tasas de interés de corto plazo en ambas monedas.
Dada la igualmente alta dolarización del crédito,
la situación financiera de las empresas puede verse
afectada por tales fluctuaciones.
Características del
programa de reformas estructurales
- En la década pasada se emprendió un
proceso de reformas estructurales, que permitieron aumentar la
eficiencia global de la economía y registrar elevadas
tasas de crecimiento
económico. - Reforma comercial: la liberalización del
comercio
llevó a que la tasa arancelaria promedio se redujera de
66% en 1989 a 12% en la actualidad. El objetivo inicialmente
planteado por las autoridades era alcanzar una tasa
única, reduciendo dicha tasa y la dispersión
arancelaria. - Liberalización y Reforma del sistema
financiero: destacan básicamente la aplicación de
principios
de banca múltiple y la libertad
para la determinación de las tasas de interés,
junto con la creación del Sistema de Fondos Privados de
Pensiones (SPP) basado en cuentas de
capitalización individual (en sustitución de los
mecanismos de reparto). - Programa de Reformas Estructurales: que
implicó la promoción de mecanismos de mercado y
atracción de la inversión privada en diversas
áreas de la economía, incluso en el campo de
infraestructura. Este último se vinculó con un
masivo programa de privatización y concesiones,
creándose la Comisión de Promoción a la
Inversión Privada y el establecimiento de organismos
reguladores.
Evolución y perspectivas
del ahorro interno
- A inicios de la década del noventa, el ahorro
público no tenía mayor importancia en el ahorro
agregado (0.6% del PBI), mientras que el ahorro privado se iba
reduciendo. El programa de estabilización
macroeconómica, las reformas estructurales y la apertura
de la economía a los flujos internacionales de capital
permitió quebrar el comportamiento de la década
anterior. - En 1993, se observó un ligero incremento tanto
del ahorro público como el privado pero la incapacidad
de éstos para cubrir la inversión deseada, que
era mayor a otros periodos, tuvo como respuesta un importante
repunte del déficit en cuenta corriente alcanzando un
5.6% del PBI (ver gráfico 1).
- Los beneficios logrados por la reforma tributaria,
reforma de las instituciones públicas y
racionalización del gasto corriente público se
percibieron en niveles positivos de ahorro público que
contrastaban a los registrados en décadas pasadas.
Dichos niveles negativos de ahorro público eran, en
cierta medida, responsables de la reducción del ahorro
privado dado que éste financiaba un ineficiente gasto
público. Con relación al ahorro privado,
éste es consistente con el mejor desempeño de la
economía y con el incremento del coeficiente de
monetización (25% en 1999) reflejando una mayor
participación del sistema financiero. - El ahorro financiero, medido como el flujo de los
depósitos en el sistema financiero y de los bonos
colocados en el mercado, respecto al total de ahorro privado en
promedio es muy bajo (34% del ahorro interno para el periodo
1991-1999). La drástica caída del ratio puede ser
como consecuencia de la exclusión del mercado
bursátil por problemas de valoración, así
como por otros medios de ahorro no registrados, en particular,
el familiar (como la adquisición de bienes duraderos
para su uso posterior). - Bajo los supuestos de una nueva reforma del Estado,
que involucra la reducción de dependencias
públicas y la disminución de las obligaciones
laborales en los próximos años, garantizando un
ahorro corriente público de 4.6% del PBI entre 2004 y
2010, además, de niveles sostenibles de déficit
en cuenta corriente cercanos al 3.6% del PBI, se presenta las
siguientes proyecciones para el ahorro interno del sector
privado. Así, para una tasa de crecimiento promedio
anual de la economía peruana de 6.0%, en los
próximos 10 años alcanzaría un ahorro
interno privado promedio de 17.1% del PBI (ver gráfico
2).
- Para el 2010 se esperaría un ahorro interno de
22.1% del PBI cuya descomposición muestra que la
reforma del Estado esperada lograría sus objetivos (4.6%
del PBI). Así, bajo el supuesto de un tipo de cambio
real estable que permita en el mediano plazo llegar a nulas
devaluaciones nominales, el ahorro privado para el 2010
alcanzaría los US$ 20000 millones (17.5% del
PBI). - El crecimiento de la economía
mantendría cierta dependencia del ahorro externo, sin
embargo, el ahorro interno logrará ser el responsable de
los niveles de inversión necesarios para el crecimiento
reduciendo el riesgo que conlleva déficits sostenidos en
la cuenta corriente. Las proyecciones realizadas muestran los
niveles de ahorro privado en la próxima década,
de ahí que, la implementación de medidas para
desarrollar el mercado de capitales peruano deban de
concentrarse en capturar el futuro ahorro no financiero que se
observaría en los próximos años.
Así, uno de los objetivos debería ser el aumentar
la participación del ahorro interno privado.
5. Sistema
Financiero Peruano
- La movilización de recursos financieros en el
mercado peruano esta claramente dominada por el sistema
bancario, desarrollado durante los últimos años
bajo el concepto de
banca múltiple. La reducción del desequilibrio
macroeconómico y de la inflación fomentó
el crecimiento de los mercados intertemporales, extendiendo
progresivamente el horizonte de los instrumentos de deuda. La
reducción de riesgo país y la libertad para el
ingreso de capitales permitió una rápida
revalorización de los activos empresariales, reflejada
en el crecimiento de la capitalización bursátil.
Las características particulares de cada una de ellas
son detalladas a continuación.
Sistema bancario
Empresas de Banca Múltiple
- La recuperación de la estabilidad de precios
permitió un rápido proceso de monetización
que implicó el crecimiento de la liquidez del sistema
bancario de 8.9% del PBI en 1991 a 21.6% en 1997. Paralelamente
se produjo una significativa expansión del
crédito bancario al sector privado, que demandó
la necesidad de medidas de fortalecimiento de los
intermediarios junto con el fortalecimiento de la capacidad
regulatoria de la Superintendencia de Banca y
Seguros. - El crecimiento de los medios de pago se ha producido
tanto en moneda nacional como extranjera, manteniéndose
altos niveles de dolarización, que a fines de 1997
llegó a 67.4%. El crédito al sector privado se
encuentra aún más dolarizado, debido a la
influencia de los recursos de corto plazo captados del exterior
(adeudados), que fueron favorecidos por no tener requisitos de
encaje, frente a tasas de encaje de hasta 45% para
depósitos en moneda extranjera tratamiento diferencial
en encaje, - Las tasas de interés, determinadas en el
mercado como consecuencia del proceso de liberalización
financiera, se mantuvieron significativamente elevadas durante
el periodo, como reflejando la existencia de una sostenida
demanda de crédito. Simultáneamente, los sujetos
de crédito de mayor tamaño relativo y menor
riesgo, consiguieron acceder progresivamente a las condiciones
de los mercados financieros internacionales. - La privatización de la banca estatal y la
reducción en las barreras a la entrada determinó
el ingreso de nuevos operadores, nacionales e internacionales,
al mercado junto con un incremento en el grado de
concentración en los depósitos. A fines de 1997,
los 5 bancos principales concentraban el 75.2% del
depósitos y el 73.9% de las colocaciones. A mediados del
2000, dichas cifras llegan al 81.5% y 73.2%
respectivamente. - Durante los últimos años, el Sistema
Bancario se ha visto afectado por diversos factores de origen
externo e interno: la crisis asiática de 1997, agravada
posteriormente por las repercusiones internacionales de las
crisis de Rusia (Agos-98) y Brasil
(Ene-99), y por las secuelas originadas por el Fenómeno
de "El Niño". Estos eventos no
sólo repercutieron sobre la calidad y
rotación de activos, sino que también generaron
inestabilidad en la parte de los pasivos, generando riesgos de
importancia sobre la sostenibilidad del sistema financiero.
