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Crisis de las hipotecas "Subprime": burbujas y? algo más (Malas prácticas) (página 2)

Enviado por Ricardo Lomoro



Partes: 1, 2, 3, 4, 5, 6


- Algunos datos de referencia (Intentando aclarar la "sopa" de letras)

Descripción general de las hipotecas

  • Hipotecas Prime: Calidad A. Deudores con excelente calificación crediticia (puntaje de crédito entre 700 y 850 puntos, generalmente). Usualmente se encuentra 300 pbs. por encima de la tasa repo. En septiembre 2007 se encontraba en niveles cercanos al 8,25%. Es la mayor proporción de desembolsos.
  • Alt-As: Calidad A-. Deudores que no proveen toda la documentación necesaria. Poseen calificaciones crediticias entre 620 y 700.
  • Hipotecas Subprime: Prestatarios con problemas crediticios, historia de crédito limitada o colateral insuficiente (Calidad B, C o D). Las calificaciones crediticias se encuentran generalmente por debajo del nivel de 620.

Se destacan por tener características especiales de pago: Ej. "Adjusted Rate Mortgages - ARM".

A pesar de ser los ARMs sólo el 15% del mercado subprime, la preocupación del mercado recae en que las condiciones apretadas de liquidez en septiembre/octubre de 2007, pueden castigar los "reserts" de esta clase de créditos y generar mayor probabilidad de default en el mediano plazo.

¿Qué son las hipotecas "subprime" realmente?

Son aquellos préstamos que solicitan las personas que no pueden acceder (o no "califican") a las mejores entidades de crédito y por ende a las mejores tasas debido a su deficiente historia crediticia. Algunas características de estos préstamos son:

  • El prestamista puede ejecutar la expropiación de la vivienda, en caso de que la deuda entre en impago ("default").
  • Tiene tasas de interés flexibles los primeros 2 y 3 años. Esquemas (2/28) y (3/27).
  • En algunos casos, los primeros años sólo se abona el pago de intereses.

¿Quién los usa?

  • Prestatarios con bajos estándares de crédito.
  • Prestatarios con altas relaciones de Deuda/Ingresos.
  • Prestatarios que no pueden o eligen no declarar sus ingresos.

¿Dónde están?

-En general, están en los Estados Unidos, con una concentración importante en California (aproximadamente 30% - 35%)

¿Cómo está constituida la deuda hipotecaria en Estados Unidos?

Hogares - Tipos de deuda hipotecaria:

  • 34% Propietarios con hipotecas Prime
  • 31% Arriendo
  • 22% Propietarios sin hipotecas
  • 8% Propietarios con hipotecas Subprime
  • 5% Propietarios con hipotecas Alt-A

El total de familias del mercado americano se aproxima a 109.932.000. De ese total de familias, una gran proporción está en hipotecas prime, es decir hipotecas con la más alta calidad crediticia. Los propietarios con hipotecas subprime, apenas alcanzan el 8% del total de hogares.

¿Cómo es la composición de la cartera hipotecaria?

Composición de la cartera hipotecaria - Diciembre 2006:

  • 62% Prime fijo
  • 13% Prime variable
  • 3% Subprime fijo
  • 9% Subprime variable
  • 5% Alt - A fijo
  • 8% Alt - A variable

De los 5,9 trillones de dólares (billones, en español) que conformaban el total de la cartera hipotecaria a diciembre de 2006, sólo el 12%, estaba conformado por hipotecas subprime (fijas y variables).

¿Cómo entran este tipo de deudas a los mercados de capitales?

Características generales de la "titulización":

  • Mortgage-Backed Securities (MBS): son activos creados cuando una institución financiera decide vender parte de su portafolio de hipotecas a inversionistas. Los créditos vendidos son puestos en un "pool" y los inversionistas compran una porción del mismo por medio de unidades (éstas, reciben flujo de principal e intereses). Usualmente, se crea un mercado secundario para estos títulos donde se compran y venden dichas unidades.
  • Collateralized Mortgage Obligations (CMOs): en los MBS todos los inversionistas reciben el mismo retorno y tiene el mismo riesgo de prepago. Esto no siempre es así; en los CMO los inversionistas están divididos en clases y reglas que determinan cómo los flujos de caja del "pool" son repartidos entre dichos inversionistas.

En general los CDO (no sólo hipotecas sino varios tipos de deuda) son formas de empaquetar riesgos de crédito. Cada porción (o "tranche") asume un porcentaje de riesgo de default, empezando por "0" riesgo (la porción con menor "yield" - calificación AAA).

Orígenes de la crisis

"El Boom de la vivienda"

  • La política monetaria expansiva impulsada por la FED desde el 2000, recortando las tasas de interés desde 6,25% (Diciembre de 2000) hasta 1% (Junio de 2003), incentivó el crecimiento de la demanda y oferta de vivienda, que ya venía en ascenso desde la década de los noventa.
  • El mejor "colateral" hacía que las financieras exigieran bajos estándares utilizados para la concesión de créditos hipotecarios. Entre ellos: bajos niveles de puntaje FICO requeridos y requerimientos más flexibles de declaración de ingresos. (FICO: Fair Isaac Corporation, es una entidad privada que ofrece los modelos de "scoring" de crédito más utilizados en EEUU. El rango de "scoring" oscila entre 300 (más bajo) y 850 (más alto). La distribución es sesgada, con un 60% de los "scores" entre 650 - 790 puntos. De acuerdo con este modelo de "scoring", los bancos y otras instituciones financieras pueden decidir negar un crédito, incrementar una tasa de interés o hacer más exigentes las comprobaciones de los niveles de ingreso de los prestatarios.)
  • El desarrollo de instrumentos financieros derivados (CDOs) con calificación AAA, que tenían como "subyacentes" titulizaciones hipotecarias (MBS - Mortgage Backed Securities) con rangos de calificaciones entre AAA hasta BB, y cuyas rentabilidades estaban por encima de las tradicionales, incentivaban la oferta de crédito hipotecario.
  • El "apetito" por inversiones con mayores rentabilidades por parte de los fondos de pensiones, las compañías aseguradoras, los bancos y los fondos de cobertura, fueron caldo de cultivo para el creciente desarrollo de los CDOs en años recientes.

El contexto de bajas tasas de interés y valorizaciones de los precios de la vivienda, aumentó la oferta de créditos hipotecarios a deudores con baja calidad crediticia. Mientras en el año 2000 las "originaciones" llegaban a niveles de 150 billones de dólares (miles de millones, en español), para el año 2006 cuadruplicaron su valor llegando a niveles de 600 billones de dólares (miles de millones, en español). Más adelante se "actualiza" esta información según un estudio económico publicado por el diario económico Wall Street Journal el 12/10/07.

"Estalla la burbuja"

  • A pesar de los incentivos mencionados por parte de la oferta, y la fuerte demanda de vivienda por motivos de inversión, dichas continuas valorizaciones en los precios de la vivienda, se revierten en algunas zonas de EEUU en el año 2004, cuando la FED inicia el ciclo contractivo de la política monetaria.
  • En el año 2007 (agosto), después de la contracción monetaria, el mercado subprime muestra signos de morosidad de cartera generando:
    • Reducción en ventas de viviendas: Impacto en la construcción.
    • Estándares de crédito más apretados.
    • Un aumento de la oferta de vivienda en la medida que se incrementan las liquidaciones de vivienda de los créditos hipotecarios.
    • Mayor disminución en los precios de la vivienda.

Emisiones de CDOs

  • En la medida en que crecían las "originaciones" de hipoteca, también se incrementaban las emisiones de CDOs.
  • El problema en agosto - septiembre de 2007 es que existía (¿existe?) poca información sobre el comportamiento de estos activos "empaquetados" bajo condiciones de crédito apretado y aumento de morosidad de la cartera. Inclusive, la información es poca bajo un escenario de desvalorización de los precios de la vivienda.
  • De esta manera, tanto el mercado como las agencias trataron (¿tratan?) de sobre-estimar los riesgos de pérdidas de estos "pools", generando gran volatilidad en la valorización de estos activos. Es un problema de "información asimétrica" en el cual los gestores del mercado no pueden dimensionar las pérdidas de sus portafolios; menos aún las pérdidas de otras entidades. El mercado así buscaba (¿busca?) señales para poder distinguir los "malos" y "buenos" portafolios, encareciendo el costo de "fondeo" entre entidades financieras.
  • Adicionalmente, sobre dichas emisiones, se ha discutido (¿discute?) bastante el papel de las agencias calificadoras al momento de evaluar los riesgos de estas estructuras crediticias.

Actualización de datos (¡último momento!)

ABC (12/10/07): "El 29% de las hipotecas firmadas en 2006 en EEUU fueron de alto riesgo"

"El 29% de las hipotecas contratadas en 2006 en EEUU se firmaron con altos tipos de interés debido a elevado riesgo de impago de sus titulares, frente al 16% de dos años antes, según un estudio publicado ayer por el diario económico Wall Street Journal. Según sus datos, el importe de los créditos "subprime" firmados durante 2006 ascendió a 1,5 billones de dólares (billones, en español) y se contrataron por medio de 2.500 entidades diferentes (entre bancos, cajas de ahorro y sindicatos) de forma repartida por todo el país.

Los embargos hipotecarios en EEUU alcanzaron los 223.538 procedimientos en septiembre, el doble que en el mismo período de 2006, aunque por debajo de la cifra de agosto".