Frente al rápido retiro de líneas de corto plazo
(que en un momento financiaban cerca del 17% del
crédito) el sistema bancario optó por medidas de
reducción de riesgo y de exposición, generándose una
contracción crediticia de importancia junto con una
rápida elevación de tasas de interés. La
rápida elevación de la tasa de cambio (que
redundó en una recuperación de 20% del tipo de
cambio real en 18 meses) influyó significativamente
sobre el costo efectivo del crédito, encareciendo el
financiamiento corporativo. - En este contexto, junto con la consolidación
de los bancos en dificultades a través de alianzas
estratégicas o la participación accionaria con
operadores internacionales, el gobierno adoptó una serie
de medidas de apoyo para fortalecer el sistema bancario, entre
las que destacan los programas de
canje de cartera por Bonos del Tesoro, la
flexibilización del régimen de provisiones y la
capitalización de acreencias de COFIDE, así como
la adquisición de activos deteriorados por el Banco de
la Nación para el rescate y posterior
venta de una
entidad. - La elevación de la percepción de riesgo así como el
estancamiento económico reflejado durante los dos
últimos años ha redundado en la
contracción de la liquidez, medida en dólares,
del orden de -2.5% en relación a la prevaleciente en
1997. A mayo del año 2000, las colocaciones brutas del
sistema (medidas en dólares) muestran una
contracción de 18% y una caída del patrimonio
del orden de 4%. Actualmente, el sistema se encuentra en una
etapa de transición en la que se espera retornar
paulatinamente a una situación de crecimiento estable,
con la condición de que ello sea precedido por una
mejora en la situación de las empresas del sector real
de la economía.
- Como resultado de estas medidas, para fines de 1999
se pudieron observar algunas mejoras en varios indicadores
con respecto a los niveles registrados a mediados de 1999 (ver
cuadros 1 y 2). Sin embargo, a pesar de las mejoras contables
originadas por el Programa de Canje de Cartera, la tendencia al
deterioro de cartera ha continuado, aunque con un menor
ritmo.
Mercado de Capitales
Renta Fija
- El monto de bonos vigentes del sector privado,
colocados a través de ofertas públicas de
negociación, ha experimentado un importante crecimiento
durante los 90s, al pasar de niveles de US$ 39 millones a 1991
a US$ 1,984 millones al 2000 (ver gráfico 3). El
número de obligaciones vigentes experimentó un
rápido aumento desde inicios de los 90s, pasando de 3 en
1990 a 22 en 1994 y 82 en 1998. Sin embargo, su ritmo de
crecimiento ha sido limitado durante los últimos
años debido a la elevación de riesgo percibida en
el mercado como consecuencia de la crisis financiera
internacional.
- Existe un conjunto de instituciones especializadas
que colocan o negocian papeles de renta fija mediante
operaciones "over the counter", vinculados especialmente a la
movilización de fondos de corto plazo, destacando la
participación del Banco Central de Reserva, a
través de la colocación de Certificados de
Depósito con fines de regulación monetaria.
También se incluye en este tipo de mercado la
colocación de Certificados Bancarios. - Si bien el total de bonos vigentes ha mostrado un
rápido crecimiento desde 1990, Su contribución en
la movilización de recursos financieros sigue siendo
aún muy pequeña en relación el
tamaño de la economía, representando en el
año 2000 el 3.4% del PBI frente al 0.4% de 1993 y 1.7%
de 1996 (ver gráfico 4).
- La oferta de bonos muestra un alto nivel de
concentración en los principales emisores. Por ejemplo,
los diez mayores emisores explican el 90% (US$ 487 millones)
del total colocado en 1999. Estas mismas instituciones han
sido, recurrentemente, los emisores más importantes
durante los últimos años. - La colocación de papeles por parte de los
intermediarios financieros es predominante aunque su
participación ha sido decreciente en el tiempo. Hasta
1992, el 100% correspondía a colocaciones de
intermediarios financieros. Recién en 1996, las
colocaciones de emisores no financieros cobran importancia al
alcanzar el 45% del stock vigente. Para 1997 éstas
alcanzan su mayor importancia histórica, con el 49% de
los bonos vigentes. En 1999, 16 (55%) de las 29 emisiones
colocadas durante dicho año corresponden a emisores
bancarios o financieros, mientras que los 13 (45%) papeles
restantes son explicados por emisores corporativos. Al
año 2000, no se presentan grandes cambios. - En cuanto a los montos de bonos del sector privado
actualmente vigentes (US$ 1,984 millones), se observa que el
54% (US$ 1,077 millones) se vincula a emisores bancarios o
financieros y el 46% (US$ 907 millones) a emisores corporativos
(ver cuadro 3)
- Una característica importante del mercado de
bonos es su alto nivel de dolarización, que guarda
relación con la observada en el sistema bancario, pero
con la diferencia que ha sido decreciente en el tiempo. En
1995, las colocaciones en moneda extranjera representaban el
81% del total, porcentaje que ha sido decreciente en el tiempo
hasta estos días, en que representan el 75%. Ello se
debe a la mayor participación relativa de las emisiones
denominadas en soles, la mayor parte de las cuales (96% al
2000) se encuentra indexada a la inflación. Sin embargo,
es imortante señlar que las colocaciones en moneda
nacional tuvieron una participación máxima de 43%
en 1997, para luego reducirse. (ver cuadro 4)
- Existe un alto nivel de concentración en bonos
de mediano plazo, junto a una escasez relativa de bonos de
largo plazo y de papeles comerciales (a pesar de la existencia
de potenciales compradores de estos títulos tales como
las AFPs y compañías de seguros de vida para
largo plazo y banca privada para papeles comerciales). En este
sentido, los bonos con plazos de entre 3 a 5 años
representaron generalmente más del 60% de bonos
vigentes. En la actualidad, éstos representaron el 55 %
(US$ 1,091 millones) (ver cuadro 5). - Este patrón de plazos podría ser
explicado por la importante presencia de bonos de arrendamiento
financiero que suelen emitirse a dichos plazos, aunque
también podría deberse al hecho de que el
horizonte de planeación de las empresas no suele ser
de muy largo plazo. Asimismo, es importante destacar el hecho
de que aún no esta difundido el uso de bonos
hipotecarios y de papeles comerciales, posiblemente por
imperfecciones en el marco regulatorio y en los procesos
administrativos.