- Y mientras tanto

(Parte de una carta del Senador estadounidense Bernie Sanders en respuesta a la columna de opinión de Mary Anastasia O™Grady, publicada en The Wall Street Journal -online- el 4/10/07)

"No es sólo México y otros países en desarrollo los que han sufrido debido a estos acuerdos de libre comercio sin restricciones y pro corporaciones. También es el caso de las familias trabajadores de Estados Unidos, que ahora se encuentran en una horrenda "race to the bottom" (Carrera hacia abajo. Nota del Editor: Teoría que postula que la competencia entre los países lleva a reducir las normas regulatorias y, en última instancia, este fenómeno aumentará la pobreza global).

Pese a la explosión de la tecnología y al enorme aumento de la productividad laboral, la pobreza en Estados Unidos está creciendo, la clase media se está reduciendo y la brecha entre ricos y pobres crece cada vez más. En los últimos seis años, en Estados Unidos se han perdido millones de empleos bien remunerados a medida que las compañías cierran plantas aquí y se trasladan a China u otros países con bajos salarios. En el mismo período, el ingreso promedio de los hogares de las familias en edad de trabajar ha descendido en cerca de US$ 2.500 al año, unos 8,6 millones de estadounidenses han perdido su seguro de salud, tres millones han perdido sus pensiones y millones trabajan más horas por sueldos menores. Mientras tanto, la brecha entre los ricos y los pobres en Estados Unidos es la más amplia entre los países industrializados y es mayor a cualquier año desde la década del 20"

- Se acabó la "guita" (dinero, moneda, plata, pasta, cuartos)

La fiesta ha terminado. Esa es la conclusión de la extraña crisis de las "hipotecas basura". Ya tiene gracia que un jubilado de Frankfurt (Alemania), París (Francia) o Madrid (España), se pueda ver afectado negativamente por el hecho de que un señor de Los Ángeles, California (Estados Unidos) deje de pagar sus créditos, pero la globalización es así. Bueno, la globalización y, sobre todo, la ingeniería financiera. El banco que le dio el préstamo a ese desconocido ciudadano estadounidense transformó esa deuda en un título negociable, que, después de pasar por cincuenta manos diferentes terminó en el fondo de inversión en el que ha metido sus ahorros el humilde pensionista de nuestro ejemplo, en la carpeta de renta fija, que como se ha visto ahora, no siempre es sinónimo de seguridad.

Ese es uno de los efectos concretos; de forma un poco más abstracta, la crisis ha sembrado la duda entre las entidades financieras, que tradicionalmente, aunque no se tengan demasiado cariño, se prestan unas a otras. Al igual que la energía, la "guita" (dinero, moneda, plata, pasta, cuartos) ni se crea ni se destruye, simplemente se transforma. Cambia de manos. A unos bancos les sobra -ellos sabrán por qué-, así que se la dejan a los que andan escasos de efectivo.

Ahora, sin embargo, las entidades se miran de reojo, porque no saben hasta qué punto el vecino se ha pillado los dedos entrando en el juego de los productos financieros "imaginativos", como las "hipotecas titulizadas". Y, como consecuencia de ello, el grifo del dinero se ha cerrado. Se acabó esa extraordinaria liquidez que ha permitido financiar las operaciones empresariales más insospechadas.

- Titulización: pasar el muerto a otros

Antes de la titulización

Cuando una entidad de hipotecas subprime concede una hipoteca, se la apunta en su balance, lo que significa que se lleva los beneficios pero también asume el riesgo del impago, y debe dejar una cantidad de dinero en concepto de reservas, y ambas cosas (riesgo y reservas) limitan el número de hipotecas subprime que estas entidades pueden conceder.

Titulización: venderlas en un bonito paquete con un bonito lazo

Para reducir el riesgo asumido y las reservas necesarias, y así poder seguir dando hipotecas, lo que han hecho las entidades de hipotecas subprime es traspasar a otros las hipotecas, de forma que quien las compra pasa a llevarse los beneficios y a asumir los riesgos mientras que la entidad de hipotecas subprime se queda con las comisiones y cierra la operación con beneficios y ya sin riesgos, está en disposición de dar otra nueva hipoteca subprime.

Pero la gracia del asunto no es vender una hipoteca subprime, que sería difícil encontrar quien la quisiera comprar, sino vender un paquete, que es lo que se llama "titulización". Si me ofrecen comprar "una hipoteca de 240.000 euros concedida a una pareja de "mileuristas" con contrato temporal de trabajo para que compren una casa de 250.000 euros", lo más probable es que los mande a la mierda, como cualquiera. Pero, las entidades de hipotecas subprime cogen un montón de hipotecas (algunas subprime y otras no) y hacen con ellas un paquete, le ponen un nombre bonito y a venderlas:

Empaquetan sus hipotecas y las venden en lotes como derivados de crédito llamados CDOs (Collateralized Debt Obligations - Obligaciones con garantía colateral), unos instrumentos teóricamente de alta calidad crediticia, pues están diversificados y respaldados por garantías inmobiliarias; incluso Standard & Poor's, Moody™s y Fitch así lo reconocen.

Claro, suena mucho mejor decir que es "deuda diversificada y con garantías inmobiliarias bien calificada por Moody™s" que decir que son "un montón de hipotecas de mala calidad en un pésimo momento del ciclo inmobiliario", pero ambas cosas son ciertas. Naturalmente, las entidades hipotecarias subprime emplearon la primera expresión dando al mundo una lección de marketing sobre cómo vender al mundo "una mierda empaquetada"

La titulización dispersa el riesgo

Estos "paquetes" fueron comprados en un primer nivel por "hedge funds"; a su vez hubo fondos de renta fija y planes de pensiones que compraron participaciones de estos hedge funds, formando un segundo nivel; también hubo fondos que entraron a un tercer nivel, pues compraron fondos que habían entrado en los hedge funds y así, poco a poco, el producto se dispersó y en vez de haber una entidad que asumía el riesgo, cada hipoteca subprime tenía virtualmente millones de pequeños partícipes que ni sabían que su plan de pensiones o su fondo de ahorro conservador incluía también una pequeñísima parte de "una hipoteca de 240.000 euros concedida a una pareja de mileuristas con un contrato temporal de trabajo para que se compren una casa de 250.000 euros".

Y si la parte que poseía mí (su) fondo de esa hipoteca era pequeñísima ¿de dónde sale la crisis? Incluso aunque no paguen, el impacto debería ser pequeñísimo.

Pues sí, si es sólo una, el impacto sería pequeñísimo a nivel de tercer o cuarto nivel pero no en el primer nivel, donde sí será muy apreciable.

Y ese primer nivel es el que desencadena el efecto "bola de nieve". En este caso, al ponerse feo el asunto de las hipotecas subprime, nadie quiere comprar sus emisiones de CDOs, llevando a la ruina a muchas entidades de hipotecas subprime que tuvieron que "comerse" el riesgo y arrastrando a los hedge funds de primer nivel, que iban "cargados" de CDOs.

Crisis de liquidez

En efecto, los CDOs no son un activo con mucha liquidez de por sí, y cuando se empiezan a vislumbrar problemas con las hipotecas subprime, nadie quiere comprarlos a ningún precio. ¿Y qué valoración tiene un producto en donde hay vendedores y no hay compradores? La única respuesta es "prácticamente cero", aunque sea una exageración; es lo que tienen estos "mercados eficientes". Y cuando la valoración es próxima a cero y uno va "apalancado", como suelen hacer los hedge funds, entonces el banco que le ha prestado dinero para apalancarse le da un toque llamado "margin call": "No tienes suficientes garantías, tienes que poner más "guita" (dinero, moneda, plata, pasta, cuartos) o vendo todo lo que tienes para cobrarme, aunque sea a precios ridículamente bajos. Y si no hay compradores, el mismo banco que emite la petición de garantías puede ponerse de comprador con 1 euro (o dólar) y desplumar legalmente al hedge funds. O puede pasar al revés: que realmente los CDOs no valgan nada, y que el banco que le ha prestado el dinero para apalancarse haya perdido el dinero prestado al hedge funds.

Crisis de confianza

Llegados a este punto, ya nadie quiere saber nada ni de las entidades de hipotecas subprime, ni de los CDOs, ni de los hedge funds metidos en CDOs ni de los bancos que han prestado a esos hedge funds. Nadie se fía de nadie, y todo el mundo se huele que hay suelto un "marrón" de los gordos, pero no sabe dónde está. Y entonces ocurre la "crisis de confianza": los bancos dejan de prestarse dinero entre ellos, porque prefieren recibir intereses mucho más bajos en deuda del estado, antes que prestar el dinero a otro banco y que sea justo ese el que tenga el "marrón" escondido.

Y aquí aparece el fantasma del mayor de los males posibles: una "crisis bancaria".

Rápidamente, todos los bancos centrales salen a inyectar liquidez al sistema, con la intención de conseguir evitar el desastre pero ya la gente le ha visto las "orejas al lobo", y se empieza a subir la prima de riesgo de todos los activos hasta niveles más normales, ya que el riesgo -hasta ahora- se estaba valorando con una prima ridículamente baja.

¿El resultado? Pues que el impacto total a nivel mundial ha sido 10 veces, o 20 veces, o 50 veces mayor que el total de deuda impagada en hipotecas subprime. Porque lo que hemos tenido no ha sido el resultado de una serie de impagos, que sería algo muy irrelevante teniendo en cuenta la importantísima dispersión de los mismos, sino una vuelta a la cordura. La gente sólo se acuerda de lo que es riesgo cuando sufre, y llevamos más de cuatro años sin sufrir, y ya se asumían riesgos demasiado alegremente. Por eso es importante que la crisis no se suavice demasiado y que quien haya asumido demasiado riesgo pague por ello: si acude el gobierno al rescate (cosa que ya han hecho y continúan haciendo los bancos centrales), sólo conseguirán que la gente aumente el apetito por el riesgo, sabiendo que si vienen mal dadas "el gobierno volverá a acudir al rescate"

Pero, vamos por partes... analicemos el "asunto" más lentamente. "Step by step".