- Otra característica del mercado de renta fija
en el Perú es la baja participación del sector
público en el mercado de capitales, lo cual se
debería principalmente a la política fiscal
conservadora del gobierno, así como la
satisfacción de sus necesidades de financiamiento
mediante fondos de organismos multilaterales. - La estructura de tasas de interés ha
reflejado, de manera casi sostenida, una pendiente invertida.
De las cifras se concluye que durante los 90s, los bonos en
moneda extranjera pagaron una mayor tasa real que los bonos en
moneda nacional indexados, independientemente del plazo del
bono. En 1999 y lo que va del 2000, las diferencias se reducen
(ver cuadro 6).
- De manera paralela con el incremento en la
colocación de instrumentos de deuda se produjo un
aumento sostenido, hasta 1997,en la negociación
secundaria en la Bolsa de
Valores, tanto en la Rueda de Bolsa y la Mesa de
Negociación. Hacia 1998 se produjo un sostenido proceso
de disminución de los volúmenes negociados de
instrumentos de deuda en la BVL. Luego de alcanzar su pico en
1997 (US$ 6,036 millones), al año siguiente dicha
negociación se redujo a US$ 3, 643 millones (-40%). En
1999, esta tendencia se acentuó y la negociación
de instrumentos de deuda cayó en 58% (se negoció
un total de US$ 1,517 millones). El acumulado en lo que va del
presente año alcanza sólo US$ 330
millones. - La contracción mayor se produjo en la
negociación de instrumentos de deuda de corto plazo
(certificados de depósito) y operaciones de reporte y
préstamos garantizados con valores (letras comerciales).
La negociación de bonos privados no ha escapado a esa
tendencia, habiéndose negociado en el primer semestre
del año 2000, cerca de una décima parte de lo
transado en 1998. Además, se ha producido una
significativa caída del ratio de rotación (monto
negociado/monto vigente) de bonos que ascendió a 1.83 en
1997, descendiendo a menos de 0.5 veces en 1999. - Para efectos comparativos, el monto promedio diario
negociado por este concepto en el 2000 es de US$ 2.6 millones
(ver cuadro 7) y representa el 11% de lo negociado en 1997. Los
instrumentos más afectados fueron los certificados de
depósito y los bonos en operaciones al contado, con
reducciones de 87% y 53% en 1999 (ver gráfico 5). Desde
1998, no se realizan operaciones doble contado plazo (por
problemas tributarios, entre otros) y el monto de operaciones
de reporte realizadas el presente año representan apenas
el 27% de lo realizado en 1999.
- Entre los principales factores que explican la
reducción en la negociación secundaria de renta
fija son:
- Menor participación de la Banca de Consumo. La
banca de consumo, dirigida a operaciones de tamaño
pequeño y alto margen, sustentaba parcialmente su
financiamiento en la colocación de Certificados de
Depósito dirigidos fundamentalmente a inversionistas
institucionales. La elevación de tasas de interés
luego de la crisis financiera de 1998 y la mayor
percepción de riesgo sobre el negocio, determinó
una abrupta contracción de su dinamismo, lo cual
incidió en una menor participación de dichos
bancos en el mercado de capitales. De esta forma, la mala
situación de estas empresas fue uno de los primeros
factores que contribuyó a reducir los montos negociados,
ya que sus instrumentos tuvieron cada vez menor
aceptación por el mercado y, que en su momento,
representaron cerca de 30% del monto negociado. - Mayor aversión al riesgo: Antes de la crisis
rusa, los títulos de categoría II y 3
tenían cierto nivel de negociación. Sin embargo,
a partir de la crisis rusa y la de los Fondos Mutuos de 1998,
los agentes adquirieron un alto nivel de aversión al
riesgo por lo que la negociación de títulos se
concentró casi exclusivamente en aquellos de
categoría I. - Inscripción obligatoria de los instrumentos en
Bolsa de Valores a partir de 1999, la BVL en acuerdo con
CONASEV, decidió establecer el requisito de que los
títulos de deuda a ser allí negociados,
estuvieran inscritos en el registro
Público de Valores para que se puedan negociar. Esta
restricción produjo una drástica
contracción en los montos negociados, ya que, los
CD’s
bancarios eran emitidos de acuerdo a las necesidades
(básicamente en el mercado OTC) coyunturales de liquidez
de los bancos y la inscripción en Bolsa implicaba un
proceso engorroso y largo. Antes de darse esta norma, eran muy
pocos los instrumentos de renta fija que estaban inscritos en
Rueda. - "Pases" entre institucionales y ventas a fin
de mes. Una práctica usual en el mercado (reforzada por
la ausencia de instrumentos ) entre algunos inversionistas
institucionales era la de vender sus posiciones a fin de mes
para realizar ganancias contablemente o para no mostrar
inversiones muy riesgosas en sus balnces, ya que en muchos
casos, la valorización de su cartera se hacía a
precio de adquisición, el cual no necesariamente
reflejaba el precio real en el mercado, ni los intereses
acumulados. Para ello, los institucionales acordaban con alguna
Sociedad de
Agentes de Bolsa, realizar la operación que
consistía en vender su posición a la SAB (o en su
defecto, a alguna empresa del mismo grupo económico)
para recomprar la misma posición luego de un plazo
establecido. Este tipo de operaciones ficticias genera
distorsiones en el mercado ya que no reflejan una compra o
venta real, y son fruto de los problemas en los sistemas de
valuación. De esta forma, se registraba contablemente la
ganancia generada por los intereses corridos y/o por el aumento
en el precio del valor en el mercado. Actualmente, el nuevo
sistema de subasta dificulta la posibilidad de realizar estas
operaciones, ya que existe el riesgo de que algún otro
agente del mercado ataque la operación. - Drástica contracción en el mercado de
"pactos" por diversos motivos. En el periodo pre-crisis, los
pactos (en la práctica, operaciones de préstamo
de fondos con garantía de valores, realizada sin un
marco legal claramente establecido) eran efectuados
principalmente con CD’s bancarios, por lo que el
deterioro de banca de consumo y, posteriormente, la
desaparición de los CD’s por los requisitos de
inscripción en Bolsa, eliminaron la posibilidad de
efectuar estas operaciones con CD’s como activos
subyacentes. También contribuyó a ello, la
decisión de CONASEV y SAFP de prohibir a los Fondos
Mutuos y a las AFP’s la realización de
éstas operaciones. Adicionalmente, es importante
reconocer que las operaciones a pacto crecieron notablemente
como consecuencia de una coyuntura de crisis y de muy baja
liquidez a finales de 1998 (con tasas interbancarias de 18% en
dólares y de 56% en soles), en donde los agentes optaron
por deshacerse temporalmente de sus posiciones en lugar de
venderlas en el mercado y realizar pérdidas. - El cambio en los sistemas de negociación
modificó los incentivos para operaciones de "pacto":
Frente al mayor riesgo para el participante que la
operación sea atacada por otro operador, corriendo el
riesgo de desprenderse del papel, algunos agentes redujeron el
uso de este tipo de operaciones.