- Origen de la crisis hipotecaria en los Estados Unidos

Impagos de hipotecas de alto riesgo (subprimes) estadounidenses producto de un ciclo de tasas de interés en ascenso y de un sinnúmero de inversiones inmobiliarias especulativas.

Tras los atentados de 2001 en EEUU las tasas habían sido reducidas gradualmente hasta el 1% para estimular la economía. Durante ese lapso toma forma lo que se conoce como una "doble burbuja" hipotecaria e inmobiliaria en EEUU.

  • El detonante de la crisis ha sido el aumento del número de quiebras de entidades prestamistas en hipotecas de alto riesgo (subprime) en EEUU acosadas por impagos crecientes de deudores afectados por tasas de interés en alza y caída del valor de las propiedades, en donde la deuda contraída supera el valor de las viviendas que compraron con esos préstamos.
  • Muchos bancos e inversionistas afectados por las turbulencias en el mercado de créditos generadas por la crisis de "subprimes" aparentemente habían tomado riesgos que excedían su tamaño y capacidad de respuesta.
  • Las quiebras han puesto de manifiesto que el sistema bancario necesita una reforma, más cuando estas empresas no disponen de la financiación tradicional de la banca para conceder los préstamos.

Características del proceso

Entidades prestamistas hipotecarias financiadas con papeles comerciales a corto plazo (letras, pagarés), financiaron créditos de largo plazo a clientes de constructoras y urbanistas. Los bancos recibían las hipotecas en garantía otorgándoles nuevos préstamos. Los créditos hipotecarios en manos de la banca eran vendidos a los hedge funds.

  • El deterioro de la situación derivada de la concesión de hipotecas "basura" a clientes de alto riesgo llevó a los inversores a retirarse, ante lo cual en muchos casos los bancos que actuaban como garantes, fueron incapaces de proporcionar la liquidez necesaria.
  • Los "hedge funds", instrumentos de alto riesgo, muy sofisticados, son los que más expuestos están a la crisis ya que han destinado gran parte de su capital a paquetes de deuda emitidos por los propios bancos.
  • La cartera vencida de los grandes prestamistas está creciendo y los analistas esperan que más propietarios muestren problemas para refinanciar hipotecas por cientos de miles de millones de dólares si las tasas se mantienen altas. De allí las presiones sobre el Banco de la Reserva Federal de los EEUU (FED), para lograr una baja de tasas. Las evaluadoras de riesgo consideran que cerca del 80% de los inversores en emisiones de deuda subprime son fondos de inversión libre, fondos convencionales y fondos de pensiones.
  • La crisis en el mercado de crédito provoca la pérdida de confianza entre los bancos y la congelación en el mercado interbancario. El mayor problema es no saber la extensión de las pérdidas en créditos ligados a las hipotecas de alto riesgo y no saber quiénes corren riesgos.

Comparación con otras crisis

Los bancos centrales no han dudado esta vez en inyectar liquidez para evitar "el riesgo de una dislocación de la liquidez internacional" (sic). La crisis llega tras un largo período de políticas monetarias concesivas y crédito barato. Ambos factores han contribuido a crear burbujas especulativas.

  • Frente a lo que pasó en 1998, el epicentro de las turbulencias está ahora en EEUU y no en los mercados emergentes.
  • A diferencia del comienzo de la crisis de 1929 que originó la Gran Depresión en los EEUU y se extendió por el mundo, la reacción de los bancos centrales ha sido la de garantizar liquidez al sistema. El Banco Central Europeo (BCE) inyecta fondos adicionales por valor de 211.365 millones de euros a través de subastas rápidas durante cuatro días laborables consecutivos del mes de agosto en el álgido inicio de la crisis, superando en magnitud a la propia Reserva Federal (FED).
  • La crisis tiene puntos en común con la ocurrida también en EEUU, pero en 1907, la desestabilización del mercado a partir de la absorción incontrolada de créditos de riesgo por fuera de las pautas que regulaban al sistema financiero. Como resultado de aquella crisis que provocó una grave corrida bancaria se extendió el sistema regulatorio y finalmente dio origen al actual sistema de la Reserva Federal.

Rol y vulnerabilidad de los "quants funds"

Fondos cuyas operaciones son decididas en base a modelos informáticos basados en ecuaciones matemáticas. Su estrategia, diseñada por financieros y matemáticos, es neutral y su rentabilidad ha sido siempre elevada tanto si los mercados suben como si bajan. Estos fondos suponen cerca del 33% de todos los hedge funds. Estas estrategias, basadas en datos históricos de mercados, buscan oportunidades en desvíos o anomalías bursátiles para ganar dinero, pero fracasan ante la altísima volatilidad actual de los mercados. Muchos modelos de distintos hedge funds son parecidos y se ha producido un contagio al ejecutar las mismas estrategias a la vez.

- Cronología de la crisis

Inestabilidad bursátil. Caída histórica del Dow.

En febrero de 2007 el desplome de la bolsa de China enciende las alarmas arrastrando a los mercados mundiales. En EEUU las solicitudes de hipotecas caen por primera vez en cuatro semanas. El FMI advierte que la economía de los EEUU se desacelerará en el 2007 y que los mercados financieros están subestimando el riesgo.

En mayo Alan Greenspan anticipa que el extraordinario crecimiento mundial registrado en los últimos cinco años no puede durar. Cae el ritmo de ventas de las casas usadas en EEUU.

En junio el banco de inversión Bear Stearns admite serias pérdidas en dos de sus fondos invertidos en hipotecas de riesgo los que semanas más tarde quiebran ante la imposibilidad de hacerse de liquidez. El 27 de julio el índice Dow Jones sufre la segunda mayor caída del año y la séptima de su historia al perder 311 puntos.

Agosto - Alerta por iliquidez - Caso Paribas

En EEUU la tasa de desempleo del 4,6% en julio, es la más alta desde un registro similar en enero. En una acción coordinada la FED inyecta en el mercado el equivalente a 47.000 millones de euros mientras el BCE hace lo propio proveyendo liquidez adicional por 200.000 millones de euros que se suman a 10.000 millones inyectados por el banco central de Japón. Fuertes pérdidas de un fondo del Deutsche Bank. Crece la inquietud. El BNP Paribas, el mayor banco privado de Francia, bloquea las extracciones de los clientes en tres de sus fondos de inversión cuyos activos estaban relacionados a las hipotecas de segundo grado al no poder conocer su real valor y al volatilizarse la liquidez de esas colocaciones.

Recae el Dow, crítica a calificadoras

Crecen los reproches y la percepción de que la industria de los fondos de inversión está arruinando el mercado para el resto del mundo al cobrar tasas de riesgo cada vez mayores, fraccionar sus tenencias de deuda y revenderlas entre sí a través de sofisticados mecanismos, que necesitan ser regulados. Caen fuertemente los bonos de la deuda de economías emergentes. Criticas a las más grandes calificadoras de riesgo crediticio Moody's y Standard & Poor's por no haber evaluado correctamente los riesgos. El yen alcanza su nivel más fuerte desde marzo de 2006 ante el euro. El dólar de Australia registra frente al yen su peor pérdida en 21 años. El 14 de agosto el índice Dow Jones registra una caída de 207 puntos. En menos de una semana la FED inyecta en el mercado el equivalente a 10.000 millones de euros mientras el BCE hace lo propio aportando 7.700 millones adicionales. El índice IBEX de la bolsa española registra la mayor caída diaria de los últimos tres años.

Señal de la FED y rescate de fondos

Crisis de las hipotecas se amplía a Accredited, HSBC y Lehman. Ya son 13 los fondos y sociedades de inversión "tocados" en España por la crisis hipotecaria en EEUU. La morosidad inmobiliaria en EEUU aumenta un 93% en el último año. Moody™s alerta de la posible quiebra de un "gran" hedge fund que arrastre al sistema financiero. Goldman Sachs rescata a sus fondos pero Wall Street cree que caerá 1 de cada 3 hedge funds. Desde EEUU, aseguran que la crisis financiera no durará más de tres meses. Los inversores en EEUU abandonan los mercados emergentes y buscan refugio dentro de sus fronteras. Japón sufre su mayor caída desde el 11-S el NIKKEI se desploma más de un 5%. La FED sorprende al mercado y rebaja su tasa de descuento en los préstamos a los bancos.

Quebrantos y advertencias del FMI

Fondo Basis Yield se presenta en quiebra en EEUU. State Street tiene la mayor exposición a la crisis de crédito. La FED advierte que se necesita una respuesta si empeoran condiciones. Bancos Barclays y State Street, en el punto de mira por su fuerte exposición a la crisis.

Precio de la vivienda en EEUU sufre una caída interanual del 3,2%, una de las mayores en décadas. El FMI avisa que las pérdidas por la crisis deben ser para los inversores y no para los contribuyentes. Bonos EEUU amplían alza ante nueva caída de acciones. Volatilidad inmobiliaria arrastra a Wall Street. El banco alemán Sachsen primera víctima europea de la crisis. La FED inyecta 12.712 millones de euros en un día. Exposición de los fondos españoles a la crisis de EEUU es escasa. Banco francés BNP Paribas reabrirá tres fondos congelados. Acciones de EEUU caen, cesa optimismo por Countrywide.