- Para analizar la evolución del mercado de
acciones peruano nos serviremos de los indicadores más
relevantes, como son la capitalización bursátil,
los volúmenes negociados, el promedio de operaciones, el
número de acciones (inscritas y negociadas), la
evolución del índice general (IGBVL) y del
índice selectivo (ISBVL). - La capitalización bursátil
creció de US$ 11,701 millones en 1995 a US$ 17,383
millones en 1997. La crisis financiera internacional de 1998
afectó negativamente la cotización de la
mayoría de acciones, con lo que la capitalización
bursátil cayó en 37%, a un nivel de US$ 11,035
millones en ese año. Durante 1999, la
capitalización bursátil se recuperó y
creció en 22%, hasta los US$ 13 407 millones.
Transcurridos los primeros seis meses del 2000, la
capitalización sufrió una caída de 7%
respecto al cierre de 1999, descendiendo a US$ 12,508.
Históricamente, la capitalización correspondiente
a acciones de capital es mucho más significativa que la
correspondiente a acciones de inversión, representando
aquélla entre 4 y 5 veces el monto de
capitalización por acciones de inversión entre
1995-99, y 6 veces en el 2000, debido al mayor impacto sobre
las acciones de inversión de la baja en la
capitalización (ver cuadro 8).
- Los volúmenes negociados experimentaron entre
1995 y 1998 una evolución similar a la correspondiente a
la capitalización bursátil. Estos
volúmenes negociados pasaron de US$ 5,280 millones en
1995 a US$ 12,051 en 1997 (con un crecimiento de 42% en el
último año). La crisis también redujo los
montos negociados, llegando a los US$ 7,736 millones en 1998
(equivalente a una caída del 36%). A diferencia de la
capitalización bursátil, los montos negociados no
se recuperaron durante 1999 y mostraron una caída de
39%. Dicha caída se acentuó en el 2000. Los
promedios diarios de negociación siguen esa misma
evolución. Los mayores montos negociados -con la
excepción de 1997- correspondieron a acciones (ver
cuadro 9).
- El número de operaciones que involucraron
acciones representó el grueso de las operaciones
realizadas diariamente en el periodo observado. El promedio
diario de operaciones sobre acciones creció a un bajo
ritmo hasta 1997 en que alcanzó las 1,875 operaciones.
Este promedio cayó en 35 % en 1998 y mantuvo ese
comportamiento hasta la fecha -junio del 2000-, en que se
registran 614 operaciones diarias por este concepto, lo que
representa una contracción de 34% con respecto a 1999,
en que se registraron 931 operaciones diarias por este
concepto. Los valores
de mayor capitalización y negociación representan
parte significativa en dichas operaciones (ver cuadro
10).
- El número de acciones inscritas en bolsa
presentó un comportamiento irregular, sin variaciones
significativas, entre 1995 y el año 2000, con una
tendencia decreciente. Éste pasó de 298 en 1995 a
277 al 2000. Este hecho demuestra la escasa dinámica en el mercado peruano de renta
variable. Mientras las acciones de capital aumentaron en un
número constante –que puede considerarse bajo-,
las acciones de inversión inscritas disminuyeron
permanentemente hasta llegar a 99 en la actualidad. En cuanto a
las acciones negociadas, se observó una tendencia
generalmente decreciente, acentuada en el caso de las acciones
de inversión (ver cuadro 11).
- Los índices general (IGBVL) y selectivo
(ISBVL) de la BVL han presentado una tendencia creciente en el
horizonte en estudio. Ambos se vieron afectados en 1998,
producto de
la crisis internacional, pero se repusieron en 1999. En lo que
va del presente año, han presentado una caída
considerable (20% y 12% en términos reales,
respectivamente). El IGBVL pasó de 1243 puntos en 1995 a
1487 puntos en el 2000. El ISBVL pasó de 1686 puntos a
2524 puntos en el mismo periodo (ver cuadro 12). La
variación de estos índices -medida tanto en
términos nominales, reales o en US$- muestra esa
evolución.
- El IGBVL alcanzó su máximo
histórico en julio de 1997 (2,269 puntos). El
mínimo alcanzado en el año de crisis (1998) fue
uno de los niveles más bajos del índice (1,159
puntos) en el periodo observado. El ISBVL también
alcanzó su máximo histórico en 1997. El
efecto de la crisis sobre el ISBVL fue de menor magnitud que
sobre el IGBVL. El año 1997 fue el de mejor para el
mercado de acciones y así lo reflejan ambos
índices (ver cuadro 13).
- La rentabilidad
de la BVL en dólares, medida como la variación
del IGBVL e ISBVL en dicha moneda, presenta crecimiento hasta
1997. En 1998 la rentabilidad se hace negativa pero se recupera
en 1999, en que alcanza sus máximos niveles 23% medida
con el IGBVL y 24% con el ISBVL (ver cuadro 14).
Marco regulatorio en el mercado
financiero
- Las siguientes páginas presentan las
características de las principales normas de
importancia para el mercado de capitales, junto con la
definición de las competencias de los principales
reguladores. Debe recordarse que ellas se promulgaron en
concordancia con el programa de reforma estructural de la
economía.
Principales instituciones y
competencias en el Mercado de capitales en el
Perú
Banco Central de Reserva del Perú
- La nueva constitución política de 1993
estableció que el Banco Central de Reserva del
Perú (BCRP) cuenta con autonomía enmarcada en su
propia Ley Orgánica y que su finalidad es preservar la
estabilidad monetaria. - Para resguardar su autonomía se encuentra
prohibido, entre otros aspectos, de financiar al sector
público y proporcionar garantías en base a las
reservas internacionales. Además, se ha establecido que
el BCR solamente puede emitir a través de su
intervención en el mercado interbancario de moneda
extranjera a través de la Mesa de Negociación del
BCRP. - Además, cuenta con límites estrictos
(no más de 5% de la base monetaria) para la
expansión de medios dirigidos al sector público,
disponiendo de operaciones de mercado abierto (a través
de Certificados de Depósito del BCR), operaciones de
redescuento con limites y plazos estrictos para su vencimiento
y el uso de encaje, como instrumentos para regular la liquidez
de la economía.
- La Ley General del Sistema Financiero y del Sistema
de Seguros y Orgánica de la Superintendencia de Banca y
Seguros, estableció entre sus alcances la
regulación y supervisión a que se encuentran
sometidas las empresas que operan en el sistema financiero y de
seguros, así como aquellas que realizan actividades
vinculadas o complementarias al objeto social de dichas
personas, estableciendo como excepción a su
ámbito de aplicación la regulación
referida al BCR. - La Ley General señala que su objeto es lograr
que el sistema financiero y de seguros nacional, sean sistemas
competitivos, sólidos y confiables. En primer lugar,
regula las normas comunes al sistema financiero y al sistema de
seguros. En segundo lugar, contiene las normas que regulan,
específicamente, a las entidades del sistema financiero
nacional, en donde se desarrollan los principios que rigen sus
actividades, así como otras disposiciones tales como el
Fondo de Seguro de
Depósitos y la Central de Riesgos - El marco legal establece que empresa bancaria es
aquella cuyo negocio principal consiste en recibir dinero del
público en depósito o bajo cualquier modalidad
contractual, y en utilizar ese dinero, su propio capital y el
que obtenga de otras fuentes de financiación en conceder
créditos en las diversas modalidades, o aplicarlos a
operaciones sujetas a riesgo de mercado. - Adicionalmente, la Ley General define el concepto de
intermediación financiera, indicando que ella consiste
en la actividad habitual consistente en la captación de
fondos, bajo cualquier modalidad, y su posterior
colocación en forma de créditos o
inversiones. - Por lo tanto, el concepto de intermediación ha
evolucionado en el sentido de incorporar a las operaciones
activas de la empresa bancaria diversas modalidades de
inversión que aumenten la rentabilidad de los fondos
propios o de terceros. En tal sentido, la intermediación
financiera no se limita, en la actualidad, a la
recepción de fondos para su posterior colocación
en créditos tradicionales, sino que también se
extiende a la colocación de dichos fondos en el mercado
de valores. - El marco legal permite una amplia flexibilidad para
la realización de operaciones por parte del sistema
bancario, tanto en la captación de fondos del
público como en el mercado de capitales. De esta manera,
la legislación establece el principio de banca
múltiple, extendiendo la posibilidad de los
intermediarios financieros para realizar un amplio conjunto de
operaciones. A continuación, se indican cuáles
son las operaciones y servicios de riesgo de mercado que son
permitidas a las empresas bancarias según la Ley
General:
- Comprar, conservar y vender acciones de bancos u
otras instituciones del exterior que operen en la
intermediación financiera o en el mercado de valores, o
sean auxiliares de unas u otras, con el fin de otorgar alcance
internacional a sus actividades. Tratándose de la compra
de estas acciones, en un porcentaje superior al 3% del
patrimonio del receptor, se requiere de autorización
previa de la Superintendencia. - Tomar o brindar cobertura de "commodities", futuros y
productos financieros derivados. - Adquirir, conservar y vender instrumentos
representativos de deuda privada e instrumentos representativos
de capital para la cartera negociable, que sean materia de
algún mecanismo centralizado de negociación
conforme a la ley de la materia. - Adquirir, conservar y vender acciones de las sociedades
que tengan por objeto prestar servicios complementarios o
auxiliares a las empresas y/o sus subsidiarias. - Adquirir, conservar y vender en condición de
partícipes, certificados de participación en los
fondos mutuos y fondos de inversión. - Comprar, conservar y vender títulos
representativos de deuda
pública, interna y externa, así como
obligaciones del Banco Central. - Comprar, conservar y vender bonos y otros
títulos emitidos por organismos multilaterales de
crédito de los que el país sea
miembro. - Comprar, conservar y vender títulos de la
deuda de los gobiernos de los países cuya
relación apruebe la Superintendencia. - Operar en moneda extranjera.
- Realizar operaciones de financiamiento estructurado y
participar en procesos de titulización,
sujetándose a lo dispuesto en la Ley del Mercado de
Valores (en adelante, la LMV). - Suscribir transitoriamente primeras emisiones de
valores con garantías parcial o total de su
colocación. - Realizar operaciones por cuenta propia de
"commodities" y de productos financieros derivados.
- Debe indicarse, al respecto, que del número
total de operaciones y servicios que las empresas bancarias
pueden realizar según la Ley General, las mismas que
ascienden a cuarentitrés (43), un número
importante de ellas, en la actualidad doce (12), se refiere a
operaciones vinculadas a riesgo de mercado. - Si bien la mencionada Ley da amplias facultades a los
bancos, también establece algunas salvaguardas para la
integración total de actividades, requiriendo que las
empresas del Sistema Financiero deberán constituir
empresas subsidiarias, tales como: empresas de
capitalización mobiliaria, Almacenes
generales de depósito, Sociedades agentes de bolsa,
Sociedades administradoras de fondos mutuos y de fondos de
inversión, Empresas de custodia, transporte y
administración de numerario y valores y Sociedades
titulizadoras. - De esta manera, puede decirse que el marco legal
peruano es muy similar a otros modelos a
nivel internacional que se conocen con el nombre de Bank-Parent
Company. Bajo este esquema, el negocio del mercado de capitales
se encuentra manejado por una subsidiaria del banco. Debido a
que legalmente ambas empresas están separadas, la
integración de actividades sólo se puede ejecutar
parcialmente. Sin embargo, este modelo todavía permite
diversificar el riesgo y obtener ganancias por la venta de
servicios financieros. Este modelo puede reducir el riesgo de
conflicto de intereses y la extensión de un mecanismo de
salvaguarda bajo la regulación de "Firewalls" entre el
banco y la subsidiaria. - Para la constitución de subsidiarias,
sólo serán aplicables el procedimiento y
los requisitos establecidos para recabar la autorización
de organización. De esta manera, estas
instituciones se rigen por las normas de carácter
general aplicables al mercado de valores y a la
autorización de funcionamiento de la Comisión
Nacional de Empresas y Valores (en adelante,
CONASEV). - En la tercera sección de la Ley General se
menciona a las empresas del sistema de seguros, su
clasificación, límites y prohibiciones, reservas
e inversiones. Asimismo, la sección tercera regula las
operaciones realizadas por este tipo de entidades. - En la sección cuarta de la Ley General, se
regula en detalle las funciones,
atribuciones y organización de la Superintendencia de
Banca y Seguros, así como aquellos aspectos
específicamente relacionados con su función de
control y supervisión del sistema financiero y de
seguros y sus atribuciones respecto a las sanciones derivadas
del ejercicio de tales funciones. - La Superintendencia de Banca y Seguros (SBS),
según lo establece la Constitución
Política del Perú, tiene a su cargo el control de
las empresas bancarias y de seguros y de todas aquellas otras
que reciban depósitos del público o que realicen
operaciones conexas o similares. - La SBS es una institución con autonomía
funcional, económica y administrativa, y con
personería de derecho
público. Corresponde a la SBS proteger los intereses
de los depositantes y asegurados, preservando la solvencia del
sistema financiero y de seguros. A efecto de alcanzar tales
objetivos, la SBS cumple con dos funciones fundamentales como
son la regulación y la supervisión de las
empresas que conforman el sistema financiero y de
seguros. - La función de regulación comprende
todos los aspectos relacionados con el funcionamiento del
sistema financiero y de seguros, teniendo como
objetivos: - Garantizar la solvencia moral, económica y la
capacidad de gestión de las empresas del sistema
financiero y de seguros; - Desarrollar e implementar sistemas que permitan
identificar, medir, administrar y vigilar de manera eficiente
los riesgos de las empresas del sistema financiero y de
seguros. Para tal efecto la Superintendencia de Banca y Seguros
establece los parámetros mínimos que deben
cumplirse para garantizar un manejo prudente de los
riesgos. - Garantizar la transparencia en el mercado, mediante
la puesta a disposición de información correcta,
confiable y oportuna. - Como contraparte, la función supervisora tiene
como finalidad verificar el cumplimiento de la
regulación expedida por la SBS, así como el
cumplimiento de los objetivos que ésta pretende
alcanzar.