Septiembre - Iniciativas federales en EEUU

Bush anuncia que el gobierno federal "tiene un papel en la ayuda a las familias, pero no para salvar a los especuladores". Las reformas y ayudas beneficiarían sólo a unos pocos. Las ventas pendientes de vivienda caen en EEUU a su nivel más bajo desde 2001. Sobre un año, las promesas de venta bajaron un 16,1%. Expectativa de que la FED baje los tasas para evitar una recesión. La FED inyecta ahora US$ 8.500 millones. Advierten en Europa sobre un aumento de la inestabilidad. Crisis subprime podría golpear economía mundial según el Deutsche Bank. Renuncia la presidenta de Standard & Poor™s.

Dólar débil y caída de empleos

El índice del dólar, contra una canasta de las principales divisas, cae a un mínimo en 15 años. El FMI alerta de la pérdida de confianza entre los bancos. La Reserva Federal aporta 31.250 millones de dólares adicionales a los mercados monetarios estadounidenses.

El BCE mantiene la tasa de interés sin cambios e inyecta 42.000 millones de euros; algo que no hacía desde el 14 de agosto. Las hipotecas en proceso de ejecución en EEUU alcanzan el nivel más alto registrado en los últimos 55 años. El Banco de Inglaterra decide mantener el tipo de interés básico sin cambios en el 5,75 por ciento. La crisis destruye 4.000 empleos en EEUU. Se trata de la primera pérdida de puestos en el mercado laboral desde agosto de 2003. Se acrecienta la expectativa de que la FED recorte de tasas de interés en su próxima reunión del 18 de septiembre. La constructora Beazer Homes USA Inc. recibe notificaciones de incumplimiento por parte de la Asociación Nacional de Banca de Estados Unidos por bonos por un valor de 1.480 millones de dólares. La crisis hipotecaria dispara el precio del oro alcanzando máximos en 16 meses al superar los 700 dólares.

FED: realiza fuerte recorte de tasas

La Reserva Federal de EEUU, baja en medio punto la tasa de interés, es su primer recorte desde 2003, en busca de remontar la crisis. También recorta en la misma medida nuevamente la tasa de descuento.

Desplome del 31% en la bolsa del banco Northern Rock y corrida de depositantes al conocerse su solicitud de asistencia financiera al Banco de Inglaterra. Es el quinto banco más importante en el rubro hipotecario de Gran Bretaña. Pronostican que España, Gran Bretaña y Australia son los principales candidatos a seguir a EEUU en la crisis de la vivienda. El euro llega a cotizar a 1,3927 con relación al dólar. El precio de las propiedades ha caído un 10% en menos de un año en Gran Bretaña.

Desde fuera del mercado: mal humor

Mientras, lo que suele llamarse "mercado" (en realidad inversores, agentes financieros, banqueros y analistas) celebra la decisión de la FED, muchos estadounidenses parecen compartir la opinión que la medida, mas allá de beneficiar, con suerte, a quienes afrontan hipotecas impagables, está sirviendo los intereses de prestamistas, estafadores y especuladores irresponsables. Temen por la salud del dólar y por los aumentos en los precios. Por si hiciera falta, la baja de tasas que incluyó, además, medio punto adicional en la tasa de descuento, fue recibida por el petróleo y el euro, marcando máximos históricos en detrimento del dólar, un anticipo de mayor inflación. Las opiniones de lectores en las páginas de la edición estadounidense del Financial Times rebosan de malhumor, advirtiendo incluso que con estas medidas van camino a la República de Weimar.

Giro en UK del Banco de Inglaterra

Mervyn King, quien preside el tradicional Banco de Inglaterra, es finalmente doblegado por la presión de banqueros y políticos que temen que el pánico que encendió el caso del Northern Rock Bank resulte contagioso. Superando su inflexibilidad inicial se ha visto obligado a comprometer asistencia monetaria a entidades expuestas a hipotecas impagas de alto riesgo. Tras la fuerte reducción de tasas de la FED, hay euforia en los mercados, pero el euro rompe los 1,40 dólares y el precio del petróleo alcanza máximos históricos, superando los 80 dólares el barril. La medida, presentada por la FED como un esfuerzo para asegurar el crecimiento de la economía, asume riesgos inflacionarios y hace ceder al dólar. La euforia bursátil impulsa fuertes alzas en todos los mercados. En España el rebote lleva a la Bolsa a la mayor subida en cuatro años a pesar de que los "fundamentales" del problema siguen ahí.

La FED trata de frenar la euforia en los mercados

" las pérdidas resultantes en los mercados financieros mundiales sobrepasaron las estimaciones más pesimistas de pérdidas posibles por estos préstamos" (Bernanke ante el Congreso de EEUU). En realidad esta sentencia ya la había formulado el 31 de julio lo cual no frenó al Dow Jones que, altibajos de por medio, sube en poco más de dos semanas cerca de 550 puntos.

Lobby por un nuevo recorte de tipos en EEUU

A tan sólo dos días de haber efectivizado la FED una medida largamente reclamada, que superó por su magnitud muchas expectativas, el Dow Jones resurgió, con su mayor repunte intradía en cinco años y su mayor ganancia porcentual desde la primavera de 2003. No obstante, la gestora de negocios Morley Fund Management alimenta desde ya, las expectativas de un próximo recorte de otro cuarto o medio punto adicional en octubre o noviembre. Supuestamente esto llevaría la tasa a un verdadero nivel neutral.

Trichet pide respetar la independencia del BCE

El presidente del Banco Central Europeo afirmó que "existe un consenso en los bancos centrales para considerar que la independencia es absolutamente esencial porque es la que otorga credibilidad al conjunto de inversionistas y ahorradores de su propia economía y de la del resto del mundo". La declaración resultó propicia dada la existencia de previsibles presiones no sólo para desalentar cualquier suba de tasas sino incluso para propiciar algún recorte de las mismas en la Eurozona.

- Las primeras reacciones políticas e institucionales (Coyuntura I)

Bush: el gobierno federal "tiene un papel en la ayuda a las familias, pero no para salvar a los especuladores"

Bernanke (FED) "La Reserva Federal está lista para tomar acciones adicionales como sea necesario para ofrecer liquidez y promover un ordenado funcionamiento de los mercados". Las pérdidas excedieron "las proyecciones más pesimistas"

El FMI recuerda que las pérdidas por la crisis deben ser para los inversores y no para los contribuyentes. "Las autoridades deben resistir las presiones por parte de los acreedores en apuros para evitar el refuerzo de comportamientos especulativos y fraudulentos".

En opinión del FMI, las nuevas fórmulas de concesión y financiación empleadas en las hipotecas de alto riesgo o subprime han protegido a las entidades depositarias de pérdidas significativas a riesgo de hacerlas enormemente dependientes de la liquidez en los mercados de capital y a costa de socavar la protección de los consumidores.

Sarkozy: "No se puede permitir que unas decenas de especuladores echen por tierra todo un sistema internacional adquiriendo dinero sin importar en qué condiciones, comprando a no importa qué precio y sin saber quién presta. Europa debe enfrentarse a los fondos de alto riesgo que invierten con fines especulativos"...

Alan Greenspan admite que sólo entendió el problema de las hipotecas hacia el "fin de 2005"

- Las primeras repercusiones en la economía (Coyuntura II)

  • El mercado inmobiliario de EEUU refleja caídas históricas al endurecerse las condiciones de financiación.
  • El freno a la construcción amenaza generar desempleo y ralentizar la economía estadounidense.
  • La fuga del dinero hacia los bonos del tesoro estadounidense y otras inversiones de calidad son una mala noticia para las economías emergentes que ven encarecerse sus posibilidades de financiación externa.
  • El banco más importante de Francia BNP Paribas debe anunciar la suspensión de cotización y reembolso de 3 de sus fondos por evaporación de la liquidez. El congelamiento de los fondos ocurre cuando un problema de liquidez torna casi imposible la venta de activos que figuran en el portafolio de los fondos.
  • Option One Mortgage, anuncia en EEUU que no otorgará nuevas hipotecas para comprar condominios en el estado de Florida. Este mercado de condominios se halla paralizado: con miles de unidades sin venderse. Los urbanistas están bajo presión para encontrar los pocos compradores que existen, además los inversionistas también se niegan a financiar préstamos que consideran de gran riesgo.
  • En general se reduce la liquidez en varios segmentos del mercado: en particular, los créditos para financiar la compra de compañías, el financiamiento a los países emergentes y el mercado de bonos corporativos de alto riesgo (El espectáculo continúa)

- Fluctuaciones de divisas

Una de las herramientas de las grandes inversiones ha sido el "carry trade", es decir, financiarse con una divisa débil y sujeta a unos tipos de interés muy bajos para hacer operaciones en otra zona monetaria. La crisis ha provocado que los inversores deshagan posiciones en crédito y bolsa y amorticen su deuda en yenes, que ganan fuerza respecto a la divisa de inversión. Por otra parte la expectativa de una campaña presidencial norteamericana dura (2008) y una enorme acumulación de dólares en manos de bancos centrales y agentes privados generan temores sobre el valor futuro del dólar.