- La Ley del Mercado de Valores, fue expedida con la
finalidad de promover el desarrollo ordenado y la transparencia
del mercado de valores, así como la adecuada
protección del inversionista. Esta Ley otorga el marco
normativo a la oferta pública de valores mobiliarios y
sus emisores, los agentes de intermediación, las
funciones y características de las bolsas de valores, la
liquidación, la compensación y, en general, los
demás participantes del mercado de valores. La
regulación tiene como finalidad, tutelar a los
inversionistas a través de la revelación, en
forma veraz, suficiente, oportuna y clara, de toda aquella
información que sea relevante a efectos de entender las
implicancias positivas y negativas de las transacciones que les
sean propuestas, y que dicha revelación se
efectúe del modo más eficiente. Asimismo, la Ley
regula los mecanismos de solución de conflictos,
así como la imposición de sanciones a los sujetos
cuya actividad es regulada por la Ley. - Algunos de los aspectos más importantes de la
Ley son la promoción de la transparencia en el mercado,
a través de la obligación de brindar al
inversionista información sobre los aspectos
relacionados con las empresas emisoras, los valores por ellas
emitidos así como las transacciones que con ellos se
realicen, de manera que todos los participantes del mercado se
encuentren en igualdad de
condiciones al momento de tomar sus decisiones de
inversión. En este sentido, la Ley del Mercado de
Valores regula la obligación de informar, la
información que es considerada reservada, la
información privilegiada y el deber de reserva de los
agentes de intermediación y de sus
funcionarios. - La norma también establece los requisitos para
la colocación, adquisición o disposición
de valores mobiliarios. Entre las modalidades reguladas se
encuentran las ofertas públicas primaria y secundaria.
La oferta pública primaria supone la oferta de nuevos
valores emitidos por personas jurídicas para su
colocación en el mercado. Estas operaciones se
encuentran reguladas por el Reglamento de Oferta Pública
Primaria de Venta de Valores Mobiliarios. A su vez, regula a la
oferta pública de venta la cual consiste en la oferta
que efectúan una o más personas naturales o
jurídicas con el objeto de transferir valores
previamente emitidos y adquiridos. - El Reglamento exige que los valores mobiliarios
materia de la oferta pública primaria o de venta sean
previamente inscritos en el Registro Público de Mercado
de Valores. Asimismo, se requiere de la inscripción de
un prospecto informativo con la información necesaria
para que el inversionista pueda tomar la decisión de
invertir en los valores objeto de la oferta. Además, el
emisor está obligado a revelar cierto tipo de
información de manera periódica. - La oferta pública de adquisición se
encuentra regulada por el Reglamento de Oferta Pública
de Adquisición y de Compra de Valores por
Exclusión, que es el mecanismo que está obligado
a seguir la persona,
natural o jurídica, que pretende adquirir una cantidad
de acciones con derecho a voto inscritas en la rueda de bolsa,
o de bonos convertibles, derechos de suscripción u otros
valores que puedan dar derecho a la suscripción o
adquisición de tales acciones, con el objeto de alcanzar
en dicha sociedad una participación significativa, o
incrementar la ya alcanzada. - Para la realización de una oferta
pública de adquisición el oferente debe
comunicarlo a CONASEV, a la Bolsa y al emisor,
acompañando un prospecto informativo en el cual se
dé información sobre el oferente y los
términos. La oferta tiene una vigencia de 25
días, pudiendo presentarse ofertas competidoras durante
los primeros 20 días. Finalmente, las aceptaciones a la
oferta pública de adquisición efectuadas por los
titulares de los valores mobiliarios objeto de la misma, se
transferirán a la mejor oferta presentada.
Comisión Nacional
Supervisora de Empresas y Valores
- Las competencias y funciones de la Comisión
Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV) se
encuentran reguladas por el Decreto Ley N° 26126. La
referida norma regula las diversas funciones de CONASEV, entre
las que se encuentran el estudio, promoción y
reglamentación del mercado de valores, así como
el control y supervisión de las personas naturales y
jurídicas que en él intervienen. - Asimismo, se encuentran entre sus funciones velar por
la transparencia del mercado de valores, la correcta
formación de los precios en dicho mercado y la
protección a los inversionistas, procurando difundir
toda la información que resulte necesaria para alcanzar
tales objetivos. La función supervisora de CONASEV
alcanza a las empresas organizadas conforme a la Ley General de
Sociedades que, aun cuando no participan en el Mercado de
Valores como empresas emisoras, sus niveles de ingresos
justifican cierto grado de control. - Adicionalmente, la Ley regula la organización
interna de CONASEV, las funciones que corresponden a cada uno
de sus órganos (Directorio y Gerente
General), así como el régimen económico y
financiero al cual se encuentra sujeta.
Superintendencia de
Administradoras Privadas de Fondos de Pensiones (Organismo
regulador y Supervisor absorbido por la SBS).
- La Superintendencia de Administradoras Privadas de
Fondos de Pensiones (en adelante la Superintendencia de AFPs)
es una institución pública descentralizada del
Sector Economía y Finanzas con
personería de derecho público interno y con
autonomía funcional, administrativa y
financiera. - La Superintendencia de AFPs ejerce, en
representación del Estado, la función de control
de las Administradoras de Fondos de Pensiones (en adelante
AFPs), es decir, de aquellas empresas cuyo objeto social
exclusivo consiste en la administración de fondos de
pensiones, con la finalidad de otorgar prestaciones
de jubilación, invalidez, sobrevivencia y gastos de
sepelio - A efectos de cumplir con sus fines, la
Superintendencia goza, entre otras, de las siguientes
atribuciones y funciones: - Velar por la seguridad y
la adecuada rentabilidad de las inversiones que efectúen
las AFPs con los recursos del Fondo que
administran; - Autorizar la organización y funcionamiento de
las AFP´S, así como llevar sus registros y
reglamentar su funcionamiento; - Fiscalizar a las AFPs en el cumplimiento de las
disposiciones establecidas por la Superintendencia; - Dictar disposiciones que permitan uniformar la
información que las AFPs proporcionen a sus afiliados,
entre otras - Finalmente, cabe señalar que las funciones de
la Superintendencia de AFPs están en proceso de ser
asumidas por la Superintendencia de Banca y Seguros, por lo que
es previsible que dicha entidad sea desactivada en el
futuro.