  • En septiembre el euro rompe los 1,40 dólares impulsado por la rebaja de tipos de la FED (El espectáculo continúa)

- Inyecciones de liquidez (El "miedo" escénico y la "regadera" monetaria)

Lideradas por el BCE (Banco Central Europeo) y la FED (Reserva Federal estadounidense), secundadas por el Banco Central de Japón y bancos centrales de otros países. A plazos breves entre uno y dos días y más tarde contemplando plazos de uno y hasta tres meses. Prestamos, instrumentados mediante operaciones de compra y recompra, inicialmente respaldadas por créditos hipotecarios y más tarde por títulos del tesoro público (¡Qué fluya el dinero! Ya veremos luego, cómo se recoge ¿Recuerdan esa "canción?)

- Otras iniciativas monetarias (Bernanke y las "recetas" de Alan Greenspan)

La Reserva Federal de los EEUU recurre a fines de agosto a una reducción sorpresiva de la tasa de descuento que pagan los bancos. No alcanza.

A mediados de septiembre la FED realiza un fuerte recorte de medio punto en la tasa de interés y otra vez más, en la tasa de descuento. De 5,25% a 4,75% y de 5,75% a 5,25% respectivamente (El espectáculo continúa ¿Este incremento de la masa monetaria no es inflacionario?... O, "la inflación, puede esperar")

- Mercados de pánico (¿Anticipando el "marcador"?)

Las "cinco etapas del ataque de pánico de los mercados". Hay una fase de "revelación", en la que se piensa que se trata de una lluvia pasajera; una de "negación", en la que los operadores se agarran de alguna señal suelta para cifrar falsas esperanzas y una de "enojo", cuando se desata la ira por las pérdidas acumuladas. En la cuarta etapa llega la "parálisis" y finalmente la "aceptación", cuando se asume que hay nuevas reglas de juego (¿En qué fase piensa usted que se está al 31/10/07?)

- Crisis financieras: Lecciones de la Historia

Algunas de las Crisis que cambiaron la Historia y de las que pocos se acuerdan (o quieren acordarse). Burbujas, burbujas, ¿eran las de antes?

- La burbuja de los tulipanes

La tulipomanía fue un periodo de euforia especulativa que se produjo en los Países Bajos en el siglo XVII. El objeto de especulación fueron los bulbos de tulipán, cuyo precio alcanzó niveles desorbitados, dando lugar a una gran burbuja económica y a una crisis financiera. Constituye uno de los primeros fenómenos especulativos de masas de los que se tiene noticia.

El relato de estos acontecimientos se lo debemos al periodista inglés Charles Mackay, que lo reflejó en su libro "Memoria de extraordinarias desilusiones y de la locura de las multitudes" (1843).

Varios factores explican el origen de la tulipomanía holandesa. Por un lado, el éxito de la Compañía Holandesa de las Indias Orientales y la prosperidad comercial de los Países Bajos, y por otro, el gusto por las flores, especialmente las exóticas, que se convirtieron en objeto de ostentación y símbolo de riqueza.

A su vez, por razones que en su día se desconocían, los tulipanes cultivados en Holanda sufrían variaciones en su apariencia, naciendo así los tulipanes multicolores, irrepetibles, lo que aumentaba su exotismo y por tanto su precio. Hoy se sabe que la causa de ese fenómeno era un parásito de la flor, el pulgón, que transmite un virus a la planta conocido como "tulip breaking potyvirus".

El tulipán fue introducido en los Países Bajos en 1559, procedente de la actual Turquía (en aquel tiempo, Imperio Otomano), donde tenía connotaciones sagradas y adornaba los trajes de los sultanes. De hecho, la palabra tulipán procede del francés turban, deformación del turco "tülbent", que significa turbante.

Parece haber sido introducido en Europa por el embajador austriaco en Turquía, Ogier Ghislain de Busbecq. Ogier era un floricultor entusiasta y cuando regresó a Europa en 1544, llevó consigo algunos bulbos a los Jardines Imperiales de Viena. Más tarde, en 1593, el destacado botánico Carolus Clusius dejó su trabajo en los Jardines Imperiales para tomar un cargo de profesor de botánica en Leiden, Holanda, hasta donde llevó una colección de bulbos de tulipanes que crearon un gran interés y entusiasmo.

Clusius comenzó a cultivar tulipanes de variedades exóticas: sin embargo, celoso de su colección, los mantenía guardados. Pero una noche alguien penetró en su jardín y robó sus bulbos. El suelo arenoso holandés, ganado al mar, resultó ser el idóneo para el cultivo de la planta, y el tulipán se extendió por todo el territorio.

Para mucha gente los tulipanes pueden parecer inútiles, sin olor ni aplicación medicinal, floreciendo sólo una o dos semanas al año. Pero los jardineros holandeses apreciaban los tulipanes por su belleza, y muchos pintores preferían pintar una de esas flores antes que un cuadro.

El alza del precio. A pesar de que se intentó controlar el proceso por el cual los tulipanes monocromos se convertían en multicolores, los horticultores holandeses no fueron capaces, de manera que lo aleatorio del exotismo contribuyó a elevar progresivamente el precio de cada bulbo. Las variedades más raras eran bautizadas con nombres de personajes ilustres y almirantes de prestigio. En la década de los años veinte del siglo XVII el precio del tulipán comenzó a crecer a gran velocidad. Se conservan registros de ventas absurdas: lujosas mansiones a cambio de un sólo bulbo, o flores vendidas a cambio del salario de quince años de un artesano bien pagado. En 1623 un solo bulbo podía llegar a valer 1.000 florines neerlandeses: una persona normal en Holanda tenía unos ingresos medios anuales de 150 florines. Durante la década de 1630 parecía que el precio de los bulbos crecía ilimitadamente y todo el país invirtió cuanto tenía en el comercio especulativo de tulipanes. Los beneficios llegaron al 500%.

En 1635 se vendieron 40 bulbos por 100.000 florines. A efectos de comparación, una tonelada de mantequilla costaba 100 florines, y ocho cerdos 240 florines. Un bulbo de tulipán llegó a ser vendido por el precio equivalente a 24 toneladas de trigo. El record de venta lo batió el "Semper Augustus": 6.000 florines por un sólo bulbo, en Haarlem.

En 1636 se declaró una epidemia de peste bubónica que diezmó a la población holandesa. La falta de mano de obra multiplicó aún más los precios, y se generó un irresistible mercado alcista. Tal fue la fiebre, que se creó un mercado de futuros, a partir de bulbos aún no recolectados. Ese fenómeno fue conocido como "windhandel", "negocio de aire", y se popularizó sobretodo en las tabernas de las pequeñas ciudades, a pesar de que un edicto estatal de 1610 había prohibido el negocio por las dificultades de ejecución contractual que generaba. Pese a la prohibición, los negocios de este tipo continuaron entre particulares. Los compradores se endeudaban y se hipotecaban para adquirir las flores, y llegó un momento en que ya no se intercambiaban bulbos sino que se efectuaba una auténtica especulación financiera mediante notas de crédito. Se publicaron extensos y bellos catálogos de ventas, y los tulipanes entraron en la bolsa de valores. Todas las clases sociales, desde la alta burguesía hasta los artesanos, se vieron implicados en el fenómeno.

Charles Mackay cuenta una historia de la época:

"Un rico mercader había pagado 3.000 florines por un raro tulipán "Semper Augustus", y éste desapareció de su depósito. Tras buscarlo vio a un marinero (que había confundido el bulbo con una cebolla) comiéndose el tulipán. El marinero fue detenido de inmediato y condenado a seis meses de prisión".

Final de la burbuja. En 1637, el 5 de febrero, un lote de 99 tulipanes de gran rareza se vendió por 90.000 florines: fue la última gran venta de tulipanes. Al día siguiente se puso a la venta un lote de medio kilo por 1.250 florines sin encontrarse comprador. Entonces la burbuja estalló. Los precios comenzaron a caer en picado y no hubo manera de recuperar la inversión: todo el mundo vendía y nadie compraba. Se habían comprometido enormes deudas para comprar flores que ahora no valían nada. Las bancarrotas se sucedieron y golpearon a todas las clases sociales. La falta de garantías de ese curioso mercado financiero, la imposibilidad de hacer frente a los contratos y el pánico llevaron a la economía holandesa a la quiebra.

- La burbuja de los Mares del Sur, o crack de 1720

La burbuja de los Mares del Sur, o crack de 1720, fue una crisis financiera que ocurrió en Gran Bretaña en 1720, debido a una burbuja especulativa iniciada en 1711. Constituye uno de los primeros cracks económicos de la Historia.

La Compañía de los Mares del Sur (South Sea Company), fundada en 1711 por Robert Harley (entonces jefe del partido Tory), logró el monopolio sobre el comercio con las colonias españolas en América. La compañía, a cambio, aceptó cambiar diez millones de libras en bonos del tesoro contra las acciones a una tasa de interés del 6%, lo que equivalía a una renta perpetua para los inversores.

El primer viaje comercial hacia América tuvo lugar en 1717, pero la ganancia fue poca. En 1718, las relaciones entre España y Gran Bretaña se deterioraron, lo que ensombreció las perspectivas de la compañía. Aún así, seguía manteniendo que era inmensamente provechosa a largo plazo. En 1717, se hizo cargo de diez millones de libras suplementarias de deuda pública contra una nueva emisión de títulos.

La compañía divulgó rumores cada vez más extravagantes sobre el valor potencial de su comercio con el Nuevo Mundo, lo que tuvo el efecto de desatar la especulación. Las acciones subieron rápidamente, pasando de 128 libras, en enero de 1720, a 550, a finales de mayo.

La compañía obtuvo la licencia real para comerciar en exclusiva, de manera que su atractivo aumentó y sus acciones llegaron a las 890 libras, a principios de junio. Este pico incitó a algunos inversores a vender; para limitar la presión bajista, los directores de la compañía ordenaron a sus agentes comprar títulos, manteniendo así su valor en torno a las 750 libras.

El rápido aumento del valor de la acción provocó un frenesí especulativo por todo el país. Los inversores se interesaron por los mares del sur, pero también por otras acciones. A principios de agosto la cotización alcanzó las 1.000 libras, y la tendencia cambió bruscamente.

Otras burbujas estallaron al mismo momento en Amsterdam y París (Compañía del Mississippi, de John Law) y aceleró la caída de la cotización. La crisis se propagó a los bancos. Entre los accionistas que se arruinaron estuvieron miembros del gobierno, incluso Isaac Newton: después de haber obtenido una plusvalía de 7.000 libras en abril, acabó perdiendo 20.000 libras. Más tarde, declaró: "Puedo predecir el movimiento de los cuerpos celestes, pero no la locura de las gentes".

La cotización quedó en 100 libras antes del fin de año. Ante la cólera de los inversores, el Parlamento se disolvió en diciembre, y una comisión ocupó su lugar. En su informe publicado en 1721, se reveló un fraude de gran amplitud organizado por los directores de la compañía. Los directores fueron arrestados y llevados a la Torre de Londres. La mayor parte fueron desposeídos de sus bienes: así, a John Blunt no le quedaron más que 5.000 libras de las 183.000 que tenía. James Cragg se suicidó. El nuevo canciller y el primer lord del tesoro, Robert Walpole, anunciaron una serie de medidas para restablecer la confianza pública y la solvencia de la compañía.

La compañía continuó con su comercio (cuando no quedaba interrumpido por la guerra) hasta el final de la Guerra de los siete años. Sin embargo, su principal función fue siempre manejar la deuda gubernamental, más que comerciar con las colonias españolas. La Compañía de los Mares del Sur continuó encargándose de administrar parte de la deuda nacional hasta que se abolió en los años 1850.

- El fracaso del banco Overend & Guerney (1866 y 1890)

El fracaso del banco Overend & Guerney en 1866 condujo a un cambio clave en la forma en que los bancos centrales manejaban las crisis financieras. Cuando se declaró en quiebra en mayo de 1866, muchos bancos más pequeños se vinieron abajo ante la imposibilidad de conseguir fondos, aunque fueran solventes.

A consecuencia de esta crisis, reformadores como William Bagehot presionaron para que el Banco de Inglaterra asumiera un nuevo papel como prestador de último recurso que proveyera de liquidez al sistema financiero durante las crisis, para impedir que el colapso de un banco se extendiera a otros.

La nueva doctrina se implementó durante la crisis de Barings en 1890, cuando las inversiones de ese banco sufrieron pérdidas en Argentina. El Banco de Inglaterra cubrió las pérdidas para evitar que el sistema bancario del Reino Unidos se viniera abajo. Las negociaciones secretas entre el Banco y los financistas británicos, condujo al establecimiento de un fondo de rescate de 18 millones de libras en noviembre de 1890, antes de que se hiciera pública la magnitud de las pérdidas de Barings.

Los banqueros también organizaron un comité para renegociar la deuda vencida que debía Argentina, pero una crisis bancaria envolvió al país y los préstamos externos a Buenos Aires se suspendieron virtualmente durante una década.

- El Crack del 29

Se conoce como Crack del 29 a una de las mayores caídas de la Bolsa estadounidense que degeneró en la mayor crisis mundial que el capitalismo haya conocido jamás.

Todo empezó con la caída en picado del precio de los valores que se cotizaban en la Bolsa de Wall Street en Nueva York. La bajada masiva del valor de las acciones arruinó a muchísimos inversores, cerró empresas y bancos, condenó al paro a millones de personas y, debido al efecto dominó, trasladó el mismo problema a muchas naciones.

Las repercusiones fueron gravísimas, tanto para los países desarrollados, como para los países en desarrollo. Europa, que se estaba recuperando todavía de la Primera Guerra Mundial, conoció una nueva etapa de paro y miseria y, como consecuencia, el ascenso de movimientos de extrema derecha y de extrema izquierda

Para entender el origen de la crisis hay que remontarse a la Primera Guerra Mundial. Para los Estados Unidos la contienda fue una fuente de grandes beneficios al convertirse en proveedores de sus aliados y, posteriormente, de los demás. Tras la guerra, muchos dólares fueron a parar a Europa como préstamo para la necesaria reconstrucción. En Alemania, por ejemplo, hubo mucho dinero estadounidense invertido.

Superproducción. Acabada la guerra, EEUU no puede vender tanto como antes a los países ex beligerantes. Los gastos de reconstrucción económica en las zonas asoladas por la guerra impiden la compra masiva de productos a los EEUU. Los países afectados adoptan medidas proteccionistas para lograr la recuperación de sus economías. En consecuencia, EEUU se queda sin poder colocar en el mercado enormes contingentes de productos. Aparecen los stocks. Se da pues una situación de superproducción o, si se prefiere, un exceso de oferta. Aunque por otra parte, otros autores afirman que esta superproducción era consecuencia más de un subconsumo, es decir, el problema no es el exceso de oferta, sino mas bien la reducción de la demanda: al presentarse bajos niveles de consumo, no se consume todo lo que se produce.

Especulación. Hay un boom especulativo. El valor de los títulos cotizados en Bolsa continuamente sube a pesar de la baja demanda de productos existente. ¿Cómo es posible esto? La explicación está en los bajos tipos de interés. El dinero barato prestado por los Bancos, se invierte en Bolsa, con la seguridad de que va a reportar grandes beneficios.

Cada vez se acumulan mayores contingentes de mercancías y productos que no tienen salida en el mercado. La superproducción de bienes en la industria y en la agricultura se encuentra en una situación difícil dado el exceso de oferta. Ello hace que los precios empiecen a bajar. Se empieza a sospechar de un sistema que aparentemente prometía ganancias sustanciosas y progreso sin límites. Aparecen las dudas, los miedos y el nerviosismo entre la población inversora. Se ponen a la venta masivamente grandes cantidades de acciones y el valor de estas acciones cae en picado.

Para el liberalismo y el monetarismo, en cambio, el crack de 1929 no fue en absoluto el fracaso del libre mercado, sino la consecuencia lógica de la intervención estatal; concretamente, de la salvaje e irresponsable manipulación de la moneda por parte del Sistema de Reserva Federal. La mayor emisión de moneda de la "FED", incrementó la oferta de dinero en más de un 60 % desde mediados de 1921 y hasta mediados de 1929. Esta enorme liquidez inyectada en el mercado fue a parar, en gran medida, a los mercados financieros, provocando la expansión incontrolada del crédito bancario. Toda expansión artificial de la moneda y el crédito provoca desequilibrios en la economía al enviar falsas señales, favoreciendo la inversión en empresas de gran riesgo o bajas posibilidades de beneficio, colocándola al borde de una caída, que solamente puede empeorar cuando el gobierno cambia su política de dinero fácil por una de contracción monetaria. El 3 de septiembre de 1929 se alcanzó el máximo en Wall Street. La Reserva Federal quiso detener la burbuja parando en seco la expansión monetaria: redujo la oferta de dinero, subiendo las tasas de interés y en los siguientes tres años la oferta de dinero se redujo en un 30%. Pero la deflación sólo provocó el estallido de la burbuja, haciendo pasar a la economía de un tremendo boom a una colosal depresión. El crack del 29 fue un síntoma, y no la causa de la Gran Depresión.

El Jueves Negro. Tiene lugar el 24 de octubre de 1929, el valor global de los títulos cotizados en Bolsa baja varios miles de millones de dólares. El pánico se apodera de Wall Street: todo el mundo quería deshacerse de sus acciones, pues cada vez valían menos. Es el crack: pequeños, medianos y grandes accionistas se arruinan. Algunos llegan a suicidarse (se tiran de los balcones de la bolsa).

Sin embargo el viernes la venta de títulos parece contenerse. El fin de semana es de auténtica reflexión y el lunes nuevamente la situación está en un estado que no permite adivinar si la caída pasada fue una más, algo más dura que las anteriores, pero una más; o por el contrario, si era el comienzo de una crisis.

El Martes Negro. Tiene lugar el 29 de octubre de 1929, vuelve la venta desmesurada de acciones, la falta de dinero, la devaluación continuada y el comienzo de la depresión.

A partir de esto, se produce una crisis de confianza en el sistema financiero provocando un efecto "dominó": la situación arrastra a bancos y empresas. Muchos reclaman sus ahorros y se quedan sin ellos. No hay que olvidar que las entidades financieras han prestado dinero a particulares para su inversión en Bolsa (inversiones a crédito). La cuestión se complica: la bajada de precios origina el descenso de la producción y del empleo. Cada vez se produce menos. Se cierran empresas. Aumenta considerablemente el paro. El caos es total y muchos empleados se suicidan, o se convierten en vagabundos.

Luego, la crisis se trasladó a Europa, donde las economías están conectadas a través del comercio y las inversiones. Por ello, los efectos de la depresión estadounidense se dejaron sentir en muchísimos países: EEUU dejó de comprar materias primas y repatrió dólares invertidos en Europa (por ejemplo, como ya se dijo, en Alemania había mucho capital estadounidense invertido). La crisis fue especialmente dramática en Europa dado que aún no se había recuperado de la pasada guerra. La consecuencia más importante fue el ascenso del totalitarismo Nazi y su afán expansionista, preludio de una nueva y, mucho más, cruenta guerra mundial.