- Las Bolsas de Valores son asociaciones civiles de
servicio al público y de especiales
características, conformadas por sociedades agentes, que
tienen por finalidad facilitar la negociación de valores
inscritos, proveyendo los servicios, sistemas y mecanismos
adecuados para la intermediación de valores de oferta
pública en forma justa, competitiva, ordenada, continua
y transparente. La Bolsa de Valores de Lima dispone de la Rueda
de Bolsa como ambiente de negociación y sus
características son detalladas más
adelante. - La Ley regula sus funciones y características
obligándolas a mantener un fondo de garantía con
la finalidad exclusiva de respaldar, hasta el límite de
dicho fondo, la reposición a los clientes de las
sociedades agentes de: - Los valores entregados para su venta en mecanismos
centralizados que operen en la Bolsa o adquiridos en ellos, o
su equivalente en dinero únicamente cuando no sea
posible la reposición del valor. - El importe entregado para la compra de valores en los
mecanismos centralizados a cargo de la Bolsa o que provengan de
ventas efectuadas en ellos. - La Ley considera a la rueda de Bolsa como un
mecanismo centralizado de negociación, sin embargo,
reconoce la posibilidad que existan otros mecanismos cuyo
objeto de negociación puede estar constituido por
aquellos valores no inscritos en Rueda de Bolsa
Instituciones de
Compensación y Liquidación de
Valores
- La ejecución y liquidación de las
transacciones de los valores que se llevan a cabo en el Mercado
de Valores se encuentra a cargo de las denominadas
Instituciones de Compensación y Liquidación de
Valores. En el mercado peruano, esta función es
desarrollada por CAVALI , cuyas principales
características son : - Cavali es la institución encargada de la
compensación de valores, mediante la cual los
participantes confirman los detalles de la transacción,
informan la asignación de los titulares vendedores y
compradores, así como a los encargados responsables de
liquidar, y se calcula las respectivas obligaciones de cada uno
de los participantes, de tal manera que cada uno conozca
cuáles son sus obligaciones finales de
liquidación. - La liquidación, a su vez, consiste en un
proceso que comprende el pago de las obligaciones asumidas como
consecuencia de la negociación, mediante la
transferencia de valores del vendedor al comprador y la
transferencia de fondos del comprador al vendedor. - Para efectos de cumplir con dichas actividades,
CAVALI se encuentran a cargo de un registro contable de valores
representados por anotaciones en cuenta correspondientes a los
diversos emisores registrados ante la institución,
así como de un registro de las transacciones realizadas
a través de los mecanismos centralizados de
negociación y de los agentes de intermediación,
en caso las operaciones se realicen fuera de dichos
mecanismos. - Finalmente, el Reglamento contempla la existencia de
un fondo de liquidación cuyo objetivo es proteger a los
participantes directos de los riesgos derivados de los
incumplimientos de la contraparte de la liquidación de
las operaciones efectuadas en los mecanismos centralizados de
negociación.
- Los agentes de intermediación son sociedades
anónimas que se dedican a la intermediación
de valores en el mercado, es decir, a realizar, habitualmente y
por cuenta ajena, operaciones de compra, venta,
colocación, distribución, corretaje,
comisión o negociación de valores, o a la
adquisición habitual de valores, por cuenta propia, con
la finalidad de colocarlos en el público y percibir una
diferencia del precio. - Dada la importante función que cumplen los
agentes de intermediación la Ley expresamente les impone
la obligación de actuar con diligencia, lealtad e
imparcialidad, sujetando su funcionamiento a la
autorización y supervisión de CONASEV. El
desempeño de sus funciones en contravención con
las disposiciones de la Ley podría generar, inclusive,
responsabilidad de naturaleza
penal. - Las Sociedades Agentes de Bolsa tienen la posibilidad
de realizar la intermediación de valores en uno o
más mecanismos centralizados de negociación que
operen en las bolsas en las que sean asociados. En tanto que
las Sociedades Intermediarias de Valores realizan la
intermediación de valores no inscritos en
bolsa. - A partir de 1990 el mercado de SABs ha atravesado una
transformación fundamental expandiéndose a un
máximo de 51 intermediarios en 1995. A la fecha existen
23 SABs, siendo las más importantes las vinculadas a
intermediarios financieros, luego de haberse producido un
proceso de consolidación y de salida de mercado de las
menos sólidas.
- Los fondos mutuos de inversión en valores son
una alternativa de inversión que consiste en patrimonios
integrados por aportes de personas naturales y jurídicas
para su inversión predominantemente en valores de oferta
pública. Este mecanismo de inversión posibilita a
los inversionistas una cartera diversificada de valores, lo que
representa una reducción en los riesgos de
inversión. - Cada uno de estos patrimonios debe ser administrado
por una sociedad administradora de fondos mutuos de
inversión en valores, quien actúa por cuenta y
riesgo de los partícipes del fondo. El funcionamiento de
los fondos mutuos se encuentra sujeto a la autorización
y supervisión de CONASEV.
- La Ley de Fondos de Inversión, fue expedida
con la finalidad de regular a aquellos patrimonios integrados
por el aporte de personas naturales o jurídicas,
destinados a su inversión en valores y demás
activos. Dichos fondos se encuentran bajo la gestión de
una sociedad administradora de fondos de inversión,
quien actúa por cuenta y riesgo de los participantes del
fondo. - A la fecha se dispone de 3 fondos de inversión
orientados fundamentalmente a inversiones inmobiliarias y su
dinamismo parece haber sido inferior al esperado inicialmente,
ya que los certificados (inscritos en la BVL) se negocian muy
poco. - Los fondos de inversión son de capital
cerrado, es decir que el número de cuotas en las que se
divide el patrimonio que conforma el fondo de inversión
es fijo, no siendo posible su rescate o reembolso,
admitiéndose la incorporación de nuevos aportes
únicamente de manera excepcional. - Las inversiones que se realizan con los recursos de
los fondos pueden efectuarse en todo tipo de bienes y derechos,
en tanto se sujeten a las disposiciones de la Ley y al
reglamento del fondo correspondiente. A efectos de reducir el
riesgo de las inversiones efectuadas por los fondos,
éstos se encuentran sujetos a ciertos criterios de
diversificación y porcentajes de inversión que
son fijados por la Ley de Fondos de Inversión y por el
reglamento. - Asimismo, la Ley permite que los certificados de
participación de los fondos de inversión puedan
ser colocados o negociados mediante oferta pública,
debiendo inscribirse en un mecanismo centralizado de
negociación. El funcionamiento de las sociedades
administradoras de fondos de inversión se encuentra
sujeto a la autorización y supervisión de
CONASEV.