Soluciones a la crisis. Para hallar soluciones a la crisis, se reunió en Londres una conferencia internacional. No hubo acuerdo, así que cada país buscó su propia solución, fomentando el nacionalismo.

Algunos estados apostaron por la autarquía, pero la mayoría recurrió al clearing, a la intervención estatal en la economía y a la creación de empresas del Estado, siguiendo las propuestas del economista británico John Maynard Keynes, nacido en Cambridge. Su principal obra es "Teoría general de la ocupación, el interés y el dinero" (1936). Criticó los mecanismos del capitalismo liberal desde la Primera Guerra Mundial. En su obra, expuso su pensamiento económico, según el cual, la demanda y el consumo, son el motor del crecimiento económico, pues de éste dependen los beneficios y la inversión empresarial y, por lo tanto, el empleo partidario del endeudamiento público para reactivar la economía.

En EEUU, el presidente Franklin Delano Roosevelt adoptó un conjunto de medidas conocido como "New Deal" encaminadas a reanimar la producción industrial y a paliar los efectos de la pobreza y el paro.

- El escándalo de bancos de ahorro y préstamos en 1985

Los bancos de ahorros y préstamos en Estados Unidos (Savings and Loans o S&L) eran instituciones locales que ofrecían hipotecas y recibían depósitos de pequeños inversionistas. En la década de 1980, la desregulación financiera empezó a permitir que estos pequeños bancos participaran en transacciones más complejas e intentaran competir con los grandes bancos comerciales. Hacia 1985, muchas de estas instituciones estaban cerca de la bancarrota y ocurrió un pánico bancario en los S&L de Ohio y Maryland.

El gobierno estadounidense ofrecía una garantía por muchos de los depósitos individuales de los S&L, y por ende quedó con un gran pasivo financiero cuando estos se vinieron abajo. El costo total del rescate fue de unos US$ 150.000 millones. Sin embargo, la crisis probablemente sirvió para fortalecer a los bancos más grandes, ya que los rivales más pequeños desaparecieron y se crearon las condiciones para la fusión y consolidación en el sector bancario al pormenor en los años 90.

- La burbuja financiera e inmobiliaria en Japón (1980 - 1990)

La burbuja financiera e inmobiliaria en Japón ("baburu keiki", literalmente, "boom de la burbuja") constituyó un proceso de revalorización de activos financieros e inmobiliarios ocurrido en Japón a partir de 1980, y que finalizó en 1990. Se considera una de las mayores burbujas especulativas de la historia económica moderna.

Durante la década de los 80 Japón tuvo un elevado superávit comercial, que fue empleado por los bancos para la adquisición de tierra y acciones. Los precios de tales activos comenzaron a crecer de manera espectacular. El mercado inmobiliario hacía crecer el mercado de valores, y éstos, a su vez, provocaban el crecimiento de los activos inmobiliarios. La mecánica del proceso consistía en revalorizar las acciones de una empresa determinada a partir de sus propiedades inmobiliarias, y esa revalorización se empleaba para comprar más bienes inmuebles. Durante el periodo de euforia, la masa monetaria creció a un ritmo del 9% anual.

Los datos que reflejan el alza de precios de los activos inmobiliarios y bursátiles son tan espectaculares que algunos analistas deben insistir en que son ciertos ante la incredulidad del lector:

El estudioso que se acerca al fenómeno de la burbuja japonesa (...) es normal que tenga dos sensaciones. La primera, de incredulidad (...); la segunda, que resulta difícil comprender cómo los propios mercados no pusieron coto a los excesos de unas cotizaciones difíciles de justificar por los datos fundamentales de las empresas. (...) la principal enseñanza que se obtiene del análisis de un fenómeno de este tipo es la facilidad con la cual la sociedad lo acepta en la fase de ascenso, porque impulsa el crecimiento económico y beneficia a políticos, empresarios, banqueros y a la parte más osada de la población, embalsando costes sociales y económicos que socavan los propios fundamentos económicos y la cohesión social del conjunto de la sociedad.

La burbuja inmobiliaria. En el periodo 1955-1989 el valor de los bienes inmuebles japoneses se había multiplicado por 75, y suponían el 20% de la riqueza mundial, aproximadamente 20 billones de dólares, un valor equivalente a cinco veces el territorio completo de todos los Estados Unidos, país que contaba con una extensión 25 veces mayor. Sólo el entorno metropolitano de Tokio tenía el mismo valor que todo Estados Unidos, y un distrito de la capital (Chiyoda-ku) valía más que todo Canadá. Si se hubiera vendido el Palacio Imperial de Tokio, se habría obtenido el equivalente al valor de todo el estado de California. Los 1.990 campos de golf de Japón doblaban el valor de la capitalización de la bolsa australiana.

La burbuja bursátil. Dada la interconexión de los valores inmobiliarios con las acciones de las empresas, éstas también sufrieron un proceso de revalorización. El valor de las acciones de la bolsa japonesa se multiplicó por 100 en el periodo 1955-1990. Una sola empresa japonesa (Nomura Securities) valía más que todas las casas de bolsa norteamericanas. En diciembre de 1984 el "índice NIKKEI" alcanzó los 11.542 puntos. En diciembre de 1989, ya había alcanzado los 38.915 puntos. Tras el estallido de la burbuja, en junio de 1992, el "índice NIKKEI" había caído hasta los 15.951 puntos. En general, se piensa hoy día que los altos valores bursátiles ocultaban una muy baja rentabilidad de las empresas.

El final de la burbuja. Entre principios de 1998 y agosto 1990 el Banco Central de Japón, ante el riesgo inflacionista de la economía y la depreciación del yen frente al dólar decidió aumentar el tipo de interés bancario, que pasó del 2,5% al 6%. Los precios de las acciones sufrieron un fuerte descenso (entre enero de 1990 y agosto de 1992 el "índice NIKKEI" perdió un 63% de su valor) y los precios de los bienes inmuebles cayeron. Dado que las acciones tenían como garantía los bienes inmuebles, el sistema financiero entró en una grave crisis. Al momento en que la burbuja especulativa estalló se le conoce como colapso de la burbuja (œhōkai).

Factores que intervinieron en el nacimiento de la burbuja. En diversos estudios se ha tratado de aclarar las razones que llevaron a una sólida economía como la japonesa a una crisis de tales dimensiones.

Cuando la burbuja estalló, muchos pensaban que Japón había adelantado a los Estados Unidos, y se había convertido en la primera superpotencia económica. Tras la Segunda Guerra Mundial Japón experimentó un desarrollo extraordinario. En el periodo 1955-1972 la economía nipona creció una media del 10% anual. De 1975 a 1990 el crecimiento fue más moderado, pero aún así alto: un 4%. A partir de 1990, el crecimiento se estancó en un 1%.

El modelo económico japonés explicaba, a ojos de los occidentales, la prosperidad del país asiático. Paradójicamente, este modelo fue, según algunos analistas, el causante de la crisis. La economía japonesa estaba fuertemente influida por los valores culturales del confucianismo, el taoísmo y el budismo. El paternalismo capitalista, la edad como paradigma de la autoridad, la tradición de consenso en la toma de decisiones que afectan a la economía del país, el proteccionismo económico vinculado a un fuerte nacionalismo, la hiper regulación del mercado laboral y la identificación del trabajador con la empresa (que en las grandes corporaciones garantizaba el empleo de por vida) habían posibilitado un funcionamiento eficiente del sistema productivo.

Por otro lado, la estructura empresarial japonesa no se parecía a la occidental. En Japón regía lo que se llamaba "el gobierno de las empresas" y el "sistema de un banco principal" (main bank system). Este último concepto hace referencia al entramado de los "keiretsus" (grupos empresariales) que de ordinario presentaban una estructura en cuya cúspide se encontraba una entidad financiera bajo la cual se extendían una serie de empresas con participaciones cruzadas. Los "keiretsus" tenían como principal defecto su escasa transparencia financiera (lo que, al parecer, sería determinante para la crisis posterior). En cuanto al "gobierno de las empresas", se trataba de una fuerte interrelación entre las esferas política, académica y empresarial, según la cual el funcionamiento de la sociedad japonesa, en todos sus ámbitos, era garantizado por la élite empresarial con la aquiescencia del gobierno.

Otra de las características de la economía japonesa era su vocación exportadora, lo que permitió la entrada de enormes cantidades de capital exterior en forma de beneficios. La abundancia de riqueza fue también determinante para explicar el alza de precios del periodo 1980-1990. Según informes del Banco de Japón, otros factores que catalizaron la burbuja fueron el aumento de la demanda, la relajación de la política monetaria y la desmesurada demanda de vivienda por motivos fiscales.

Algunos analistas niegan que el impacto de los beneficios producidos por las exportaciones fuera el verdadero causante de la burbuja. Según esta corriente de análisis, las empresas exportadoras fueron relativamente independientes del "banco principal", y para entonces el "main bank system" había variado su estructura: la mayor parte de las entidades había dirigido sus actividades financieras hacia el mercado interno, casualmente, hacia el sector de la construcción y de las empresas inmobiliarias. La fuerte dependencia del sector financiero de esas empresas explicaría el hundimiento posterior de la banca japonesa, tras la depreciación de los bienes inmuebles.

Consecuencias del fin de la burbuja. Como consecuencia de la crisis financiera se inició una recesión económica que todavía continuaba en el año 2007. Al periodo se le conoce en japonés como década perdida (œushinawareta jūnen).