6. Oferta en el
mercado de valores primario representativos de derechos de
credito (deuda)
Evolución y
características de las emisiones
- La colocación primaria de instrumentos de
deuda a través de oferta pública ha crecido
rápidamente, aumentando paralelamente la
concentración en el número de emisores. Desde
1995, los 10 principales emisores han concentrado el 75% de las
colocaciones en el mercado primario de deuda. Entre ellos, el
emisor más importante de los últimos 4
años (1996-99) ha sido Telefónica del
Perú, a través de emisiones de bonos corporativos
y papeles comerciales. - El grado de dolarización es alto. Parte de la
concentración en esta moneda se debe a las emisiones de
Bonos de Arrendamiento Financiero (las más importantes
del mercado de bonos) que por su vinculación con
créditos de largo plazo son fondeadas en dólares.
Las emisiones en soles fueron colocadas por empresas no
financieras y se encuentran concentradas en bonos corporativos
y papeles comerciales, auqnue también existen bonos
subordinados. Es importante mencionar que los principales
emisores, con la excepción de Telefónica del
Perú y Edelnor, a través de sus papeles
comerciales, no realizan emisiones en soles. - Las pocas emisiones en soles en el mercado han sido
usualmente estructuradas con tasas de interés indexadas
en base al Indice de Reajuste de Deudas publicado por el BCR.
Este índice, con valores diarios, se publica los
primeros días de cada mes, en función de la
variación del Indice de Precios al Consumidor
de Lima Metropolitana del mes inmediatamente anterior. Este
índice de reajuste de deudas permite usualmente la
indexación del principal de los instrumentos de deuda,
estableciéndose dichas obligaciones bajo la forma de un
Valor de Actualización Constante (VAC) más un
número determinado de puntos básicos. Este
mecanismo ha contribuido a promover las colocaciones en moneda
nacional, asegurando una rentabilidad por encima de la
inflación. Las pocas emisiones en moneda nacional que no
utilizan un VAC han sido colocadas a tasas nominales (fijas) o
un promedio de tasas pasivas bancarias. Recientemente, Cofide
ha emitido bonos a dos años a tasa fija, dentro de un
programa de emisión de deuda de hasta 700 millones de
soles, parte de las cuales ha sido realizada a plazos
más largos y denominada en VAC.
Caracterización de los
ofertantes en los Noventa
A continuación se presentan las principales
características de los emisores de obligaciones en el
mercado de valores, separando a los mismos entre emisores de
naturaleza financiera de los corporativos.
- La mayoría de entidades bancarias y empresas
de arrendamiento financiero del mercado peruano ha utilizado
durante los últimos años, el mercado de capitales
como medio de fondeo. Como parte del proceso de crecimiento de
la intermediación en el sistema financiero, este tipo de
instituciones ha intervenido en diferentes etapas. - Entre 1991 y 1993, prácticamente el 100% de
las operaciones pertenecía a Bonos de Arrendamiento
financiero. Los bonos subordinados, principalmente en soles,
comenzaron a ser emitidos a partir de 1994, básicamente
usados como sustituto de aportes de capital para mantener a los
bancos dentro de los límites regulatorios establecidos
por la SBS. La participación de este tipo de
instrumentos llegó al 40% de las obligaciones de
instituciones financieras en el mercado de capitales en
1996. - Entre las empresas de arrendamiento financiero
sólo Leasing
Total parece presentar un patrimonio demasiado pequeño
para emitir papeles en el mercado de capitales. En los casos de
Citicorp o Nuevo Mundo Leasing, a pesar de tener patrimonios de
1.5 US$ millones aproximadamente, colocaron papeles en
volúmenes significativos (20 y 10 US$ millones
respectivamente). Otras empresas, como Volvo Finance y Mitsui
Masa pueden estar en condiciones de fondearse emitiendo deuda.
Entre las empresas de arrendamiento financiero que no
participaron se encuentra: Solución, Volvo Finance,
Leasing Total y Mitsui Masa Leasing. - Niveles referenciales de los emisores
1995-99:
Descripción | Bancos | Arrendamiento financiero |
Patrimonio mínimo | US$ 9.3 millones de Financiera Regional del Sur | US$ 1.5 millones de Citicorp |
Utilidad mínima (US$ millones) | US$ -4.8 millones de Banco Banex | US$ 0.3 millones Citicorp |
Apalancamiento máximo | 13.63 del Banco Latino | 15.02 de Nuevo Mundo Leasing |
Rentabilidad de ingresos | -21% Banco Banex | 6% Financiera San Pedro |
- Para un análisis más detallado de las
principales características de los emisores corporativos
se optó por dividirlos de acuerdo con el tamaño
de su patrimonio. Para fines del documento se clasifica como
empresas grandes a las que tienen un patrimonio mayor a US$ 50
millones; el patrimonio de las empresas medianas se encuentra
entre US$ 10 y US$ 50 millones; y las empresas pequeñas
se reportan con un patrimonio inferior a US$ 10 millones. Es
importante mencionar que, en cada caso, los estados
financieros analizados corresponden a los presentados en la
colocación primaria.
- Entre 1995 y 1999, un total de 21 empresas grandes
participaron en el mercado de deuda, a través de 31
emisiones. En este segmento, las empresas del sector
industrial, telecomunicaciones y eléctricas son las que
intervinieron con mayor frecuencia. - Las empresas emisoras mostraron en promedio una
importante rentabilidad sobre los ingresos, que alcanza el 16%.
Al interior de ellas destacan sin embargo algunas pocas
empresas que emitieron obligaciones cuando presentaban
resultados deficitarios, siendo ello el caso de Consorcio de
Alimentos
Fabril Pacífico (-21%), Alicorp (-7%) y Ferreyros (-3%).
La participación de estas tres empresas en el total del
número de emisiones, representa sólo el
10%. - En promedio, estas empresas muestran un endeudamiento
patrimonial de 0.8 veces. El máximo apalancamiento
presentado en este segmento de emisores corresponde a Ferreyros
S.A. con 270% en 1996. En el otro espectro, algunas empresas
eléctricas muestran bajos índices apalancamiento
del orden de 20% (Electro Sur Este S.A., Egenor
S.A.).
- Entre 1995-99, 13 distintas empresas medianas
realizaron un total de 18 emisiones. Estas empresas muestran
niveles patrimoniales concentrados entre US$ 10 y 30 millones.
En el rango más pequeño se encuentran empresas
como Carbolán en 1995 y Universal Textil en 1996 que
presentan patrimonio cercano a los US$ 10 millones. Solamente
D´onofrio superó los US$ 40 millones de patrimonio
en 1996. En conjunto, este tipo de empresas muestra un
endeudamiento patrimonial promedio de 150% siendo escasos los
casos en los cuales el apalancamiento supera el 200% de su
patrimonio - La rentabilidad promedio en relación a los
ingresos en este segmento ha sido baja, ubicándose en el
orden del 1%. En general, son pocos los casos de emisores
medianos que registren pérdidas en el año en
donde se efectuó la emisión.
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