El fenómeno del paro, inédito en el país en virtud del "gobierno de las empresas", apareció en la sociedad japonesa. En el año 2002, el desempleo era del 5,4%. Debido a la pérdida de valor de los bienes inmuebles se produjo un "efecto pobreza", que redujo de manera importante el consumo. El precio de la vivienda no volvería a elevarse hasta pasados catorce años (La Vanguardia, 2 de agosto de 2006), y lo haría un tímido 0,9% de media. El "credit crunch", consecuencia de la quiebra de numerosas entidades financieras aumentó las dificultades de crédito y paralizó la economía.

El arraigado sistema de recompensas de la sociedad japonesa se vio, así mismo, trastocado: durante el periodo de euforia, la ingeniería financiera ("zai-tekku") sustituyó los valores relacionados con el trabajo y la responsabilidad, creándose una espiral de avaricia y enriquecimiento rápido que descompuso algunos de los principios rectores de la moral pública nipona.

- El crack de octubre de 1987

Las bolsas de valores estadounidenses sufrieron la mayor caída diaria en tiempos de paz, el 19 de octubre de 1987, cuando el índice promedio industrial del Dow Jones bajó un 22%. Las bolsas europeas y la japonesa también sufrieron fuertes pérdidas. El colapso fue provocado por la creencia generalizada de que el manejo inapropiado de información confidencial, y la adquisición de compañías con dinero proveniente de préstamos, estaba dominando el mercado, mientras la economía de Estados Unidos se estaba estancando.

También había preocupación sobre el valor del dólar, que había estado perdiendo poder en los mercados internacionales. Estos temores se incrementaron cuando Alemania subió una tasa de interés clave, llevando a la apreciación de su moneda. Por otro lado los sistemas computarizados de venta de acciones (recientemente introducidos) hicieron peores las bajas de las bolsas, ya que las órdenes de ventas se ejecutaban automáticamente.

La preocupación en torno a la posibilidad de quiebras en bancos importantes llevó a que la FED y otros bancos centrales, bajaran drásticamente las tasas de interés. Adicionalmente, se introdujeron reglas para limitar el comercio por computadora y permitir que las autoridades suspendieran cualquier tipo de compraventa bursátil, por cortos periodos de tiempo. Este colapso, pareció tener pocos efectos económicos directos y las bolsas de valores se recuperaron poco tiempo después. Sin embargo las bajas tasas de interés, especialmente en el Reino Unido, podrían haber contribuido a la burbuja que se produjo en el mercado inmobiliario en 1988-89 y a las presiones que llevaron a la libra esterlina a una devaluación en 1992.

El colapso también demostró que las bolsas de valores del mundo estaban ahora interconectadas y que cambios en la política económica en un país podrían afectar los mercados alrededor del mundo. También fueron reforzadas las leyes que regulan el manejo inapropiado de información confidencial, en Estados Unidos y el Reino Unido.

- Long-Term Capital Market (1998)

El colapso del fondo financiero Long-Term Capital Market (LTCM) ocurrió durante la etapa final de la crisis financiera mundial que comenzó en Asia en 1997 y se propagó a Rusia y Brasil en 1998. LTCM era un fondo creado por los ganadores del premio Nobel Myron Acholes y Robert Merton para la compra y venta de bonos. Myron y Merton creían que a largo plazo las tasas de interés de bonos gubernamentales empezarían a converger y el fondo podría comerciar con las pequeñas diferencias entre las tasas.

Pero cuando Rusia dejó de pagar sus bonos gubernamentales en agosto de 1998, los inversionistas salieron de los títulos oficiales de otros países y buscaron refugio en los Bonos del Tesoro estadounidense. Inmediatamente la diferencia de tasas de interés entre los bonos empezó a incrementarse drásticamente.

LTCM, que había pedido prestado mucho dinero a otras compañías, estaba en peligro de perder miles de millones de dólares. Para poder liquidar sus posiciones, tendría que vender sus bonos de la Tesorería. Este evento afectaría al mercado de crédito en Estados Unidos y forzaría un incremento en las tasas de interés.

Ante eso, la FED decidió que debía ejecutar un rescate. Reunió a los principales bancos estadounidenses, varios de los cuales habían invertido en LTCM, y los convenció para que invirtieran unos US$ 3.650 millones más, para salvar a la firma del colapso inminente. También la FED misma hizo un recorte de emergencia de las tasas en octubre 1998 y finalmente, los mercados se estabilizaron. LTCM fue liquidada en 2000.

- El colapso de las dot.com (2000)

A finales de los años 90, las compañías de Internet como Amazon.com y AOL cautivaron las bolsas de valores y parecía acercarse una nueva era para la economía.

El "boom" de las compañías dot.com llegó a su clímax cuando AOL compró Time Warner. El precio de esas acciones se disparó cuando se cotizaron en la bolsa Nasdaq, aunque en realidad pocas de las compañías generaban ganancias. La bonanza llegó a su punto más alto cuando el proveedor de Internet AOL compró la compañía de medios tradicionales Time Warner, por casi US$ 200.000 millones en enero de 2000.

Pero la burbuja estalló en marzo de ese año y el índice Nasdaq, con fuerte representación de empresas del área de tecnología, había caído un 78% para octubre de 2002. El colapso tuvo implicaciones más amplias. La inversión empresarial cayó y la economía estadounidense se desaceleró el año siguiente.

El proceso fue exacerbado por los atentados del 11 de septiembre, que llevaron al cierre temporal de los mercados financieros. Pero la Reserva Federal de Estados Unidos (FED), bajó gradualmente las tasas de interés desde el 6.25% hasta el 1% para estimular el crecimiento económico.

A partir de la crisis de la burbuja (la caída del Nasdaq), las empresas "punto com", comenzaron una serie de cierres, fusiones, adquisiciones y despidos, que hizo que algunos analistas sostuvieran que la nueva economía nunca existió, que todo se trató de una gran "burbuja" montada por algunos oportunistas para llenarse de dinero.

A efectos de tomar una dimensión del tamaño de la crisis, el índice Nasdaq (bolsa electrónica de Nueva York) llegó en marzo de 2000 a cotizar por sobre los 5.000 puntos, llegando en poco tiempo a cotizar a 3.500 y en octubre de 2002 su valor era de aproximadamente 1.300 puntos, situándose en valores similares a los de diciembre de 1996.

Para poder analizar lo sucedido con el desplome del Nasdaq, es necesario comprender la transformación que habían sufrido los mercados financieros en los últimos años. A partir del desarrollo de las tecnologías informáticas y de telecomunicaciones, los mercados financieros se fueron globalizando e intercomunicando, de manera que pasaron a formar un mercado global e interdependiente, operado por redes informáticas en tiempo real. Estas transformaciones generan nuevas reglas de juego que proporcionan el capital necesario para financiar nuevos proyectos empresariales y están en el origen del desarrollo de las empresas de Internet, y de la nueva economía en general.

La aparición de los capitalistas de riesgo, con su accionar, llevaron a la cotización de los valores bursátiles de empresas tecnológicas a niveles inéditamente altos, debido a un factor fundamental en el proceso de valoración: las expectativas. En otras palabras, los capitalistas de riesgo apostaban a que el crecimiento y el éxito de las empresas de la nueva economía se vieran rápidamente recompensados por subas en las cotizaciones de sus títulos.

Una comparación entre el valor de mercado de empresas del mundo virtual con empresas del mundo real, nos da una muestra de la excesiva valoración de las primeras (cifras en millones de dólares):

34.500 Yahoo! / Allied Signal

24.000 EBay / J.P. Morgan

23.000 Amazon.com / Alcoa

17.900 Priceline.com / Federal Express

12.900 E*Trade / American Airlines

Ahora bien, en cuanto aparecieron los primeros fracasos y dudas, las expectativas pasaron de ser favorables a desfavorables y los capitales huyeron tan rápido como habían llegado, provocando el derrumbe. De todas formas muchas personas, ya antes del derrumbe, entendían que la valoración de las empresas del mundo virtual no era sostenible y que tarde o temprano iba a ocurrir una "corrección en el mercado", entendiendo que estos valores contenían una importante sobrevaluación de origen especulativo.

En resumen, la caída de las acciones de empresas tecnológicas también conocido como crisis de las "punto com" es un fenómeno que reconoce como causas principales, las siguientes:

  • Un cambio de expectativas sobre las empresas "punto com" y tecnológicas en general debido a que los inversionistas comenzaron a notar que los principios de la Nueva Economía no eran tan distintos a los de la vieja, que era necesario que el dinero invertido en los "start-ups" se recuperase en un plazo razonable y que los modelos de negocios basados en el B2C subestimaron la complejidad y los costos de logística y distribución sobrestimaron algunos efectos de la economía en red de difícil comprobación empírica: la economía de la abundancia y la premisa de prestar servicios gratuitos porque la red recompensa la gratuidad.
  • El otro factor fundamental que explica la caída, es inherente al funcionamiento de los mercados financieros: la información. Las opiniones de algunos economistas y empresarios del "establishment" (comenzaron prediciendo la caída en 1997), terminaron por imponerse haciendo realidad la profecía autocumplida de que la burbuja algún día iba a estallar.
  • La existencia de una sobrevaluación de ciertas acciones de empresas tecnológicas alimentada con fines especulativos.
  • De todos modos, al día de hoy, podemos ver un resurgimiento de estas empresas "punto com" pero con estructuras operativas mucho mejor organizadas y no como pequeñas mega empresas que aparecen y desaparecen del mercado en un abrir y cerrar de ojos.

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